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¿Qué pasó?

Internacional

Semana negativa para bonos y acciones americanos luego de darse a conocer la quinta suba consecutiva de tasas de la Fed. A esto se le sumaron comentarios agresivos de Jerome Powell que aumentaron las expectativas de suba de tasas para las próximas reuniones. La resistencia a la baja que muestra la inflación le quita esperanzas de moderación a la política monetaria. El dólar se debilitó, los commodities subieron y el resto de los mercados operaron al alza de la mano de China y de Brasil. La mira de la semana continuará en la temporada de balances al mismo tiempo que los inversores estarán atentos al dato de IPC de EE.UU y de las elecciones de medio término que definirán el control del Congreso de ese país.

Las tasas llegaron al 4%. Tal como pronosticaba el mercado, la Reserva Federal (Fed) de EE.UU. anunció por unanimidad una nueva suba de 75pb llevando a las tasas de interés al margen de 3,75% - 4%, máximo desde 2008 y concretando así la mayor velocidad de ajuste de los últimos 40 años. Es la cuarta suba consecutiva de tasas de la misma magnitud y la quinta suba en lo que va del año, el cual inició con tasas de 0,25%. En la conferencia posterior a la reunión, Jerome Powell indicó que se planeaba mantener por más tiempo la política monetaria contractiva dado que la inflación aún no está mostrando señales de contracción mientras que los datos de empleo y de actividad siguen aumentando.

El empleo sigue creciendo. En octubre se crearon 261 mil nuevos empleos no agrícolas, 61 mil más de lo que esperaba el mercado. Esto marca una desaceleración respecto a los 315 mil de septiembre, convirtiéndose en el peor dato desde abril de 2021. La caída del empleo agrícola en 589 mil empleos, elevó la tasa de desempleo al 3,7% - vs. 3,6% esperado y 3,5% del mes previo. A pesar de la suba, el dato aún se mantiene cercano al 3,5%, mínimo valor de desempleo desde 1969. Sumado a esto, el ingreso medio por hora superó tanto a las expectativas como al mes anterior de 0,3% m/m al ubicarse en 0,4% m/m, alcanzando un 4,7% i.a. 

Aumentó el déficit comercial. En septiembre, la balanza comercial de EE.UU marcó un déficit de USD 73,3 M, levemente por encima a los USD 72,2 M previstos, aunque fue menor al registrado en el mismo mes del año pasado. El deterioro del último mes obedeció a que las exportaciones cayeron 1,1% m/m mientras que las importaciones subieron 1,5% m/m. En precios constantes el resultado fue peor dado que las exportaciones cayeron 0,8% m/m –en los dos meses previos habían crecido al 3,1%- mientras que las importaciones aumentaron 2,1% m/m –en julio y agosto habían caído 1,3% m/m. Con este resultado, en los primeros nueve meses del año el déficit comercial llegó a USD 745,6 M, cuando en el mismo período del año pasado había sido de USD 620,0 M.

Buenas perspectivas para el crecimiento del último trimestre. Pese a que los datos del PMI mostraron cierta debilidad en la actividad manufacturera y de servicios, con los datos de empleo publicados las perspectivas de crecimiento para el 4Q22 se corrigieron al alza. De acuerdo al Nowcast de la Fed de Atlanta, se proyecta un crecimiento de 3,6% t/t, 0,5 pp más que al cierre de la semana previa impulsado por el mejor desempeño de consumo de bienes y de la inversión fija, especialmente en equipamiento.

Balances empresariales moderan las ganancias. Con el 85% de los balances presentados, la tasa de ganancias esperada para el 3Q22 se ubica en 4,3% i.a., en tanto que sin el sector energético caen 3,4% i.a. Por su parte, la tasa de ventas se ubica en 11% i.a. aunque también se recorta a 7,7% i.a. sin el sector energético, lo que demuestra que este último vuelve a ser el principal sector impulsor del S&P 500. El 71,3% de las firmas presentaron resultados por encima de las expectativas –vs un 74,5% la semana previa y un 78,5% en promedio en los últimos 4 trimestres. Entre los sectores más afectados se mantiene el de comunicaciones que profundizó su caída de ganancias interanual hasta 25,4%, seguido por el sector financiero en el que cayeron 16,1%. Por el contrario el sector energético y el industrial son los de mejor desempeño con tasas de ganancias de 140,6% y 19,1% i.a., respectivamente. Cabe destacar que 32 firmas ya preanunciaron caídas en las ganancias por acción para el 4Q22 en comparación a las 22 que anunciaron mejoras en sus estimaciones para el mismo período. 

Retroceden los bonos. El escenario más hawkish terminó golpeando a la renta fija y llevando a la curva de rendimientos de los bonos del tesoro a marcar nuevas subas para todos los plazos. A su vez, se profundizó la reversión con la USD2YR cerrando en 4,66% mientras que la USD10YR lo hizo en 4,16%, llevando al spread entre ambas a alcanzar los 50pb. En este contexto, el índice de bonos del Tesoro cayó 1,1%, golpeado por los bonos a 20 años que cayeron 2,7% mientras que los de 1 a 3 años lo hicieron en 0,5. Por su parte, los bonos de mercados emergentes lograron cerrar un 0,3% al alza favorecidos por la suba tanto de China como de LATAM, mientras que los segmentos restantes terminaron a la baja con los high yield marcando la mayor contracción (-2,2%) seguidos por los investment grade (-0,8%).

Tecnológicas arrastran a los índices. Con la suba de tasas de interés, los sectores Growth volvieron a estar golpeados y arrastraron a los principales índices a la baja. Concretamente, en la última semana las Growth cayeron 5,7%, acumulando en el año un caída de 31%, en tanto que en el mismo período las Value cayeron 1,1% y 9%, respectivamente. Con esto, los tres principales índices americanos cerraron a la baja encabezados por el Nasdaq (-5,9%) y seguido por el S&P (-3,3%) y el Dow Jones (-1,4%). Dentro de los sectores el de comunicaciones (-6,8%) y el tecnológico (-6,6%) fueron los principales detractores afectados por la muy mala performance de Google, Meta, Apple y Microsoft que perdieron más de 8%. Por el contrario el energético (2,4%), el de materiales (0,9%) y el industrial (0,5%) cerraron en terreno positivo. Mientras que los dos últimos se vieron favorecidos por resultados empresariales sólidos, el energético se vio impulsado por el alza en el precio del crudo. 

BoE no se queda atrás. No sólo la Fed está subiendo las tasas de interés. También lo están haciendo los principales bancos centrales del mundo. Siguiendo a la decisión del BCE de la semana anterior, el Banco de Inglaterra (BoE) anunció un nueva suba de tasas de 75pb confirmando así la postura agresiva que viene acumulando en lo que va del año. Esto llevó a las tasas a alcanzar un valor de 3%, el mayor nivel de los últimos 14 años, con el objetivo de controlar la inflación que en octubre se ubicó en 10,1% i.a., la más alta desde 1980. Por su parte, el IPC de Europa resultó en un nuevo máximo histórico de 10,7% i.a. vs. 10,2% i.a. esperado. Este dato llevó a que el mercado registre una suba moderada de 0,3% en la semana luego de que aumenten las expectativas de nuevas subas de tasas por parte del BCE al darse a conocer el dato de inflación.

China relaja restricciones y suben las bolsas. A pesar de que los datos de PMI del país cerraron por debajo de 50 puntos, tanto para el caso de manufacturas como de servicios, la noticia que hizo eco hacia el cierre de semana fue que el país podría suavizar su política contra el Covid-19 en los próximos meses. Esto le dio impulso al mercado local y le permitió cerrar la semana con un 12,2% al alza. La noticia también favoreció tanto al continente asiático como a los mercados emergentes con el ETF EEM avanzando un 5,6% mientras que el mundo terminó 1,2% abajo, afectado por la caída en los mercados norteamericanos, en tanto que Europa y Japón subieron 1.2%.. 

Avanzaron los commodities. La posible relajación de la política “cero Covid” de China se sumó a la noticia de que el G7 podría haber acordado un precio fijo para el crudo ruso. Ambas noticias terminaron por impulsar al crudo llevándolo a avanzar un 5,4% en la semana, acumulando un alza de 16,5% en el último mes. Ambas novedades podrían generar un aumento en la demanda al mismo tiempo que se ajustaría la oferta mundial producto del precio límite, lo que llevó al crudo WTI a volver a superar los USD 90. Por su lado, la noticia de China generó el mismo efecto sobre los commodities agrícolas, que promediaron una suba del 3%, y sobre los metales como el cobre y aluminio, con alzas de más de 7%, en tanto que el oro subió 2,4%. 

Buena reacción del mercado al triunfo de Lula. El ajustado triunfo de Lula en Brasil no fue mal visto por el mercado. En la última semana la bolsa subió 7,7% -acumulando en el mes una ganancia de 14,7% y de 20,7% en lo que va del año- y el Real se apreció 4,2% cerrando la semana en USD BRL 5,05. La mayor impulsora del ETF EWZ en la semana fue la minera Vale que avanzó un 14,5% seguida por Banco Itaú que avanzó un 9,5%.

Local

La tensión cambiaria volvió antes de lo previsto. El panorama se va complicando a medida que la oferta cae y la demanda no cede pese a las mayores restricciones cambiarias y tipos de cambios diferenciales. El BCRA sacrifica reservas y acelera el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial para igualar a la inflación mientras que la brecha cambiaria continúa marcando una tendencia a la baja. Este comportamiento no logró que las expectativas de inflación del mercado cedan y se estima que ésta le ganará a la devaluación en 2023. Con este marco de fondo, los bonos soberanos y las acciones volvieron a tener una semana positiva. También fue una buena semana para los bonos en pesos impulsados por los dollar linked y los duales. Las miradas de esta semana estarán puestas en la evolución del mercado cambiario y de las estimaciones finales sobre la inflación de octubre y los primeros datos de noviembre.

Sube la tensión cambiaria. Noviembre arrancó con más tensión en el mercado cambiario. Concretamente, en la última semana el BCRA aceleró el ritmo de ventas a USD 370 M, acumulando en el último mes ventas netas por USD 750 M. Esto se debe a que la oferta del agro se derrumbó a apenas USD 183 M en la semana mientras que la demanda neta por otros conceptos se aceleró, pese a las mayores restricciones que están operando en el mercado de cambios. Estas operaciones fueron determinantes para que las reservas internacionales marquen una caída de USD 678 M en la última semana, cerrando con un stock bruto de USD 38.262 M.

Ahora dólar para turistas no residentes. En su afán por contener el drenaje de reservas internacionales evitando un salto discreto en el tipo de cambio oficial, el gobierno lanzó un tipo de cambio para turistas extranjeros que les permite gastar con tarjetas de crédito y de débito recibiendo un dólar a $290. Recordemos que en lo que va del año el saldo de la cuenta de viajes del mercado cambiario marca un déficit promedio mensual de casi USD 500 M contra USD 150 M mensuales del mismo período del año pasado. Este resultado es producto del fuerte incremento de la demanda de divisas mientras que el ingreso por la liquidación de divisas de turistas en el MULC es de apenas USD 30 M por mes. Serán las compañías de tarjetas las encargadas de liquidar esas divisas a través del mercado financiero, reconociéndoles el mayor tipo de cambio.

Devaluación al 120% y la brecha se achica. El tipo de cambio oficial cerró octubre con un alza promedio de 6,6% m/m y de 6,5% m/m respecto al cierre de septiembre, acumulando en los últimos doce meses un alza de 54%, el mayor ajuste de la cotización del dólar desde septiembre de 2019. En las primeras 4 ruedas de noviembre, continuó esta tendencia al marcar un alza promedio de 6,8%. Al mismo tiempo, tanto el dólar MEP como el CCL marcaron bajas de 1,4% y 0,7%, respectivamente, lo que permitió que la brecha cambiaria se achique al 86% y 91% desde el 89% y 96% de una semana atrás (vs 101% y 108% de un mes atrás).

Suben los bonos y cae el riesgo país. Los bonos soberanos en moneda extranjera promediaron un alza de 0,2% en la semana impulsados por los de legislación local que subieron 1,2% y que compensaron la baja de 0,7% en los de legislación extranjera. Las paridades promedio de los de ley local quedaron en 22,1% y los de ley extranjera en 24,3%. El GD38 sigue siendo el mejor del grupo al acumular en la semana una ganancia de 1,5% y de 17,1% en el último mes, siendo el único soberano en escalar a una paridad mayor al 30% . El riesgo país por su parte retrocedió tan solo 21 bps para ubicarse en 2569.

Más demanda de cobertura cambiaria. Ante la tensión manifiesta en el mercado de cambios y con un panorama agrícola complicado por la sequía, la demanda por instrumentos de cobertura cambiaria volvieron a destacarse. Los bonos dollar linked (DLK) fueron los de mejor desempeño en la semana al marcar un alza promedio de 2,1%, con el TV24 ganando 4% semanal y siendo el único con TIR positiva de la curva (6,8%). Le siguieron los duales que marcaron un alza promedio de 1,4% en la semana, rindiendo todos CER positivo -1,48%, 1,8% y 3,94% los de vencimiento en 2023, respectivamente- y sólo el de 2024 rinde DLK positivo al 6,10% (que vence 2 meses antes que el TV24). Las ledes subieron 0,9% promedio y las lecer 1,3%. Por último, los Boncer tuvieron ganancia promedio de 0,2% aunque siguen siendo más demandados los que tienen vencimientos hasta 2024 con aumentos promedio del 1,7% mientras que los más largos cayeron 1,4% en la semana y acumulan una pérdida de 6,8% en el último mes.

Acciones en alza. Las acciones argentinas acompañaron la buena semana que tuvieron los mercados emergentes. Concretamente, el índice Merval subió 2,3% en la semana medido en moneda local y 3,1% en moneda extranjera. Los sectores Energético y de Utilities volvieron a ser los de mejor desempeño al marcar subas de 5,9% y 4,7%, respectivamente, gracias al impulso que le dieron YPF, TGN, Central Puerto y TGS al registrar alzas de 5%, 6%, 7% y 10%, respectivamente. Entre las que cotizan en NY con Cedears, se destacaron Vista , Tenaris y Ternium al lograr subas de 8%, 9% y 10% en dólares, respectivamente, en tanto que las de peor desempeño fueron Globant y Bioceres con pérdidas de 15% y 5%, respectivamente. 

Más expectativa de inflación. Pese a que la inflación de septiembre estuvo por debajo a la esperada por el Relevamiento de Expectativa de Mercado (REM) del BCRA -6,2% vs 6,9%-, en la última publicación el consenso reafirma su proyección de inflación para este año y 2023 y que el tipo de cambio oficial se apreciará. Concretamente, para el IPC de octubre el REM espera un alza promedio de 6,5% -levemente por encima al 6,2% que estimaban el mes pasado- y en noviembre y diciembre lo haría al 6,2% y 6,4% por lo que terminaría el año con una inflación de 100%. El tipo de cambio oficial en noviembre y diciembre subiría al 6,3% y finalizaría en $172,7 –promedio de diciembre-, acumulando en 2022 un alza de 63%. Para 2023 el mercado espera una inflación de 95% (vs 91% que había estimado el mes pasado) mientras que el tipo de cambio nominal subiría 88%.

Lo que viene

Internacional

Inicia la recta final de la temporada de balances donde la mira estará puesta en las proyecciones que realicen las empresas para el 4Q22. Por el lado de los datos económicos esta semana se publicará el IPC de Estados Unidos de octubre que se pronostica en un 0,7% m/m lo que llevaría a un 8% i.a. Sin embargo, la mira estará en el IPC Core que se espera retroceda a 0,5 % m/m -vs. 0,6% m/m en septiembre- haciendo retroceder 0,1% al dato interanual a 6,5%. Por su parte se publicará la confianza del consumidor de la Universidad de Michigan que se espera retroceda levemente respecto a los 56,2 puntos del mes previo. Además, Estados Unidos celebrará elecciones intermedias en las que estará en juego el control del Senado, la Cámara de Representantes y las legislaturas y gobernaciones estatales.

Local

Con un mal arranque de mes y una importante caída en las reservas internacionales, las miradas de la semana estarán puestas en la evolución del mercado cambiario a la espera de los primeros resultados de las últimas medidas cambiarias adoptadas. También será importante la licitación del Tesoro del lunes y la expectativa de un anuncio de esa entidad para canjear títulos que vencen en estos últimos dos meses del año. Mientras esperamos el dato del IPC Nacional que se publicará el martes 15, este martes se publica el IPC de CABA, que es un buen parámetro para ir definiendo el IPC Nacional, para el cual esperamos un alza de 6,5% respecto a septiembre.

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El gobierno ganó tiempo y en octubre los activos argentinos operaron al alza. La inflación fue menor a la esperada y se dio una convergencia en el corto plazo entre la dinámica de los precios minoristas, el tipo de cambio y las tasas de interés mientras la brecha cambiaria se mantiene estable. Si bien no hay una corrección de fondo de los desequilibrios macroeconómicos, la mejora en los mercados financieros globales y la recuperación que tuvieron las reservas internacionales en septiembre con el “dólar soja”, le dieron impulso a los activos locales. Se destacó la suba en las acciones, en los bonos soberanos en moneda extranjera mientras que la curva de pesos tuvo un comportamiento heterogéneo con buen avance de las Letras y Boncer cortos, estabilidad de los ajustables por tipo de cambio y caída en los bonos de mayor duration. Pero las luces amarillas siguen encendidas: el mercado cambiario continúa muy tenso porque a pesar del mayor control de cambios, con la caída en la oferta del agro, el balance cambiario se torna deficitario y el BCRA tiene que volver a vender reservas en tanto que se nota un agotamiento en el financiamiento en pesos, cargando los vencimientos de deuda en el corto plazo.

Inflación menor a la esperada. El IPC de septiembre marcó un alza de 6,2% m/m -0,7 pp por debajo a lo que esperaba el consenso-, acumulando en lo que va del año un incremento de 66% y de 83% en los últimos doce meses, acelerando desde el 78.5% i.a. de agosto. El alza del último mes estuvo determinada por los precios estacionales que de la mano del sector de  indumentaria subieron a un ritmo récord de 11,7% m/m -122% i.a.-, en tanto que los precios regulados subieron 4,5% m/m -62,4% i.a.- impulsados por transporte y combustibles. La mejor noticia en el margen la aportó el IPC core que moderó la suba a 5,5% m/m -82% i.a.-, muy alejado de las estimaciones del mercado que preveían una suba de casi 7%. Con esta performance, durante el 3Q22 el IPC Nacional marcó un alza promedio de 6.9% mensual (123% anualizado) y de 6% desde febrero, el peor desempeño desde el 1Q91. Para los próximos meses esperamos que la inflación se mantenga en los niveles actuales, previendo que termine 2022 con un alza en torno al 100%.

Más actividad y menor saldo comercial. Pese a la inestabilidad financiera y a la aceleración de la inflación, el nivel de actividad marca un buen dinamismo. En agosto marcó un alza de 0,4% m/m (vs 0,1% jul), acumulando en lo que va del año y en los últimos 12 meses un incremento de 6,4%. Con este resultado, el nivel de actividad está muy cerca del máximo registrado en noviembre de 2017. Esto mejora las expectativas del 3Q22, que tendría un crecimiento superior al 1,1% t/t dejando la estimación para todo este año en torno al 5,5%. Del lado de la demanda, el mayor impulso de la actividad lo aporta la inversión con una suba en torno al 20% i.a. de la mano de la importación de equipos (+20% i.a.) y de la construcción (+10% i.a.), dos aspectos directamente relacionados con el incentivo que genera la brecha cambiaria tan elevada. La debilidad del proceso radica en que las exportaciones no acompañan por lo que el saldo comercial viene marcando una persistente caída: en los primeros nueve meses del año las exportaciones de bienes crecieron 15% i.a. -debido exclusivamente al alza de 19% i.a. en los precios ya que las cantidades cayeron 3% i.a.- mientras que las importaciones subieron al 40% i.a. acompañando la suba de precios y cantidades, por lo que el resultado comercial marcó un excedente de USD 2.650 M, muy por debajo de los USD 12.600 M del mismo período del año pasado.    

Vuelven las ventas del BCRA. Finalizado el “dólar soja”, que durante septiembre generó una masiva liquidación de divisas del agro que superó los USD 8.500 M y le permitió al BCRA comprar más de USD 5.000 M para recomponer las reservas, en octubre el mercado cambiario volvió a la “normalidad”. Si bien el gobierno intentó compensar el efecto de la menor oferta de divisas del agro con un nuevo esquema de pagos por importaciones -limita aún más el acceso al mercado cambiario oficial a casi el 50% de las compras externas- y nuevos tipos de cambio para turismo y servicios culturales -Dólar Qatar y Dólar Coldplay- con mayor carga impositiva para emparejar la cotización al dólar CCL -35% de impuesto País, 40% de adelanto de ganancias y ahora un 25% de adelanto de bienes personales-, el BCRA volvió a registrar una posición vendedora neta de divisas. Concretamente, en el último mes la liquidación del agro apenas superó los USD1.200 M -la mitad que un año atrás- en tanto que la demanda neta por otros conceptos cayó 25% i.a. y 40% m/m hasta USD 1.700 M por lo que el BCRA finalizó con ventas netas por USD 500 M. Por su parte, las reservas internacionales compensaron estas operaciones con el ingreso de deuda del FMI que permitieron que el stock bruto registre un alza de USD 1.000 M en el mes, finalizando en USD 39.000 M en octubre, mientras las reservas netas quedaron en torno a los USD 6.000 M.

Acelera la devaluación y empareja la carrera nominal. Con el mercado cambiario más tensionado y con el tipo de cambio real multilateral perdiendo más de 20% en el último año, el BCRA continuó aumentando el ritmo de devaluación mensual que habría subido al ritmo de la inflación y levemente por encima de las tasas de interés. Concretamente, tras comenzar el año devaluando al 2%, fue acelerando gradualmente hasta el 6,5% m/m en octubre, acumulando en el último año un alza de 54%. Con la moderación que tuvo el IPC, el BCRA decidió mantener las tasas de interés a la espera de que la dinámica de precios mitigue su dinamismo. Con esto, la tasa de las LELIQ quedó 6,2% mensual (107,3% de TEA), la de plazos fijos minoristas en 6,15% (107,1% de TEA) mientras que la Badlar quedó en 5,8% mensual (TEA de 91,1%) que equivale a una tasa mensual del 5,8%.

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Mejora fiscal. Gracias al fuerte incremento en la recaudación por retenciones, en septiembre el Sector Público Nacional registró superávit primario por primera vez en 20 meses. A partir del “dólar soja”, los ingresos por derechos de exportación el mes pasado sumaron más de $320.000 M (+315% i.a.) e impulsaron los ingresos tributarios a un alza del 116% i.a. en tanto que los ingresos totales –sin contemplar los ingresos en concepto de Derechos Especiales de Giro (DEG)- subieron 113% i.a. Por su parte, el gasto primario aceleró su marcha al 79% i.a. producto del incremento en las jubilaciones y en la obra pública mientras continúa frenando los pagos por subsidios y transferencias a provincias. Con esta performance, el resultado primario del mes marcó un excedente de $5.284 M que se compara con un déficit de $144.000 M en septiembre del año pasado. En el año se acumula un déficit primario de 1,3% del PBI, sobrecumpliendo la meta con el Fondo (que permitió considerar 0,3% del PBI de rentas de la propiedad). Excluyendo los ingresos extras, el resultado primario de septiembre hubiera sido negativo por $235.000 M (-0,3% PBI), acumulando en el año (excluyendo rentas) un déficit de 1,9% del PBI (igual que en 2021 sin DEGs). 

Se complica el financiamiento en el mercado. Durante octubre los vencimientos de la deuda en moneda local fue de $293.300 M y el Tesoro logró colocar $330.800 M, lo que resultó en un aumento de la deuda neta por $40.500 M. Con esto, la tasa de refinanciamiento –o rollover- del mes fue del 114% que contrasta con el de 230% promedio poscorrida, reflejo del agotamiento de la curva de pesos frente a la incertidumbre de 2023 en adelante. En los próximos dos meses, vencen en total $880.000 M por mes -aunque $385.000 M promedio con privados- para lo cual el Tesoro tendrá que refinanciar el 250% de la deuda para terminar el año sin emitir pesos para financiar déficit (eso surge de asumir 2,8% de PBI de déficit primario) lo que equivale a colocar unos $320.000 M brutos en cada una de las próximas 5 licitaciones. 

Buen mes para los activos locales. Con un contexto financiero global favorable (el S&P subió 8%, el Índice de Latam 10% y el índice de bonos emergentes 5%), los activos argentinos tuvieron una buena performance con alzas tanto en bonos como en acciones. Se destacaron los bonos soberanos en moneda extranjera que anotaron subas del 10% y recuperaron lo que habían perdido el mes previo, por lo que el riesgo país bajó 4% hasta 2.590 pb. De los bonos en moneda local se destacaron los del tramo corto, con las Ledes y Lecer marcando subas del 6% mientras que los Boncer registraron un alza de apenas 0,8% aunque con comportamiento diferencial entre los que tienen vencimientos hasta 2024 que subieron 3,5% y los más largos que cayeron casi 8%. Los bonos DLK y Duales que habían comenzado el mes perdiendo ante la expectativa de un menor ritmo de devaluación, se recuperaron en las últimas dos semanas y cerraron el mes prácticamente neutrales. La brecha cambiaria operó estable quedando en 80% para el MEP y 96% para el CCL. En cuanto a las acciones, el Merval tuvo un muy buen desempeño al anotar un alza de 8.2% medido en dólares CCL y cerró el mes en USD 487. Si bien todas las acciones del panel general tuvieron un buen desempeño, lo más destacado fue la muy buena performance de YPF que subió 22% y las empresas de utilities que marcaron ganancias de 17%. También positivo el mes para los Cedears de empresas argentinas que tuvieron una ganancia promedio de 14% en el mes entre las que se destacó Vista con un alza de 40% en el mes.

Perspectivas.  Al igual que el mes pasado, el escenario de noviembre será desafiante. La mala performance que tuvo el mercado cambiario en octubre se repetiría en noviembre por lo que el BCRA continuará vendiendo divisas y acelerando la devaluación del tipo de cambio oficial. Las cuentas públicas estacionalmente son más deficitarias y los vencimientos de deuda en moneda local son importantes. En este sentido, si bien esperamos que el tesoro logre refinanciar los vencimientos, no vemos espacio para que las colocaciones netas superen el 20%. Por lo tanto, el BCRA deberá cubrir las necesidades financieras con mayor emisión monetaria. La inflación se mantendrá en los niveles actuales previendo un alza de 6,5% en octubre y un piso de 6% para los meses siguientes. Con este marco de fondo, nuestras recomendaciones del mes son: 

1. Bonos Soberanos. En octubre los bonos soberanos lograron rebotar desde niveles mínimos de precios registrados en julio y fines de septiembre. Seguimos viendo como opciones interesantes tanto el GD35 por paridad y flujo de caja, como así también el GD38 por su flujo de caja y estructura legal más robusta al ser indenture 2005. Cabe destacar que faltan 9 meses para las PASO por lo que el trade electoral como driver que despierte la demanda no está lejos de ocurrir, más teniendo en cuenta las paridades actuales de 20% - 28%.  Considerando que la deuda en moneda extranjera en manos de privados implica pagos de tan solo USD 1.623 M (USD 811,25 MM en enero y otros USD 811,25 M en julio) para lo que queda de esta gestión económica, creemos que a estas paridades estamos en niveles de piso. El próximo presidente deberá enfrentar vencimientos anuales crecientes de USD 3.339 M en 2024, USD 7.347 M en 2025, USD7.306 M en 2026 y USD7.893 M en 2027, de los cuales USD3.996 M se concentran en vencimientos de capital anuales a partir de 2025 del GD30/AL30. Existe un escenario con un manejo fiscal prudente, donde la deuda pueda cumplirse ofreciendo a dichos tenedores de deuda otro bono para extender el vencimiento del capital con algún colateral atractivo para su rollover. 

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2. Bonos Subsoberanos. Nos mantenemos en línea con lo comentado en el House View de septiembre. Sobre los emisores de nuestra preferencia (Santa Fe, Córdoba, Mendoza y Tierra del Fuego) salió publicada la resolución conjunta 40/22 del Ministerio de Economía que dispone la emisión de los bonos CER destinados a la Provincia de Santa Fe para dar cumplimiento a la sentencia de la Corte Suprema de Justicia referida a retenciones del 15% de fondos de coparticipación destinados al ANSES. El valor técnico al 31-05-22 de esta cartera de bonos era de $151.873 M lo cual lleva a Santa Fe a ser una de las pocas provincias con deuda neta negativa. En cuanto a Córdoba, se ha conocido que el gobernador Juan Schiaretti propuso como candidato para su sucesión al actual intendente de la Ciudad de Córdoba, Martín Llaryora, de buena gestión desde el 10-12-2019 y además dos veces electo intendente de San Francisco.  

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3. Bonos Corporativos. La perspectiva de desaceleración en la suba de la tasa de la Fed permitió una leve recuperación en el precio de los bonos corporativos norteamericanos que ayudaron a generar un alza de precios en las ONs corporativas locales. Los mismos vienen sosteniendo una muy buena performance  en lo que va del año a pesar del complicado contexto internacional. Se produjo el canje de la ON ARCOR 6% vencimiento 07/23 logrando una aceptación del 74,41%. La futura ON que será emitida el 10-11-22 por un monto total de U$S 265 M, cupón 8,25% y vencimiento final 09-10-2027 puede ser una opción muy interesante: a precios inferiores a U$S 95,5 convalidaría TIR superior al 10% con una MD de tan solo 2,7 años. Los balances al 2Q22 reforzaron los conceptos que veníamos sosteniendo sobre los créditos que recomendamos.  En el caso de Aeropuertos Argentina 2000 la fuerte recuperación en la actividad aérea en lo que va del año ha llevado a que la Deuda Neta / EBITDA baje al 2,8x en 2Q22 versus 15,2x al 2Q21. Sus bonos 2031 y 2027 siguen siendo opciones atractivas dado su rendimiento y las garantías que brinda el fideicomiso con cobranzas de tasas aeroportuarias entre otros. El balance al 2Q22 de YPF obteniendo un EBITDA de U$S 1500 M y FCF de U$S 310 M, llevando la deuda neta a U$S 5800 M consolida nuestra recomendación del bono YPF 2026 garantizado por exportaciones. Bonos de dicha emisora con paridad cercana al 60% y altos cupones pueden ser una opción especulativa interesante. Mantenemos una visión positiva en Pampa Energía (ON 2027 / 2029), Transportadora de Gas del Sur (ON 2025).

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4. Bonos en moneda local. Dado el agotamiento que está mostrando la curva de pesos, seguimos recomendando letras y Lecer a corto plazo. Para un horizonte más largo, para pasar el verano, recomendamos el TX23. Es que, si bien en los últimos dos meses la carrera nominal entre inflación y devaluación se emparejó, esperamos que a medida que la dinámica de precios persista, el BCRA irá reduciendo gradualmente el ritmo de devaluación. Incluso aunque el tipo de cambio se corrija bruscamente en los próximos meses, el elevado traslado a precios en una economía como la argentina hace que la aceleración de los precios siga situando al TX23 como el ganador dentro de todas las curvas de pesos.

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5. Acciones. El índice Merval se encuentra en los U$S 495 después de haber alcanzado U$S 525 a mediados de septiembre. No sugerimos modificar las opciones mencionadas en el House View de Septiembre (VISTA, TXAR, ALUAR, MIRG, PAMP, CEPU y CVH como un excelente dividend play). 

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El año 2022 viene marcado por las posturas más agresivas que comenzaron a tomar los principales bancos centrales para controlar la inflación que se encamina a superar el 9% i.a., la más alta de los últimos 40 años. La Fed subió 6 veces la tasa de referencia llevándola de 0.25% al 4%. Lo mismo hicieron, aunque más tardíamente, el Banco Central Europeo y el Banco Central de Reino Unido que llevaron la tasa de interés de 0% y 0.25% a 2.0% y 2.25% respectivamente. Este contexto golpeó al mercado de renta fija con caídas inéditas tanto a los activos más riesgosos como los de mayor calidad. Un ejemplo fueron los bonos del tesoro norteamericano que en lo que va del año acumulan una caída de 16% siendo los más largos los de peor desempeño: el ETF TLT que mide a bonos del Tesoro a 20 años acumula una baja del 35%, el ETF IEF que mide los de 7 a 10 años retrocedió 18%, mientras que el ETF SHY que se nutre de los bonos de 1 a 3 años tuvo una mejor performance relativa al registrar una caída de 5,3% desde fines del 2021. Con esto, todos los rendimientos de los bonos del tesoro superaron el 4% por primera vez desde octubre de 2007

Los bonos corporativos americanos no escaparon a esta tendencia. Los más riesgosos (High Yield) medidos en el ETF HYG acumulan un retroceso de 15,6% llevando a su rendimiento a alcanzar un 9% vs. 5% al inicio del año. Sin embargo, la mayor baja la registraron los bonos de mayor calidad crediticia (Investment Grade) al retroceder un 23,3% medidos en el ETF LQD por lo que el rendimiento ya supera el 5% por primera vez desde 2011, duplicando el rendimiento de fines del año pasado. 

Si bien en el 3Q22 la economía se recuperó de dos trimestres consecutivos de caída y el desempleo se mantiene en niveles históricamente bajos gracias al dinamismo que muestra el mercado laboral, el escenario que se plantea para los próximos meses es de un soft-landing –aterrizaje suave- con una economía que modera el ritmo de crecimiento, con leve incremento del desempleo y una lenta desaceleración de la inflación. Este es el escenario que planteó la Fed en la reunión de septiembre que estiman que la inflación de 2022 termine 5,4% y que caería hasta 2,8% en 2023 mientras que el crecimiento promediaría un 1,5% hasta 2024.  Por esto el mercado ya pronostica que la Fed moderará su política monetaria ya que luego de 4 subas consecutivas de 75pb, para la reunión de diciembre se estima un alza de 50pb con 50% de probabilidades. Esto vuelve a poner en la mira a los bonos de mayor calidad y la recuperación que pueden marcar de cara a los próximos meses.

Recomendación: momento de bonos de mayor calidad

Dado el contexto planteado que aún no está exento de volatilidad, la inflación no desacelera a la velocidad que apunta la Fed –de hecho en septiembre se aceleró- y obliga  a Powell a mantener un discurso muy prudente a la hora de marcar los próximos pasos de la política monetaria. A pesar de la incertidumbre que esto genera, con rendimientos mayores al 5% anual, los bonos de alto grado de inversión se vuelven un instrumento atractivo especialmente para perfiles conservadores dado su bajo riesgo crediticio al tiempo que le agrega diversificación y termina disminuyendo la volatilidad final de las carteras. A su vez, en caso de cumplirse las estimaciones de la Fed, los rendimientos reales de estos activos ya serían positivos a partir del próximo año. Como describimos más arriba, estos bonos sufrieron más que los comparables del Tesoro por su similar duration como ETF IEF y que los corporativos más riesgosos agrupados en el ETF HGY. Esto amplió el spread por encima del promedio de los últimos años con ambos activos llevando a sus ratios de precios a 99 puntos –por debajo de los valores históricos de 107 para IG/HY y 103 para IG/IEF-, lo que demuestra una oportunidad de entrada a los valores actuales. 

Pese a las mayores restricciones cambiarias, las primeras tres ruedas del mes fueron cada vez más negativas para el BCRA. En la última jornada, el agro liquidó USD 55 M y el BCRA vendió USD 84 M, acumulando en lo que va de noviembre ventas netas por USD 194 M y USD 700 M si tomamos desde que finalizó el ingreso extraordinario de soja en octubre. Con estas operaciones, las reservas internacionales brutas cayeron USD 163 millones y cerraron en USD 38.545 M.

El dólar oficial se ubica $0,35 por encima del tipo de cambio de cierre del miércoles, representando un ritmo de devaluación del 6,88% m/m. Los dólares MEP y CCL tuvieron una jornada alcista marcando subas del 0,6% y 1,1% respectivamente. La brecha entre el MEP y el oficial se ubicó en 85,5% mientras que la del CCL en 93,1%.

La curva de los bonos soberanos en moneda extranjera tuvo un comportamiento diferencial entre  legislación: los de ley extranjera subieron un 0,6%, mientras que los de ley local cayeron un 0,4% sin considerar al de más largo plazo (AL41) que varió positivamente un 3%. Con esta suba, perdió 1 punto de tasa en esta semana y cotiza a 26,5%, la mitad del rendimiento que ofrecen los de vencimiento a 2029 y 2030. El riesgo país se mantuvo sin movimientos y quedó en 2590 pb.

La curva de pesos tuvo una buena jornada, principalmente gracias a los Boncer que subieron 1,1%, sin distinción de plazo, distinguiendo el aumento del TX28 en 5,3% y del TX25 en 2,5%. Las Lecer, aumentaron un 0,5%, siendo las que vencen este año las únicas en rendir una tasa real negativa (-5,7% y -1,3% respectivamente). Las Ledes aumentaron un 0,4% de su valor, aunque la de vencimiento en febrero sigue ilíquida. El BOTE a 2026 cayó un 0,9% para rendir 110%, con el TO23 con una tasa de casi 140%. Los DLK subieron 0,22% en el día, mientras que los duales lo hicieron en 0,7%. En la comparación, se puede ver cómo la “doble condición” posee una prima, ya que el dual a junio 2023 pricea 3,7% de tasa, contra la Lecer al 16 de junio que rinde un 6%. El dual a julio rinde devaluación menos 2% aproximado, versus el T2V3 que se encuentra cercano al 0%.

El índice Merval subió un 0,8% medido en moneda local pero acompañó a los índices internacionales con una caída del 0,3% en dólares CCL (GD30). Utilities y materiales fueron los sectores de peor performance con caídas de 1,7% y 0,5% respectivamente. Esto se explica por la caída de 2,1% de Aluar, de Holcim en 1,8% y de Ternium en 1,3% por el lado de los materiales, y la de Transener por 1,7% para el sector de utilities. LOMA volvió a diferenciarse del resto y subió 3,2% seguida por YPF que lo hizo 2,8% y por Cresud, Telecom y CEPU que ganaron 2,1% en el día.

Por el lado de los CEDEARS argentinos tuvieron en la jornada un alza promedio de 1,3%, excluyendo a Globant que sufrió una caída del 9,6%, acumulando en el año una pérdida de 50% de su valor. Despegar mejoró su performance semanal con un 3,4% diario, aunque en este lapso de 7 días perdió valor por 0,9%. Tenaris aumentó casi un 3% y CAAP lo hizo en 2,6%, teniendo acumulada una ganancia en la semana del 5%, la mejor performance de los CEDEARs argentinos. Por último, Vista cayó 2,3%.

Luego de darse a conocer una nueva suba de tasas por parte de la Fed, los mercados volvieron a reaccionar negativamente marcando nuevas caídas en la jornada de ayer. A esto se le sumó que el Banco Central de Inglaterra también anunció con unanimidad una nueva suba de 75pb, confirmando así la postura agresiva que viene acumulando en lo que va del año. Esto llevó a las tasas a alcanzar un valor de 3%, el mayor nivel de los últimos 14 años, con el objetivo de controlar la inflación que en octubre se ubicó en 10,1% i.a., la máxima desde 1980.

Luego de darse a conocer el anuncio, miembros del BoE anunciaron que se podría recalcular la suba de tasas que en su momento la entidad había anunciado que podrían llegar hasta 5,25%. Esta proyección en las previsiones dio a entender a los mercados que la economía inglesa no soportaría una suba de tasas de tal magnitud. Esto terminó debilitando a la libra esterlina que cayó un 1,8% frente a la moneda norteamericana. A pesar de la postura agresiva que viene marcando el Banco Central de Inglaterra, la moneda ya se depreció un 17,9% en lo que va del año en comparación al dólar. 

Los principales índices volvieron a retroceder afectados por el escenario mundial más hawkish. El Nasdaq (-2%) marcó la mayor caída seguido por el S&P (-1,2%) y el Dow Jones (-0,5%). Sólo cuatro sectores de los que componen al S&P cerraron el día al alza encabezados por el energético (1,8%) y el industrial (1%). Esto ocurrió producto de sólidos resultados empresariales logrando subas a pesar de la contracción que marcó el crudo (-2,1%). Entre las empresas que presentaron balances se destacaron Starbucks y PayPal, ambas con ganancias y ventas por encima de las estimadas. La gran perdedora de la jornada fue Moderna al registrar EPS por USD 2,53 y ventas por USD 3,36 MM– vs. USD 4,81 y USD 4,63 MM esperadas -. A esto se le sumó que la empresa de salud debió recortar sus previsiones de ventas para el 4Q22 producto de la caída en la demanda de vacunas para el COVID-19.

Por su parte, los sectores tecnológico (-2,9%) y de comunicaciones (-2,4%) se volvieron a ubicar entre los que más retrocedieron. Ambos volvieron a ser los más golpeados ante las expectativas de que la suba de tasas podría continuar por un período más prolongado al esperado. Esto se reflejó en un cambio del pronóstico del mercado que ahora espera con un 60% de probabilidades una suba de 75pb para la reunión de diciembre.  

Respecto a los datos económicos, la balanza comercial de Estados Unidos resultó en un déficit de USD 73,3 MM – vs. USD 72,2 MM esperado-. Esta caída, mayor a la esperada, ya registra cinco meses consecutivos a la baja. La razón fue la leve suba de 1,6% que marcaron las importaciones mientras que las exportaciones se redujeron en un 1% respecto al dato previo –primera contracción en ocho meses-, lo que llevó a igualar un déficit que no se registraba desde enero. 

Con la liquidación del agro de menos de USD 9 M, el BCRA volvió a tener una jornada con saldo negativo al marcar ventas netas por USD 83 M, triplicando las ventas hechas en la jornada del martes. Las reservas internacionales cayeron USD 96 M y quedaron en USD 38.648 M.

Tal como ocurrió en la rueda del lunes, el ritmo de devaluación se aceleró con respecto a octubre. Ayer el dólar oficial subió $0,35, representando un ritmo de devaluación del 7% m/m. Los dólares MEP y CCL sin embargo siguen con una tendencia bajista de -2,3% y -1,7% mensual respectivamente. Esta caída está motivada por los controles y regulaciones en el marco de estos dólares. La brecha entre el MEP y el oficial ronda el 85% mientras que la del CCL se encuentra en 92%.

Con el objetivo de frenar el drenaje de reservas internacionales por el saldo deficitario de la cuenta de turismo y contener la caída de reservas internacionales, el gobierno lanza un tipo de cambio para turistas extranjeros que les permite comprar con tarjetas de crédito y débito recibiendo un dólar a $290. Serán las compañías de tarjetas, a las que les reconocerán el mayor tipo de cambio, las encargadas de liquidar esas divisas a través del mercado financiero. Recordemos que en lo que va del año el saldo de la cuenta de viajes del mercado cambiario marca un déficit de casi USD 500 M contra USD 150 M del mismo período del año pasado. Este resultado es producto del fuerte incremento de la demanda de divisas mientras que el ingreso por la liquidación de divisas de turistas en el MULC es de apenas USD 30 M por mes.

La curva de los bonos soberanos tuvo una mala jornada, con una caída del 1,2% para los de legislación local y del 0,7% para los de ley extranjera. Los mayores detractores fueron GD41 y AL41 que cayeron 2,2% y 2,1%, respectivamente, seguidos por el GD35 que lo hizo un 2%. La excepción fue el GD38 que subió 3,8%, consiguiendo un rendimiento acumulado en el último mes de 14,5%. Con esta suba, la paridad del global a 2038 roza el 30%, muy por encima de las paridades de la curva y con un spread de casi un 4% por sobre su comparable directo de legislación argentina. El riesgo país acompañó los movimientos de la curva con una tímida baja del 0,5%, volviendo al valor que tenía hace una semana en los 2.569 pb.

La curva de pesos tuvo subas leves pero generalizadas, con un 0,4% de alza de las Ledes y del 0,1% para las letras ajustables por CER, con subas en las de vencimiento en los 3 primeros meses del 2023. Los DLK se valorizaron un 0,28% en promedio y los Boncer hacia 2024 lo hicieron en 0,6%, destacando al T2X4 que subió un 1,2%. Las caídas se vieron en el tramo largo de los Boncer, con una baja promedio del 1,6%, esta vez siendo el de vencimiento en 2026 el de peor desempeño cayendo un 3%. Los duales por su parte cerraron un 1% por debajo del día anterior y los bonos a tasa fija, un 0,8%.

La caída de los mercados globales tras la decisión de la Fed también hizo eco en el Merval que cayó 2,4% medido en moneda local y un 1,9% en CCL (GD30). Los sectores de consumo fueron los más castigados, en un -2,7% el de consumo defensivo y en -2,1% el de consumo discrecional. En vistas de los rendimientos, la peor de la jornada fue Loma Negra con una caída del 3,9% seguida por Galicia con 3,8%. YPF también vio reducido su valor en un 3,1% acumulando tan solo un 1,7% semanal.

Los CEDEARs de empresas argentinas cayeron un 3,8% en promedio, con Despegar como la mayor detractora con un 9,3% de caída seguida por MELI que lo hizo en 7,4%, aunque sigue acumulando una variación semanal positiva del 2,2%. Vista, a contramano de YPF, fue la única del grupo en no caer aumentando un 1,4%, ayudando a compensar la caída sufrida en esta semana y quedando un 0,2% arriba del precio de hace 7 días.

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Tal como pronosticaba el mercado, la Reserva Federal de EE.UU. anunció por unanimidad una nueva suba de 75pb llevando a las tasas de interés a alcanzar el margen de 3,75% - 4%. Es la cuarta suba consecutiva de tasas de la misma magnitud y la quinta suba en lo que va del año, que inició con tasas de 0,25%. De esta manera las tasas alcanzaron su mayor valor desde el 2008 mientras que esta velocidad de ajuste de las tasas no se veía desde hace 40 años. Esto confirma el camino contractivo que mantiene la entidad con el objetivo de llevar la inflación histórica del país -que marcó 8,2% i.a. en octubre- a un valor en torno al 2%.

Tras el anuncio, el mercado comenzó a recuperar pronosticando que la entidad moderaría las próximas subas en caso de que la economía empiece a dar mayores síntomas de recesión. Sin embargo, las posteriores declaraciones de Jerome Powell dieron a entender que la FED aún le teme más a la suba de precios que a la caída de la actividad económica. Su mensaje se mantuvo agresivo indicando que se planeaba mantener la política monetaria contractiva por más tiempo ya que la inflación aún no está mostrando señales de contracción. A pesar de esto, el presidente de la FED dejó en claro que aún siguen de cerca tanto los datos de actividad como el consumo, los datos de vivienda y el informe de empleo. La atención estará puesta en los datos del mercado laboral que se darán a conocer el día viernes y que podrían confirmar que la entidad aún tiene margen para ajustar las tasas sin impactar en el nivel de empleo.

Luego del anuncio, el ajuste de expectativas se vio reflejado en el mercado que pasó a pronosticar con un 50% y 50% de probabilidades una suba de 50pb y 75pb para la reunión de diciembre. Esto llevaría a las tasas a ubicarse entre 4,5% y 4,75%, superando en cualquiera de los casos al último pronóstico de la Fed que proyectaba las tasas en 4,4% para finales del año 2022 y en 4,6% para el año siguiente.

El discurso terminó por revertir la suba del mercado llevando a que los tres principales índices cierren el día en terreno negativo. El mayor impacto lo tuvo el Nasdaq que cerró con una caída de 3,4%, seguido por el S&P y el Dow Jones que lo hicieron en 2,5% y 1,5% respectivamente. Todos los sectores que componen al S&P 500 terminaron el día en terreno negativo con el de consumo discrecional (-3,8%) y el tecnológico (-3,5%) ubicándose como las mayores retracciones.

La caída también impactó en el mercado de renta fija, que inició el día al alza pero terminó en terreno negativo después de las declaraciones del presidente de la Fed. Esto llevó a que tanto el tramo medio como largo de la curva de rendimientos registren nuevas subas mientras que las tasas a 3 y 6 meses retrocedieron levemente. Concretamente, la tasa a 6 meses cerró en 4,58% (-3pb) mientras que las tasas a 2 y 10 años avanzaron hasta 4,61% (7pb) y 4,10% (5pb). Esto continúa siendo una señal contractiva con el spread entre ambos períodos alcanzando los 51pb, confirmando así la preocupación respecto al nivel de actividad esperado para el largo plazo. Por su lado, los bonos corporativos de mayor riesgo fueron los más afectados con los emergentes y los high yield cayendo 0,8% y 0,9% mientras que los investment grade lo hicieron en 0,5%.

Respecto a los commodities, el anuncio no frenó la suba del crudo que avanzó un 1,8% volviendo a ubicarse en los USD 90, producto de una nueva caída en el nivel de inventarios. Los commodities agrarios sí terminaron la jornada retrocediendo, con el trigo cayendo un 6,3% mientras que el maíz lo hizo en 1,5% luego de que Rusia diera a conocer que se reanudaría el comercio de grano con Ucrania.  

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Noviembre comenzó con el agro liquidando poco menos de USD 80 M y con el BCRA vendiendo USD 25 M. Pese al resultado en el mercado de cambios, la revalorización del oro y del Yuan permitieron que las reservas internacionales suban USD 71 M y cerraron la jornada en USD 38.744 M.

El tipo de cambio oficial subió 34 centavos lo que implica una tasa de devaluación mensual del 6,8%. El dólar MEP cayó 0,2% y el CCL 1,4% por lo que la brecha con el tipo de cambio oficial bajó al 86% y 93% respectivamente.

Los bonos soberanos argentinos en moneda extranjera vieron alzas del 3,2% para la legislación local y del 0,2% para la extranjera, aunque los bonos más largos - GD41 y GD46 - cayeron un 2,6% y 1,3% respectivamente. Más allá de la buena jornada, semanalmente la curva de soberanos sufrió una baja del 1,1% promedio, rescatando únicamente a los de legislación local con vencimiento en 2038 y 2041 que subieron un 0.8% y un 1.1% en ese plazo. El riesgo país consecuentemente descendió 42 bps hacia los 2583 bps.

La curva de pesos tuvo un comportamiento heterogéneo. Las ledes subieron 0,2%, las Lecer 0,1% y los Boncer 0,3%, con una caída del 0,4% para el tramo más corto -hasta 2024- y un aumento del 0,9% del tramo largo con el TX28 subiendo un 3,5%. Dada la gran “brecha” entre los tramos de la curva CER y la clara inclinación del mercado por la parte corta - rindieron un 3,1% mensual en promedio mientras que el tramo largo se desvalorizó en 6,1% - esta subida de los de vencimiento mayor al 2024 puede deberse a intervenciones por parte del BCRA en el mercado. Diferente fue la performance de los bonos DLK y duales que cayeron 0,5% y 0,2%. Por último, el TO26 a tasa fija cayó un 3,2%, -pero sigue acumulando un rendimiento semanal del 1,4% -.

Aunque los principales índices de acciones globales operaron a la baja, el Merval subió un 2,04% medido en moneda local y un 3,5% en CCL (GD30). El sector de energía y el de utilidades fueron los principales causantes de la suba, con un alza del 5,4% y 3,5% respectivamente. Esto continuó la racha del lunes, debido al nuevo acceso regulatorio a divisas que se le brindó a la producción de biocarburos. Por ello, YPF varió un 6,3% siendo la mejor de la jornada. Le siguieron GGAL con un 4%, Transener 3,9% y TGSU un 3,7%.

Por el lado de los CEDEARS argentinos, Vista volvió a ser la estrella de la rueda por los motivos mencionados, subiendo un 3,3% y seguida de CAAP con un 2,2% y MELI con un 2%. La mayor caída la tuvo Adecoagro con un -0,8% que le hace acumular una pérdida semanal del 1,8%.

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Los mercados iniciaron el día al alza aunque terminaron retrocediendo afectados por sólidos datos económicos. Como viene ocurriendo en los últimos meses, los resultados positivos están siendo tomados como señales negativas para el mercado al otorgarle un mayor margen a la Fed para mantener el sesgo contractivo de la política monetaria, lo que termina impactando negativamente en los principales índices de bonos y acciones. 

Esto fue lo que ocurrió el día de ayer tanto con la encuesta de ofertas de empleo –JOLTs- como con el PMI manufacturero. En cuanto a las nuevas vacantes laborales, en septiembre aumentaron 437 mil hasta 10,70 millones, superando tanto a las estimaciones de 10 millones como al dato previo de 10,28 millones. A esto se le sumó el dato de PMI manufacturero que si bien fue menor al de septiembre, quedó en 50,4 puntos y superó el pronóstico de 49,9 –recordemos que por encima de los 50 puntos indica un crecimiento-. Ambas publicaciones llevaron a aumentar las expectativas de suba de tasas para la reunión de hoy donde con un 87% de probabilidades se espera la cuarta suba consecutiva de 75pb. 

Esto impactó negativamente en los principales índices. El Nasdaq marcó la mayor caída del día (-1%) seguido por el S&P (-0,5%) y el Dow Jones (-0,2%). Respecto a los sectores, el tecnológico (-0,8%) y el de comunicaciones (-1%) volvieron a ser los más afectados de la jornada mientras que el energético registró el mayor avance del día (1%). La razón fue la suba que tuvo el precio del petróleo (2,1%) luego de darse a conocer que Arabia Saudí estaría en estado de alerta máxima ante un posible ataque por parte de Irán. Estos dos países son dos de los mayores productores de petróleo, por eso se entiende que este conflicto geopolítico impactaría directamente en la oferta mundial energética. Esta noticia terminó por impulsar al alza al precio del crudo. 

Los favorables datos económicos de EE.UU. también hicieron retroceder a los bonos del tesoro con la curva de rendimientos marcando nuevas subas en el corto y mediano plazo. Sin embargo, el tramo largo terminó retrocediendo acentuando la reinversión de la curva. De esta manera, la tasa a 2 años se ubicó en 4,55% mientras que a 10 años lo hizo en 4,05% llevando al spread de ambas a alcanzar los 50pb. Esto demuestra que el mercado aún pronostica una desaceleración de la economía norteamericana para el largo plazo, lo que profundiza la caída en los rendimientos para este tramo. 

Por su lado, los bonos corporativos tuvieron resultados positivos con los emergentes (1,4%) marcando el mayor avance del día, mientras que los high yield (0,2%) y los investment grade (0,4%) tuvieron subas más moderadas. 

A esto se le sumó la mejora en los datos de actividad de EE.UU y del PMI manufacturero de China. Este último índice, a pesar de ubicarse por debajo de los 50 puntos, superó tanto a las expectativas como al dato del mes previo al resultar en 49,2 puntos. La mejora en la demanda de la actividad China impulsó tanto a los commodities energéticos como a los agrarios que promediaron subas de 2%. Estos resultados de actividad se vieron reflejados en el mercado Chino que terminó registrando un alza de 4,5% en la primera jornada del mes.

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En la última jornada la liquidación del agro fue prácticamente nula y de USD 1.201 M en todo octubre, lo que significa un 83% menos que lo liquidado en septiembre bajo el “hechizo” del dólar soja y la mitad a lo liquidado en octubre del año pasado. La menor oferta se hizo sentir pese a las restricciones en la demanda, por lo que el BCRA vendió en el día USD 124 M y cerró el mes con ventas netas por casi USD 500 M, resultado muy similar al de agosto. Estas operaciones, sumadas a la depreciación del Yuan y la caída del oro implicaron una baja de USD 263 M en la jornada y cerraron el mes con un alza de USD 1.050 M. Así las cosas, el stock bruto de reservas internacionales terminó en USD 38.812 M y las netas levemente por debajo de los USD 6.000 M.

El dólar oficial terminó octubre con un alza de 6,5% y cerró en $156,9. Mientras que el MEP retrocedió un 0,8% en el mes, el CCL aumentó un 1,1% por lo que la brecha cambiaria terminó en 87,1% y 96,1% respectivamente, la explicación puede deberse a las nuevas medidas de controles cambiarios que se impulsaron durante el mes de octubre que, como también se ve reflejado en el spread por legislación, incentivan al inversor a reducir la exposición al riesgo argentino.

Los bonos soberanos en moneda extranjera cortaron la buena racha de la semana pasada y marcaron una caída promedio del 1,1%. Los de ley extranjera tuvieron una baja del 1,2% potenciada por el GD38 que ajustó 4%, mientras que los de ley local cayeron 1,0% siendo el AL41 la excepción - subió 0,4% -. De esta manera, el AL41 redujo el spread de precios por legislación con el GD41 al 18,3%, aunque sigue siendo el mayor spread de la curva. En todo el mes, los de legislación internacional acumularon una ganancia de 7,2% mientras que los de legislación local lo hicieron 3,8%. El riesgo país también invirtió su racha semanal y aumentó 35 pb y cerró octubre en 2625 pb, 2,8% por debajo al de fines de septiembre.

En líneas generales, la curva de pesos tuvo una buena jornada. Los duales subieron 1,5%, los dollar linked en 1,53% y las letras ajustables por CER en 0,4%, destacando a la de vencimiento a fin de mes que subió 0,8% y la de abril 2023 que lo hizo en 0,9%. El bono a tasa fija a 2026 fue el mejor de la jornada con un alza de 3,1%. Los bonos ajustables por CER nuevamente se separan entre los que tienen vencimiento hasta 2024 - rango que varió positivamente en 0,4% - y el resto de la curva que cayó en 0,8%. Las ledes tuvieron una caída del 0,2%. En todo octubre, las letras tuvieron los mejores rendimientos, ganando un 6,9% las de descuento y un 6,7% las ajustables por CER del mismo vencimiento. Los bonos a tasa fija cayeron 18,7% y el tramo largo de los bonos ajustables por CER con una caída del 6,5%.

Más allá de la caída de los índices de renta variable internacionales, el índice Merval acompañó la tendencia del Bovespa y subió un 1,4% medido en moneda local y un 0,6% en CCL (GD30), cerrando octubre con una variación en dólares del 8,2%. El impulsor de esta suba diaria fue principalmente el sector de materiales, con LOMA, Holcim y Aluar que marcaron alzas de 4,2%, 3,8% y 3,6% respectivamente. En todo octubre, las empresas de energía fueron las más destacadas con YPF a la cabeza que subió 21,7%, seguida por TGSU con 17,1%, TGNO con un 12,5% y CEPU y Pampa con un 10,1% promedio. Los bancos fueron los que tuvieron la peor performance del mes, particularmente VALO que cayó 13,4% y BBVA bajó 0,2% más allá de haber subido 9% en la primera semana del mes.

Los CEDEARS argentinos se vieron muy favorecidos en octubre, rondando una suba promedio del 13,6%. Sin embargo, en el desglose se ven rendimientos mensuales diversos, como una ganancia del 40,4% para Vista, pero tan solo del 0,9% para Globant. Particularmente Bioceres pudo lograr mejorar su resultado acumulado desde comienzo de año gracias a un octubre que la valorizó en 11,1%. MELI y Despegar tuvieron un gran mes con subas del 8,9% y 11,6% respectivamente, pero en estos 10 meses del año acumulan una caída del 34,4% promedio.

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El gobierno de Vladimir Putin informó nuevos ataques durante el fin de semana y anunció un nuevo bloqueo a las exportaciones de granos ucranianos. Siendo uno de los principales países exportadores del mundo, esto presionó fuertemente a la cotización del trigo que avanzó 6,4%, mientras que el maíz y la soja lo hicieron en 1,6% y 1,4% respectivamente. A más de 6 meses de iniciada la invasión, el trigo y el maíz registran subas de 14,5% y 16,6%.

Esto se suma al IPC de la eurozona de octubre que marcó un alza de 1,5% m/m y 10,7% i.a – vs. 10,2% i.a. esperado -. Por su parte, el IPC Core avanzó 0,6% m/m y 5% i.a., también superando las expectativas de 4,8%i.a. Cabe destacar la heterogeneidad entre los 19 países que conforman el bloque. Esto aumenta la presión sobre el BCE que la semana previa anunció su tercera suba de tasas en lo que va del año, pasando de 0 a 200 pb con el fin de controlar la suba de precios que azota al continente. 

Por el lado de los mercados, los principales índices cerraron la jornada en rojo: el Nasdaq cayó 1,2%, el S&P 0,7% y el Dow Jones lo hizo 0,4%. Pese a esta última jornada, los tres índices lograron marcar un mes al alza después de acumular dos meses en terreno negativo. La mejor performance la registró el Dow Jones quien tuvo su mejor mes desde 1976, favorecido por los resultados empresariales al acumular una suba de 14% mientras que el S&P y el Nasdaq lo hicieron en 8,1% y 4% respectivamente. 

Respecto a los sectores, sólo el energético terminó la jornada al alza al avanzar un 0,8%. Los resultados empresariales fueron los principales impulsores del sector que terminó al alza a pesar de que el crudo se vio afectado negativamente - con una caída de 1,6% - por mayores medidas restrictivas en China por su política ¨cero COVID¨. 

Por su parte, entre los sectores restantes, el tecnológico (-1,3%) y el de comunicaciones (-1,7%) marcaron las mayores caídas del día, siendo este último el único en retroceder a lo largo de octubre (-4,5%). La preocupación respecto a la suba de tasas que se informará esta semana volvió a presionar a estos sectores al estimar con un 87% de probabilidades una suba de 75 pb. Sin embargo, la mira principal continúa estando en la reunión de diciembre donde la probabilidad está repartida entre un alza de 50 y 75 pb, lo que implicaría una desaceleración de camino más hawkish que estuvo marcando la FED en lo que va del 2022. 

Esto también impactó directamente en el mercado de renta fija con toda la curva de bonos del tesoro registrando nuevas subas, especialmente en el tramo largo. De esta manera, la USD 2 YR cerró el mes en 4,49%, mientras que la USD 10 YR lo hizo en 4,06%. Ambos registraron una suba aproximada de 30 pb a lo largo de octubre, manteniendo así la reinversión de la curva, lo que aún se toma como una señal de desaceleración económica de cara a los próximos meses. Por el lado de los bonos corporativos, el escenario impactó principalmente en los activos más riesgosos con los bonos emergentes y de mayor retorno, cayendo en precio un 1,5% mientras que los de mayor calidad registraron una baja más moderada de 0,5%.   

En la plaza de contratos de dólar futuro durante octubre se operó un 27% menos de lo operado en septiembre. A su vez, el viernes 28 de octubre fue el día con mayor volumen de operaciones con 1.406.000 contratos, que representa tan solo un 66% del volumen de la última rueda de septiembre. El interés abierto promedio de la última semana del mes (4,33 mn) es un 14% menor que el de la última semana del mes pasado, sin considerar la jornada de hoy en la cual el IA tenderá a caer dados los vencimientos del contrato de octubre.

Considerando que el tipo de cambio tuvo una variación nominal del 5,91% para ubicarse en $156.02, la curva de precios operó a la baja no solo en la última semana, si no también en el mes, en el tramo hasta mayo 2023 con una caída promedio semanal del 0,67% y una mensual del 3,29%. Sin embargo, el remanente hasta octubre de 2023 varió en el mes un 2,85% positivo, y el contrato a septiembre lo hizo en 3,91% en 2 semanas.

Esto refleja que las expectativas de devaluación del mercado se trasladaron al año que viene. A su vez, la devaluación esperada mensual entre contratos era del 9,48% para noviembre, mientras que ahora se ubica en 8,23%. La devaluación esperada más grande de la curva se presenta en enero, siendo del 9,14% estimada para ese mes. Para los 2 meses restantes del año, la devaluación promedio se ubica en 8,40%, cuando a comienzos del mes era del 9,32%, mientras que la esperada para los primeros 9 meses del 2023 se ubica en 6,78% y del 8% para el primer trimestre, cuando a principio de octubre era del 5,85% - sin contar el mes de septiembre - y del 7,61% respectivamente.

Con estos movimientos, las tasas nominales mostraron un gran retroceso en este último trimestre del año del 10,68%, siendo la caída en la tasa del contrato de octubre del 18,44% mensual (8,37% en la última semana). Los contratos a partir de 2023 tuvieron una caída mensual de su tasa del 6,63% para los del primer trimestre, del 1,97% para el segundo, y solamente el tercer trimestre registró un alza en 4,3%. Así, el rango de octubre hasta marzo cerró la semana entre 67,8% y 115,8%, (99% - 122,8% a principios de mes) y el tramo restante hasta septiembre 2023, 118,2% - 122,5%.

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‍¿Qué pasó?

Internacional

Buena semana para los mercados globales, especialmente los desarrollados. Pese a que los balances de las principales tecnológicas defraudaron al mercado, los inversores celebraron datos económicos que indican que, pese a que la inflación no parece ceder, la actividad aún marca buen ritmo de crecimiento. La consolidación de la recuperación que vienen marcando los principales índices de EE.UU dependerá de la reunión de la Fed de este miércoles. La autoridad señalará no solamente si sube la tasa otros 75 bp, sino que podría dar señales sobre sí comenzará a moderar la suba a partir de diciembre. Mientras tanto, los bonos se recuperaron y las acciones tuvieron una semana muy favorable impulsadas por los sectores Value. Diferente fue el caso para los emergentes, quienes tuvieron una importante caída impulsada por China y Brasil. Además de la reunión de la Fed, la atención de la semana seguirá concentrada en la temporada de balances y en el informe de empleo de EE.UU., mientras que para los emergentes -de Latam en particular- el foco estará en las primeras reacciones tras el triunfo de Lula en Brasil. 

Se recuperó el PBI en el 3Q22. La primera estimación del PBI de EE.UU del 3Q22 marcó un alza de 2,6% t/t anualizado. Esto está en línea con las expectativas del mercado y el nowcast de la Fed de Atlanta, que estimaban un crecimiento de 2,4 t/t y 2,8% respectivamente. De esta manera, quebró dos trimestres consecutivos de caída (1,6% t/t en el 1Q22 y 0,6% t/t en el 2Q22). El repunte del PBI se apoyó principalmente en las exportaciones netas, las que le aportaron 2,8pp al crecimiento del trimestre, gracias al repunte de 14% t/t en las exportaciones y a la mala performance de las importaciones que cayeron 7% t/t (la primera contracción desde el 2Q20). Aunque con una desaceleración respecto a los trimestres previos, se destacó el consumo privado con un alza de 1,4% t/t (vs 1,7% t/t en el primer semestre), lo que le aportó 1 pp al crecimiento del trimestre. En este sentido, vale remarcar que el consumo de bienes se contrajo 1,2% t/t mientras que el de servicios creció 2,8% t/t. También fue importante el repunte del consumo del sector público, que luego de cinco trimestres consecutivos a la baja repuntó con una suba de 1,4% t/t y le aportó 0,4 pp al crecimiento del trimestre. La peor performance la volvió a tener la inversión que cayó 8,5% t/t y tuvo bajas en todos los componentes, especialmente en la inversión residencial que marcó una caída de 26,4% t/t. 

Mejora el consumo y cae el ahorro. La sorpresa positiva provino de los gastos personales que en septiembre avanzaron un 0,6% m/m y 8,5% i.a. -igualando al mes previo y superando al 0,4% m/m esperado-. Lo mismo ocurrió con los ingresos personales los cuales, impulsados por la mejora del empleo, subieron 0,4% m/m -vs. 0,3% m/m de expectativas- y 5,2% i.a. Así, la tasa de ahorro cayó al 3,1% de los ingresos, el nivel más bajo desde septiembre de 2009. Medido a precios constantes, lo importante fue que el consumo continuó mejorando a lo largo del 3Q: mientras que en julio cayó 1,3% m/m, en agosto repuntó al 3,6% m/m y en septiembre revalidó la tendencia con un crecimiento de 3,6% m/m. Esta mejora se apoyó en el consumo de bienes que, de caer al 4,4% m/m en julio, en septiembre subió 5,5% m/m. El de servicios, por su parte, mantuvo la dinámica con un crecimiento del 3,2% mensual. Estos datos fueron en línea con la mejora en las expectativas del consumidor: con un leve avance de 59,9 puntos para octubre en comparación con los 59,8 de septiembre. A su vez, mientras las expectativas de inflación de corto plazo se mantuvieron en 2,9%, las de mayor plazo descendieron un 0,1% a 5% en comparación al mes previo. 

Cuidado con la inflación. Tal como lo había marcado el IPC, el índice de precios implícitos en el gasto del consumidor -PCE, índice de inflación observado por la Fed- volvió a alertar que la inflación sigue muy elevada y difícilmente pueda cumplir la última proyección que marcaron las minutas de la FOMC. Concretamente, el PCE de septiembre marcó un alza de 0,3% m/m y 6,2% i.a. mientras que el  PCE Core nuevamente resultó en 0,5% m/m, lo que implicó un leve aumento del dato interanual a 5,2% (vs 5,0% en agosto y 4,8% en julio). 

El turno de los precios de las viviendas. Durante agosto, el índice de precios de viviendas Case-Shiller marcó una caída de 1,3%m/m llegando a un 13,1% i.a (vs. el 14,4% i.a. esperado y el 16% i.a. de julio). Con esto, acumuló un segundo mes consecutivo a la baja y el mayor retroceso desde el año 2009, mostrando así los efectos que la suba de tasas está teniendo sobre el sector inmobiliario. La fuerte desaceleración en los precios de las viviendas sumado a las subas de tasas que aún se pronostican para los próximos meses, no dejan vislumbrar una recuperación del sector en el corto plazo.

Señales mixtas del 4Q22. Los datos de PMI -tanto de servicios como manufacturero- resultaron por debajo de las estimaciones en 46,6 y 49,9 (vs. 49,2 y 51 respectivamente). A su vez, ambos retrocedieron respecto al mes pasado y se ubicaron debajo de los 50 puntos lo que sería una señal de desaceleración para ambos segmentos de la actividad. Esta es la peor performance desde la pandemia. Por otro lado, la primera estimación de la Fed de Atlanta para el PBI del 4Q22 apunta a un crecimiento del 3,1% t/t de la mano del buen dinamismo del consumo, tanto de bienes como de servicios.

Europa aprovecha. El Banco Central Europeo anunció una suba de tasas de interés de 75pb llevando la tasa de referencia a 2%. En comparación a las tasas en 0% que registraba la región a principios del año, esto representa una postura mucho más agresiva. También fue importante la caída de 45% que tuvieron los precios futuros del gas natural en vistas a un invierno más templado. En Reino Unido, Rishi Sunak asumió como primer ministro y distendió a los mercados: el rendimiento de los GILTS a 10 años cayó bajando a 3.5% (llegaron a estar en 4,50 semanas atrás). Este cambio de rumbo fue tomado con optimismo lo que llevó a Europa a avanzar un 4,6% en la semana, acumulando en octubre un alza de 12% y así recortando la pérdida en lo que va del año a 27%. Esto le dio soporte al Euro que, con un alza de 1% en la semana y de 1,7% en el mes, se aleja de los mínimos que había marcado un mes atrás. 

Otros 5 años para Xi Jinping. Esta semana finalizó el congreso del Partido Comunista Chino donde se mantuvo a Xi Jinping en los tres principales cargos dando lugar a un tercer mandato. Esto lo consolida como el presidente con mayor poder desde Mao, e imparte  señales de mayor control de la economía lo que aumenta el riesgo geopolítico para la economía global. A su vez, se publicó el PBI del 3Q22 que resultó en un alza de 3,9% t/t, superando así tanto a las expectativas de 3,4% t/t como al 0,4% t/t del 2Q22. La mejora se dio principalmente en el aumento de las exportaciones vs. las importaciones (5,7% t/t y 0,3% t/t respectivamente), mientras que el dato negativo vino de la mano de las ventas minoristas que retrocedieron hasta 2,5% t/t (vs. 4,2% t/t del período anterior). Este contexto terminó afectando negativamente al mercado chino, que cerró la semana con una caída de 9,1% y así acumula en el mes una contracción de 15% (42% en lo que va del año). Gracias a las intervenciones del Banco Popular de China (BPC) la cotización del Yuan sólo subió 0,1% en la semana, aunque en el mes subió casi 2% (14% desde fines del año pasado).

Mala semana para Brasil. A diferencia de los mercados desarrollados, los mercados emergentes tuvieron una mala semana y cayeron 2,8% afectados por la caída de 9,1% de China -como mencionamos más arriba- y de 5% de LATAM (producto principalmente de la contracción de 7,7% que registró Brasil, en donde Lula Da Silva se mantenía primero en las encuestas del ballotage presidencial que se llevó adelante ayer y que lo da, hasta ahora, como ganador). Banco do Brasil y Petrobras son las más sensibles al resultado y tuvieron bajas superiores al 10%. Pese a esto, en el acumulado del mes, el índice de Latam subió 6,8% (Brasil 6,1%) con ganancia en la mayoría de los índices de la región excepto Colombia. Esto también depreció al real 3,5%, llevándolo a 5,34 en relación al dólar. 

Avanzó el petróleo pero cayeron los demás commodities. En el mercado de commodities se diferenció el petróleo que cerró en USD 88 el barril, marcando un alza de 3,4% en la semana y estirando la mejora al 10,6% en octubre. La mira estará puesta en la reunión de la OPEP+ de la próxima semana, aunque no se pronostica un nuevo recorte de producción mundial. El resto de las materias primas operaron a la baja: los commodities agrarios promediaron una caída de 2%, los metales tuvieron similar desempeño (entre los que se destacó el acero que cayó 2,6%) y el oro retrocedió 0,7%.  

Recuperan los bonos. La expectativa de una moderación en el ritmo de ajuste monetario en EE.UU le volvió a dar impulso a la renta fija americana y global. Los rendimientos de los bonos del Tesoro americano, salvo los de 3 y 6 meses, operaron la semana a la baja: la USD 2 YR bajó de 4,49% a 4,42% mientras que la USD 10 YR cerró en 4,02%, 20 pb por debajo de la semana anterior. La mejora en el tramo largo de la curva se reflejó en el ETF, que marcó un alza de 3,9% en la semana y achicó al 5,5% la pérdida del mes. El índice de bonos del Tesoro en general subió 1,2% y en el mes acumula una pérdida de 1,2%. Respecto a los bonos corporativos, tanto los bonos emergentes como los de alto rendimiento cerraron la semana con subas de 2,8%.  Por su parte,  los de mayor calidad lo hicieron en 2,4%.  

Más Value. Los datos económicos impulsaron a los principales índices norteamericanos donde las compañías Value subieron 5,6% en la semana, muy por encima del 2,1% que marcaron las Growth. Con este resultado, y a una rueda para finalizar octubre, las Value acumulan un alza de 12% -caen 8% en el año- mientras que las Growth suben 5,5% -caen 27% en lo que va de 2022-. A nivel índices, el Dow Jones se destacó al avanzar en la semana 5,7%, mientras S&P y Nasdaq lo hicieron en 3,9% y 2,1% respectivamente. Dentro de los sectores, el industrial registró la mayor suba (6,7%) seguido por el de utilidades (6,5%). Los restantes promediaron subas de 5%. La única excepción fue el sector de comunicaciones que retrocedió un 2,2% afectado negativamente por las caídas que tuvieron Google y Meta. 

Las FAANGs decepcionan y achican las ganancias del S&P. Las principales firmas presentaron sus resultados esta semana: Apple, Amazon, Google, Microsoft y Meta Platforms. Dentro de estas, sólo Apple (5,8%) logró sorprender favorablemente. Microsoft (-2,6%) defraudó al mostrar una desaceleración en el crecimiento de su nube, uno de sus principales segmentos. Google (-4,8%) y Amazon (-13,3%) presentaron ventas por debajo de las estimaciones al mismo tiempo que recortaron su tasa de crecimiento para el 4Q22, lo que terminó por impactar negativamente en sus precios. Por último, Meta Platforms (-23,7%) fue el más afectado por los impactos que la inflación y el fortalecimiento del dólar tuvieron sobre sus ventas de publicidad. De esta manera, con el 52% de los resultados presentados, el S&P volvió a recortar su tasa de ganancias esperada para el 3Q22 a 2,2% i.a. -vs. 3,1% i.a. la semana previa. Sin el sector energético este dato pasa a una contracción de 3,2% i.a..

Local

Aunque la deuda en pesos aún nos mantenga en luces amarillas, la última semana volvió a ser positiva para los activos argentinos. Hay mayores restricciones a las importaciones, pero el mercado cambiario continúa presionado por la demanda en un contexto en el que la oferta del agro es cada vez menor. El Banco Central vende divisas, las reservas internacionales caen y el tipo de cambio oficial mantiene el ritmo de devaluación muy cerca de la inflación. La brecha cambiaria se mantuvo estable y, si bien sigue siendo muy elevada, apunta a cerrar octubre con una caída de 10 pp. Con un mejor clima global, los bonos soberanos siguieron en alza, mejoraron los bonos en pesos y subieron las acciones. Esta semana estará marcada por los resultados de la recaudación y de lo que marquen los indicadores de inflación adelantados de octubre. 

Caen las reservas internacionales. Pese al mayor control sobre la demanda de importaciones, la caída en la oferta de divisas obliga al BCRA a venderlas. En la última semana, la oferta del agro fue apenas superior a USD 300 M y el BCRA vendió USD 72 M. Esto, sumado a pagos al FMI, hizo que las reservas internacionales cierren la semana en USD 38.936 M, USD 800 por debajo a una semana atrás. Con este resultado, en lo que va del mes la liquidación de divisas del agro llegó a USD 1.200 M y se encamina a ser el peor mes desde febrero de 2020. Esto refleja el comportamiento que produjo el dólar soja, gracias al cual se adelantaron todas las exportaciones del año, por lo que el BCRA deberá enfrentar este escenario en los próximos meses. En tanto, el resultado de operaciones del BCRA acumula ventas netas por USD 344 M.

Brecha estable. El tipo de cambio oficial subió 1,8% promediando en la semana un alza de 6,4% m/m, levemente por debajo del 6,5% de la semana previa. De esta manera, el tipo de cambio se encamina a cerrar octubre con un alza de 6,5% entre puntas y de 6,25% en promedio, muy en línea con la inflación que prevemos para este mes. Los dólares paralelos se mostraron más demandados: marcaron un alza de 1,4% para el MEP y 1,8% para el CCL. Así, la brecha cambiaria se mantuvo en 89% y 97% respectivamente, 10 pp por debajo al cierre del mes pasado.

Se complica el programa financiero. En la licitación de la semana, el Tesoro colocó $148.000 M, contra vencimientos por $130.000 M. El 60% de la emisión la explicó la Lede, el 20% lo aportó la Lelite mientras que el T2V3 (bono atado al dólar oficial) aportó el 20% restante gracias a la ayuda del sector público. Con esto, el rollover del mes cerró en 114% que contrasta con el 230% promedio post corrida y muestra el agotamiento de la curva de pesos frente a la incertidumbre de 2023 en adelante. Para terminar el año sin emitir para financiar el 2,8% de PBI de déficit primario y refinanciar los vencimientos de deuda, el Tesoro deberá lograr una tasa de rollover del 250% lo que equivale a colocar unos $320.000 M brutos en cada una de las próximas cinco licitaciones. Recordemos que en los próximos dos meses vencen $880.000 M por mes (aunque $385.000 M aproximadamente con privados -$150.000 M más de lo que venció en los últimos 3 meses-).

Acuerdo con el Club de París. El gobierno informó que llegó a un acuerdo con el Club de París por la deuda por USD 1.972 M. El capital se cancela en 13 cuotas semestrales, empezando en diciembre de este año y terminando en 2028. La tasa de interés bajó del 9% a un promedio de 4,5%. 

Bajó el riesgo país. Los bonos soberanos en moneda extranjera tuvieron una muy buena semana al marcar un alza promedio de 5.3%, impulsado por los títulos de legislación extranjera que subieron 6,1% (los de ley local lo hicieron al 4.3%). Con esta performance, en lo que va del mes acumulan una ganancia de 10%. Entre los globales, se destacaron el GD38 y el GD41 que en la semana ganaron 9.3% y 11.6% respectivamente y acumulan en octubre subas de más de 11%. Estos dos bonos globales cuentan con las mayores paridades del grupo de soberanos (25.7% para el GD35 y 23.8% para el GD38) mientras que el resto de la curva se ubica en un promedio del 20.4% de paridad. Con este resultado, el riesgo país cayó 3.4% y cerró la semana en 2590 pbs.

Subieron los bonos en pesos. La curva de bonos en moneda local tuvo una buena semana de la mano del tramo corto y medio. Concretamente, las Ledes subieron 1,6% en la semana y 5,9% en lo que va de octubre, en tanto que las Lecer lo hicieron al 2,0% y 5,5% respectivamente. En cuanto a los bonos CER, si bien en promedio prácticamente no tuvieron cambios, se dio una suba de 1,8% en la semana y 3,1% en el mes para los de vencimientos hasta 2024, mientras que los de tramos más largos cayeron en el mismo período 1,5% y 6,6% respectivamente. Los bonos Dollar Linked ganaron 1,4% y los duales 1,0%, recortando la pérdida en lo que va del mes a 1,5%. El peor desempeño lo tuvieron los bonos largos a tasa fija, los cuales cayeron 2,2% en la semana y 21% en el mes. Vale destacar que buena parte de la performance que están mostrando los bonos en moneda local se apoya en las intervenciones del BCRA en el mercado secundario: en las última semana habría superado los $150.000 M.

Buena semana para las acciones. El Merval acompañó la tendencia global registrando en la semana un alza de 6,4% medido en moneda local y un 5,4% medido en el CCL (GD30). El sector de materiales dominó la semana con un 12,2% impulsado por Aluar (15,4%) y Ternium (15,1%). Le siguió utilities y energéticas, que ganaron 8% de la mano de Edenor (12%), Central Puerto (11%), Pampa Energía (9%) e YPF (7%). Dentro del panel líder, sólo algunas financieras tuvieron caídas: Banco Galicia un 1,6%, BBVA un 2,1%, y VALO arrastró bajas en todas las ruedas hasta llegar a perder 9% en la semana (13,3% en el mes). Por su lado, los CEDEARS de empresas argentinas tuvieron un alza promedio de 2,3% en la semana aunque con un comportamiento heterogéneo: entre las ganadoras se destacaron Bioceres y Globant que subieron 14,6% y 8,5% respectivamente vs. Adecoagro (que cayó 6,1%) y Despegar (que lo hizo 1,3%). Vista, que venía siendo la de mejor desempeño, sólo subió 1,2% luego de sufrir varias caídas por toma de ganancias. 

Lo que viene

Internacional

La mira de la semana estará puesta principalmente en la reunión de la Fed donde el mercado ya prevé un alza de 75pb (83% de probabilidades). Ahora, las declaraciones de los miembros serán determinantes para analizar si en la reunión de diciembre habrá un alza de la misma magnitud o menor. A su vez, se dará a conocer el informe de empleo de EE.UU, donde se pronostica una suba del desempleo de 3,6% (vs. 3,5% del mes previo). Un número menor podría dar aún más margen a la Fed para establecer un alza de 75pb en esta última reunión del año.  A su vez se publicará la balanza comercial: se intuye un déficit de USD 72MM, lo que en caso de confirmarse resultaría en el peor dato de los últimos tres meses. Por otro lado, continuará la temporada de balances con compañías como Pfizer (PFE), Qualcomm (QCOM) y PayPal Holding (PYPL), entre otras.

Local 

La agenda de esta semana comienza con las miradas puestas en la evolución del mercado cambiario dada la mayor demanda de divisas y la caída en la oferta del agro. También se conocerá la recaudación de octubre, en la que se espera una importante moderación ya que no se contará con el impulso de la suba por retenciones. Cerrado este mes, comenzarán a definirse las primeras estimaciones privadas de la inflación, la cual la pronosticamos en torno al 6,5% (el dato oficial se publicará el martes 15 de noviembre). Finalmente, el BCRA publicará el viernes el Relevamiento de Expectativas de Mercado de octubre. Será importante ver si, con la inflación de septiembre siendo menor a la esperada, el mercado corrige sus estimaciones para los meses que vienen y para todo el año.

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A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 28/10/2022

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- El programa de incremento de exportaciones impulsó la liquidación de divisas del complejo sojero expandiendo la liquidez del sistema. La autoridad monetaria adquirió un saldo neto de U$S 5.000 millones durante septiembre.    

- Las reservas internacionales netas al cierre de septiembre evidenciaron una recuperación respecto al mes anterior. Las estimaciones de los activos netos de agosto se registraron en torno a los U$S 1.770 millones.

Resumen

• Durante septiembre entró en vigencia el programa de incremento de exportaciones el cual permitió al Banco Central adquirir divisas por U$S 7.646 millones, dejando un saldo neto estimado en U$S 5.000 millones en el mes. 

• La política monetaria en su objetivo de afectar la dinámica de precios tiene efectos no deseados sobre la actividad económica derivado del aumento de la tasa de interés y efecto patrimoniales dado el nivel de pasivos remunerados de la autoridad monetaria. 

• La Base Monetaria promedio del mes de septiembre registró una contracción mensual de 2,7%, a precios corrientes. En valores absolutos la disminución promedio fue de $117.658 millones. Mientras que en términos reales, la base monetaria se contraería un 6,5% interanual.     

• En nivel de tasa de interés de política monetaria se sostiene durante septiembre en 75% y la tasa de referencia efectiva anual en 107,35%. 

• La tasa de interés BADLAR (depósitos mayoristas) asciende a 95,6% lo cual genera una rentabilidad incipiente si se observa la dinámica del mercado de cambios formal y la inflación interanual registrada en el mes de septiembre (83%).  

• El Banco Central continúa constituyendo deuda remunerada con el sector bancario (LELIQ/NOTALIQ) que asciende a $7,39 billones en la segunda semana de octubre, lo cual representa un ascenso de 267,7% respecto al promedio del año 2021, $2,01 billones.  

• El aumento de la tasa de interés de política monetaria durante septiembre, si bien un instrumento a los fines de afectar la dinámica inflacionaria, produce futuros pasivos que deberán cancelarse con aumento de base monetaria, en efecto la generación anual de intereses sería de $5,54 billones.  

• Durante septiembre el nivel de Reservas Internacionales brutas presentó una recuperación  de 2,4% respecto de agosto de 2022 lo cual se traduce en una suba nominal de U$S 891 millones.  

• Las Reservas brutas se registraron en los U$S 37.625 millones al cierre de septiembre, representando una disminución acumulada de U$S 1.502 millones respecto de diciembre de 2021.

• La estimación del nivel neto de reservas internacionales resultaría en U$S 1.770 millones al cierre de septiembre, representando un incremento nominal de U$S 1.500 millones respecto al mes anterior.  

• La asistencia al Tesoro Nacional en concepto de adelantos transitorios y utilidades correspondiente al período enero-septiembre 2022 se sostuvo en $620.051 millones debido a que en el último mes se evidenció una interrupción temporal de este medio de asistencia.  

• La gestión cambiaria aún persiste bajo el sistema de pequeñas depreciaciones diarias (crawling peg) en 0,3% promedio en el segmento formal, sosteniendo un mayor atraso respecto a la variación mensual del índice de precios minorista que registró 6,2% durante septiembre.     

• Durante septiembre las presiones sobre el mercado de cambios informal se estabilizaron marginalmente en torno a los $/U$S 285. Mientras que hacia la segunda semana de octubre el valor se establece en los $/U$S 290, conformando una brecha de 88% respecto a la cotización oficial.  

• El riesgo país medido por el EMBI+Arg se registró en los 2.812 p.b. en el cierre de septiembre y se sostiene en un nivel similar en la segunda semana de octubre. Se espera una mayor volatilidad durante el resto del año dado el contexto interno y las condiciones macrofinancieras de nuestro país.       

• Durante septiembre entró en vigencia el programa de incremento de exportaciones el cual permitió al Banco Central adquirir divisas por U$S 7.646 millones y, junto con el resto de las operaciones cambiarias del sector privado, dejó un saldo neto de U$S 5.000 millones en el mes. 

• La necesidad de minimizar los excesos monetarios y de afectar la dinámica inflacionaria genera costos sobre la actividad económica y sobre la hoja de balance de la autoridad monetaria que se exponen con el aumento del costo de crédito. Efectos que se sostendrán durante el corto plazo.  

• Durante el mes de septiembre se evidenció una contracción monetaria al observar la evolución de base monetaria promedio del mes, pues se ubicó en promedio $4.180 miles de millones, registrando una disminución mensual de 2,7% en la serie original a precios corrientes. Mientras que ajustada por estacionalidad y a precios constantes, habría registrado una contracción de 6,5% y en los últimos doce meses acumularía una caída de 23% 

• El nivel de tasa de política monetaria asciende a 75% lo que representa quince  puntos porcentuales por encima del 60% del cierre de julio. Mientras que el nivel efectivo anual se sitúa en 107,35%. Una política monetaria restrictiva sobre la dinámica de precios afecta naturalmente la recuperación del nivel de actividad.  

• En ese marco, la tasa de interés por depósitos mayoristas se presenta con  rentabilidad frente al mercado de cambios y a la inflación interanual. Concretamente, la tasa BADLAR se establece en 95,6% en su valor efectivo anual, mientras que la inflación interanual de septiembre registró un nivel de 83%. 

• La asistencia al Tesoro Nacional en concepto de adelantos transitorios y utilidades correspondiente al período enero-septiembre 2022 se mantuvo en $620.051 millones debido a la interrupción durante el mes de septiembre. 

• Las Reservas Internacionales brutas registran un saldo de U$S 37.625 millones en el cierre de septiembre lo cual se traduce en una suba mensual de U$S 890 millones. Si bien las mejores condiciones de precios de exportables y el adelanto de liquidaciones de exportaciones sustentaron ingreso de divisas en lo transcurrido del mes, la crisis cambiaria iniciada en julio generó una pérdida neta de activos por U$S 1.502 en el período enero-septiembre.   

• La estimación del nivel neto de reservas internacionales resultaría en U$S 1.770 millones al cierre de septiembre. Esto resultaría correspondiente con el descuento de asignaciones por derechos especiales de giro del FMI, obligaciones monetarias con otras entidades (swaps) y los depósitos por encajes en moneda extranjera de entidades financieras. Incluyendo también las partidas por la recepción de los DEG del FMI de U$S 4.319, U$S 6.752 y U$S 4.005 millones, pues se contabilizaron como aumento bruto de reservas.

• El Banco Central sigue constituyendo pasivos con el sector bancario (LELIQ/NOTALIQ) devengando intereses desde su estrategia de contraer la cantidad de dinero para digerir excesos monetarios. Estos pasivos, promediando el mes de octubre, se establecen en $7,39 billones lo cual representa un nivel superior de 267,7% respecto del promedio del año 2021.  

• La depreciación nominal en la cotización minorista de septiembre registró un promedio diario de 0,3%, nivel similar al promedio de los primeros ocho meses del año y se mantiene en menor nivel respecto a la dinámica de los demás precios de la economía. Esto genera un nuevo atraso respecto al nivel de precios minorista cuyo promedio mensual en lo transcurrido del año fue 5,8%. 

• La  cotización promedio de cierre de septiembre en el mercado formal fue $154,25 aunque luego del impuesto País y la nueva retención, la cotización efectiva resultó en $269,94. En efecto, en el mercado minorista en el cierre de septiembre se registró una depreciación de 43% respecto de principios de año, y la inflación minorista del mismo período acumuló 66,1%.  

• En el mes de septiembre la volatilidad sobre el mercado informal se minimizó aunque el nivel de incertidumbre de mercado persiste. En concreto, la cotización informal en el cierre del mes se registró en $/U$S 288, nivel similar al promedio del mes. Este mercado, si bien relativamente pequeño, tiene derivaciones en la conformación de expectativas y en el sentimiento del mercado, lo cual se torna importante ante un contexto inflacionario y de necesidad de estabilización. 

• El riesgo soberano medido por el EMBI+Arg se registró en los 2.812 p.b. en el cierre de septiembre y sosteniendo ese nivel en la segunda semana de octubre, pues se establece en 2.827 p.b., nivel alto respecto a la región y se espera mayor volatilidad durante el resto del año el panorama político nacional y las condiciones macrofinancieras de nuestro país lo cual, a su vez, establece un mayor nivel de incertidumbre de mercado.   

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• El desempeño del comercio externo reitera su deterioro debido a la mayor participación de las importaciones. Si bien los precios de los exportables siguen siendo favorables, el mayor nivel de precios y cantidades de las importaciones afectan el resultado de la balanza comercial.       

• El tipo de cambio real evidenció una disminución promedio mensual de 0,3% durante el mes de septiembre de 2022 (base 2010=1). Mientras que respecto del promedio del año 2021 se registró una apreciación de 16,9%.   

Resumen

• La inflación mensual continuó en un nivel relativamente alto durante septiembre en Estados Unidos ya que registró una variación intermensual de 0,4%, mientras que en términos interanuales se estableció en 8,2%. 

• El poder ejecutivo intensificó las diversas cotizaciones en el mercado cambiario a los efectos de intentar restringir la demanda y, en simultáneo, un nuevo sistema de administración de importaciones (SIRA).

• El intercambio comercial argentino de agosto de 2022, conformado por exportaciones más importaciones, se incrementó 11% en relación con el mismo mes del año 2021, registrando un valor de U$S 15.374 millones. 

• El saldo de la balanza comercial de agosto de 2022 se estableció en un déficit de U$S 300 millones, registrando una disminución de 122,8% (-U$S 2.645 millones) respecto del mismo mes de 2021. 

• El nivel de exportaciones durante los primeros ocho meses del año presentaron una suba interanual de 17,7% respecto al mismo período de 2021, alcanzando los U$S 59.720 millones; debido principalmente al incremento interanual de los precios en 19,7%. 

• Las estimaciones de mercado proyectan un saldo comercial positivo para este año en torno a los U$S 5.952 millones. Asimismo, el nivel de exportaciones se estima en U$S 89.605 millones, mientras que las importaciones se situarían en U$S 83.653 millones. 

• El nivel del tipo de cambio real (TCR) promedio durante septiembre 2022 registró una apreciación incipiente respecto de agosto 2022 de 0,3% (diciembre 2010=1). Mientras que en lo transcurrido de octubre la apreciación intermensual real se ubicaría en 1,6%.  

• El tipo de cambio real (TCR) se ubica 25% por debajo del promedio histórico enero 1959-septiembre 2022, es decir, en promedio histórico, el nivel actual también registra una apreciación real.

• La inflación de Estados Unidos durante el mes de septiembre ascendió a 8,2%, por debajo del 8,3% de agosto aunque una décima más de lo esperado, que era del 8,1%. No obstante, se sostiene la disminución en relación al aumento de 8,5% de julio y el repunte de 9,1% de junio.

• El poder ejecutivo implementó medidas que intentan restringir el acceso al mercado de cambios mediante el aumento del precio de las divisas para determinadas actividades como las culturales y, en simultáneo, un nuevo sistema de administración de importaciones (SIRA) desde el cual se intentará simplificar las autorizaciones para la compra de divisas aunque el tiempo para acceder lo determinará la secretaría de comercio. 

• El intercambio comercial (exportaciones más importaciones) correspondiente a los primeros ocho meses del año 2022 presentó un crecimiento interanual de 29,1% alcanzando un valor de U$S 117.248 millones, dado el crecimiento del nivel de precios de los exportables en 19,7%. 

• Durante agosto de 2022 las exportaciones alcanzaron U$S 7.537 millones, nivel similar al de marzo de este año. Mientras que las importaciones registraron U$S 7.837 millones. En comparación al mismo período del año 2021, las exportaciones disminuyeron 6,9% (-U$S 562 millones) debido a una disminución de las cantidades en 16,9%. Mientras que durante ese período, las  importaciones registraron un aumento interanual de 36,2% (U$S 2.083 millones) por suba en cantidades de 18,2% y un aumento de precios de 15,3%.

• La balanza comercial del período enero-agosto registró un superávit de U$S 2.193 millones lo cual representa una contracción de 79,4% (-U$S 8.461 millones) respecto del mismo período de 2021, principalmente por el efecto del crecimiento en las cantidades importadas (18,7%) en el período. Asimismo, se observa que si hubiesen prevalecido el nivel de precios del mismo período de 2021 el saldo de comercio habría arrojado un menor superávit que se registraría en los U$S 2.375 millones.  

• Por lo tanto, ante el incremento del índice de precios de las exportaciones de 19,7%, por debajo del crecimiento del índice de precios de las importaciones (21%), la economía registró una pérdida por términos del intercambio de U$S 563 millones, es decir, el efecto precio generó un déficit comercial en esa cuantía. 

• Las estimaciones de mercado suponen un balance de comercio externo positivo para este año que se situaría en los U$S 5.952 millones. Esto representaría una caída de 59,7% respecto al año 2021; lo cual se traduciría en una pérdida derivada de un menor ingreso de divisas comerciales por U$S 8.800 millones.   

• Mientras que se proyecta un nivel de exportaciones en U$S 89.605 millones, las importaciones serían de U$S 83.653 millones. En comparación con el año 2021 ese desempeño representaría un crecimiento interanual de exportaciones en 15% y, por otro lado, un crecimiento de 32,4% en importaciones.

• La cotización oficial sigue situándose por debajo de los valores observados en el mercado informal y se acentúa, aunque con cierta estabilidad, tras la volatilidad iniciada en el mes de junio. El valor de cierre del mes de septiembre en el mercado informal se registró en $/U$S 288 y del tipo de cambio oficial promedio minorista fue $/U$S 154,25. Mientras que promediando octubre, la cotización informal se estableció en $/U$S 290.  

• En la segunda semana del mes de octubre la brecha cambiaria del tipo formal e informal se estableció en 83%. Nuevamente las tensiones políticas respecto a la gestión económica, la descoordinación del espacio político de gobierno y el nivel de incertidumbre de mercado generan un potencial desalineamiento y, así, una diferencia  cambiaria sostenida respecto de la cotización formal.  

• El nivel del TCR del mes de septiembre, estimación para el comercio y la competitividad, se encuentra en un nivel menor respecto del promedio del año 2021, notando una apreciación de 16,9%. Mientras que la apreciación parcial de octubre se sitúa en  18,2%. Esto debido a la continuidad de variaciones incipientes del tipo de cambio nominal y una elevada variación mensual del nivel de precios de la economía, es decir, que la variación de precios claramente deteriora a la ganancia de competitividad de la depreciación de la moneda nacional. 

• A su vez, si se observa el promedio histórico de la cotización oficial del período enero 1959-septiembre 2022 (base diciembre 2010), se ubica un 25% por debajo de ese promedio, es decir, un nivel de TCR con una apreciación en perspectiva histórica. 

• El dólar de “equilibrio” estimado por el IAE-Austral (valor del dólar según el TCR promedio del período diciembre 2010-septiembre 2022) en la cotización formal efectiva del mercado minorista sería de $/US$ 318,1 (incluyendo gravámenes). Por lo tanto, el tipo de cambio actual estaría 25% por debajo de ese valor y dependiente de la inflación futura, es decir, un mayor atraso cambiario. 

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• La gestión fiscal está determinada por medidas aisladas y sin coordinación respecto a los objetivos de estabilización. Se evidencia una gestión sin cohesión dentro del espacio de gobierno que genera medidas específicas sin un programa integral.   

• Los ingresos fiscales se recuperan en términos reales derivado del desempeño de los tributos al comercio exterior. Dada la fuerte expansión intermensual de los derechos de exportación se explica por la liquidación del complejo sojero realizadas durante el mes en el marco del Programa de Incremento Exportador. 

Resumen

• La política fiscal se presenta sesgada por medidas aisladas y sin coordinación respecto a los objetivos de estabilización. La evidente falta de cohesión dentro del espacio de gobierno se deriva de la ausencia de un programa integral.   

• El mejor desempeño de las cuentas fiscales se deriva por el aumento temporal de los tributos del comercio exterior. En particular, los Derechos de Exportación se incrementaron en 386,9% intermensual por la liquidación de exportaciones en el marco del Programa de Incremento Exportador. 

• El Directorio Ejecutivo del Fondo Monetario Internacional anunció que se completó la segunda revisión del Acuerdo de Facilidades Extendidas (EFF) lo que permitirá un desembolso de alrededor de U$S 3.800 millones.

• La recaudación impositiva de septiembre de 2022 totalizó $2.127.181 millones lo cual se tradujo en un crecimiento de 117,9% respecto de septiembre de 2021. El aumento nominal interanual de la recaudación se revirtió hacia un nivel menor respecto a la inflación del mismo período. 

• El poder adquisitivo interanual de la recaudación tributaria evidencia una recuperación registrándose en 35%, dado que la inflación interanual en ese mismo período se situó en 83%. Esto genera un aumento real de los ingresos fiscales. 

• El resultado primario de agosto 2022 estuvo determinado por un aumento interanual de los gastos mensuales de 73% donde las prestaciones sociales representaron el 50% del gasto primario mensual. 

• El déficit primario mensual de agosto de 2022 se situó en $210.052 millones y el déficit financiero en $370.104 millones luego de incluir los intereses netos de deuda pública de $160.053 millones. 

• Durante los primeros ocho meses del año el déficit primario acumulado se situó en $1.041.975 millones, representando un aumento interanual de 141%. Mientras que el resultado financiero fue -$1.746.684 millones, lo cual constituye de 101% respecto al mismo período del año 2021.  

• La política fiscal se presenta sesgada por medidas aisladas que no son sostenibles ni convergente con la estabilización y el crecimiento. La falta de coordinación necesaria respecto a los objetivos de estabilización y la evidente falta de cohesión dentro del espacio de gobierno se deriva de la ausencia de un programa integral.   

• El Directorio del Fondo Monetario Internacional anunció que se completó la segunda revisión del Acuerdo de Facilidades Extendidas (EFF) de 30 meses con la Argentina, lo que permitirá un desembolso inmediato de alrededor de US$ 3.800 millones, lo que eleva los desembolsos totales en virtud del acuerdo en aproximadamente U$S 17.500 millones.

• El desempeño fiscal tuvo una mejora excepcional derivada de los tributos del comercio exterior que mostraron una suba interanual de 349,8%. En concreto, los derechos de exportación se incrementaron en 489% respecto a septiembre 2021. La fuerte expansión en la recaudación por Derechos de Exportación se explica por la anticipación en la liquidación de exportaciones del complejo sojero realizadas durante el mes en el marco del Programa de Incremento Exportador. 

• La recaudación impositiva de septiembre de 2022 totalizó $2.127.181 millones lo cual se tradujo en un crecimiento de 117,9% respecto de septiembre de 2021. El aumento nominal interanual de la recaudación se situó por debajo del aumento de precios del mismo período afectando los ingresos reales del sector público.

• El poder adquisitivo interanual de la recaudación tributaria se recuperó debido a que la inflación interanual anual del período se situó por encima de la variación de los ingresos fiscales. En efecto, dado que la inflación interanual de septiembre de 2022 se estableció en 83%, se registró una expansión del poder adquisitivo de los ingresos tributarios del Tesoro nacional en 35%.   

• El resultado primario de agosto registró un déficit de $210.052 millones donde las prestaciones sociales explicaron el 50% del gasto primario total y 57% del gasto primario corriente. Mientras que los intereses netos de deuda se registraron en $160.053 millones, derivando en un déficit financiero del orden de los $370.104 millones.

• El déficit operativo acumulado durante los primeros ocho meses del año se registró en los $1.041.975 millones, representando una expansión interanual de 141%. Mientras que el déficit financiero acumulado se estableció en los $1.746.684, evidenciando un crecimiento interanual de 101%, como consecuencia del aumento en 77% de los intereses pagados. 

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• El sostenimiento de la recuperación de la actividad se revertiría ante el contexto de incertidumbre y el ajuste de la política monetaria. La incertidumbre de mercado y los instrumentos de contención de inflación imponen efectos desfavorables para la actividad económica.    

• Las proyecciones de crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) reiteran un nivel similar de crecimiento para este año el cual sería de 4,2%. Las proyecciones están sujetas al alto nivel de incertidumbre que persiste y ralentiza el nivel de actividad, más aún ante una macroeconómica inestable.    

Resumen

• La evidente ausencia de medidas macroeconómicas integrales de estabilización dan paso a un mayor nivel de incertidumbre y potencial intensificación de desequilibrios que, a su vez, afecta la recuperación de la actividad económica.  

• Desde el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del Banco Central se proyecta un crecimiento de la actividad de 4,2% anual para este año y de 0,7% y 1,2% para los años 2023 y 2024, respectivamente. 

• Las estimaciones del Producto Interno Bruto (PIB) en términos trimestrales proyectan una contracción de la actividad para el tercer trimestre de -0,5% y para el cuarto trimestre sería de -1,4%.   

• El último dato sobre actividad derivado del estimador mensual de actividad económica (EMAE) correspondiente a julio de 2022 registró una variación interanual positiva de 5,6%. Mientras que desde el indicador desestacionalizado no registró variación intermensual.

• El Indicador Sintético de la Actividad de la Construcción (ISAC) de agosto 2022 muestra un ascenso interanual de 7,3%, acumulando un crecimiento en el año de 6,4% respecto a igual período de 2021.

• El Índice de producción industrial manufacturero (IPI manufacturero) de agosto de 2022 registró un aumento de 7,6% respecto a igual mes de 2021. Mientras que durante ese mes el índice de la serie desestacionalizada muestra una variación positiva de 0,4% respecto al mes anterior.

• La estimación del Producto Interno Bruto (PIB), en el segundo trimestre de 2022, muestra un crecimiento de 6,9% con relación al mismo período del año anterior. El PIB desestacionalizado, con respecto al primer trimestre de 2022, se expandió en 1%.

• Durante el segundo trimestre de 2022, el Índice de Precio de los Activos Productivos (IPAP) del IAE registró una nueva contracción interanual del orden de -12%, nivel similar al registrado en el trimestre anterior. Mientras que el IPAP(Q), cociente entre el IPAP e indicadores del costo de reposición de los activos, registró una retracción en términos interanuales de -15,3%.

• Según la CAME las ventas minoristas del sector PYME, medidas a precios constantes en 1.207 comercios de las principales ciudades del país, retrocedieron 3,5% interanualmente en septiembre de 2022, acumulando una expansión de 0,5% en los primeros nueve meses del año.

• El desempeño de la actividad económica se ralentiza como consecuencia de la ausencia de medidas integrales de estabilización. En ese contexto parece impulsarse un mayor nivel de incertidumbre, crisis cambiaria e inflación con efectos de mayor alcance respecto a las medidas aisladas que viene implementando el poder Ejecutivo.   

• Las estimaciones del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) realizada por el Banco Central registraron una proyección favorable sobre la actividad, pues el crecimiento correspondiente al año 2022 sería 4,2%. Mientras que el correspondiente al año 2023 se sostuvo en un desempeño menor situándose en 0,7% y, hacia el año 2024, el crecimiento se registraría en 1,2%. 

• Durante julio de 2022 el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) registró un crecimiento de 5,6% respecto al mismo mes de 2021. A su vez, el indicador desestacionalizado no presentó variación respecto al mes anterior, mientras que el indicador tendencia-ciclo registró una variación incipiente de 0,4%. 

• Los rubros de actividad con mayor dinámica en la variación anual del EMAE nuevamente fueron Hoteles y Restaurantes (45,7%), Explotación de minas y Canteras (13,6%),  y Transporte y comunicaciones (8,8%). Por otro lado, las ramas de actividad con incidencia negativa y retracción anual fueron principalmente las componentes sector primario tales como Pesca (-4,1%) y Agricultura, Ganadería, Caza y Silvicultura (-2,7%), agregándose Electricidad, gas y agua (-2,1%). 

• El Indicador Sintético de la Actividad de la Construcción (ISAC) de agosto 2022 muestra un ascenso interanual de 7,3%, acumulando un crecimiento en el año de 6,4% respecto a igual período de 2021. Mientras que en la comparación intermensual se evidencia una variación negativa de 2,1%. 

• El Índice de producción industrial manufacturero (IPI manufacturero) de agosto de 2022 registró un crecimiento de 7,6% respecto a igual mes de 2021, acumulando un incremento de 6,1% durante el período enero-agosto. Ciertamente, un menor nivel al que se había observado en el acumulado de los primeros ocho meses de 2021, cuando la recuperación se había registrado en el orden del 20%.  

• Se destaca que quince de las dieciséis divisiones de la industria manufacturera relevadas por el IPI registraron incrementos interanuales. En esa dinámica, los desempeños de Vehículos automotores (24,2%), Maquinaria y equipos (12,6%) y Vestimenta y calzado (11,6%), evidenciaron mayor crecimiento. 

• La estimación del Producto Interno Bruto (PIB), en el segundo trimestre de 2022, muestra un crecimiento de 6,9% con relación al mismo período del año anterior. El PIB desestacionalizado, con respecto al primer trimestre de 2022, se expandió en 1%. Mientras que la tendencia ciclo exhibe una variación positiva de 1,4%.

• La evolución macroeconómica del segundo trimestre de 2022 determinó, de acuerdo con las estimaciones preliminares, una variación en la oferta global, medida a precios del año 2004, de 9,9% con respecto al mismo período del año anterior, debido a un crecimiento de 6,9% del PIB y a una variación de 23,1% en las importaciones de bienes y servicios reales.

• En la demanda global se observó un crecimiento interanual de 18,8% en la formación bruta de capital fijo (inversión), el consumo privado creció 10,7%, las exportaciones de bienes y servicios reales registraron un incremento de 9,3% y el consumo público ascendió 5,3%.
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• Durante el segundo trimestre de 2022, el Índice de Precio de los Activos Productivos (IPAP) del IAE, indicador que anticipa entre uno y dos trimestres la evolución de la IBIF, registró una nueva contracción interanual del orden de -12%, nivel similar al registrado en el trimestre anterior. Mientras que el IPAP (Q), cociente entre el IPAP e indicadores del costo de reposición de los activos, registró una retracción en términos interanuales de -15,3%.

• De acuerdo a la CAME las ventas minoristas del sector PYME, medidas a precios constantes en 1.207 comercios de las principales ciudades del país, descendieron 3,5% en septiembre de 2022 frente al mismo mes del año anterior. En efecto, acumulan una expansión de 0,5% en los primeros nueve meses del año respecto al mismo período de 2021. Mientras que en la comparación intermensual, las ventas se retrajeron 1,4% respecto de agosto.

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- La inflación mensual minorista de septiembre se situó en un nivel menor respecto  al mes anterior, ubicándose en 6,2%. En términos interanuales el crecimiento del índice de precios registró una variación de 83% y acumulando 66.1% en el transcurso del año. 

- Las proyecciones de inflación alcanzan un nivel alto solo comparable con el período anterior a la Convertibilidad. El relevamiento de expectativas de mercado (REM) del Banco Central estima un crecimiento anual nuevamente por encima del nivel de precios respecto del mes anterior, situándolo en 100% para el año en curso.

Resumen

• El mayor nivel de la inflación mensual se sostiene desde el segundo semestre del año. La ausencia de un programa de estabilización que gestione los desequilibrios macroeconómicos y afecte las expectativas es un impulso para la formación de precios.  

• Las derivaciones endógenas de un régimen ascendente de inflación crónica reconfiguran decisiones de precios al alza lo cual, naturalmente expande las posibilidades de crecimiento de la dinámica de precios. 

• Las expectativas futuras convergen a una ronda de ajustes de precios con posible nuevo aumento de nivel, más aún ante el potencial de mayor emisión monetaria por efectos estacionales habituales de fin de año. 

• Es determinante establecer un programa macroeconómico integral de estabilización con metas concretas que trascienda a las medias aisladas, dado el contexto de inflación interanual en 83%, inflación promedio mensual de 6% y expectativas inflacionarias en torno al 100% para este año.

• De acuerdo al relevamiento (REM) del Banco Central la inflación de este año se situaría en 100%, en el 2023 sería 91% y hacia el año 2024 se proyecta 72%. Las proyecciones del comportamiento de precios nuevamente presentan un ascenso derivado de la falta del alto nivel de incertidumbre y los impulsos recientes.   

• El nivel general del Índice de Precios al Consumidor (IPC) registrado en septiembre de 2022 registró una variación mensual de 6,2%. Mientras que en términos interanuales, el aumento se situó en 83%, constituyéndose en la mayor variación interanual desde diciembre de 1991. 

• El Índice del costo de la construcción (ICC) en el Gran Buenos Aires del mes de agosto de 2022 registra una suba intermensual de 7,2%. Mientras que respecto al mismo mes del año anterior la suba fue de 66,7%.

• El mayor nivel de la inflación mensual se sostiene desde el segundo semestre del año exponiendo la necesidad de un programa de estabilización a los efectos de gestionar los desequilibrios macroeconómicos y coordinar expectativas que minimicen los impulsos en la formación de precios. 

• Las derivaciones internas de un régimen ascendente de inflación crónica indefectiblemente reconfiguran decisiones de precios al alza lo cual expande las posibilidades de crecimiento de la dinámica de precios. Las diversas causales de este panorama se centran en la falta de coordinación sobre el curso a seguir y de resultados en materia de política económica.  

• Frente a una inflación interanual de 83%, inflación promedio mensual de 6% y expectativas inflacionarias que se sitúan cercanas a 100%, será determinante afectar las expectativas mediante un programa macroeconómico de integral de estabilización con metas mensuales alcanzables y reasignación de erogaciones fiscales.  

• Nuevamente, en las condiciones actuales, la inflación doméstica se deriva en gran medida por la emisión monetaria para financiar la estructura de gasto del sector público nacional y por la inercia conformada en este contexto, la cual tuvo efectos no esperados por la pandemia de 2020-2021. Por este motivo, las condiciones hacia un sendero de congelamiento de esa dinámica, deberá ser un ajuste y reordenamiento del gasto público. 

• La inflación del mes de septiembre de 2022 registra un aumento mensual de 6,2%, acumulando 83% en el año. Se destacan subas mensuales por encima del promedio en rubros como Vestimenta (10,6%), Bebidas Alcohólicas y Tabaco (9,4%) y Alimentos y bebidas no alcohólicas (6,7%). 

• El registro de inflación mensual de septiembre vuelve a estar en una fase creciente y consistente con procesos que pueden derivarse desde correcciones cambiarias, en precios relativos hasta como consecuencia de un mayor nivel de incertidumbre de mercado.  

• En términos interanuales la inflación de septiembre se estableció en 83%, nivel similar al de enero de 1981, cuando se había registrado en 83,6%. Mientras que el aumento acumulado se situó en 66% y registró el mayor aumento para los primeros nueve meses del año desde 1991.

• En términos desagregados el aumento interanual, se destaca nuevamente el crecimiento en Vestimenta (118%) y Alimentos y Bebidas (86%), rubros con mayor peso relativo de la canasta de ingresos bajos y medios lo cual sostiene el deterioro de la capacidad de consumo agregado de la economía. 

• Las proyecciones informadas en el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM), realizado por el Banco Central, estiman que la inflación minorista de octubre será 6,3%, representando un nivel similar respecto del promedio de los primeros ocho meses del año, 6%. 

• Las proyecciones correspondientes a los próximos tres años acusaron una nueva corrección al alza en la inflación. Concretamente, en la estimación para el año 2022 se informa un crecimiento promedio de precios de 100%, hacia el año 2023 la suba sería 91% y para el año 2024 se establecería en 72%. 

• Las proyecciones para el cuarto trimestre de 2022 reiteran un nivel ascendente en la dinámica de precios. En concreto, en el período octubre-diciembre 2022, el aumento acumulado de precios minoristas se situaría en 18,6%, nivel superior al del mismo período de 2021 cuyo registro fue 9,8%.

• El Índice del costo de la construcción (ICC) en el Gran Buenos Aires correspondiente al mes de agosto de 2022 registra un crecimiento intermensual de 7,2%, acumulando 49,5% en lo transcurrido del año. Mientras que respecto al mismo mes del año anterior la suba fue de 66,7%.

• La dinámica del ICC surge como consecuencia de un alza de 8,9% en el capítulo “Materiales”, de 5,7% en el capítulo “Mano de obra” y de 5,3% en el capítulo “Gastos generales”.

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El programa con el Fondo Monetario Internacional tiene un objetivo de déficit fiscal primario de 2,5% del PIB para este año y de 1,9% para el próximo. Este objetivo de política es sin lugar a duda el más importante de todos objetivos del programa. La inflación de un país puede tener muchas causas, y cuando la inflación es elevada y crónica, como lo es en Argentina, los factores que afectan la inflación se refuerzan unos a otros haciendo el diagnóstico difícil. Pero no debemos confundirnos acerca del principal problema en nuestro país. El desequilibrio fiscal es la principal fuente de inflación y este desequilibrio se debe principalmente a un exceso de gasto. Los planes de estabilización pueden tener muchas formas y para ser exitosos deben tener una consistencia interna que depende de múltiples factores. Pero en nuestro caso, sin una estabilización fiscal, generada por una disminución del gasto, no hay perspectivas de que ningún plan pueda funcionar. Pueden desarrollarse planes que estabilicen el sector externo, dando un respiro a las presiones sobre el tipo de cambio. Pueden desarrollarse planes que financien a fisco reduciendo o eliminando el financiamiento por emisión. Pueden desarrollarse planes de inversión para aumentar la oferta agregada. Pero si no se equilibran las cuentas fiscales, las presiones inflacionarias volverán. El equilibrio fiscal será la base donde las demás políticas podrán brindar una estabilización exitosa.

Menor gasto público repercutirá en beneficios en múltiples frentes: menor demanda de importaciones, menor demanda de divisas, menor financiamiento monetario del fisco, menor demanda de financiamiento privado del gobierno, mayor disponibilidad de crédito para el sector privado y menor presión salarial para el sector privado. Actualmente, dos componentes del gasto son prioritarios y deben ser reducidos para estabilizar la economía: los subsidios y el gasto social. En los subsidios, los componentes que deben ser priorizados son los subsidios a la energía, al transporte y al agua. Las medidas tomadas recientemente para controlar el gasto son positivas. Especialmente las medidas para reducir los subsidios y el gasto social. El congelamiento de la plantilla estatal y principalmente su extensión a las empresas públicas también son medidas importantes. 

El crecimiento real del gasto público es muy alto. El acumulado del año descendió a 7% interanual en agosto, cuando había sido 14% en mayo. Sin embargo, estos números están fuertemente influenciados por el gasto relacionado con la pandemia, que se reduce naturalmente. Si se excluye este gasto, la situación es menos alentadora. El gasto acumulado que excluye COVID creció en términos reales interanuales más de 10% en septiembre, bajando de casi 20% en mayo. Es importantísimo que el gobierno identifique las partidas presupuestadas no ejecutadas y las reasigne con buen juicio, a la vez que reduce el gasto.

El déficit primario fue un 1% del PIB a fin de junio, lo cual fue alentador, sin embargo, esta figura es base caja y no refleja que hubo un incremento de deuda exigible por atrasos de pagos, especialmente en subsidios de energía, totalizando un 1% del PIB. Los atrasos han disminuido un tercio en el último trimestre, algo positivo también. El presupuesto del gobierno nacional enviado al congreso es consistente con el objetivo fiscal de un déficit primario de 1,9% del PIB en 2023. El ajuste presupuestado está dado por medidas de contención del crecimiento del gasto en un marco de menores ingresos. Esto es alentador. Las medidas anunciadas de ajuste al gasto totalizan 0,9% del PIB. El gasto de subsidios se estima que se reducirá en 0,5% del PIB en 2023 en comparación con 2022. La mayor parte es en energía, aunque los de agua y transporte también serán reducidos. Esto es sin duda muy positivo. También se esperan reducciones de 0,7% del PIB en gasto social, en gran parte por la disminución de los bonos de emergencia. Es importante notar que la reducción del gasto social incentiva la participación laboral. También se presupuestaron reducciones en la masa salarial, las transferencias a las provincias y a las empresas públicas, y gasto jubilatorio, que bajará 0,2% del PIB. En total se espera que el gasto primario sea 1,3% del PIB menor que este año. Así, se espera que el financiamiento monetario del déficit fiscal se reduzca también del 0,8 al 0,6% del PIB. La reducción del déficit será menor que la reducción del gasto ya que se presupuesta una caída del ingreso de 0,8% del PIB. Es bueno recordar que en 2021 el déficit primario fue de 3% del PIB, y estamos consolidando a un ritmo de cerca de 0,5% del PIB por año, algo muy tímido para un país que sufre un problema fiscal crónico.

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