Resultados de la búsqueda

El martes, se dieron a conocer los resultados de la encuesta de vacantes laborales del Departamento de Trabajo de EE. UU. El relevamiento indicó que la cantidad de puestos vacantes en junio fue de 9,58 M, cifra inferior tanto a los 9,61 M que se preveían como a los 9,62 M informados en el último reporte. Esta cifra es la más baja desde abril de 2021, lo cual podría ser una señal de desaceleración en un mercado laboral que continúa pujante.

Por otro lado, el Departamento de Comercio señaló que el gasto en construcción en junio creció un 0,5% m/m –los datos de mayo se revisaron al alza para mostrar un incremento del 1,1%, en lugar del 0,9% anunciado previamente–, un valor ligeramente por debajo de lo esperado. Sin embargo, quedó 3,5% por encima del registrado en junio de 2022. A pesar de que el mercado de la vivienda ha sido el más afectado por el aumento de las tasas de interés, la aguda escasez de casas unifamiliares disponibles para la venta está impulsando la construcción. Este hecho contribuyó a limitar el ritmo de contracción de la inversión residencial en el segundo trimestre.

En lo que respecta al sector manufacturero, el Índice de Gerentes de Compra (PMI) correspondiente al mes de julio alcanzó un valor de 46,4. Si bien la cifra es menor a la que se preveía (46,8), se encuentra por encima de los 46 informados en junio. Se trata del noveno mes consecutivo en que el PMI se mantiene por debajo del umbral de 50, que indica contracción en el sector manufacturero. Este fenómeno refleja el tramo más largo desde la Gran Recesión de 2007-2009.

En este panorama, la herramienta de CME Group asigna un 84% de probabilidades a que se mantenga la tasa de interés en su nivel actual en la próxima reunión de la Fed, y un 16% a la posibilidad de que tenga lugar un nuevo aumento de 25 pb, lo que llevaría el rango de referencia a 5,50-5,75%.

Antes del inicio de las operaciones, Pfizer presentó su balance correspondiente al segundo trimestre del año. La empresa farmacéutica reportó ingresos de USD 12,73 MM, por debajo de los USD 13,3 MM que se proyectaban, y una ganancia por acción de USD 0,67, superior a los USD 0,57 que se preveían. Como reflejo de la reacción negativa de los inversores, las acciones cayeron un 1,25%.

Por su parte, Uber anunció el primer beneficio operativo de su historia y reportó ganancias por acción (EPS) del 2Q23 por $0,18, frente a los -$0,01 esperados. Los ingresos fueron de USD 9.200 M, marcando un aumento de 14% i.a., pero no alcanzaron las estimaciones del mercado, que eran de USD 9.300 M. El mayor crecimiento de Uber en el trimestre fue en el servicio de transporte, con un aumento de los ingresos del 38%. A pesar de estos resultados, la acción cayó un 5,5% en la jornada.

En este escenario, los índices de renta variable finalizaron la rueda del martes de manera mixta. Con los sectores de Utilidades (-1,2%), Consumo Discrecional (-1,1%) y Consumo Básico (-0,5%) como los más afectados, el S&P 500 retrocedió un 0,3% hasta los 4.576 puntos. Mientras tanto, el Nasdaq, castigado por el desempeño de Tesla (-2,3%) y Amazon (-1,5%), cayó un 0,4%. Por su parte, el Dow Jones registró el mejor desempeño de la jornada, subiendo un 0,2%.

Asimismo, los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. cerraron la jornada al alza. La tasa a 10 años avanzó 8 pb hasta el 4,02% y la tasa a 2 años se incrementó 4 pb, situándose en el 4,91%. En promedio, los precios de los bonos High Yield disminuyeron un -0,6%, mientras que los de los activos Investment Grade descendieron un -0,9%. Por otra parte, el US Dollar Index avanzó un 0,4% y cotiza a 102,3.

En cuanto a los commodities, la soja se negoció a un precio de USD 532 por tonelada en el mercado de Chicago, lo que representa una caída del 2,4% respecto del último cierre. Por su lado, el petróleo cayó un 0,5% hasta los USD 81,4 por barril y el oro cedió un 1% y cotiza a USD 1.944 por onza.

En otras latitudes, la Producción Industrial en Brasil de junio creció 0,1% m/m, en contraste con la caída del 0,1% m/m que estimaba el consenso de los analistas. En lo que va del semestre, la producción industrial en Brasil cayó 0,3% i.a. y sigue sin recuperar el ritmo pre-pandemia debido a los elevados costos de los préstamos, provocados por las altas tasas de interés. Adicionalmente, el superávit comercial del mes de julio ascendió a USD 9.035 M, lo cual es 69% i.a. más alto que un año atrás, debido a la caída de las importaciones en un 18% i.a y un aumento de las exportaciones del 2% i.a.

En la jornada del lunes, el mercado de cambios registró compras netas por USD 175 M, conformadas por una adquisición de USD 220 M en la rueda de dólares y ventas por USD 45 M en la rueda de yuanes. El sector agropecuario liquidó USD 118 M al dólar agro, equivalente a $340. Durante julio, la autoridad monetaria registró ventas de divisas por USD 467 M y, desde principios de 2023, ha vendido USD 3.544 M. Además, el stock de reservas internacionales experimentó una caída de USD 1.614 M, debido al pago al FMI por USD 2.625 M – cancelado mediante USD 1.000 M de un crédito de la CAF y el resto con yuanes del Swap con China –, alcanzando un mínimo de USD 24.032 M. Esta cifra es el registro más bajo desde mayo de 2006. Por lo tanto, las reservas acumulan una caída récord de USD 20.566 M en 2023.

Los contratos futuros experimentaron un notable aumento ayer, promediando una subida del 3,6%. Las alzas más significativas se produjeron en septiembre (5,8%) y octubre (5,3%). Con el resultado de Chubut, se reforzó la posibilidad de que Juntos por el Cambio gane en la primera vuelta, obligando al gobierno a realizar parte del ajuste cambiario. Resultó sorprendente que el BCRA no interviniera, algo que esperamos suceda en los próximos días si los contratos continúan en alza. Así, la devaluación implícita es del 20% hasta agosto, 52% hasta octubre y 93% hasta diciembre. La probabilidad implícita de un salto del 50% es del 60% hasta octubre y del 97% hasta enero de 2024.

En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial se incrementó en un 6,2% en términos mensuales, ralentizando su ritmo de devaluación con respecto al viernes anterior, que mostraba una Tasa Efectiva Mensual del 7,2%. Julio cerró con una depreciación del 7,2% con respecto al cierre de junio –7,25% si consideramos la variación promedio del mes, por debajo del 7,4% esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM)–.

Los dólares financieros cerraron con cotizaciones implícitas alcistas. El MEP avanzó un 0,6% y cerró en $505,7 por dólar –con un pico máximo de $518,9–, mientras que el CCL se incrementó un 0,5%, situándose en $544,9 por dólar. De este modo, la brecha entre el MEP y el dólar oficial se sitúa en el 85,2%, y la del CCL en el 99,5%.

Los bonos soberanos hard dollar cerraron la jornada con un aumento del 1,1%. Destacaron las subidas del GD41 (+2.9%), GD38 (+2,6%) y el GD30 (+2.3%). Así, sus paridades se encuentran en el 34%, y el riesgo país ascendió en 20 pb hasta los 1.980 pb. Entre los títulos regidos por la ley local, AL29D subió 1,8% y AL35D un 1,5%.

En cuanto a las curvas soberanas en pesos, los bonos CER incrementaron un 0,9%, mientras que las LECER ganaron un 0,3%. En la curva de tasa fija, los BOTES cerraron al alza en 0,8% y las LEDES experimentaron un aumento del 0,2%. Por otro lado, los bonos duales registraron una ganancia del 2,9% y los DLK marcaron una subida del 2,3%.

El índice Merval disminuyó un 0,1% en moneda local y un 0,4% medido en CCL Galicia, situándose en USD 829. Pampa Energía (+2,4%), YPF (+2,3%) y Galicia (+1,7%) mostraron la mejor performance de la jornada, mientras que Banco Macro (-4,8%), Agrometal (-2,9%) y Central Puerto (-2,6%) fueron las acciones más afectadas.

Al inicio de la semana, se publicó la primera estimación del PBI de la Eurozona para el 2Q23, así como el Índice de Precios al Consumidor (IPC) de julio. En términos de PBI, tras dos trimestres de estancamiento, la actividad entre abril y junio registró un incremento del 0,3% t/t (1,2% anualizado), quedando 0,6% por encima del mismo trimestre del año anterior. Francia proporcionó el mayor impulso, con un crecimiento del 0,5% t/t, acelerando en comparación con los dos trimestres anteriores cuando había mostrado un aumento de apenas el 0,1% t/t. Por otro lado, el PBI de Alemania continuó estancado y quedó 0,1% t/t por debajo del 2Q22. También fue negativo el desempeño del PBI de Italia, que marcó una caída del 0,3% t/t, aunque comparado con el mismo trimestre de 2022 marcó un alza de 0,6%. 

Respecto al IPC, en julio mostró una disminución del 0,1% m/m, contrastando con el incremento del 0,3% m/m estimado por el consenso de los analistas y con el incremento del 0,4% m/m informado en junio. Con este resultado, en los últimos doce meses los precios minoristas acumularon un aumento del 5,3%, alcanzando su nivel más bajo desde enero de 2022 y descendiendo desde el 5,5% i.a. registrado en el mes anterior. En cuanto a la inflación subyacente —que excluye alimentos y energía—, la primera medición indica una disminución del 0,1% m/m, inferior al descenso del 0,5% m/m proyectado. 

En China, se dio a conocer el PMI de julio. El PMI manufacturero registró 49,3, mejorando desde 49 en junio y superando las previsiones del mercado de 49,2, aunque reflejó que la actividad manufacturera continuó en terreno contractivo por cuarto mes consecutivo. El PMI del sector no manufacturero, que mide la actividad en los sectores de servicios y construcción, marcó una desaceleración en julio al pasar de 53,2 a 51,5.

En otras latitudes, se difundieron los resultados de la producción industrial de junio en Japón. La actividad en las fábricas aumentó un 2% m/m, por debajo del 2,4% m/m previsto, aunque mejorando desde la caída del 1,6% m/m informada en mayo. En comparación con el mismo mes del año anterior, la producción se redujo un 0,4%.

En cuanto a las materias primas, en julio la producción de petróleo de la OPEP disminuyó en 840.000 barriles por día, el nivel más bajo desde septiembre de 2021, después de que Arabia Saudita hizo un recorte voluntario adicional como parte del último acuerdo del grupo de productores de la OPEP para apoyar el mercado. A esto se sumó una interrupción que frenó el suministro de Nigeria.

Con respecto a EE. UU., los índices de renta variable finalizaron la primera ronda de la semana con leves incrementos. Liderado por los sectores de Energía (+1,9%), Consumo Discrecional (+0,6%) y Materiales (+0,4%), el S&P 500 avanzó un 0,15% y alcanzó los 4.588 puntos. Por su parte, el Nasdaq, impulsado por el desempeño de Adobe (+3,3%) y Netflix (+3,1%), subió un 0,2%, mientras que el Dow Jones ganó un 0,3%.

Asimismo, se registró una leve caída en los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. La tasa a 10 años cayó 1 pb hasta el 3,97% y la tasa a 2 años cedió 2 pb, situándose en el 4,88%. En promedio, los precios de los bonos High Yield aumentaron un 0,3%, mientras que los de los activos Investment Grade un 0,2%. Por otra parte, el US Dollar Index avanzó un 0,2% y cotiza a 101,8.

Respecto a los commodities, la soja se negoció a USD 546 por tonelada en el mercado de Chicago, marcando una baja del 2,9% en relación al último cierre. Mientras tanto, el petróleo avanzó un 1,5% hasta los USD 81,8 por barril y el oro tuvo un alza del 0,3%, alcanzando los USD 1.965 por onza.

Nos aproximamos a las PASO con una macroeconomía sumamente frágil, pero con un mercado optimista que propició un rally importante para los activos locales. Pese a la caída de las reservas internacionales y a un acuerdo frágil con el FMI, los bonos soberanos mantuvieron su tendencia alcista. La brecha cambiaria prácticamente no sufrió alteraciones, mientras que las acciones perdieron impulso. En la curva de los pesos, los instrumentos a tasa fija se destacaron, debido a que la inflación se presentó por debajo de lo esperado, aunque proyectamos que la inflación retomará su impulso. No hay posibilidad de que los fundamentals de la economía mejoren a corto plazo y creemos que el reordenamiento de la economía solo comenzará con una nueva administración. Sostenemos que la salud de la transición dependerá del resultado que el oficialismo obtenga en las PASO. Un desenlace inesperado, ya sea un mejor desempeño del previsto o una derrota contundente, pueden acelerar los plazos en una economía que carece de reservas internacionales para contener la presión. Mantenemos nuestro escenario base de que no se producirá un salto devaluatorio antes de las PASO, ni tampoco antes de que se definan las elecciones generales, aunque a costa de más inflación y presión sobre los dólares financieros. De cara a 2024, recomendamos una combinación de bonos ajustables por inflación y por tipo de cambio oficial. Aún vemos una buena oportunidad en algunos bonos subsoberanos y sugerimos cautela para las acciones y los bonos soberanos.

Menos actividad y más desequilibrio fiscal y externo. Los fundamentals de la economía persistieron en su deterioro. La sequía ha sido el factor principal, aunque se suman las restricciones a la demanda de divisas para la industria y la caída del salario real provocada por la aceleración de la inflación, lo cual intensifica el ciclo recesivo. En mayo, la actividad económica registró una baja de 5,5% i.a.– sin contar al sector agropecuario, creció solo un 0,2% interanual, muy por debajo del 1,4% i.a. de los cuatro meses anteriores – acumulando en lo que va del año una caída de 1,2% i.a.. Esta tendencia podría agudizarse en los próximos meses. En el frente externo, el déficit comercial de junio llegó a USD 1.800 M, cerrando el primer semestre con un desequilibrio de más de USD 4.400 M –en el mismo período del año pasado, se había registrado un superávit de USD 3.300 M–, lo cual se debió a una caída del 25% i.a. en las exportaciones, mientras que las importaciones bajaron un 9% i.a. Respecto a las cuentas públicas, junio marcó un déficit primario de $610 MM, cerrando la primera mitad del año con un saldo negativo de casi $1.900 MM (lo que representa un incremento del 149% i.a.). Esta caída se explica porque los ingresos cayeron un 9% i.a. real, superando la caída del gasto que fue del 6% i.a. real. Si a esto le sumamos los pagos de intereses – que en la primera mitad del año aumentaron un 136% i.a.– el déficit global llegó a $3.150 MM (incrementándose un 143% i.a.) De este modo, en la primera mitad de 2023, el déficit global ascendió a un 4,6% del PBI (en comparación con el 3,8% en la primera mitad de 2022) y el déficit comercial representó un 1,4% del PBI (frente al superávit de 1,0% de un año atrás).

Una baja temporal. La inflación minorista, que superó todas las expectativas durante los primeros cuatro meses del año, registró cifras inferiores a lo previsto en mayo y junio, aunque todavía se mantiene en niveles récord. Concretamente, según el INDEC, en junio, el IPC Nacional reflejó un incremento del 6% m/m (101,2% anualizado), moderándose respecto al 7,8% de mayo y al 8,4% m/m de abril. La relativa contención de precios en los dos últimos meses se debió principalmente a la moderación en los precios estacionales y de las carnes, lo que permitió que los precios de los alimentos en junio registraran un alza del 4,1% en comparación con el aumento del 9% m/m experimentado durante los primeros cuatro meses. Los precios regulados ascendieron a un 7,2%, mientras que el IPC Core mostró un incremento del 6,5% m/m – frente al 7,8% en mayo –. Con este resultado, durante el primer semestre del año, la inflación promedió un alza del 7,1% m/m – es decir, 127,7% anualizado –, la tasa interanual avanzó hasta el 115,6% y la acumulada en el año alcanzó el 50,7%. Esperamos que en los próximos meses, el IPC mantenga un incremento mínimo en torno al 7% m/m, e incluso puede superar el 8% debido al impacto de las nuevas medidas cambiarias.

Reservas bajo ataque. La tensión en el mercado cambiario continuó en aumento y la rápida caída de las reservas internacionales forzó al gobierno a implementar nuevas medidas para frenar esta dinámica y evitar una fluctuación cambiaria considerable, al menos hasta las PASO del próximo 13 de agosto. Estas medidas son consecuencia de la delicada situación de las cuentas externas, ya que, a pesar de haber restringido aún más el acceso al mercado cambiario oficial para la demanda, no se logró compensar la menor oferta del agro. Concretamente, una vez superado el impacto del dólar agro para el complejo sojero en mayo, el BCRA volvió a ser vendedor neto de reservas: vendió casi USD 1.500 M hasta el 21 de julio, incluyendo USD 950 M en junio. A esto se suma la falta de un acuerdo con el FMI, lo que obligó al Tesoro a realizar un pago de USD 2.700 M a finales de junio, intervenciones en el mercado de bonos destinadas a contener la brecha – estimamos alrededor de USD 1.000 M en los dos últimos meses – y otros pagos de deuda en moneda extranjera, incluyendo cupones de títulos en moneda extranjera por USD 1.000 M. Estos factores contribuyeron a que el stock bruto de reservas internacionales disminuyera hasta USD 25.200 M, una caída de casi USD 20.000 M desde finales de 2022, mientras que las reservas netas aumentaron el saldo negativo hasta más de USD 8.000 M.

Múltiples tipos de cambio, múltiples problemas. Al igual que en otros periodos de intensa tensión cambiaria, el gobierno volvió a evitar un salto significativo del tipo de cambio oficial y estableció nuevas paridades para productos seleccionados. Son medidas que demostraron tener un impacto limitado y generan múltiples distorsiones. Concretamente, el gobierno introdujo un tipo de cambio diferencial de $340 para algunas exportaciones de productos de economías regionales y maíz, e impuestos a la importación con alícuotas distintas para diferentes categorías de productos: un 25% a los de servicios y un 7,5% para los de bienes, con excepción de alimentos, energía y medicamentos. Estas medidas afectan a poco más de la mitad de las operaciones que se realizan en el mercado cambiario oficial y, ponderadas por la incidencia que tienen en las operaciones, suponen una devaluación promedio de un 4,4% –un 5,3% para las importaciones y un 4,1% para las exportaciones–. Si bien en la primera semana la oferta del agro aumentó notablemente –de USD 200 M a USD 600 M– y el BCRA volvió a adquirir divisas –USD 700 M–, estas medidas no parecen ser suficientes para revertir de manera duradera la dinámica muy negativa de las reservas internacionales. Aunque estas medidas pueden tener un efecto fiscal positivo –estimado en un 0,5% del PBI–, añadirán presión adicional a la inflación y afectarán más el nivel de actividad económica. 

Momento tasa. A pesar de la fragilidad económica y política, el BCRA se mantiene en la estrategia que ha venido aplicando cada mes, buscando contener la pérdida de competitividad. Si bien ha contado con la ayuda de la depreciación del dólar a nivel global –y frente a las monedas latinoamericanas– en julio mantuvo un ritmo de devaluación ligeramente superior al 7% m/m. Aunque esta estrategia le permitió superar al CER de junio, nuestro pronóstico indica que –a menos que ocurra un salto discreto– volverá a perder frente a la inflación y las tasas fijas, dado que el BCRA no muestra señales de disminuir la tasa de referencia, que actualmente se sitúa en un 8% mensual. En este contexto, y no sin intervenciones del BCRA utilizando reservas para comprar bonos, los dólares financieros experimentaron pocos cambios y la brecha con el tipo de cambio oficial se mantuvo en torno al 85% –en el caso del MEP– y al 100% –en el caso del CCL–.

Entre encuestas y resultados provinciales. A tan solo dos semanas de las PASO, las expectativas se centran en cuán competitivo será el oficialismo (UP). Cuanto más posibilidades tenga Massa de llegar a un eventual balotaje, mayores serán los desequilibrios debido a una mayor expansión fiscal y un mayor control de cambios para contener la demanda de divisas. En contraposición, cuanto más contundente sea el triunfo de la oposición –JxC– mayor será la presión sobre el mercado cambiario, con una mayor dolarización de carteras ante la expectativa de un reordenamiento del mercado cambiario. De acuerdo con el promedio de las últimas encuestas a nivel nacional, se espera un triunfo de JxC, que obtendría el 32% de los votos, seguido de cerca por UP, que lograría el 29%, y más atrás La Libertad Avanza (LLA) con algo menos del 20% –el resto se reparte entre otros candidatos e indecisos–. El panorama cambia si tomamos en cuenta los resultados de las elecciones que ya se llevaron a cabo en las 16 provincias –que representan el 44% del padrón–, donde JxC obtiene el 41%, UP el 29%, LLA el 3% y el resto se lo llevan los partidos provinciales. Si completamos el mapa con las encuestas en el resto de las provincias, nos queda un escenario similar: 40% para JxC, 31% para UP y 12% para LLA. En este contexto, aumentan las posibilidades de que, el 14 de agosto, el mercado despierte ante un escenario en el que JxC podría ganar en primera vuelta en octubre. Si se da el escenario previsto por las encuestas, esperamos que el BCRA mantenga el ritmo de devaluación actual, con más control de cambios y más presión sobre la inflación y la brecha cambiaria. Sin embargo, si se da un triunfo contundente de JxC –independientemente de quién gane– la dolarización de carteras se acelerará y la presión cambiaria sería tan fuerte que el BCRA no podrá evitar un salto discreto del tipo de cambio (ver Escenarios para después de las PASO).

El trade electoral pierde impulso. Después del fuerte rally que tuvieron en mayo y junio, en julio los activos locales moderaron su ritmo de subida en un contexto mucho más volátil. La tensión en el mercado cambiario y la falta de acuerdo con el FMI encienden una luz de alerta para las expectativas, aunque por ahora esto se ve compensado por el optimismo generado por un proceso electoral en el que se vislumbra un nuevo gobierno con aspiraciones de ordenar la macroeconomía. En este marco, los bonos soberanos en moneda extranjera experimentaron una subida del 3,4% en julio, acumulando en lo que va del año una ganancia del 23%. Así, el riesgo país retrocedió 3,4% y perforó los 2.000 puntos básicos –aunque sigue por encima de los 1.800 puntos básicos de fines de enero pasado–. El alza de los bonos soberanos fue impulsada por los de legislación internacional, que subieron 4,2% en el mes (27% en lo que va del año), mientras que los de legislación local ganaron solo 2,5% desde fines de junio (18% desde fines de 2022). El Merval medido en dólares CCL tuvo una ligera ganancia en el mes –apenas 0,2%– y marca cierta lateralización tras el notable rally alcista que tuvo entre mayo y junio, cuando había subido 35%. En cuanto a los bonos en moneda local, nuevamente los instrumentos a tasa fija –los Bontes– fueron los de mejor desempeño con un alza del 11,5% –en el año acumulan una subida del 20%–, seguidos por los Dollar Linked, que subieron 9,3% –son los de mejor desempeño en el año con una subida del 87,5%–, los Boncer, que lo hicieron al 8,4% –74% en el año– y, finalmente, los duales, que anotaron un alza del 5,5% –77% en el año–. Los dólares financieros, que volvieron a estar intervenidos por operaciones del BCRA con compras por más de USD 700 M, subieron 7,2%, en línea con el tipo de cambio oficial, por lo que la brecha cambiaria se mantuvo en torno al 100%.

Perspectivas

Creemos que las PASO serán un punto clave para el mercado. El plan de transición continúa siendo el de combinar devaluaciones selectivas y temporales, con un mayor control de cambios, mientras se intenta que la inflación no se sitúe muy por encima del ritmo de devaluación oficial y de las tasas de interés. No obstante, un resultado electoral inesperado, como puede ser una mejor performance de la esperada para el oficialismo o una derrota contundente, puede acelerar los tiempos en un contexto donde el BCRA se encuentra sin reservas y el FMI aguarda expectante el resultado. Mantener posiciones en pesos continúa siendo una tarea desafiante, por lo que sugerimos tener una cartera diversificada y flexible a los cambios de contexto, con mayor participación de los instrumentos que vencen a partir del próximo año, los cuales podrán aprovechar el ajuste cambiario y el alza de precios.

• Bonos Soberanos en dólares. Mantenemos nuestra recomendación de compra, ya que creemos que la expectativa de un cambio de régimen prevalecerá sobre las preocupaciones que despierta el complicado contexto macroeconómico. Las paridades continúan reflejando reestructuraciones con quitas de entre 30% y 50% del capital, cifras que no se corresponden con el peso de la deuda externa en manos del sector privado. Dentro de las opciones disponibles, destacamos al AL30 y al GD38 como nuestras preferencias. El bono AL30, bajo Ley Local y con vencimiento en 2030, ofrece un spread del 26% contra su par bajo la ley de Nueva York, un valor considerablemente por encima del spread promedio de la legislación, que se sitúa en el 17%. Por otra parte, consideramos que el GD38 se presenta como la mejor opción defensiva, tanto por su estructura legal más robusta, como por ofrecer el rendimiento corriente más elevado de la curva, en un 5,3%. Este rendimiento se elevará hasta un 6,3% a partir de julio del próximo año. Recomendamos considerar la toma de ganancias en el resto de los bonos soberanos y migrar hacia bonos provinciales. Los emisores de estos bonos, en su gran mayoría, presentan un grado de solvencia muy superior al del soberano, lo que los convierte en una opción atractiva (ver más abajo).

• Bonos en pesos – corto plazo. En la parte corta, las PASO abren un abanico de escenarios que necesita ser diversificado a través de instrumentos de toda la curva. En primer lugar, la tasa fija recuperó relevancia y ofrece un elevado piso de rendimiento. Vemos valor en la Ledes de octubre S31O3 (TEA 141%) y, para inversores más sofisticados, en el sintético en pesos vía dual de septiembre TDS23 (TEA 190%). Asimismo, dada nuestra perspectiva de inflación al alza en los próximos meses, también cobra sentido incorporar la lecer a noviembre X23N3 o, para perfiles más agresivos, el boncer a abril 2024 TX24. Finalmente, dado que no podemos descartar un salto cambiario en el periodo agosto-octubre, recomendamos incorporar la letra Dollar Linked D31O3, que ofrece la mejor cobertura cambiaria para el periodo entre las PASO y las elecciones generales.

• Bonos en pesos – largo plazo. Para el 2024 en adelante, el bono dual TDF24 se sigue destacando como nuestro bono favorito. También recomendamos los bonos CER a fines del 2024/principios del 2025, sus elevadas tasas reales de 10% los hacen ser una robusta alternativa de inversión para todos los perfiles de riesgo. Finalmente, para inversores más agresivos, seguimos viendo recorrido en capitalizar la normalización de la curva de rendimientos a través de un bono con una duración muy elevada, como el DICP que ya ofreció un retorno de 71% en lo que va del año.

• Futuros de ROFEX. Los precios de los contratos en ROFEX reflejan devaluaciones implícitas del 17% hasta agosto ($327), 46% hasta octubre ($392), 87% hasta diciembre ($507) y de 177% hasta junio del 2024 ($753). Así, la curva de tasas anualizadas se muestra completamente invertida: alcanza su punto máximo en agosto de 2023 con una Tasa Efectiva Anual (TEA) del 357%, y a partir de ahí presenta una pendiente negativa hasta junio de 2024, donde llega a una TEA del 198%. Dadas las nuevas medidas que buscan ganar tiempo en el frente cambiario, recomendamos vender los contratos cortos de agosto y septiembre que lucen caros: tienen implícito un ritmo de devaluación mensual superior al 14% (más del doble que el ritmo de devaluación actual del 7,0%). Lo contrario ocurre con los contratos largos que, debido a la intervención que realiza el BCRA en esa parte de la curva, lucen baratos cuando consideramos la significativa corrección cambiaria que piden los fundamentals.

• Bonos Sub-soberanos. Los bonos provinciales argentinos ofrecen interesantes oportunidades para diversificar carteras debido a su menor volatilidad en relación con los soberanos, además de sus estructuras de amortización más próximas en el tiempo y cupones corrientes más altos. Las elecciones son un driver que pueden despertar atractivo en varios emisiones en los que destacamos la situación del BA37D de Provincia de Buenos Aires y el ERF25 de Entre Ríos dado el factible cambio de administración en ambos distritos. En el caso puntual del BA37D, un buen resultado de la oposición puede terminar generando subas de capital entre +14% y 24% hasta llevar su precio a niveles de USD 46,6/USD 50,6 (determinan una TIR de 25% / 22,5%) y comenzamos a ver como una opción interesante el bonos de Entre Ríos (ERF25 +23,86% TIR – MD 1,72 y 72,9 de paridad). Por otro lado creemos que habrá una continuidad de políticas fiscales responsables en provincias como Mendoza (Alfredo Cornejo seguramente será elegido el gobernador por lo que nos mantenemos positivos con el PMM29), Córdoba (Martin Llaryora mantendrá una línea de gestión similar a la ejercida por Schiaretti por lo que seguimos recomendando CO21D & CO24D), Santa Fe y Salta por reelección del gobernador Gustavo Sáenz. 

• Bonos corporativos. Los bonos corporativos representan la alternativa más conservadora en renta fija argentina. Son preferibles para aquellos inversores que deseen minimizar la volatilidad, la exposición al riesgo soberano, o que tengan limitaciones para operar bonos provinciales debido a sus elevadas láminas mínimas. No vemos ganancias de capital en las emisiones corporativas en general dados los rendimientos actuales que registran emisores como TECO, PAMP, YPF, TGSU, Raghsa que cotizan con un spread bajo en relación a los 8,5% de los bonos corporativos B de EE.UU. Sin embargo siguen siendo un buen instrumento para devengar tasa y diversificar las opciones dentro del portafolio de inversiones. 

1. Sorprendió la oferta de canje de Capex de su bono CAC2O por un bono vencimiento 2028 y tasa cupón de 9,25%. Puede ser una opción atractiva una vez que dicho bono cotice en el mercado secundario. De participar en opción B período temprano obtendríamos un bono con rendimiento de 10,5% MD 3,74 que luce atractivo bajo estas condiciones.  
2. Nos mantenemos positivos en TGS 2025, Mastellone 2026, YPF 2026 y Aeropuertos Argentina 2000 dada su ecuación riesgo beneficio. Otra opción para bajar correlación respecto a activos argentinos, con los beneficios fiscales al ser considerado un emisor de fuente argentina para el fisco es el bono de Adecoagro 6% vencimiento 21/09/27 TIR 7,27% precio U$S95,5 MD 3,51 (recordemos que el 72% de sus ingresos provienen de Brasil y Uruguay).

• Acciones. Las acciones son el activo que más descuentan un escenario favorable posterior a las PASO por lo cual sugerimos actuar con cautela. Veníamos mencionando que hacía falta una caída de riesgo país para buscar precios más altos del Merval y efectivamente vimos una contracción de 656 puntos en el riesgo país desde comienzos de Junio-23 hasta la fecha (2616 vs 1960 puntos) con un Merval subiendo +14,6% en dicho lapso (U$S 724 vs U$S 830). Cabe destacar que si comparamos la foto hoy respecto al día previo a las Paso 2019, nos encontramos que el Merval cotizaba a U$S 970 vs los U$S 830 actuales mientras que el riesgo país era de tan solo 872 puntos vs los 1960 que registra hoy en día. Dentro de esta selectividad sugerida seguimos viendo potencial de suba en YPF, cedear de VISTA y Tenaris en el segmento oil & gas, MIRG y CEPU en el ámbito local y el cedear de Ternium en el ámbito internacional. 

A dicho listado sugerimos incorporar a LOMA pensando en un dividend play que devengará pagos de dividendos entre el 10/15% del precio actual previendo un Free Cash Flow anual que oscilará entre U$S 100 /125 mill (actualmente su market cap es de USD 776 M y posee una deuda neta al 1Q23 de USD 109 mill). La delicada situación financiera que posee su controlante Intercement, que sufre malos resultados de sus unidades de negocio en Brasil sumado al fuerte peso de los intereses sobre su deuda por casi USD 1.600 M (de los cuales USD 575 M son del bono en dólares vencimiento 07-24 a una tasa del 5,75%, mientras que el resto es deuda en Reales a una tasa CDI +3,75% anual equivalente hoy al 15,3% anual) lo lleva a desprenderse de sus activos para hacer frente a dichos pasivos. Si para marzo de 2024 no logra refinanciar el bono con vencimiento en julio de ese año, los acreedores de deuda en reales pueden acelerar el cobro de la misma siendo que dicha deuda está prendada con el 51% de las acciones que Intercement posee en LOMA. Por lo que no habría que descartar un cambio de controlante de la cementera local en los próximos meses.

‍

*Los datos utilizados en el presente informe tienen fecha de cierre 29 de julio de 2023.

En una semana de mucha volatilidad, los futuros finalmente cerraron con subas promedio de 0,8% en los precios de los contratos. Mientras que el lunes abrieron con fuertes caídas, la tendencia se revirtió a lo largo de la semana por la incertidumbre alrededor del acuerdo con el FMI y debido a que el BCRA no intervino. 

Esta semana estaremos atentos a cómo el Gobierno hace frente a los vencimientos del FMI y al impacto de la elección de Chubut, que alimenta la tesis de una victoria en primera vuelta de JxC.

La curva marca una devaluación mensualizada de 15,1% para agosto, de 12,5% para septiembre, de 13,2% promedio para el 2023 y de 9,6% promedio para los próximos 12 meses.  

Así, la curva de contratos se amplió en 627 pb. Se destacan tres rangos de rendimientos: entre las PASO de agosto y noviembre, los contratos ofrecen retornos de entre TNA 169% y 175%. Entre diciembre y junio del 2024, los contratos rinden entre TNA 188% y 202%, alcanzando su valor máximo en febrero.

Esta semana tuvimos un alto volumen semanal de USD 4,3 millones. Así, el interés abierto promedio se encuentra en un nivel de USD 4.000 millones.

¿Qué pasó?

Internacional

La economía de EE. UU. supera todas las expectativas. Lejos de entrar en un ciclo recesivo con alta inflación, los datos del último trimestre evidenciaron una aceleración del crecimiento, acompañada de una notable recuperación de la inversión, buen nivel de empleo y una tendencia decreciente de la inflación. A pesar de estos resultados, la Fed no se muestra complaciente: ha elevado nuevamente la tasa de referencia en 25 puntos básicos hasta el 5,50% —el nivel más alto desde enero de 2001— y promete futuros incrementos si la inflación no converge hacia el objetivo del 2,0%. El BCE tomó una decisión similar, al elevar la tasa de referencia al 4,25%. Pese a los incrementos de las tasas, las perspectivas para la economía global han mejorado para este año y no se han alterado para el siguiente. En este contexto, la renta fija continúa golpeada por los incrementos de las tasas, mientras que las acciones mantienen su alza con ganancias en todos los sectores. Las expectativas de esta semana están centradas en los datos del mercado laboral estadounidense correspondientes a julio.

Mejoran las perspectivas de la economía global. De la mano de la resolución del conflicto por el techo de la deuda en EE. UU. y de la estabilización en el sector financiero, el FMI revisó al alza las proyecciones de crecimiento global para este año al 3,0% i.a., —superior al 2,8% i.a. estimado en abril—. Esta cifra marcaría una desaceleración respecto al 3,5% i.a. de 2022, mientras que para 2024 esperan un alza de 3,0%. En relación a las principales economías mundiales, elevaron las expectativas de crecimiento para EE. UU. al 1,8% i.a. para este año —desde el 1,6% proyectado en abril—, mientras que para 2024 proyectan un crecimiento del 1% i.a. Por su parte, la estimación de crecimiento de la economía china se mantiene en el 5,2% para 2023, mientras que para 2024 se espera un aumento del 4,5%. El FMI continúa insistiendo en que la mayor amenaza sigue siendo la inflación, estimando una inflación global del 6,8% para 2023 y de un 5,2% para 2024, cifras que son inferiores al 8,7% registrado en 2022.

El sueño americano. La economía de EE. UU. continuó sorprendiendo con una combinación ideal de resultados durante el 2Q23, periodo en el que el crecimiento se aceleró y la inflación moderó su ritmo. Concretamente, la primera estimación del PBI del último trimestre indicó un crecimiento del 2,4% t/t —superando las expectativas del mercado pero en línea con el escenario que habíamos proyectado de acuerdo al nowcast de la Fed de Atlanta—, acelerando su ritmo en comparación con el 1Q23, cuando había crecido un 2,0% t/t. Aunque tanto el consumo privado como el público aumentaron —1,6% t/t y 2,6% t/t, respectivamente—, lo más destacado fue el alza de la inversión, que subió un 4,9% t/t, rompiendo con cuatro trimestres consecutivos de caída. Este incremento fue impulsado por la inversión en maquinaria y equipos, compensando la contracción de la inversión residencial. El buen desempeño del consumo privado se confirmó con la publicación de los Gastos del Consumidor de junio, mes en el que registró un alza del 0,4% m/m —la mejor performance desde enero—, impulsado por el consumo de bienes que subió un 0,9% m/m, mientras que el consumo de servicios moderó su ritmo al 0,1% m/m. A pesar del dinamismo del consumo, el ahorro de las familias se situó en el 4,3% de los ingresos, ligeramente por debajo del 4,6% de mayo, pero muy por encima del 2,7% de junio del año pasado, gracias al buen rendimiento de los ingresos, respaldados por el aumento de los salarios y el empleo. En cuanto a la inflación, en línea con lo que había anticipado el IPC, el PCE —medida favorita de la Fed— en junio registró un aumento del 0,2% m/m y del 3,0% i.a., mientras que el PCE Core registró un alza del 0,2% m/m y del 4,1% i.a. Los primeros datos de julio indican que la actividad sigue en alza: el Índice PMI Compuesto en EE. UU. marcó 52 puntos —aún en expansión aunque ligeramente por debajo de lo esperado—, mientras que las solicitudes iniciales de desempleo de la última semana fueron de 221.000 trámites, la cifra más baja desde marzo de 2023.

La Fed no se confía. A pesar de la disminución de la inflación y la pausa que se había tomado en junio, en línea con lo esperado por el consenso de analistas y las señales que venía enviando Powell junto con otros funcionarios, los representantes de la Fed decidieron, por cuarta vez en el año, aumentar la tasa de interés de referencia en 25 puntos base hasta el 5,5% —el nivel más alto en 22 años. En su discurso ante la prensa, Powell reconoció que existe una moderación en los aumentos del nivel general de precios, pero advirtió que aún queda un largo camino por recorrer en la lucha contra la inflación, la cual no muestra señales claras de retornar al objetivo del 2% i.a. Asimismo, no descartó realizar nuevas subidas de tasa en la medida en que la actividad económica y el mercado laboral continúen mostrándose vigorosos. Por el momento, el mercado no parece confiado en esta estrategia y le asigna un 80% de probabilidad a la opción de no mover la tasa de referencia, y solo un 20% a la posibilidad de que la incremente.

El BCE acompaña. Siguiendo la misma línea que la Fed, el Banco Central Europeo (BCE) decidió también incrementar la tasa de referencia en 25 pb, representando esta la novena subida consecutiva. De este modo, la tasa para las operaciones principales de financiación se sitúa en el 4,25 % —el nivel más alto desde octubre de 2008— y el tipo de la facilidad de depósito alcanza el 3,75 %, el máximo en 22 años. El BCE espera que la inflación permanezca demasiado alta durante un periodo prolongado de tiempo, a pesar de la reciente desaceleración. Además, se ha comprometido a seguir un "enfoque dependiente de los datos" para futuras decisiones sobre tasas y aseguró que las mismas se establecerán en niveles suficientemente restrictivos durante el tiempo necesario para que la inflación regrese a su objetivo del 2%.

Balances le ganan a las tasas. El sesgo contractivo de la política monetaria y el incremento de las tasas de interés continúan afectando el mercado de renta fija. La subida de la tasa de referencia volvió a ejercer presión sobre la curva de rendimientos de los bonos del Tesoro, situando la UST2Y en el 4,9% —en comparación con el 3,85% de la semana previa— y la UST10Y en el 4,0% —en comparación con el 3,84% de la semana anterior—. Esto impactó en todos los índices de renta fija americana, que promediaron una caída semanal del 0,5% y un 0,4% en lo que va del mes. La situación fue diferente en el caso de las acciones, las cuales, gracias a balances del 2Q23 mejores a los esperados —el 50% de las compañías que componen el índice S&P 500 han reportado sus resultados, destacándose la mejora en los beneficios, dado que se esperaba una contracción de los mismos—, experimentaron alzas generalizadas en la última semana. Así, el S&P 500 subió un 1,0% y un 3,0% en lo que va del mes, al igual que el Dow Jones. El mejor desempeño lo tuvo el Nasdaq que, de la mano de los muy buenos resultados de las principales tecnológicas —Meta y Google subieron un 10% en la semana—, subió un 2,0% y acumuló una alza del 4% en julio.

El acople de China. Aunque el buen desempeño de las acciones fue generalizado a nivel global —el índice global ganó un 1,3% en la semana y un 3,4% en el mes—, en la última semana se destacó la excepcional actuación de China. A pesar de los datos económicos que han resultado inferiores a lo esperado, registró un alza del 8,9%, acumulando en julio un incremento del 10%. Esto le permitió revertir sus cifras anuales y lograr una ganancia del 4,9%.

Se vienen los datos de empleo. Aunque los resultados de los balances de las empresas seguirán siendo un factor importante, lo más relevante de esta semana serán los datos del mercado laboral de EE. UU. correspondientes a julio. Aunque se proyecta que la tasa de desempleo permanecerá estable en torno al 3,5%, se espera que la tasa de creación de empleo no agrícola modere su ritmo a menos de 200.000 nuevos empleos. También será clave la evolución de los salarios.

Local

El recién instaurado dólar agro y la suspensión de pagos han permitido al BCRA volver a adquirir divisas en el mercado de cambio y recuperar algo de reservas internacionales. El preacuerdo con el FMI aporta un respiro a las expectativas, pero dista de ser una solución definitiva: Argentina primero debe abonar los USD 3.600 M que vencen esta semana con yuanes y otros préstamos de organismos internacionales, y solo a mediados de agosto, si el gobierno avanza con las medidas para proteger las reservas y reducir el déficit, el FMI procedería a los desembolsos para los pagos de este segundo semestre. El mercado local se mantuvo expectante, con la brecha cambiaria estable, los bonos soberanos experimentando una moderada subida y las acciones recogiendo ganancias. En el último tramo previo a las PASO, Juntos por el Cambio sigue sumando buenos resultados en las provincias, lo que incrementa las posibilidades de un triunfo en la primera vuelta. La semana comienza con la caída que experimentarán las reservas tras el pago al FMI, y también veremos si el BCRA logra mantener la adquisición de divisas en el mercado de cambios.

Con el nuevo dólar agro, el BCRA recuperó reservas. El recién implementado dólar agro, valorado en $340 y que ahora incluye al maíz, generó un marcado resurgimiento en las liquidaciones del sector agropecuario. En la semana se liquidaron casi USD 900 M, triplicando la cifra de la semana anterior. Aunque las nuevas medidas también comprendieron un dólar un 25% más costoso para la importación de servicios y un 7,5% para la importación de bienes, la demanda de divisas se frenó ante la adaptación al nuevo esquema. Esto permitió al BCRA aprovechar la mayor oferta de divisas para detener la fuga de reservas. Específicamente, la semana pasada adquirió USD 734 M, rompiendo una racha de siete semanas de ventas, y las reservas brutas aumentaron en USD 439 M, reduciendo a USD 2.280 M la pérdida del mes. Con estos resultados, el stock bruto de reservas del BCRA cerró la semana en USD 26.646 M, mientras que las reservas netas mantienen un preocupante saldo negativo alrededor de los USD 8.000 M.

Siguen subiendo los dólares financieros. El BCRA ralentizó la devaluación del tipo de cambio oficial al 6,9% m/m, promediando un ritmo del 7,0% mensual en lo transcurrido de julio. En contraposición, las divisas financieras continúan presionadas al alza y el BCRA intervino durante toda la semana para contenerlas. A pesar de la fuerte intervención, el MEP y el CCL con AL30 aumentaron un 2,7% y un 2,8% respectivamente durante la semana, dejando sus brechas en un 86% y un 95%. Por otro lado, el CCL medido con ADRs subió un 1,8% y su brecha se ubicó en el 103%. En una semana de alta volatilidad, los contratos de futuros del dólar promediaron un aumento del 0,8%, rompiendo con dos semanas consecutivas de caídas. De esta manera, la devaluación implícita en los contratos es del 16% hasta agosto, del 43% hasta octubre y del 82% hasta diciembre.

Acuerdo con el FMI. Finalmente, Argentina y el FMI alcanzaron el staff-level agreement. No hubo financiamiento nuevo: se realizaría un desembolso de USD 7.500 M en dos tramos –USD 5.600 M en agosto y USD 1.900 M en noviembre–. Esta suma no alcanza para cubrir los vencimientos por USD 8.500 M que el país tiene con el Fondo en 2023. Además, los desembolsos siguen sujetos a que el directorio apruebe la revisión en la segunda quincena de agosto. Esta aprobación dependerá de que se avance sobre el paquete de medidas acordadas. En una señal de su disgusto, el organismo responsabilizó directamente al país por el incumplimiento de todas las metas, aunque reconoció el impacto negativo de la sequía. Respecto a los anuncios en cuestión: se mantienen iguales la política cambiaria y la política monetaria, y se descarta un salto cambiario. Por otro lado, el FMI aprobó la intervención en los dólares paralelos y en los contratos futuros. Mantuvo la meta fiscal en un déficit del 1,9% del PBI, que parece muy difícil de cumplir. Espera que se logre con la recaudación extra del 0,6% del PBI a través del dólar agro y del Impuesto PAIS, y con un ajuste real continuado en el gasto público, algo que parece difícil de cumplir en el contexto electoral. En cuanto a las reservas internacionales, deberían acumular USD 11.500 M para terminar el año en USD 3.300 M, una meta también prácticamente incumplible.

Semana volátil para los mercados. En una semana cargada de tensión por el ruido generado en torno al acuerdo con el FMI, los bonos en dólares concluyeron con una subida del 1,0%. Así, se mantienen en máximos del 2023, acumulando un incremento del 24% en lo que va del año y el riesgo país descendió a 1.960 pb. Lideraron la suba los bonos de Ley Argentina, con un ascenso del 2,5%, mientras que los de Ley NY disminuyeron un 0,3%. En lo que va del mes, los bonares registraron un aumento del 2,5%, y los bonos globales subieron un 4,2%. Paralelamente, el Merval tuvo una semana desfavorable, evidenciando una caída del 3,2% en moneda local y del 5,6% cuando se mide con el CCL. De este modo, en lo que transcurrió del año 2023, el Merval ha acumulado un incremento en dólares del 39%.

Los anuncios le quitaron impulso a los dollar-linked. Los instrumentos del Tesoro experimentaron una semana con incrementos mixtos. Dentro del universo de bonos, se destacaron los CER con subas promedio del 1,6%, seguidos por los BOTE con un incremento del 0,8%. Por otro lado, los bonos duales registraron una suba más modesta del 0,6%, mientras que los bonos Dollar-Linked se mantuvieron estables. En este sentido, los instrumentos vinculados a la devaluación se vieron afectados en cierta medida por los recientes anuncios de "desdoblamiento fiscal", que le restó relevancia al A3500 y, por lo tanto, a su capacidad de cobertura. En lo que respecta a la parte corta de la curva, las LECER registraron un aumento del 1,8%, mientras que la LEDES con vencimiento en octubre subió un 1,2%.

Sigue la baja participación privada en las licitaciones. En la segunda licitación del mes, el Tesoro Nacional colocó $760.604 M, consiguiendo financiamiento neto por $110.604 M y un roll-over total del 117%. El Tesoro logró extender vencimientos en un plazo promedio de 7,9 meses, ligeramente por encima del promedio de 7,3 meses que mantuvo en 2023. El 51% de la demanda se destinó a instrumentos que ajustan por inflación, en particular a la LECER de noviembre (X23N3) que fue la colocación más grande de toda la licitación por $210.906 M. Mientras, el 28% de la colocación fue a tasa fija y un 21% a instrumentos vinculados a la devaluación oficial. Se estima una elevada participación de organismos públicos por alrededor de $250.000 M, por lo que el roll-over privado habría sido de tan solo el 79%. Con el resultado de esta licitación, en lo que va del año se acumuló un financiamiento neto total de $1,8 billones y un financiamiento neto privado negativo en $0,1 billones.

Con las miradas en el FMI y el MULC. Esta semana, Argentina realizará un pago al FMI de USD 3.600 M en concepto de capital e intereses. Dicho pago se efectuará con una combinación de yuanes y un préstamo puente de la CAF por USD 1.000 M. También estaremos atentos a si el MULC sigue presentando estos niveles de compra una vez que se normalice la situación de las importaciones, que durante esta semana estuvieron detenidas mientras se adaptaban a las nuevas regulaciones. Finalmente, también conoceremos la recaudación de julio y comenzaremos a ver las estimaciones privadas de la inflación de julio.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 28/07/2023

‍

‍

En la última subasta del mes, el Tesoro Nacional logró colocar $760.600 M, obteniendo financiamiento neto por $110.000 M y un roll-over del 117%. El 55,7% de las colocaciones se adjudicó a instrumentos con vencimiento en 2023 (agosto, octubre y noviembre), mientras que el 44,3% restante se adjudicó a instrumentos con vencimiento en 2023 y 2024. El 51% de las colocaciones se destinaron a instrumentos ajustados por inflación, con vencimientos en 2023, 2024 y 2025, respectivamente, el 20% a bonos dollar linked, con vencimientos en abril y septiembre de 2024, respectivamente, y el 28% restante en Lelites y Ledes. Con el resultado de esta subasta, en lo que va del año se ha acumulado un financiamiento neto de $2 billones.

Respecto al mercado cambiario, en el resultado consolidado del jueves se registraron compras por USD 217 M. Esta cifra se compone de una compra de USD 219 M en la rueda de dólares y ventas por USD 2 M en la rueda de yuanes. El sector agropecuario aportó USD 271 M al dólar agro (de $340). En lo que va de julio, la autoridad monetaria registró ventas de divisas por USD 947 M y en lo transcurrido de 2023 ha vendido USD 4.014 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales aumentó en USD 92 M hasta alcanzar los USD 25.344 M. Con estos datos, las reservas acumulan una caída de USD 19.254 M en 2023.

En relación con la política cambiaria, el dólar oficial aumentó un 6,8% en términos mensualizados, desacelerando el ritmo de devaluación con respecto al miércoles, que mostró una TEM del 8,4%. Hasta la fecha, en julio el dólar oficial promedia una suba diaria mensualizada del 7,5%, ligeramente por encima de junio que lo hizo al 7,4%.

Los dólares financieros cerraron con alzas en sus cotizaciones implícitas. El MEP avanzó un 0,6% y cerró en $505,7 por dólar —con un pico máximo de $518,9—, mientras que el CCL aumentó un 0,5%, situándose en $544,9 por dólar. De esta manera, la brecha entre el MEP y el dólar oficial se sitúa en el 85,2%, y la del CCL en el 99,5%.

Los bonos soberanos hard dollar cerraron la jornada a la baja. Entre los títulos regidos por la ley local, el AL29D cedió un 0,4% y el AL30D un 0,1%. Por el lado de los activos que operan bajo ley extranjera, el GD38D perdió un 4,1% y el GD46D un 4%. Por su parte, el riesgo país cerró en 2.017 pb (+1,3%).

En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER avanzaron un 0,7%, mientras que las Lecer ganaron un 1,1%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron alcistas —el TO23 con un 2,1% y el TO26 con un 0,7%—, y las Ledes se mantuvieron estables. Por su parte, los duales variaron entre el 0,4% y el 1,6%, y los DLK concluyeron alcistas: el T2V4 con un +0,5% y el TV24 con un 1,4%.

El índice Merval disminuyó un 4,4% en moneda local y un 4,9% medido en USD CCL, situándose en USD 826. ALUA (+1,2%) y TXAR (+0,4%) presentaron la mejor performance de la jornada, mientras que BBAR (-7,9%), BMA (-7,2%) y TGSU (-6,8%) fueron las acciones más afectadas.

El jueves, se publicaron los datos del PBI de EE. UU. correspondientes al 2Q23. En línea con las estimaciones del nowcast de Atlanta, la actividad económica creció un 2,4% t/t anualizado, superando tanto al 1,8% t/t que esperaba el consenso de los analistas, como al 2,0% t/t registrado en el primer trimestre del año. En su comunicado, la Oficina de Análisis Económico destacó que el incremento en el gasto del consumidor y en el gasto gubernamental impulsaron el crecimiento del PBI real, mientras que la caída en las exportaciones y en la inversión fija residencial compensaron parcialmente estos efectos.

También se publicaron las nuevas solicitudes de subsidios por desempleo. En la última semana, se iniciaron 221.000 trámites, por debajo tanto de los 235.000 que se preveían, como de los 228.000 informados en el último dato. Esta cifra de peticiones es la más baja desde marzo de 2023 y constituye una señal de la resistencia del mercado laboral a la política monetaria contractiva impulsada por la Fed.

En este sentido, la herramienta de CME Group asigna un 78% de probabilidades a que los funcionarios de la Fed decidan mantener la tasa de referencia en su rango actual (5,25% – 5,5%) en su reunión de septiembre, mientras que el 22% restante corresponde a la posibilidad de que opten por una nueva subida de 25 puntos básicos.

En este panorama, los índices de renta variable cerraron la rueda del jueves en forma negativa. Con los sectores de Bienes Raíces (–2%), Servicios Públicos (–1,8%) y Servicios Financieros (–1,3%) como los más afectados, el S&P 500 cayó un 0,64%, hasta los 4.537 puntos. Mientras tanto, el Nasdaq, castigado por el desempeño de Tesla (–3,3%), Spotify (–3,2%) y Netflix (–2,3%), perdió un 0,55%. Por su lado, el Dow Jones cortó su racha ganadora y cedió un 0,7%.

A su vez, los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. finalizaron la jornada al alza. La tasa a 10 años avanzó 13 puntos básicos hasta el 4%, mientras que la tasa a 2 años ganó 8 puntos básicos, situándose en el 4,93%. En consonancia con lo anterior, el US Dollar Index se incrementó un 0,7% y cotiza a 101,6.

Posterior al cierre del mercado, Intel presentó su balance correspondiente al 2Q23. La empresa de semiconductores anunció ingresos de USD 12,9 MM y una ganancia por acción de USD 0,13, superando ampliamente las proyecciones que indicaban ingresos de USD 12,1 MM y una pérdida por acción de USD 0,03. Reflejando el entusiasmo de los inversores por estas noticias, las acciones subían un 6% en el after market.

Respecto a los commodities, la soja se negoció a USD 562 por tonelada en el mercado de Chicago, marcando una baja del 1,5% respecto del cierre anterior. Por su parte, el petróleo retomó el sendero alcista de los últimos días y avanzó un 1,3%, llegando a los USD 80 por barril, mientras que el oro cayó un 1,4% y cotiza a USD 1.943 por onza.

En otras partes del mundo, se dio a conocer la decisión de política monetaria del Banco Central Europeo. En línea con lo esperado por el consenso de los analistas, el directorio optó por un nuevo aumento de tasas de interés de 25 puntos básicos, llevando la tasa de referencia al 4,25%, el nivel más alto desde 2008. En el documento publicado, los funcionarios evitaron hacer referencia a la posibilidad de futuras subas y la presidenta, Christine Lagarde, mencionó que continuarán evaluando la evolución de las variables para definir el curso de la política monetaria.

Las PASO se desarrollarán en un contexto macroeconómico muy complicado. La inflación se sitúa en el 7% mensual, la brecha cambiaria se mantiene por encima del 100%, el BCRA sigue emitiendo para financiar al Tesoro y no deja de perder reservas internacionales. A esto se añade la falta de un acuerdo concreto con el FMI.

En este contexto, la reacción del gobierno para llegar al 13 de agosto sin salto cambiario consistió en anunciar un nuevo Dólar Agro de $340 y una devaluación fiscal a las importaciones, imponiendo una alícuota de 25% a la de servicios y de 7,5% a la de bienes. La operación en el mercado cambiario se complica cada vez más, dado que conviven múltiples tipos de cambio, además de la autorización previa para importar. Si bien estas medidas ganan tiempo, no parecen suficientes para contener la demanda de los importadores ni para incentivar al exportador cuando el MEP cotiza en torno a $500. La voluntad del gobierno es clara, pero el plan es frágil y susceptible a grandes desvíos: un shock inesperado podría terminar desencadenando la devaluación.

En este sentido, las PASO son un claro catalizador para el corto plazo: un mal resultado del oficialismo, que lo deje fuera de la competencia, podría forzar a una transición ordenada con la oposición en la que un ajuste del tipo de cambio oficial será el principal protagonista.

Considerando los desvíos que mostraron las encuestas en las últimas elecciones, nos parece prudente plantear un escenario alternativo basándonos en los resultados de las elecciones provinciales realizadas hasta el momento. Está claro que, con casi el 40% del padrón, el resultado de la Provincia de Buenos Aires será determinante.

1. Escenario Base – Ni vencedores ni vencidos

Las encuestas señalan un resultado parejo, con una leve ventaja de entre dos y cuatro puntos de Juntos por el Cambio (JxC) sobre Unión por la Patria (UP), y con una tercera fuerza "expectante". El promedio de las cinco encuestas más recientes muestra a JxC con un 32%, a UP con un 29% y a Milei con un 20%. De no mediar cambios en la elección general, dado que ninguna fuerza superaría el 45% ni tendría 40% y diez puntos de diferencia sobre el segundo, el resultado se definiría en una segunda vuelta en noviembre.

Al mantenerse competitivo, el gobierno tendría todos los incentivos para continuar con su plan actual, reforzando tanto como sea necesario los controles de cambios y de importaciones. El dólar oficial seguiría con el ritmo de devaluación actual, pero el refuerzo en el control de las importaciones presionaría sobre la inflación y sobre la brecha cambiaria.

Para este escenario, los instrumentos dollar-linked y duales de 2023 pierden valor. Recomendamos rotar la cartera hacia instrumentos CER y, para el cortísimo plazo, a tasa fija. Por otro lado, mantenemos nuestra recomendación en duales para plazos posteriores a diciembre (en particular, el TDF24) y en bonos CER a fines de 2024 y principios de 2025 (en particular, recomendamos T4X4 y T2X5).

La situación con los contratos futuros es idéntica: recomendamos desarmar los de corto plazo (hasta octubre como máximo) y comprar los de largo plazo (de enero en adelante)*. En este escenario, los más cortos lucirían caros a precios actuales: agosto y septiembre cotizan en $317 y $355, respectivamente, lo que implica un ritmo de devaluación mensual superior al 14% (más del doble que el ritmo de devaluación actual del 7,0%). En cuanto a los largos, capturarían un salto cambiario en diciembre (cuando esperamos que el A3500 vuelva a cobrar relevancia).

En lo que respecta a la brecha, será recomendable dolarizar la cartera. Ya mencionamos que esperaríamos un alza debido a las mayores restricciones financieras. Dado que se mantendría la incertidumbre electoral, no recomendamos utilizar los bonos soberanos como único vehículo. Sugerimos diversificar con instrumentos menos expuestos al riesgo soberano como bonos corporativos, provinciales, CEDEAR o incluso dólar billete.

2. Escenario alternativo – Victoria contundente de Juntos por el Cambio

De acuerdo con los resultados de las 14 provincias que tuvieron elecciones a gobernador –ya sean definitivas o PASO– que representan el 45% del padrón, JxC tiene una notable ventaja sobre UP. Si contrastamos contra los resultados de cada distrito en el 2019, la oposición obtuvo un 16% más de votos y UP un 4% menos. Ponderando por la participación de cada provincia, los resultados apuntan a que JxC lograría más del 40% y superaría por más de 10 pp a UP, por lo que se abre un escenario donde la oposición podría ganar en primera vuelta.

Una sorpresa electoral de este calibre podría desencadenar una serie de eventos disruptivos: el FMI podría congelar sus desembolsos (como hizo en 2019) y el aumento en las expectativas devaluatorias presionaría las reservas, potencialmente forzando un salto cambiario antes de diciembre.

Para este escenario, los instrumentos dollar-linked de 2023 se vuelven claros favoritos. En particular, la letra de octubre D31O3, por su vencimiento en octubre, ofrece cobertura contra saltos tanto después de las PASO como después de las generales, que puede ser combinada con el bono CER TX24 (con vencimiento en abril de 2024) para capturar un salto indirecto. Dado que no descartamos un segundo salto cambiario en diciembre, este escenario comparte la recomendación de incorporar TDF24 y bonos CER a fines de 2024 y principios de 2025.

Por otro lado, recomendamos utilizar para cobertura el contrato futuro de octubre, que actualmente cotiza en $397. Los futuros ofrecen algunas ventajas respecto a los bonos atados a la devaluación: en primer lugar, al tratarse de contratos entre privados, tienen una menor exposición al riesgo soberano. En segundo lugar, al conciliar diariamente las variaciones en sus precios, permiten capturar cualquier salto de manera inmediata, sin tener que esperar al vencimiento para obtener ingresos de caja.

En cuanto a la brecha, su comportamiento es menos claro que en el escenario base. Por un lado, la subida en el tipo de cambio debería hacerla disminuir. Sin embargo, por otro lado, es posible que el ruido político se traslade a los mercados financieros. Así las cosas, dado que se trata de un escenario más propicio para los activos locales, los bonos soberanos cobran sentido como principal vehículo de dolarización.

‍Conclusión:

A modo de síntesis, en el siguiente cuadro incluimos una cartera recomendada para entrar a las PASO. Hemos ponderado los instrumentos recomendados para cada escenario con una probabilidad de 60% para un oficialismo competitivo en las PASO y de 40% para una victoria decisiva de la oposición. Para ambos casos, mantenemos una cartera dolarizada en un 40%, con un 45% en instrumentos a 2024 y el 15% restante en instrumentos a corto plazo. Asimismo, asumimos que se toman posiciones en contratos futuros por un 10% de la cartera.

Como resultado, obtenemos una cartera con sus principales posiciones en bonos soberanos (24%), en bonos CER largos (20%) y en el dual de febrero 2024 (18%). Los tres tipos de instrumentos ofrecen buenos rendimientos en ambos escenarios. Para reducir la exposición al riesgo soberano, un 16% de la cartera se destina a otras alternativas dolarizadas como bonos corporativos, provinciales y/o CEDEARs. Como cobertura, la cartera también incluye TX24 (7%), letras a tasa fija/CER (9%) y una letra dollar-linked (6%). Finalmente, en lo que respecta a la posición en contratos futuros, el equivalente al 5% de la cartera está destinado a cobertura de largo plazo, un 3% en venta de contratos de corto plazo y un 2% en la compra del contrato de octubre.

‍*En Estrategias con futuros hay una versión más detallada de nuestra estrategia en ROFEX.

El miércoles, se dio a conocer la decisión de política monetaria de la Fed de EE. UU. En línea con lo esperado por el consenso de los analistas, los funcionarios optaron por subir la tasa de interés 25 puntos básicos, llevando el rango de referencia a 5,25% – 5,5%, el nivel más alto en 22 años.

En su discurso ante la prensa, el titular de la entidad, Jerome Powell, declaró que existe una moderación en los aumentos del nivel general de precios, pero advirtió que aún queda un largo camino por recorrer en la pelea contra la inflación. En este sentido, reafirmó la importancia de utilizar como medida la inflación subyacente –indicador que excluye alimentos y energía– y la necesidad de continuar monitoreando la efectividad de la política monetaria en la estabilización de los precios.

Continuando con la temporada de balances, Coca Cola presentó sus resultados del 2Q23. La empresa de consumo masivo anunció ingresos de USD 11.97 MM y una ganancia por acción de USD 0,78, superando las estimaciones que proyectaban ingresos de USD 11.75 MM y un beneficio por acción de USD 0,72. Reflejando el entusiasmo de los inversores por la revisión al alza de las perspectivas para lo que queda de 2023, las acciones subieron un 1,3%.

Los índices de renta variable finalizaron la rueda del miércoles de manera mixta. Con los sectores de Comunicaciones (+1,6%) e Industria (+0,7%) como los más destacados y el de Tecnología (–1,3%) como el más afectado, el S&P 500 cerró estable en los 4.566 puntos. Mientras tanto, el Nasdaq cayó un 0,1% en una jornada en la que los balances tuvieron reacciones dispares: Google avanzó un 5,8% y Microsoft retrocedió un 3,8%. Por su parte, el Dow Jones registró su decimotercera subida consecutiva, ganando un 0,2%.

A su vez, los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. cerraron el día con leves bajas. La tasa a 10 años cayó 1 punto básico hasta el 3,87% y la tasa a 2 años cedió 2 puntos básicos, situándose en el 4,85%. En consonancia con lo anterior, el US Dollar Index cayó un 0,3% y cotiza a 101,02.

Posterior al cierre de las operaciones, Meta difundió su balance correspondiente al 2Q23. La empresa fundada por Mark Zuckerberg comunicó ingresos de USD 32 MM, superiores a los USD 31,1 MM que se esperaban, y un resultado por acción de USD 2,98, por encima de los USD 2,91 que se preveían. Además, informaron la mejora en los pronósticos para el siguiente trimestre. El mercado reaccionó positivamente a estas noticias y las acciones avanzaban un 7% en el after market.

Respecto a los commodities, la soja se negoció a USD 571 por tonelada en el mercado de Chicago, lo que representa una suba del 2,7% respecto del cierre anterior. Luego de cinco alzas consecutivas, el petróleo cedió un 1,1% hasta los USD 79 por barril, mientras que el oro avanzó un 0,6% y cotiza a USD 1.975 por onza.

Hoy, el Tesoro debe enfrentar vencimientos de deuda en pesos por poco menos de $600.000 M. Los instrumentos disponibles para la licitación del Tesoro Nacional serán: LELITE a agosto (por $40.000 M), LEDE a octubre (por $30.000 M) y LECER a noviembre (por $30.000 M). Además, licitará instrumentos que ajustan por dólar oficial a abril de 2024 (por USD 100 M) y a septiembre de 2024 (por USD 100 M), y bonos CER a julio 2024 (por $20.000 M) y a febrero de 2025 (por $20.000 M).

En cuanto al mercado cambiario, se registraron compras consolidadas el miércoles por USD 88 M, compuestas por una compra de USD 123 M en la rueda de dólares y ventas por USD 35 M en la rueda de yuanes. El sector agropecuario liquidó USD 203 M y USD 175 M ingresaron al dólar agro (de $340). Hasta la fecha, en julio, la autoridad monetaria ha registrado ventas de divisas por USD 1.163 M y en lo que va de 2023 ha vendido USD 4.230 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales cayó en USD 94 M hasta los USD 25.252 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 19.346 M en 2023.

Respecto a la política cambiaria, el dólar oficial aumentó un 8,4% mensualizado, acelerando el ritmo devaluatorio en relación con el martes, que mostró una TEM del 5,4%. Hasta ahora, en julio se ha acelerado el ritmo de depreciación, promediando una suba diaria mensualizada del 7,5%, en comparación con el 7,4% registrado en junio.

Los dólares financieros cerraron alcistas en sus cotizaciones implícitas. El MEP avanzó un 1,5% y cerró en $502,9 por dólar, mientras que el CCL aumentó un 0,2%, situándose en $541,9 por dólar. De esta manera, la brecha entre el MEP y el dólar oficial se encuentra en el 84,6%, y la del CCL en el 98,9%.

Los bonos soberanos hard dollar cerraron la rueda bajistas. Entre los títulos regidos por la ley local, AL35D cedió un 3,5% y AE38D un 3,4%. Por el lado de los activos que operan bajo ley extranjera, GD29D perdió un 5,4% y GD46D un 2,8%.

En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER cedieron un 0,4%, mientras que las Lecer ganaron un 0,2%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron bajistas —el TO23 con un -0,5% y el TO26 con un -2,2%—, y las Ledes se mantuvieron estables. Por su parte, los duales con variaciones entre 0% y 0,2% y los DLK concluyeron mixtos: el T2V3 con un +0,2% y el TV24 con un -0,6%.

El índice Merval disminuyó un 0,1% en moneda local y un 0,3% medido en USD CCL, situándose en USD 869. BMA (+4%), TECO (+2,9%) y CEPU (+2%), mostraron la mejor performance de la jornada, mientras que TXAR (-2,3%), MIRG (-2,2%) y BYMA (-2,1%), fueron las acciones más afectadas.

En un contexto en el que las energías no renovables se vuelven cada vez más costosas y están sujetas a factores geopolíticos, las energías limpias y renovables representan un gran atractivo. Esto se debe a que reducen la exposición a estos riesgos y, además, contribuyen a combatir el cambio climático. Entre ellas, se destaca la energía solar, que se proyecta como el tipo de energía renovable con la mayor tasa de crecimiento. Este fenómeno está generando nuevas oportunidades de negocios, y la empresa First Solar se sitúa a la vanguardia con auspiciosos pronósticos de crecimiento y rentabilidad, que pueden ser aprovechados a través de su CEDEAR.

Nos encontramos en un proceso de transición energética con el objetivo de reducir las emisiones de carbono. La energía solar, mediante el uso de una tecnología limpia, se posiciona como una de las fuentes energéticas más prometedoras para los próximos años. La esencia de la energía solar radica en aprovechar la radiación del sol a través de paneles fotovoltaicos que convierten esa radiación en energía eléctrica. Del total de energía eléctrica producida a nivel global, el 70% proviene de fuentes convencionales como el carbón y el gas de origen fósil, mientras que el 30% restante se deriva de energías limpias. De este porcentaje, la energía solar apenas tiene una participación del 4,5%. A pesar de esta modesta participación, la producción de energía solar experimenta un marcado ascenso: en 2020, la capacidad instalada fue de 920 GW, y en 2022 creció un 28% i.a., alcanzando los 1.185 GW. Se estima que en 2027 llegará a los 1.645 GW, lo que supone una tasa de crecimiento del 7% anual.

Este aumento de la producción se da en un contexto de mayor demanda mundial de energía solar, que este año podría crecer un 38%, impulsado principalmente por China –que representa el 37% del mercado–. También influye el crecimiento del 25% i.a. en la demanda de EE. UU. –que consume el 16% del total– y el aumento del 39% en India –que detenta el 8% de la participación de mercado–.

El optimismo por la energía solar se refleja en el mercado financiero. La empresa destacada es First Solar, una compañía fundada en 1999 que se dedica a la producción de paneles de energía solar fotovoltaica, con sede principal en EE. UU. y plantas de producción en Alemania y Malasia. Su debut en la bolsa fue en 2006, cuando comenzó a operar en el Nasdaq, y en 2009 se convirtió en la primera compañía íntegramente dedicada a la energía solar fotovoltaica incluida en el S&P 500.

Las acciones de First Solar han tenido un buen rendimiento este año, con un alza del 33%, destacándose como una de las empresas líderes de la industria. Si se compara con los ETF (instrumento financiero que replica una canasta de activos) relacionados con las energías limpias y la producción solar, el Nasdaq Clean ETF experimentó una suba del 15%, mientras que el ETF Invesco Solar registró una caída del -2%. Por último, el Global Clean Energy ETF bajó un -6%. No solo superó el rendimiento de los ETF, sino también el de otras empresas líderes del mercado solar, como Canadian Solar, que tuvo un alza del 21%, Jinko Solar, con un incremento del 2%, y Sunrun, que registró una baja del -9%. Solo fue superado por SMA Solar, que rindió un 6pp más.

Al comparar la evolución histórica de los últimos seis años, se observa que los ETF de energía limpia entre 2018 y principios de 2020 exhibieron un modesto crecimiento del 1%. Sin embargo, con la pandemia experimentaron una subida abrupta del 250% entre marzo de 2020 y diciembre del mismo año, si bien desde entonces manifiestan una tendencia a la baja. La situación fue diferente para First Solar, que registró un rendimiento negativo entre 2018 y 2020. No obstante, desde marzo de ese año hasta octubre de 2021, tuvo un fuerte repunte al pasar de una cotización de USD 36 a USD 119. Posteriormente, entró en una tendencia bajista hasta junio de 2022, cuando su precio cayó a USD 68. Desde entonces, se destaca con un crecimiento del 190%, cifra significativamente superior al rendimiento del ETF solar, que permaneció sin variaciones, y al del ETF de Clean Energy, que cayó un 1%.

Este rendimiento relativamente superior de First Solar se debe a su gran poder de mercado, ya que es el mayor fabricante de paneles solares de EE. UU. y, además, el único fabricante de módulos fotovoltaicos de capa fina. Este tipo de producto le confiere una ventaja competitiva, dado que la tecnología empleada consume menos energía, agua y material semiconductor. Esto resulta en una mayor eficiencia en sus costos de producción y un mejor uso de los recursos.

Los balances de la empresa corroboran esta tendencia positiva. Se observa que First Solar, en comparación con la media de la industria, reportó en su balance fiscal de 2022 una facturación de USD 2,62 B, mientras que el promedio de la industria solar alcanzó tan solo USD 530 M. Para este año, la compañía estima tener ingresos de USD 3,48 B, lo que supondría un crecimiento del 32%. Por su parte, el EBITDA ascendió a USD 46,7 M, considerablemente superior al promedio de la industria, que se sitúa en USD 13 M. Además, la capitalización bursátil de la empresa es de USD 21 B, una cifra siete veces superior a la media del mercado.

Al comparar el precio actual de la acción, USD 197, con su Fair Value (valor actual basado en el flujo de efectivo futuro de la empresa) de USD 330, se aprecia que la empresa está subvaluada en un 40%. A esto se suma que las perspectivas de generación de caja a futuro son alentadoras, ya que First Solar planea duplicar su generación de energía para 2025. Otro indicador relevante es el EPS (ganancias por acción), que en el caso de First Solar es de 0,39, en contraposición a la media de la industria, que es de -0,39. Esto evidencia que la empresa está generando más ganancias por acción en relación con el resto de sus competidores, siendo más rentable y eficiente en sus operaciones. En cuanto al ratio de precios en relación a las ventas (P/S), el de First Solar es de USD 8,07, comparado con la media del sector que es de USD 2,84.

En resumen, First Solar se presenta como una opción atractiva que permite capitalizar la actual coyuntura. Siendo uno de los principales productores de módulos solares a nivel mundial y habiendo logrado reducir sus costos de producción, es una opción ideal para inversores que buscan diversificar su cartera. Resulta una inversión recomendada para un perfil moderado, que busca invertir a largo plazo y aprovechar los motores de crecimiento de una industria que promete ser clave en el futuro. En Argentina, es posible invertir en esta empresa a través del CEDEAR FSLR.BA.

En su informe de Perspectivas de la Economía Mundial (WEO), el FMI revisó a la baja las proyecciones para la economía argentina de 2023. Atribuido al impacto de la sequía, la entidad espera una caída del 2,5% en la actividad económica, en contraposición al crecimiento del 0,3% que se estimó en el informe de abril. Sin embargo, el pronóstico de crecimiento para 2024 se elevó al 2,8%, por encima del 0,2% informado anteriormente. Respecto al nivel general de precios, el organismo proyecta una inflación del 120% para 2023, cifra que supera considerablemente al 88% comunicado en el último informe.

En relación al mercado cambiario, el saldo consolidado del martes registró compras por USD 60 M, compuesto por una adquisición de USD 85 M en la rueda de dólares y ventas por USD 25 M en la rueda de yuanes. El sector agropecuario liquidó USD 89 M y USD 68 M ingresaron al dólar agro. Es importante destacar que las últimas medidas aún no están operativas, por lo que continúan con muy poco volumen. En lo que va de julio, la autoridad monetaria registró ventas de divisas por USD 1.250 M y, en lo que va de 2023, ha vendido USD 4.317 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se incrementó USD 70 M, alcanzando los USD 25.346 M. Con estos datos, las reservas acumulan una caída de USD 19.252 M en 2023.

En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial aumentó un 5,4% en términos mensualizados, desacelerando el ritmo devaluatorio en comparación con el lunes, que presentó una TEM del 6,8%. Hasta ahora, en julio se aceleró el ritmo de depreciación, promediando una suba diaria mensualizada del 7,6%, en comparación con el 7,4% registrado en junio.

Respecto a los dólares financieros, al igual que el lunes, el dólar MEP concluyó la jornada en $495,7, en una rueda marcada por la fuerte intervención del BCRA. Entretanto, el dólar CCL se incrementó un 0,9%, situándose en $540 por dólar. De esta forma, la brecha entre el MEP y el dólar oficial se encuentra en el 82,5%, y la del CCL en el 99,1%.

Los bonos soberanos en hard dollar cerraron al alza. Entre los títulos regidos por la ley local, AL30D avanzó un 0,9% y AL41D un 0,2%. En cuanto a los activos que operan bajo ley extranjera, GD30D aumentó un 1,6% y GD35D un 0,8%.

Las curvas soberanas en pesos experimentaron un avance, con los bonos CER aumentando un 0,3% y las Lecer un 0,4%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron en alza —el TO23 con un 0,8% y el TO26 con un 1,5%—, y las Ledes avanzaron 0,1%. Por su parte, los duales variaron entre 0,1% y 0,3%, y los DLK concluyeron mixtos: el T2V3 con un +0,2% y el TV24 con un -1,3%.

En consonancia con el desempeño de los bonos soberanos, el Merval avanzó un 1% en moneda local y un 0,1% medido en USD CCL, situándose en USD 871. TECO2 (+3,8%), SUPV (+3,5%) y BMA (+3,2%) mostraron la mejor performance de la jornada, mientras que TXAR (-0,9%), MIRG (-0,4%) y BYMA (-0,3%) fueron las acciones más afectadas.

En la actualización trimestral de su informe de Perspectivas de la Economía Mundial (WEO), el FMI revisó al alza las proyecciones de crecimiento global. Debido a la resolución del conflicto por el techo de la deuda en EE. UU. y la estabilización en el sector financiero, la entidad espera un incremento en la actividad económica del 3%, superior al 2,8% informado en la publicación de abril. Sin embargo, de materializarse este escenario, el crecimiento de 2023 sería inferior al 3,5% registrado en 2022. No se informaron cambios en las perspectivas de crecimiento para 2024, las cuales se sitúan en el 3%.

En lo que respecta a las principales economías mundiales, se elevaron las expectativas de crecimiento económico para 2023 en EE. UU. al 1,8%, desde el 1,6% comunicado en el último informe. Sin embargo, se redujeron en una décima las proyecciones de actividad para 2024, que ahora se sitúan en el 1%. Por su parte, la estimación de crecimiento de la economía china se mantiene en el 5,2% para 2023, mientras que para 2024 se espera un aumento del 4,5%.

El economista jefe del FMI declaró en una entrevista que la mayor amenaza continúa siendo la inflación. En este sentido, esperan una inflación global del 6,8% para 2023 y de un 5,2% para 2024, cifras inferiores al 8,7% registrado en 2022.

Por otra parte, el Índice de Confianza del Consumidor estadounidense de julio, elaborado por The Conference Board, marcó 117, cifra considerablemente superior al resultado de 111,8 que se estimaba, y al de 110,1 registrado en junio. Con este resultado, alcanzó el nivel más alto desde julio de 2021.

Ante la espera de la decisión de la Fed, los índices de renta variable norteamericanos cerraron la rueda del martes en forma positiva. Liderado por los sectores de Materiales (+1,8%), Tecnología (+1,2%) y Energía (+0,8%), el S&P 500 avanzó un 0,3%. Mientras tanto, el Nasdaq, favorecido por el desempeño de Nvidia (2,4%) y AMD (+2,2%), aumentó un 0,6%. Por su parte, el Dow Jones ganó un 0,1% y registró su duodécima suba consecutiva.

En este escenario, los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. finalizaron la jornada al alza. La tasa a 10 años se incrementó 2 puntos básicos hasta el 3,88%, mientras que la tasa a 2 años avanzó 3 puntos básicos, situándose en el 4,87%. Por otro lado, el US Dollar Index se mantuvo estable cotizando a 101,35.

Posterior al cierre de mercado, Microsoft dio a conocer sus resultados correspondientes al 2Q23. La empresa fundada por Bill Gates anunció ingresos de USD 56,19 MM y una ganancia por acción de USD 2,69, superando, respectivamente, las estimaciones, que indicaban ingresos de USD 55,47 MM y un beneficio por acción de USD 2,55. Reflejando la preocupación de los inversores por la desaceleración del crecimiento en algunas unidades de negocio, las acciones caían un 4% en el after market.

Google también presentó su balance trimestral el martes. Impulsado por el crecimiento de su negocio en la nube, el gigante tecnológico reportó ingresos de USD 74,6 MM, superando a los USD 72,8 MM que se proyectaban, y una ganancia por acción de USD 1,44, por encima de los USD 1,34 que se preveían. La reacción del mercado fue positiva, con las acciones aumentando un 6% luego del cierre de las operaciones.

Continuando con la temporada de balances, Visa fue otra de las compañías que difundió sus resultados trimestrales. La empresa de medios de pago comunicó ingresos de USD 8,12 MM y un beneficio por acción de USD 2,16, superando, respectivamente, las expectativas del consenso, que esperaban ingresos de USD 8,06 MM y un resultado por acción de USD 2,11. Las acciones cedían un 0,7% tras el cierre de la rueda.

En cuanto a los commodities, la soja se negoció a USD 556 por tonelada en el mercado de Chicago, marcando una baja del 0,6% respecto del cierre anterior. El petróleo, impulsado por la escasez de oferta y el optimismo sobre la actividad económica en China, avanzó un 1,1% hasta los USD 79,6 por barril, acumulando una suba del 5,1% en la última semana. Por último, el precio del oro se incrementó un 0,5%, situándose en los USD 1.964 por onza.

Hoy se publicará la decisión de política monetaria de la Reserva Federal de EE. UU. El consenso de los analistas espera que los funcionarios opten por una subida de 25 puntos básicos en la tasa de interés, lo que llevaría el rango de tasas de referencia a 5,25 - 5,5%. El comunicado se dará a conocer a las 15:30 horas de Argentina y a las 16 horas el titular de la entidad, Jerome Powell, declarará ante la prensa.

El inicio de la semana tuvo al mercado reaccionando a las noticias del domingo. El acuerdo técnico con el FMI impulsó a las acciones y los bonos soberanos en el arranque de las operaciones. Sin embargo, la implementación general del impuesto PAIS para importaciones —con alícuotas diferenciales para bienes y servicios— y el nuevo dólar agro a $340 (que incluye al maíz), introdujeron incertidumbres en el frente cambiario, alimentando la expectativa de devaluación, y generando así presiones alcistas en los dólares financieros.

En una jornada con operaciones muy limitadas, ya que el sistema de AFIP se está adaptando al nuevo esquema, el BCRA finalizó la jornada con compras netas en el mercado cambiario. El lunes se registraron compras netas por USD 65 M, compuestas por un ingreso de USD 123 M en la rueda de dólares y una salida de USD 57 M en la rueda de yuanes. El sector agropecuario liquidó USD 76 M y solo USD 4,5 M ingresaron al nuevo dólar agro ($340 por dólar). Desde el inicio del dólar agro, se han liquidado USD 5.623 M y el BCRA ha realizado ventas netas por USD 856 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales ascendió en USD 71 M hasta los USD 25.276 M. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 19.322 M.

En términos de política cambiaria, el dólar oficial aumentó un 6,8% en términos mensualizados, desacelerando el ritmo de devaluación del viernes previo (TEM 7,4%). Hasta ahora en julio, el ritmo de depreciación se aceleró, promediando una suba diaria del 7,6% en términos mensualizados, comparado con un 7,4% en junio.

Los dólares financieros concluyeron la jornada con incrementos en sus cotizaciones implícitas. El MEP avanzó un 0,2% y cerró en $495,7 por dólar, mientras que el CCL se incrementó un 0,3%, situándose en $533,6 por dólar. De esta manera, la brecha entre el MEP y el dólar oficial se sitúa en el 82,9%, y la del CCL en el 97,7%.

Los bonos soberanos hard dollar operaron en su mayoría con tendencia alcista. Entre los títulos regidos por la ley local, AL29D avanzó un +2,9% y AL35D un +2,7%, mientras que AL41D retrocedió un 0,4%. Con respecto a los bonos con legislación extranjera, GD29D ganó un +3,8% y el GD41D un +2,6%.

En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER avanzaron un 0,7%, mientras que las Lecer ganaron un 0,3%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron alcistas —el TO23 con un 0,06% y el TO26 con un 0,5%—, y las Ledes avanzaron 0,3%. Por su parte, los duales variaron entre 0,7% y 1,8% y los DLK concluyeron en alza: el T2V3 con un +0,4% y el TV24 con un +2,2%.

A diferencia de los bonos, en una jornada negativa para la región, el Merval registró una caída de 1,3% en moneda local y 1,5% en dólar CCL, cerrando en USD 855. Las acciones que experimentaron las mayores alzas fueron LOMA (+2,8%), YPF (+1,1%) y MIRG (+0,7%), mientras que las acciones con las mayores caídas fueron TXAR (-4,5%), HARG (-3,6%) y BBVA (-2,8%). En lo que va del año, el Merval acumula un aumento del 40% en USD CCL.

Ayer se publicaron los datos del Índice PMI compuesto en EE. UU. El indicador de actividad económica, elaborado por S&P Global, alcanzó un registro de 52, situándose por debajo de la estimación consensuada de 53,1 y de los datos del mes previo, 53,2. El sector servicios mostró un dinamismo menor al esperado —51,1 versus 51,5—, marcando un mínimo en cinco meses. Por otro lado, el sector manufacturero registró una actuación mayor a la proyectada —49 frente a 46,4—.

Mañana se realizará la reunión de la Fed, siendo crucial el comunicado y las palabras de Jerome Powell. Según la herramienta de CME Group, se asigna un 99% de probabilidad a que los funcionarios opten por una suba de 25 puntos básicos en la tasa de interés, tras haberla mantenido sin cambios en la reunión de junio. Si este escenario se materializa, el rango de las tasas de referencia se incrementaría a 5,25%–5,5%.

Ayer, Chevron Corp. presentó sus resultados correspondientes al 2Q23. La empresa petrolera anunció una ganancia por acción de USD 3,08, superando los USD 2,98 que se habían previsto. Los inversores reaccionaron con entusiasmo, impulsando un aumento del 1,98% en el precio de las acciones. Este desarrollo generó un impacto positivo en el XLE, el ETF del sector energía, que avanzó un 1,6%, registrando la mejor performance sectorial de la jornada.

Los índices de renta variable iniciaron la semana en terreno positivo. Con los sectores de Energía (+1,6%), Financiero (+1%) y Consumo Discrecional (+0,7%) destacándose, el S&P 500 avanzó un 0,4%. Mientras tanto, el Nasdaq ganó un 0,2% y el Dow Jones avanzó un 0,5%, registrando una subida por décimo primer día consecutivo y alcanzando los 35.411 puntos.

A su vez, los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. experimentaron una jornada alcista. La tasa a 10 años se incrementó en 4 puntos básicos hasta el 3,88%, mientras que la tasa a 2 años avanzó 8 puntos básicos hasta situarse en el 4,93%. En promedio, los precios de los bonos High Yield se mantuvieron estables, mientras que los de los activos Investment Grade perdieron un 0,1%. Por otra parte, el US Dollar Index aumentó un 0,3%, cotizándose a 101,3.

En cuanto a los commodities, la soja se negoció a USD 559 por tonelada en el mercado de Chicago, marcando un alza del 1,4% con respecto al cierre anterior. Por otro lado, el petróleo avanzó un 2,2%, alcanzando los USD 78,7 por barril, y el oro retrocedió un 0,3%, hasta los USD 1.954 por onza.

En otras regiones, se publicaron los datos del índice PMI compuesto de la Zona Euro, elaborados por HCOB, mostrando una desaceleración de la economía en julio. En dicho mes, el PMI se ubicó en 48,9, por debajo del 49,7 esperado por el mercado y del 49,9 del mes previo, registrando su punto mínimo en los últimos 8 meses.

En una semana de mucha volatilidad, los futuros finalmente cerraron con caídas promedio de 1,0% en los precios de los contratos. Durante toda la semana operaron al alza, pero la tendencia se revirtió el viernes (particularmente sobre el final de la rueda) cuando los contratos cayeron hasta 5,1% por la fuerte intervención del BCRA y el anuncio de una devaluación fiscal (que no será capturada por el A3500). 

Esta semana, veremos cuánto de los anuncios aún necesita reflejarse en los precios, dado que solo se hicieron efectivos durante el fin de semana. También estaremos especialmente atentos a nuevas medidas; según algunos medios, el acuerdo con el FMI incluye un salto devaluatorio del 10%, adicional al paquete impositivo. Finalmente, veremos si el BCRA continúa interviniendo en la curva, dado que aún mantiene un amplio poder de fuego de aproximadamente USD 8.000 M.

La semana pasada publicamos un informe con nuestras estrategias recomendadas para los dólares futuros, las cuales todavía se mantienen vigentes.

La curva marca una devaluación mensualizada de 9,3% para lo que queda de julio, de 14,5% para agosto, de 11,9% promedio para el 2023 y de 9,0% promedio para los próximos 12 meses.  

Así, la curva de contratos se contrajo en 494 pb. Destacamos tres rangos de rendimientos: prePASO sólo queda el contrato de julio que rinde TNA 110%. Entre las PASO de agosto y noviembre, los contratos ofrecen un rango de rendimiento de entre TNA 156% y 168%. Entre diciembre y junio del 2024, los contratos rinden entre TNA 189% y 199%, alcanzando su valor máximo en enero.

Por la intervención del BCRA, esta semana tuvimos un alto volumen semanal de USD 3,8 millones. Así, el interés abierto promedio se encuentra en un nivel de USD 3.800 millones.

‍

¿Qué pasó?

Internacional

La economía de EE. UU. continúa exhibiendo un sólido mercado laboral y un resistente consumo privado, mientras que los datos de producción industrial y construcción vienen en descenso. En este contexto, las tasas de interés persisten con presión al alza, golpeando a toda la renta fija. Por otro lado, las acciones, gracias a balances superiores a lo esperado, volvieron a cerrar en alza, siendo los sectores Value los de mejor rendimiento, mientras que las tecnológicas operaron a la baja. En el resto del mundo, los indicadores de actividad están por debajo de lo esperado –especialmente en China y Brasil– limitando el avance de la renta variable global. Continúa la temporada de balances del 2Q23 y se publicarán importantes datos del nivel de actividad y precios de junio, al tiempo que comienza una semana crucial para los mercados con la decisión política de tasas de la Fed y de los principales bancos centrales.

Resiste el consumo y el empleo mientras caen la producción industrial y la construcción. Tras los positivos datos de empleo e inflación de junio, como es habitual en la tercera semana de cada mes, el calendario de publicaciones fue menos intenso, sin indicadores que pudieran alterar la dirección actual. Entre los datos más relevantes, se destacó la publicación de la evolución de las ventas minoristas de junio, que avanzaron en términos nominales un 0,2% m/m –ligeramente por debajo de lo esperado y desacelerando respecto al 0,5% m/m de mayo que fue corregido al alza– mientras que el indicador "core", que excluye autos y combustibles, avanzó un 0,6% m/m, reflejando que el consumo de las familias se mantiene. Por otro lado, los subsidios por desempleo descendieron hasta los 228 mil, el nivel más bajo de los últimos dos meses, sorprendiendo a los analistas que esperaban 242 mil. Las noticias negativas las aportó la producción industrial que en junio se contrajo un 0,5% m/m –la segunda caída consecutiva, quedando un 0,4% por debajo de junio del año anterior– y datos del mercado inmobiliario: los permisos para la construcción que retrocedieron un 3,7% m/m en junio –revirtiendo el buen resultado de mayo, cuando había registrado un alza de 5,6%– y las construcciones iniciales cayeron un 8,0% m/m, en contraste con el alza del 15% m/m de mayo.

Tasas en alza y golpe a los bonos. A pesar de los buenos datos de inflación, la curva de rendimientos de los bonos del Tesoro no logra estabilizarse y sigue experimentando presión al alza, profundizando la inversión que ha tenido desde finales del año pasado. En la última semana, se registró una subida en todos los tramos, especialmente en el tramo medio con la UST2Y subiendo 10 puntos básicos hasta 4,85%, mientras que la UST10Y cerró en 3,85%, 3 puntos básicos por encima que la semana previa. En este contexto, los índices de renta fija operaron estables en la semana, destacándose los Investment Grade y High Yield que subieron 0,5%, mientras que los demás cerraron prácticamente sin cambios, acumulando una leve caída en lo que va de julio.

Buena semana para las acciones. Las acciones retomaron una semana positiva, aunque, a diferencia de lo que ha venido siendo característico de este 2023, las tecnológicas cerraron a la baja. Concretamente, el S&P 500 registró un alza del 0,6% y el Dow Jones del 0,8%, mientras que el Nasdaq descendió un 0,5%. Entre los sectores que componen el S&P 500, la mejor performance la tuvieron los Value como Energéticas (3,5%), Salud (+3,4%) y Bancos (2,9%), cuyas acciones fueron impulsadas por los buenos balances presentados. Es importante destacar el repunte que vienen mostrando las acciones bancarias, que en la última semana aumentaron un 6,6% y en lo que va del mes acumulan una alza del 9%, con los bancos regionales subiendo un 14%, compensando parte de la pérdida que tuvieron desde mediados de marzo. Diferente fue el caso de las acciones de los sectores de comunicación (–2,4%), Consumo Discrecional (–2,9%) mientras que las Tecnológicas cerraron sin cambios, afectadas por los balances que vienen mostrando un resultado por debajo de lo esperado, destacándose Tesla, que ante la caída de los márgenes brutos, cayó un 8% en la semana. Con estos resultados, en lo que va de julio, los tres principales índices obtienen una ganancia en torno al 2%.

El mundo dispar. A nivel global, el mercado de acciones no tuvo una buena semana debido al pobre rendimiento de China y, en menor medida, Europa. En cuanto al gigante asiático, después del repunte que habían mostrado en las semanas anteriores, en la última semana cayó un 2,7% debido a las preocupaciones sobre el ritmo de crecimiento, dado que los principales bancos están reduciendo las proyecciones de crecimiento para este año, después de que los datos del 2Q23 arrojaran resultados por debajo de lo esperado –el PBI chino creció un 6,3% i.a., contra pronósticos de un 7,3% i.a.–. La mejor performance la volvió a marcar el índice de Latam, que subió un 1,5%, impulsado por Brasil, a pesar de los malos datos de nivel de actividad –en abril cayó un 2% m/m, muy por debajo de las expectativas que apuntaban a 0%, y la peor performance desde marzo de 2021–.

Esperando a la FED. Se inicia una semana cargada para la economía global. Lo más importante será la reunión de la Fed del miércoles 26, en la que además de la decisión en cuanto a la tasa de referencia –el mercado descuenta una nueva suba de 25 puntos básicos en la tasa de referencia que iría hasta el 5,50%–, será relevante el comunicado y la conferencia posterior de Powell. En cuanto a los indicadores, mientras continúa la temporada de balances del 2Q23, la semana empieza con el primer anticipo del PMI de julio, aunque lo más importante será la publicación del PBI del 2Q23, en la que el mercado espera un alza del 1,6% t/t –el nowcast de Atlanta apunta a un alza del 2,4% m/m–, el consumo y ahorro de las familias de junio, y el PCE –indicador de precios favorito de la Fed– que se espera un alza del 0,1% m/m, validando el buen dato del IPC. También será relevante lo que ocurra en Europa, donde el BCE definiría un nuevo ajuste de 25 puntos básicos en la tasa de referencia hasta el 4,25%, mientras que la tensión con Rusia aumenta tras suspender el acuerdo de exportación de granos en el Mar Negro, lo que le da mayor impulso a los commodities.

Local

Con indicadores económicos cada vez peores, entre los que se destaca la ampliación de los déficits gemelos y una recesión que se siente cada vez más, las reservas internacionales profundizaron su caída. A pesar de este contexto, el mercado se movió con el rumor de un acuerdo con el FMI y sigue descontando un escenario electoral favorable, lo que continuó impulsando los activos argentinos, que cerraron una semana con ganancias generalizadas, tanto en bonos como en acciones. La semana comienza con las expectativas en torno al entendimiento técnico con el FMI y las primeras consecuencias de las medidas que adopta el Gobierno para contener las reservas, al menos hasta las PASO.

Se profundiza la recesión y más déficit gemelos. Los fundamentos de la economía se deterioran cada vez más. Mientras que la inflación sigue batiendo récords –pese a la moderación que experimentó en el margen– el nivel de actividad intensifica su caída al registrar en mayo una baja de 5,5% i.a., a causa de la sequía y la pérdida de poder adquisitivo de los salarios. En el frente externo, el déficit comercial se continúa ampliando: en junio llegó a USD 1.800 M y cerró el primer semestre con un desequilibrio de más de USD 4.400 M, cuando en el mismo período del año pasado había marcado un superávit de USD 3.300 M –esto fue determinado por la caída del 25% i.a. en las exportaciones mientras que las importaciones bajaron 9% i.a.–. En cuanto a las cuentas públicas, junio marcó un déficit primario de 0,4% del PBI ($610 MM), cerrando la primera mitad del año con un rojo de 1,1% del PBI (casi $1.900 MM), mayor al de 2021 y 2022, incumpliendo la meta con el FMI que limitaba el déficit a 0,7% del PBI. La caída se explica porque los ingresos descendieron un 9% en términos reales, superando la caída del gasto que lo hizo al 6% real.

Reservas en caída libre. El desequilibrio en el mercado cambiario continuó incrementándose. En la última semana, el sector agropecuario liquidó apenas USD 270 M, acumulando en lo que va de julio poco más de USD 800 M, lo cual representa casi un 70% menos que un año atrás. Al mismo tiempo, la demanda neta sumó USD 696 M, lo que resultó en ventas netas del BCRA por USD 425 M. En lo que va de julio, el BCRA vendió casi USD 1.400 M, el peor resultado para esta altura del mes en lo que va de la gestión de este gobierno. A estas operaciones se añadieron intervenciones en el mercado de bonos para contener la brecha cambiaria y otros pagos de deuda, provocando una caída de las reservas internacionales de USD 831 M en la semana, ampliando a USD 2.721 M la pérdida del mes. Con este resultado, el stock bruto de reservas del BCRA cerró la semana en USD 25.205 M, mientras que las reservas netas incrementaron su saldo negativo a USD 8.200 M.

Conteniendo la presión cambiaria. A pesar de la fragilidad en el mercado cambiario, el BCRA mantuvo un ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial cercano al 7,5% m/m, promediando un ritmo de 7,7% mensual en lo que va de julio. En contraste, los dólares financieros continuaron en alza: el MEP y el CCL con AL30 se incrementaron en un 1,7% y 5,7% respectivamente durante la semana, dejando sus brechas en un 84% y 92%. Por otro lado, el CCL medido con ADRs cayó un 0,5%, dejando su brecha en 102%. Los contratos de futuros del dólar, que habían comenzado la semana en aumento, se desplomaron luego de la intervención del BCRA al final de la jornada del viernes, cerrando la semana con una caída del 1,1%. De esta manera, la devaluación implícita en los contratos es del 18% hasta agosto (comparado con el 23% de la semana pasada), del 47% hasta octubre, y del 86% hasta diciembre.

Continúa el trade electoral. A pesar del complicado contexto macroeconómico, los activos argentinos han seguido mostrando un buen desempeño en los últimos tres meses, impulsados por la expectativa de un cambio de gobierno a partir del 10 de diciembre. En la última semana, aunque con mayor volatilidad que las anteriores, los bonos registraron una suba del 2,0%. Como resultado, las paridades están en sus niveles más altos de 2023 y han acumulado una subida del 22% en lo que va del año. No obstante, debido a la gran incertidumbre, el mercado ha mostrado una preferencia por los bonos regidos por la ley de Nueva York, que subieron un 2,6%, en comparación con los bonos locales, que subieron un 1,2%. Paralelamente, el Merval tuvo otra semana sobresaliente, registrando un alza del 6,8% en moneda local y del 8,0% cuando se mide con el CCL. De este modo, en lo que va del año 2023, el Merval ha acumulado un incremento en dólares del 58%.

Bonos en pesos sin sobresaltos. Los instrumentos del Tesoro tuvieron una semana con buenos resultados. Dentro de la curva de bonos, se destacaron los dollar-linked con 3,0%, particularmente por la suba extraordinaria de 4,3% de la letra a octubre (D31O3).  En segundo lugar estuvieron los bonos CER en 2,9%, destacando los bonos a 2025 (TX25 y T2X5) con subas de 4,5%. Siguieron los botes en 2,6% (mención especial para el TO26 que subió 4,0% y acumula 17% en julio) y, en último lugar, los duales con una suba de 2,4%. Dentro de la parte corta, las lecer subieron un 2,2% en tanto que las ledes subieron un 1,5%.

Asoma el acuerdo con el FMI y devaluación en cuotas. El domingo, el Gobierno anunció que se ha alcanzado un principio de acuerdo técnico con el FMI. Aunque aún se esperan los detalles específicos del acuerdo, según el ministro, se firmaría el "Staff Level Agreement" el jueves, el cual deberá ser posteriormente aprobado por el Board. De obtener aprobación, los desembolsos no llegarían sino hasta agosto. Por lo tanto, los vencimientos de julio, que ascienden a USD 2.700 M, se cubrirían con yuanes. Es importante destacar que los fondos desembolsados por el FMI están destinados al repago del propio FMI. En el marco de este acuerdo, el Gobierno ha implementado más medidas para contener la caída de las reservas internacionales: ha establecido un valor para el dólar agro en $340 hasta el 31 de agosto para el maíz –pero sólo el saldo exportable–, girasol, cebada y sorgo. No obstante, estas medidas no incluyen a la soja. Además, el Gobierno aplicará el impuesto PAIS a las importaciones de servicios, con una tasa del 25% ($340), y del 7,5% ($290) a todos los bienes –con la excepción de los productos de la Canasta Básica, Energía y bienes suntuarios, como los autos de lujo, los cuales ya tienen un impuesto del 30%–.

Lo que viene. La semana comienza con la atención centrada en los efectos de este principio de acuerdo que el Gobierno anunció. Lo más importante será ver la reacción en el mercado cambiario, donde el BCRA intentará frenar el desgaste de las reservas internacionales. Esperamos que el BCRA reafirme su compromiso de mantener el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial en el 7,5%, al menos hasta las PASO, pero no podrá evitar la mayor presión en los dólares financieros. En cuanto a los datos económicos de esta semana, se destaca la publicación del resultado del balance cambiario de julio.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 21/07/2023

‍