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El día de ayer se dio a conocer el esperado dato de IPC de EE.UU del mes de agosto, que terminó por defraudar al mercado al ubicarse en 0,1% m/m - por encima de la contracción de 0,1% m/m proyectada - y 8,3% i.a. La estabilidad que marcó el índice general en julio y agosto se explicó exclusivamente por los precios energéticos, que de la mano de la caída que tuvo el precio del petróleo en dichos meses cayeron a razón de 5,4% mensual. Sin embargo, la peor noticia vino por el IPC Core - excluye los precios energéticos y de alimentos - que subió 0,6% m/m, muy por encima del 0,3% m/m esperado, llevando así al dato interanual a 6,3% vs. 5,9% del mes previo. Esto demuestra que la inflación viene siendo un problema intrínseco de la economía norteamericana, con los ítems de nuevos vehículos y servicios de salud marcando las mayores alzas mensuales de 0,8% en ambos casos. 

Cabe destacar que las expectativas de inflación se mantuvieron controladas a lo largo del mes, lo que muestra la alta sensibilidad que mantienen en relación a los precios energéticos.

Estos débiles resultados llevaron a un desplome de los principales índices norteamericanos encabezados por el Nasdaq (-5,5%), seguido por el S&P (-4,3%) y el Dow Jones (-4%). De esta manera, Wall Street marcó su peor caída de los últimos dos años ante la preocupación de la postura más agresiva que debería tomar la FED para controlar la presión inflacionaria del país. Esto se reflejó también en las expectativas de suba de tasas para la reunión de septiembre, donde con un 33% de probabilidades el mercado espera un alza de 100 pb, mientras que el 67% restante proyecta una suba de 75 pb. A este pronóstico se le suma que la reunión de noviembre también se espera con un alza de 75 pb, lo que intensificaría la postura más agresiva que se espera de la Reserva Federal en comparación a una semana atrás. 

Todos los sectores que componen al S&P terminaron la jornada en negativo, con los de comunicaciones (-5,5%) y tecnológico (-5,3%) marcando los mayores retrocesos. Ambos sectores son los más perjudicados ante una mayor suba de tasas por parte de la Reserva Federal, afectando tanto a las valuaciones de estas compañías como al encarecimiento a la hora de tomar deuda. Lo mismo ocurre con industrias como de innovación disruptiva o de semiconductores, ambas muy dependientes de las tasas del mercado que retrocedieron 6,8% y 6,2% respectivamente en la jornada de ayer. 

El mercado de renta fija también se vio fuertemente perjudicado por el resultado. Toda la curva de rendimientos de bonos del tesoro norteamericano cerró con fuertes subas, principalmente en el tramo corto vinculado a las expectativas de inflación. De esta manera, la reinversión de la curva, hecho tomado como pronóstico de una recesión de la economía, amplió su spread. Mientras que la USD 10 YR avanzó 5 pb hasta 3,41%, la USD 2 YR alcanzó un rendimiento de 3,75%, máximo valor de los últimos 15 años. Este resultado alcista en la curva de rendimientos demuestra que el mercado aún mantiene altas expectativas de suba de tasas a pesar de que también pronostica una FED más hawkish para los meses restantes del año.

El gran beneficiado por el dato del IPC fue el dólar que volvió a fortalecerse ante mayores expectativas de suba de tasas. Esto llevó a que el índice DXY avance un 1,4% frente a las monedas comparables, logrando así una suba de casi 5% en el último mes y de 14,4% en lo que va del año. Con esta suba, el DXY marcó su mayor valor de los últimos 20 años, confirmando así la solidez que mantiene la moneda norteamericana favorecida por la sólida postura que viene mostrando la Reserva Federal para controlar la inflación. 

El dato también afectó al precio de los commodities, ya que mientras la fortaleza del dólar impactó negativamente en el oro (-1,3%), las expectativas de una mayor suba de tasas afectaron también al petróleo. Ante lo que sería una mayor desaceleración de la economía producto de una FED más agresiva, el WTI cerró 0,5% a la baja, a pesar de que la preocupación respecto al conflicto energético europeo se mantiene latente. 

Los problemas en China continúan con cuarentenas por COVID-19 y un sector inmobiliario que no puede dejar atrás su crisis. Además, para el largo plazo tiene que enfrentar un bajo crecimiento poblacional, alto endeudamiento, desglobalización, entre otros problemas. Aun así, hay oportunidades de inversión para aprovechar este escenario que exploramos en esta nota.

Las cuarentenas por COVID-19 no disminuyen. Actualmente hay 65 millones de personas en aislamiento en 33 ciudades del país. La ciudad de Chengdu con 21 millones de habitantes fue la última en entrar por 157 nuevos casos. La situación preocupa debido a lo severas y extensas que han sido las cuarentenas. Esta política genera problemas en las cadenas de producción de varias firmas y disminuye considerablemente la operación de servicios.

No está claro si las razones de las cuarentenas son epidemiológicas o políticas, lo que genera más incertidumbre a futuro.

El sector inmobiliario ya no será el motor de crecimiento. Este sector ha sobresalido desde que las exportaciones y la inversión extranjera ya no tienen un fuerte dinamismo después de la crisis global del 08/09. Hoy el sector inmobiliario parece sobredimensionado, explicando casi el 30% del PBI frente al 20% en el Reino Unido o 17% en EE.UU. Esto en parte se da por los controles de capitales a residentes locales que hacen más difícil la inversión en activos en el exterior. Según el centro de investigación de las finanzas de los hogares en China, al año 2008 las compras de primera vivienda representaban un 70% del total y el resto de segundo y tercer hogar, mientras que en el 2018 las de primera vivienda representaban solo 45% del total. Según el organismo nacional de estadísticas, en agosto los precios de inmuebles encaminan 11 meses consecutivos de caídas mensuales. En julio, las ventas de viviendas cayeron 23% i.a. mientras que las inversiones de propiedades lo hicieron en -9,4%. Los problemas para pagar deudas y cumplir con los proyectos de grandes constructoras aparecieron a principios del año pasado y no han cesado. Los residentes locales están realizando protestas dejando de pagar por sus créditos hipotecarios. Según Bloomberg, 320 proyectos en 100 ciudades sufrieron estas protestas. Si bien el Gobierno está inyectando fondos y bajando tasas para reactivar al sector, en el mejor de los casos se espera que se estabilice y que deje de ser el motor que fue en las décadas anteriores.

Las exportaciones y la inversión extranjera tampoco traccionan. El principal problema que encuentra China respecto a sus exportaciones es que el mundo le quedó chico en comparación a su actual tamaño. Adicionalmente, la crisis del COVID-19 llevó a grandes disrupciones en las cadenas de producción global y consolidó la idea de producir cerca de los centros de consumo. Lo anterior, se profundizó con las impredecibles políticas de aislamiento del Gobierno y el conflicto geopolítico con Taiwán y su semejanza con el de Ucrania y Rusia. Esta situación consolida una tendencia de décadas donde las inversiones extranjeras directas nunca volvieron a superar al registro nominal alcanzado en el 2008 y cada vez poseen un menor peso de manufacturas con el 21% del total de las inversiones, desde el 54% en el año 2008.

La ya elevada deuda privada dificulta la transición hacia una economía donde el consumo privado traccione sin provocar nuevas crisis, como la inmobiliaria. La deuda del sector privado no financiero ya alcanza el 280% del PBI, niveles cercanos a los de la Eurozona y EE.UU. A lo que se le suma un sector público con un déficit fiscal grande (8% del PBI) y con un crecimiento de la deuda pública desde el 20% del PBI a principios de la década y con un 70% actual.  Además, con el sector inmobiliario sin un gran dinamismo no son esperables aumentos patrimoniales de los residentes que sirvan de apalancamiento del consumo. Por ende, es difícil que pueda existir un boom del consumo que permita mantener las tasas de crecimiento elevadas.

A largo plazo la demografía y la mayor injerencia política en la economía tampoco ayudan. El gran boom económico inicial de China provino de una gran población rural que se trasladó desde la producción de subsistencia hacia la producción de manufacturas en ciudades. Actualmente su crecimiento poblacional es considerablemente inferior, de hecho, se espera que se reduzca en 100 millones al 2050. El envejecimiento de la población que también disminuye la fuerza de trabajo es otro factor a considerar. Además, el PBI de China per cápita ya es de ingreso medio, con 21 mil dólares per cápita (se encuentra, por ejemplo, por encima del brasileño). Esto es un desafío para sostener sus altas tasas de crecimiento ya que los países de ingreso medio tienden a crecer menos que los de bajo ingreso debido a que es más complejo incorporar mejoras y tecnología avanzada. Y, por último, el mayor control estatal de parte del partido comunista en la economía no facilita el crecimiento económico.

Como resumen, la desaceleración económica no va a ser algo de corto plazo, sino que probablemente haya llegado para quedarse. Si bien recientemente el Gobierno ha acelerado proyectos de infraestructura e inyectado liquidez al sistema, es difícil que pueda revertir la situación actual debido a lo complicado que está el sector inmobiliario y las cuarentenas. Las proyecciones de crecimiento para este año se sitúan en 3,8% frente al 5,3% que se esperaba a principios de año. A largo plazo la situación va a ser más compleja ya que tendrá que enfrentar la desglobalización, el sector inmobiliario sobredimensionado, un crecimiento poblacional bajo y la creciente injerencia del partido comunista en la economía. 

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Idea de inversión
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En conclusión, vemos oportunidad en las firmas que vuelven a producir en EE.UU. mediante diversas estrategias. La construcción de nuevas instalaciones de fabricación en los EE.UU. se ha disparado un 116 % durante el último año, frente al aumento del 10 % en todos los proyectos de construcción combinados, según Dodge Construction Network. A la tendencia de tener la producción más cerca de los centros de consumo se le suma la automatización, lo que lo hace más factible. En conclusión, la complicada situación hace bastante difícil el invertir en el país asiático tanto en el corto como en el largo plazo. Sin embargo, puede beneficiarse de la situación actual con firmas americanas que están tomando el lugar que ocupó China en manufacturas con diversas estrategias.

El sector industrial americano puede volver a un nuevo boom luego de varias décadas en el olvido. El riesgo que presentó el COVID-19 a las cadenas logísticas, junto a un mundo más incierto respecto a la geopolítica, las políticas discrecionales de China y la mayor automatización de las firmas, hacen que el producir cerca de centros de consumo sea cada vez más atractivo. Se puede aprovechar esta tendencia con los ETF de manufacturas americanos de iShares US Industrials (IYJ) o Vanguard Industrials ETF (VIS).

En línea con esta tendencia, la utilización de parques industriales en EE.UU. se ha incrementado considerablemente en los últimos tiempos. Según Dodge Construction Network, la construcción de nuevas instalaciones de fabricación en los EE.UU. se ha disparado un 116 % durante el último año, frente al aumento del 10 % en todos los proyectos de construcción combinados. Se puede invertir en real estate de industriales con el ETF Pacer Benchmark Industrial RE SCTR ETF (INDS). Tomen en cuenta que el sector de Real Estate está en una situación delicada (¿Otra crisis inmobiliaria en EE.UU?) por lo que recomendamos posicionarse pero con cobertura del sector.

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Cerró el viaje del ministro Massa a Washington, donde además de destrabar el financiamiento del BID y del Banco Mundial por USD 1.200 M y USD 900 M respectivamente, se reunió con los representantes del FMI para evaluar la marcha del programa firmado en marzo pasado. De acuerdo a lo informado por el Gobierno, se aprobarían las metas del 2° trimestre (recordemos que con algunos “abusos” metodológicos por parte de la gestión de Guzmán) por lo que se habilitaría un nuevo desembolso por USD 4.000 M que le permitirá afrontar los próximos pagos con el organismo (dos cuotas de USD 2.750 M en septiembre y octubre). En este contexto, la titular del FMI Kristalina Georgieva destacó que las metas del programa original no se modifican.

Mientras tanto, en el mercado local durante la jornada de ayer continuó el fuerte ingreso de divisas del agro. En concepto de dólar soja ingresaron USD 292 M - acumulan USD 1.965 M desde que se decretó la medida que tendrá vigencia durante este mes - a los que se sumaron otros USD 30 M por otras operaciones. En este contexto, la liquidación total del agro sumó USD 320 M y en lo que va de mes ya llevan USD 2.536 M, prácticamente lo mismo que habían liquidado en todo septiembre del año pasado. 

La mayor oferta de divisas del agro fue determinante para que el BCRA compre USD 170 M en el mercado de cambios, acumulando en lo que va del mes compras netas por USD 1.188 M. Estas operaciones fueron determinantes para que las reservas internacionales aumenten en USD 144 M y cierren la jornada en USD 37.651 M. Las reservas netas marcaron la misma tendencia, con la compra de divisas en el mercado de cambios superaron los USD 1.500 M. Sin modificaciones en la meta, el BCRA deberá acelerar el ritmo de compra de divisas para poder cumplir la de reservas netas dado que la misma establece un nivel de USD 6.000 M.

Continuando con el comportamiento de la semana pasada, pese al mayor excedente cambiario, el BCRA continúa devaluando el tipo de cambio oficial a la par de la inflación. En la jornada subió al 116% anualizado, lo que equivale a una tasa de 6,6% mensual, idéntica al promedio de la semana pasada. Mientras tanto, el MEP y el CCL volvieron a operar a la baja y marcaron caídas de 0,3% y 0,4% respectivamente. Con este resultado, la brecha entre el tipo de cambio oficial y el MEP bajó al 89% y con el CCL al 97%.

En cuanto a los bonos soberanos en moneda extranjera, fueron de mayor a menor y terminaron la jornada con un alza promedio de 0,4% gracias al repunte de 0,7% en los de legislación extranjera, mientras que los Bonares subieron apenas 0,1%. Con esto, el riesgo país cedió 0,7% y cerró en 2.306 pb.

Respecto a la curva de pesos, no tuvo grandes movimientos durante la jornada de ayer. Los bonos ajustables por CER tuvieron una caída promedio de 0,2% mientras que los Dollar-linked y los Duales marcaron subas de entre el 0,1% y 0,2%. El mejor desempeño de la jornada se lo llevó el T023 que subió 1,2% por lo que ya rinde 91% anual.

Finalmente, el índice Merval cerró la primera jornada de la semana sin variaciones en moneda local, mientras que terminó un 0,4% al alza medido en dólar CCL. Dentro del panel líder los resultados fueron diversos, con el sector financiero marcando las mayores pérdidas del día: BBVA (-2,3%) y Grupo Financiero Galicia (-2,1%). Por el contrario, Transportadora Gas del Sur volvió a ubicarse como la ganadora de la jornada (5,1%). Entre las compañías que cotizan como Cedears, Bioceres se ubicó como la mayor detractora (-2,6%) mientras que MercadoLibre (3,2%) marcó la mayor ganancia al verse beneficiada por el contexto internacional. 

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Los mercados norteamericanos cerraron alcistas a la espera del dato de inflación que se dará a conocer hoy. El pronóstico lo ubica en una contracción de 0,1% m/m lo que derivó en una ola de optimismo que llevó al Nasdaq a encabezar la suba del día (1,2%) seguido por el S&P (1,1%) y el Dow Jones (0,7%). Sin embargo, la mira estará puesta principalmente en el IPC subyacente, el cual no tiene en cuenta costos energéticos y de alimentos ya que un resultado por encima de las estimaciones (0,3% m/m) podría derivar en una fuerte volatilidad para los mercados. La preocupación continúa principalmente en los costos de los servicios que aún tienen un largo trecho para alcanzar sus niveles previos a la pandemia. 

Un resultado inflacionario por debajo de las estimaciones podría favorecer fuertemente a los mercados que tienen la mira en la reunión de la FED que se dará a fines de mes. Ante este escenario, el dólar retrocedió llevando nuevamente a la paridad frente al euro, principalmente ante el fortalecimiento del mercado europeo. La noticia de que las fuerzas ucranianas recuperaron más de 3.000 km ocupados por Rusia dio un impulso a los mercados de la región europea (2,2%).

Por su lado, todos los sectores que componen al S&P se vieron favorecidos en la previa del dato, con el energético marcando la mayor suba del día (1,8%) seguido por el tecnológico (1,6%). El mayor impulso de este último se dio a causa del avance que marcó Apple (3,85%) ante el fuerte aumento de ventas que viene marcando la firma luego de lanzar su nuevo Iphone la semana pasada. El mercado tomó como una señal positiva que las ventas superen a las del modelo previo lanzado en septiembre de 2021, lo que derivó en una fuerte suba del precio de las acciones.

El escenario favoreció a la renta fija con los bonos de alto rendimiento marcando el mayor avance (0,3%) seguidos por los de alta calidad (0,2%). Por su parte, la menor aversión al riesgo hizo avanzar a todo el tramo de la curva de bonos del tesoro, dándose el mayor aumento en el largo plazo. Esto llevó a que la USD 10 YR alcance un rendimiento de 3,36%, su máximo valor de los últimos tres meses. 

Por el lado de los commodities, la soja fue la principal ganadora avanzando un 4,1% al continuar la preocupación respecto a las sequías que afectan a lo largo del globo. Respecto al crudo, el WTI avanzó un 1,1% ante una falta de acuerdo nuclear con Irán. Sin embargo, la mira estará puesta en el paquete de medidas que planea lanzar la Unión Europea para paliar el conflicto energético que afecta a la región. Entre las medidas se destacan beneficios impositivos a las compañías energéticas como también restricciones al consumo de cara al invierno del continente. La problemática continúa estando en el precio límite que se le podría establecer al gas ruso, lo que dificultaría la adquisición de energía en caso de que el país detenga las exportaciones - actualmente el 9% de los suministros de Europa -. 

Durante la última semana se dio una variación en la curva respecto a la semana previa, marcándose un retroceso en la cotización hasta diciembre mientras que a partir de febrero se vio un leve aumento. El mayor volumen de operaciones fue el jueves 8 con 830,2 contratos operados, aunque manteniéndose similar al resto de los días. Junto con lo operado en semana el volumen en relación a la semana anterior marcó un retroceso del 63% producto de la mayor operatoria que se dio a fin de mes.

Esto implicó una suba en el interés abierto de 13,3%, producto de la diferencia de cantidad de contratos operados entre ambas semanas (5210,2 contratos menos).

En cuanto a precios, los contratos que van de septiembre a diciembre fueron nuevamente los más operados mostrando un movimiento promedio negativo de 5,8%, y proyectando una leve caída en la tasa de devaluación para estos meses. Por el contrario, en los contratos que van desde enero a julio las subas fueron positivas con incrementos promedio de 3,6%. 

Con estos movimientos, las tasas nominales retrocedieron levemente hasta el rango de 87%-117%. Lo mismo pasa con las tasas de devaluación mensual implícita, octubre pasó a liderar con un valor esperado de 9,9% mientras que septiembre retrocedió a 6,8%. 

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¿Qué pasó?

Internacional

Luego de acumular tres semanas a la baja y ante la expectativa de que la inflación baje más rápido, los mercados lograron recuperar terreno y cerraron la semana con subas generalizadas. Este optimismo opacó la suba histórica de tasas que estableció el BCE y las declaraciones cada vez más hawkish por parte de Jerome Powell. Sin embargo, la preocupación respecto al aumento en los contagios en China y a la desaceleración del nivel de actividad global se mantiene latente. Ante este contexto, la mira de la semana estará puesta en el dato de inflación americana de agosto y la repercusión que esto tendría sobre las expectativas de suba de tasas para la reunión de la FED del próximo 21 de septiembre.

Se enfría la actividad. Luego de publicarse el dato manufacturero de agosto en 51,5 – vs 52,2 en julio, el más bajo desde mayo de 2020 –, el PMI de servicios no trajo mejores noticias al marcar 43,7 puntos, debajo de las estimaciones preliminares de 44,3 y de las expectativas de 47,3. De esta forma, el dato alcanzó el menor valor desde junio del 2020, destacando que un resultado por debajo de los 50 puntos implica una contracción de la actividad. Lo mismo ocurrió con el PMI compuesto, que analiza en conjunto el sector de servicios y el manufacturero, terminando en 44,6 puntos – vs. 47,7 y 45 de expectativas –. Estos datos vuelven a preocupar respecto a la desaceleración que está sufriendo la actividad económica norteamericana ante una política monetaria más contractiva, que no muestra intenciones de cambiar de rumbo de cara a los próximos meses. 

Modera el déficit comercial. En línea a un enfriamiento de la actividad en EE.UU, el déficit de la balanza comercial de bienes y servicios volvió a retroceder en relación al dato de junio. El déficit de julio marcó USD 70, 7 MM – vs. -80,1 MM en junio y prácticamente idéntico al de julio del año pasado. La mejora que se viene registrando en el resultado comercial desde abril pasado obedece a la mejor performance que marcan las exportaciones (en julio crecieron 0.2% m/m y promedian un alza de 1.5% en los últimos cuatro meses, mientras que las importaciones en julio cayeron 2.9% promediando una baja de 1.5% m/m desde abril). Medido a precios constantes, las exportaciones subieron 3.2% m/m mientras que las importaciones cayeron 2.1% m/m.

Avanzan los corporativos pero caen Treasuries. Ante la cercanía de la reunión de la FED los bonos norteamericanos vieron afectada su demanda a lo largo de la semana, lo que concluyó en una suba en toda la curva de rendimientos. Cabe destacar que los de corto plazo marcaron una mayor diferencia con la USD 2 YR avanzando hasta 3,56% mientras que la USD 10 YR cerró en 3,32%. De esta manera, los rendimientos se ubican en nuevos máximos de los últimos dos meses, lo que demuestra la incertidumbre que afecta a la economía respecto de la inflación así como de la contracción de la economía en el largo plazo. Con este marco de fondo, los bonos del Tesoro tuvieron una caída de 0,7% en la semana. Por el contrario, los bonos corporativos cerraron la semana al alza con los de alto rendimiento avanzando 2% y los de mercados emergentes un 1,2%, mientras que los de mayor calidad se mantuvieron sin variaciones.

Avanzan las acciones. Pese a la suba de las tasas de interés, los índices de renta variable cerraron una semana al alza. El Nasdaq logró avanzar un 4,3% seguido por el S&P y el Dow Jones que subieron 3,7% y 2,7% respectivamente. Todos los sectores que componen al S&P terminaron al alza con el de consumo discrecional (5,8%) marcando la mayor suba semanal – de la mano del repunte de más de 10% que tuvo la acción de Tesla – seguido por el de materiales (5%) y el de salud (4,5%). A pesar de ser de estrategia defensiva, este último se vio favorecido por el desarrollo de un nuevo tratamiento contra la ceguera que dio un fuerte impulso a la industria de biotecnología (5,9%) y a la de equipamiento médico (7,9%). Sin embargo, el sector energético continúa ubicándose como el mayor ganador del último mes, avanzando un 7,8% a pesar del retroceso en el precio del crudo.

Recupera el mundo. El índice MSCI All World acompañó al mercado norteamericano y marcó una recuperación de 3,3% respecto a la semana previa. Europa recibió el mayor impulso: su índice avanzó un 4,3% luego de haberse visto impulsado por las medidas del BCE. Por su parte, los mercados emergentes marcaron una suba de 0,6% mientras que LATAM subió 2,1%. La región recibió su impulso principalmente por Perú (4,7%), México (2,4%) y Brasil (2%). Por el contrario, Chile fue el único que cerró a la baja (4,1%) luego de que el mercado tomara ganancias del rally previo al referéndum para reformar la Constitución (recordemos que el índice de Chile en el último mes acumula una ganancia de 7.4% y de 20% en lo que va del año). 

Se despierta el BCE. Con la inflación marcando el récord de 9,1% i.a., el BCE decidió subir la tasa de referencia en 75 pb hasta 1,25%. Sumado a esto, el BCE informó que se esperan alzas similares a la de ayer con el objetivo de tomar una postura más agresiva contra la inflación, incluso teniendo en cuenta el efecto que esto tendría sobre la actividad económica. En este contexto, redujo las estimaciones de crecimiento de la Eurozona para el 2022 a 0,7% – vs. 0,9% –, un poco más optimista respecto al pronóstico del mercado que espera sólo 0,4%. Esto se agrega al conflicto energético que mantiene el continente ante tenencias mínimas de suministros de petróleo de cara a los meses de invierno. Este escenario lleva a esperar una fuerte desaceleración de la actividad económica en la eurozona para los últimos meses del año, que se extendería en 2023 en caso de avanzar el ajuste monetario del BCE.  

Mejora en los commodities. El crudo se mantuvo esta semana cercano a mínimos de los últimos siete meses a pesar de darse una nueva reunión de la OPEP+, donde se acordó la reducción de 100.000 barriles diarios (0,1% de la demanda mundial) para octubre. Según los países miembros, las decisiones acompañan el escenario de desaceleración mundial, lo que terminaría implicando una caída en la demanda del crudo que llevaría a igualar esta nueva oferta. A pesar de la medida, las dudas en cuanto al crecimiento de China y las medidas del BCE terminaron por impulsar a la baja la demanda de crudo que terminó retrocediendo un 0,1% en la primera semana del mes. Por su parte, el gas natural marcó su segunda semana consecutiva a la baja a pesar de darse a conocer que Rusia interrumpirá la exportación de gas por el gasoducto Nord Strem como respuesta a la propuesta de fijar un precio a la energía rusa tomada por el G7. Esto impulsó fuertemente al precio del gas aunque esta tendencia terminó revirtiéndose luego de darse la reunión de los ministros de energía de la Unión Europea. Por el contrario, los grandes ganadores volvieron a ser los commodities agrarios, encabezados por el trigo que subió 7,6% y el maíz, 4,6%, favorecidos por la continuidad de sequías a lo largo del mundo. Por su lado, la soja cayó 1,4%. En cuanto a los metales, tuvieron ganancias generalizadas: se destacó el cobre, que ganó 4,7%, y el oro avanzó 0,3%.

De nuevo, cuarentenas en China. El aumento en los contagios de COVID-19 en China no cede mientras que el país establece mayores medidas de confinamiento y restricciones a los viajes. A esto se le suman distintos datos económicos que llevan a considerar que el gigante asiático está desacelerando su ritmo de crecimiento en mayor medida que la esperada. Concretamente, las exportaciones e importaciones de agosto se expandieron 7.1% y 0.3% i.a. respectivamente, mostrando una fuerte desaceleración respecto a los datos previos (18.0% y 2.3%). A esto se le sumó el dato de IPC, que marcó una contracción de 0,1% respecto a julio culminando así en una inflación interanual de 2,5% – vs. expectativas de 0,2% mensual y 2,8% i.a.–. Esta preocupación llevó a aminorar la suba que venía marcando el mercado chino, llevando a un moderado avance de 0,1% en comparación a una semana atrás. 

Local

Con el dólar soja operando, la liquidación del agro tuvo un fuerte incremento y con ello el BCRA logró volver a comprar divisas y acumular reservas internacionales. Es una situación auspiciosa pero transitoria, pues por el momento sólo durará durante septiembre. Mientras tanto, el BCRA acelera el ritmo de devaluación, achica la distancia con la inflación y probablemente suba las tasas de interés. En este contexto, los activos locales tuvieron una muy buena semana con subas generalizadas. Los bonos en pesos continuaron en alza, el Merval alcanzó el nivel más alto desde enero de 2020, y cedió el riesgo país. La mira de esta semana estará puesta en el dato de inflación y la probable suba de tasas del BCRA.

De la mano de la soja. Con un tipo de cambio diferenciado, en el que quien liquida productos del complejo sojero recibe un dólar a $200 – al que luego tiene que restar las retenciones –, en la última semana la liquidación por este concepto sumó casi USD 1.700 M y la total se amplió a casi USD 2.070 M. Con esto, en apenas una semana la oferta del agro liquidó lo mismo que en el acumulado de las tres semanas previas y el 40% de todo lo previsto para septiembre, siendo que el gobierno y las cámaras del sector esperan que liquiden USD 5.000 M hasta el 30 de septiembre cuando termine la medida.

Recuperando reservas. Con la mayor oferta de divisas del agro, el BCRA aprovechó para liberar pagos de importaciones atrasados y acumular reservas internacionales. Concretamente, con los USD 2.070 M de divisas liquidadas por el agro, el BCRA compró USD 1.036 M – el mejor resultado desde la última semana de junio – y las reservas internacionales aumentaron USD 865 M. Así las cosas, el stock de reservas internacionales brutas cerró la semana en USD 37.507 M en tanto que las reservas netas subieron a USD 1.500 M, el nivel más alto desde fines de julio. 

Acelera la devaluación para contener el atraso cambiario. Pese a la distensión que genera la mayor oferta del agro en el mercado cambiario, el BCRA continuó acelerando el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial, moviéndolo al 6,6% mensual (118% anualizado). Con esto, el tipo de cambio sube al ritmo de la inflación y contiene la pérdida de competitividad que viene sufriendo el tipo de cambio real multilateral (TCRM) por la combinación de mayor inflación y apreciación del dólar a nivel global, que se ubica en el nivel más bajo desde septiembre de 2017. De hecho, si bien el gobierno se comprometió con el FMI a mantener el TCRM, en el último mes la competitividad cayó 1.3% acumulando en lo que va del año una pérdida de 11% y de 18% –tiene el mayor retroceso contra las monedas asiáticas y contra el euro, con quienes pierde entre 25% y 30% en el último año.

Bajó la brecha. Dado el buen clima en el mercado cambiario y un contexto global más distendido, la brecha entre el tipo de cambio oficial y el MEP y CCL volvió a operar a la baja. El MEP cayó 3,9% reduciendo la brecha al 92% mientras que el CCL bajó 2,7% y le permitió bajar la brecha al 99%, en ambos casos, la más baja desde finales de junio.

Mejoran los soberanos. Con las reservas mejorando y un clima favorable para los emergentes, los bonos soberanos en moneda extranjera tuvieron una buena semana: lograron una ganancia promedio de 3,4% – 5,8% en los últimos 30 días –, impulsada por los de ley local que subieron 3,6%, mientras que los de ley extranjera subieron 3,1%. Con esta performance, el riesgo país cedió 2,7% y cerró en 2.323 pb.

Continúa el repunte de los bonos en pesos. Continuando con la buena performance que vienen marcando en el último mes, los bonos en moneda local tuvieron subas generalizadas y los ajustables por CER fueron los más destacados. Concretamente, los bonos ajustables por inflación ganaron 1,7% en la semana de la mano de los largos que subieron 2,4%. Le siguieron los bonos duales, que repuntaron 1,2% mientras que los dollar-linked y los de tasa fija subieron 1,0%. Con este resultado, en el último mes los bonos en moneda local acumularon una ganancia en torno al 10%.

Rally del Merval. El índice de acciones argentino avanzó en la semana 6,1% en moneda local y, con la baja del CCL, 10.5% medido en moneda extranjera. Con esta performance cerró la semana en USD 514, un nuevo máximo del 2022. Dentro de las compañías, YPF fue la mayor ganadora al avanzar un 20,2%, lo que la ubica como la mayor ganadora del último mes al alcanzar un alza de 66,6%. Por el contrario, sólo pocas firmas terminaron la semana en terreno negativo, con BYMA (-6%) y Ternium Argentina (-4,5%) marcando las mayores caídas. 

Ajustan las expectativas. De acuerdo al último Relevamiento de Expectativas de Mercado –REM–, la inflación de agosto se ubicaría en 6,6%, 1,6 pp por encima a lo estimado hace un mes. Para septiembre se espera un alza de 6,2% m/m y para el período de octubre a febrero se proyecta un incremento promedio de 5.6% mensual. Para los próximos doce meses, el promedio espera una inflación del 85%, 8 pp más a lo que esperaban hace un mes. En cuanto al tipo de cambio, el REM espera un alza promedio de 6.6% en septiembre, 7.3% para octubre y de 5.8% mensual para noviembre y febrero. Para los próximos 12 meses, la expectativa de devaluación apunta al 85%.

Lo que viene

Internacional

Esta semana será decisiva para los mercados, que se mantienen expectantes al resultado del IPC de EE.UU de agosto. Se pronostica que de la mano de la baja que tuvo el precio del petróleo, el dato resulte en una contracción de 0,1% m/m – marcaría su segunda contracción consecutiva – llevando así al dato interanual hasta 8,1% (vs. 8,5 % i.a. en julio). Las miradas también estarán concentradas en la dinámica del IPC Core por el que se espera un alza de 0,3% m/m, lo que llevaría la anual al 6,0%, desde el 5,9% de julio. Por su parte también se publicará el IPP que se espera que aminore su contracción al resultar en -0,1% m/m (vs. -0,5% m/m en julio). También se publicará el dato de confianza del consumidor de la Universidad de Michigan de septiembre que se pronostica levemente al alza en 59,8 puntos vs. 58,2. En cuanto al escenario global, serán importantes los indicadores que lleguen de China, como los datos de producción industrial, ventas minoristas, desempleo y crecimiento de la inversión de agosto, que darán una mejor lectura de cómo está siendo afectada la zona por el racionamiento de energía y los bloqueos de COVID-19. 

Local

Se espera que continúe el fuerte ingreso de divisas del agro y con esto las reservas internacionales seguirán su camino de recuperación. Mientras tanto, el ministro Massa finaliza la gira en EE.UU, donde se espera que en la reunión con el FMI se aprueben las metas y con ellas el desembolso de USD 4.000 M para afrontar los próximos vencimientos con el organismo. Lo más importante de la semana estará en el dato de inflación de agosto, que se publicará el próximo miércoles: la expectativa es de un alza del IPC Nacional en torno al 6.7% m/m. Al mismo tiempo, las miradas estarán puestas en la reunión del Directorio del BCRA que se llevará a cabo el jueves, y en la cual se estima que harán un ajuste de 500 pb en las tasas de referencia. 

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A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 09/09/2022

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• La política monetaria sostuvo su expansión durante julio como consecuencia de nuevas asistencias al gobierno nacional. El desafío de gestionar la inflación se matiza con las necesidades apremiantes del rol de prestamista de última instancia dadas las fuertes restricciones financieras del Tesoro nacional.   

• Las reservas internacionales netas evidenciaron una contracción  principalmente como consecuencia de tensiones en el mercado de cambios e inflación creciente. Las estimaciones de los activos netos de julio registraron una disminución sensible respecto al mes previo situándose en torno a los U$S 1.073 millones.       

Resumen

• La inestabilidad en el mercado de cambios, inflación mensual en ascenso y ralentización de la actividad económica plantean necesidades de financiamiento al Tesoro nacional, es decir, una nueva fase de expansión monetaria.  

• La Base Monetaria promedio del mes de julio mostró un crecimiento mensual de 8,4% a precios corrientes. En valores absolutos el aumento promedio fue de $319.791 millones. Mientras que en términos reales, la base monetaria se contraería un 0,5% interanual.     

• Durante agosto el Banco Central informó una nueva suba del nivel de tasa de interés de política monetaria a los efectos de intentar establecer incentivos en el mercado local y afectar la inflación, situándose en 69,5% y a la tasa de referencia efectiva anual en 96,82%. 

• La tasa de interés BADLAR (depósitos mayoristas) asciende a 73,7% lo cual genera una rentabilidad incipiente si se observa la dinámica del mercado de cambios formal y la inflación interanual registrada en el mes de julio (71%).  

• El Banco Central continúa constituyendo deuda con el sector bancario (LELIQ/NOTALIQ) la que asciende a $6,09 billones en la segunda semana de agosto, nivel sustancialmente superior respecto al promedio del año 2021, $2,01 billones.  

• Dados los pasivos monetarios del Banco Central, el aumento de la tasa de interés de política monetaria, si bien es un instrumento a los fines de afectar la dinámica inflacionaria, produce futuros pasivos que deberán cancelarse con aumento de base monetaria, en efecto la generación anual de intereses sería de $ 4,23 billones.  

• Durante julio el nivel de Reservas Internacionales brutas presentó una disminución  de 10,6% respecto de junio 2022 lo cual se traduce en una contracción nominal de U$S 4.555 millones, la mayor disminución mensual en octubre 2019. 
• Las Reservas brutas se registraron en los U$S 38.232 millones en el cierre de julio, representando una contracción acumulada de U$S 895 millones respecto de diciembre 2021.

• La estimación del nivel neto de reservas internacionales resultaría en U$S 1.703 millones en el cierre de julio, representando una disminución de 72% respecto al mes anterior en el contexto de las tensiones cambiarias. 

• Los desequilibrios macroeconómicos y las tensiones respecto a la gestión de los mismos, que se acentuaron con las crisis actual, tienen efectos sobre el sector monetario, pues a pesar de que las exportaciones crecieron desde el inicio del año generando un incremento de los influjos de divisas de U$S 44.377 millones, las reservas internacionales no logran superar la barrera de los U$S 50.000 millones desde el año 2019.

• La asistencia al Tesoro Nacional en concepto de adelantos transitorios y utilidades correspondiente al período enero-julio 2022 resultó en $630.051 millones. Asimismo, la dinámica del mes de julio fue expansiva en $195.000 millones debido a la constitución de adelantos transitorios al Tesoro Nacional. 

• La gestión cambiaria persiste bajo el sistema de pequeñas depreciaciones diarias (crawling peg) en 0,3% promedio en el segmento formal, generando mayor atraso respecto a la variación mensual del índice de precios minorista que registró 7,4% durante julio.     

• Durante el mes de julio las presiones sobre el mercado de cambios informal se intensificaron notablemente estableciéndose, hacia la segunda semana de agosto, en torno a los valores máximos, $/U$S 295. Esto constituye una brecha de 108% respecto a la cotización oficial.  

• El riesgo país medido por el EMBI+Arg se registró en los 2.398 p.b. en el cierre de julio y un nuevo ascenso debido a que en la segunda semana de agosto se estableció en 2.467 p.b.. Se espera mayor volatilidad durante el resto del año dado el panorama político interno y las condiciones macrofinancieras de nuestro país.       

• La complejidad central de la política monetaria se plantea en la viabilidad del ajuste necesario para abordar la inflación actual, al menos en el corto plazo. En concreto,  la necesidad de minimizar los excesos monetarios se plantea en simultáneo con las necesidades de financiamiento monetario al gobierno nacional derivado de las restricciones en el acceso al mercado de capitales y la imposibilidad de eliminar abruptamente las transferencias directas de finalidad social. 

• La expansión monetaria se sostuvo durante el mes de julio, pues la base monetaria en promedio del mes se ubicó en $4.212 miles de millones, registrando un aumento mensual de 8,4% en la serie original a precios corrientes. Mientras que ajustada por estacionalidad y a precios constantes, habría registrado una contracción de 0,5% y en los últimos doce meses acumularía una caída del orden del 13,9% 

• Entre los factores de variación de base monetaria nuevamente se encuentran la expansión por las operaciones del sector público, la intervención del BCRA en el mercado secundario de títulos públicos a los efectos de estabilizar la curva en pesos de esos bonos. 

• El nivel de tasa de política monetaria asciende a 69,5%, es decir, diecisiete puntos y medio porcentuales por encima del 52% del cierre de junio. Nuevamente, las expectativas en relación a otro aumento en el corto plazo vuelven a activarse dada la necesidad del programa monetaria del año en curso. 

• En ese marco, la tasa de interés por depósitos mayoristas se presenta con cierta rentabilidad frente al mercado de cambios y a la inflación interanual. Concretamente, la tasa BADLAR se establece en 73,7% en su valor efectivo anual, mientras que la inflación interanual de julio registró un nivel de 71%. 

• La asistencia al Tesoro Nacional en concepto de adelantos transitorios y utilidades correspondiente al período enero-julio 2022 se registró en $630.051 millones, representando un aumento de 23,5% respecto al mismo período del año anterior. Asimismo, la dinámica del mes de julio fue expansiva en $195.000 millones debido a los adelantos transitorios al gobierno nacional.   

• Las Reservas Internacionales brutas registran un saldo de U$S 38.232 millones en el cierre de julio lo cual se traduce en una retracción mensual de U$S 4.555 millones. Si bien las mejores condiciones de precios de exportables y principalmente el desembolso del programa con el FMI sustentaron el ingreso de divisas, la crisis cambiaria iniciada en julio generó una pérdida neta de activos por U$S 895 durante los primeros siete meses del año.   

• El contexto de crisis actual, los desequilibrios macroeconómicos y las tensiones respecto a la gestión de los mismos profundizan sus efectos sobre el desempeño del  sector monetario, pues a pesar de que las exportaciones crecieron mes a mes acumulando U$S 44.377 millones desde el inicio del año, las reservas internacionales disminuyeron notoriamente desde el inicio de julio. 

• La estimación del nivel neto de reservas internacionales resultaría en U$S 1.703 millones al cierre de julio. Mientras que en la segunda semana de agosto, la estimación sería de U$S 552,50 millones. Esto resultaría correspondiente con el descuento de asignaciones por derechos especiales de giro del FMI, obligaciones monetarias con otras entidades (swaps) y los depósitos por encajes en moneda extranjera de entidades financieras. Incluyendo también las partidas por la recepción de los DEG del FMI de U$S 4.319, U$S 6.752 y U$S 4.005 millones, pues se contabilizaron como aumento bruto de reservas.

• El Banco Central sigue constituyendo pasivos con el sector bancario (LELIQ/NOTALIQ) devengando intereses dada su estrategia de contraer la cantidad de dinero para digerir los excesos monetarios. Estos pasivos, promediando el mes de agosto, se establecen en $6,09 billones lo cual representa un nivel superior de 203% respecto del promedio del año 2021.  

• La depreciación nominal en la cotización minorista de julio registró un promedio diario de 0,3%, nivel similar al promedio de los primeros cinco meses del año y se mantiene menor a la dinámica de los demás precios de la economía. Esto genera un nuevo atraso respecto al nivel de precios minorista cuyo promedio mensual en lo transcurrido del año fue 5,6%. 

• La  cotización promedio de cierre de julio en el mercado formal fue $ 137,9 aunque luego del impuesto País y la nueva retención, la cotización efectiva resulta en $ 241,4. En efecto, en el mercado minorista en el cierre de julio se registró una depreciación de 27% respecto de principios de año, y la inflación minorista del mismo período acumuló 46,2%.  

• En el mes de julio se profundizaron las presiones cambiarias sobre el mercado informal. En concreto, la cotización informal en el cierre del mes se registró en $/U$S 296 desde los $/U$S 238 de junio. La cotización en este mercado continúa  influenciada por el ciclo político, la incertidumbre sobre el rumbo inflacionario y los efectos indirectos de las necesidades financieras del sector público nacional.    

• El riesgo soberano medido por el EMBI+Arg se registró en los 2.398 p.b. en el cierre de julio y en ascenso debido a que en la segunda semana de agosto se estableció en 2.467 p.b., nivel alto respecto a la región y se espera mayor volatilidad durante el resto del año el panorama político nacional y las condiciones macrofinancieras de nuestro país lo cual, a su vez, establece un mayor nivel de incertidumbre de mercado. 

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• El desempeño del comercio externo argentino se revierte generando un déficit incipiente derivado del crecimiento de la participación de las importaciones. A pesar del buen desempeño de las ventas al exterior, el mayor nivel de precios de las importaciones afecta el resultado de la balanza comercial.      

• El tipo de cambio real evidenció una disminución promedio mensual de 2,6% durante el mes de julio de 2022 (base 2010=1). Mientras que respecto del promedio del año 2021 se registró una apreciación de 13,7%.   

Resumen

• La inflación mensual de julio en Estados Unidos no registró variaciones aunque en términos interanuales se estableció en 8,5%. El menor desempeño obedeció principalmente a la retracción del precio de los bienes vinculados con la energía. 

• El intercambio comercial argentino de junio 2022, conformado por exportaciones más importaciones, se incrementó 31,4% en relación con el mismo mes del año 2021, registrando un valor de U$S 16.979 millones. 

• El saldo de la balanza comercial de junio 2022 se estableció en un déficit de U$S 115 millones, registrando una disminución de 107% (-U$S 1.216 millones) respecto del mismo mes de 2021. 

• El nivel de exportaciones del primer semestre del año registró una suba interanual de 25,5% respecto al mismo período de 2021, alcanzando los U$S 44.377 millones; debido principalmente al incremento interanual de los precios en 22,5%. 

• Las estimaciones de mercado proyectan un saldo comercial positivo para este año en torno a los U$S 9.460 millones. Asimismo, el nivel de exportaciones se estima en U$S 89.328 millones, mientras que las importaciones se situaron en U$S 79.868 millones. 

• El nivel del tipo de cambio real (TCR) promedio durante julio 2022 registró una apreciación respecto de mayo 2022 de 2,6% (diciembre 2010=1). Mientras que en lo transcurrido de agosto la apreciación intermensual real sería 1,8%.  

• El tipo de cambio real (TCR) se ubica 24% por debajo del promedio histórico enero 1959-julio 2022, es decir, en promedio histórico, el nivel actual también registra una apreciación real.

• Durante julio la dinámica inflacionaria en Estados Unidos no presentó variaciones aunque respecto de julio 2021 registró un aumento de 8,5%. A su vez, el acumulado anual registró una expansión de 4,7%. 

• El intercambio comercial (exportaciones más importaciones) correspondiente a los primeros meses del año 2022 presentó un crecimiento interanual de 33,9% alcanzando un valor de U$S 85.661 millones, dado el crecimiento del nivel de precios de los exportables en 22,5% y un aumento incipiente de las cantidades de 2,4%.

• Durante junio 2022 las exportaciones alcanzaron U$S 8.432 millones, nivel similar al de abril y el mayor desde mayo 2013. Mientras que las importaciones registraron U$S 8.547 millones. En comparación al mismo período del año 2021, las exportaciones ascendieron 20,3% (U$S 1.422 millones) debido al aumento de 20,7% de los precios. Mientras que por el lado de las importaciones, durante ese período se registró un aumento interanual de 44,6% (U$S 2.638 millones) por suba en cantidades de 14,6% y un aumento de precios de 26,4%.

• La balanza comercial del primer semestre del año registró un superávit de U$S 3.093 millones lo cual representa una contracción de 54,3% (-U$S 3.680 millones) respecto del mismo período de 2021, principalmente por el efecto del crecimiento en las cantidades importadas (21%) en el período. Asimismo, se observa que si hubiesen prevalecido el nivel de precios del mismo período de 2021 el saldo de comercio habría arrojado un menor superávit que se registraría en los U$S 2.112 millones.  

• Por lo tanto, ante el incremento del índice de precios de las exportaciones de 22,5%, por encima del índice de precios de las importaciones (21%), la economía registró una ganancia en los términos del intercambio de U$S 443 millones de dólares es decir, el efecto precio generó ese excedente comercial. 

• Las estimaciones de mercado suponen un balance de comercio externo positivo para este año que se situaría en los U$S 9.460 millones. Esto representaría una caída de -36% respecto al año 2021; esto se traduciría en una pérdida derivado de un menor ingreso de divisas comerciales por –U$S 5.290 millones.   

• Mientras que se proyecta un nivel de exportaciones en U$S 89.328 millones, las importaciones serían de U$S 79.868 millones. En comparación con el año 2021 ese desempeño representaría un crecimiento interanual de las exportaciones de 14,6% y, por otro lado, un crecimiento de 26,4% en las importaciones.

• La cotización oficial sigue situándose por debajo de los valores observados en el mercado informal y se acentúa tras la volatilidad iniciada en el mes de junio. El valor de cierre del mes de julio en el mercado informal se registró en $/U$S 296 y del tipo de cambio oficial promedio minorista fue $/U$S 137,9. Mientras que promediando agosto, la cotización informal se estableció en $/U$S 295.  

• En la segunda semana del mes de agosto la brecha cambiaria del tipo formal e informal se estableció en 108%. Nuevamente las tensiones políticas respecto a la gestión económica, la descoordinación del espacio político de gobierno y el resultante nivel de incertidumbre de mercado generan un potencial desalineamiento y, así, una diferencia  cambiaria respecto de la cotización formal.  

• El nivel del TCR del mes de julio, estimación para el comercio y la competitividad, se encuentra en un nivel menor respecto del promedio del año 2021, notando una apreciación de 16%. Mientras que si se observa la apreciación parcial de agosto es 17,5%. Esto debido a la continuidad de variaciones incipientes del tipo de cambio nominal y una elevada variación mensual del nivel de precios de la economía, es decir, que la variación de precios claramente deteriora a la ganancia de competitividad de la depreciación de la moneda nacional. 

• A su vez, si se observa el promedio histórico de la cotización oficial del período enero 1959-julio 2022 (base diciembre 2010), se ubica un 24% por debajo de ese promedio, es decir, un nivel de TCR con una apreciación en perspectiva histórica. 

• El dólar de “equilibrio” estimado por el IAE-Austral (valor del dólar según el TCR promedio del período diciembre 2010-julio 2022) en la cotización formal efectiva del mercado minorista sería de $/US $281,6 (incluyendo gravámenes). Por lo tanto, el tipo de cambio actual estaría 24% por debajo de ese valor y dependiente de la inflación futura, es decir, un mayor atraso cambiario.

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• La demanda de gasto público se intensifica ante la crisis e inflación creciente. La coyuntura socioeconómica actual inhibe el espacio para la disminución del déficit fiscal, más aún en la ausencia de un programa de estabilización. 

• No se vislumbran cambios con efectos sustanciales en el desempeño fiscal. El déficit fiscal se sostiene ante las complejidades de la política y la gestión económica que parece perder nuevamente el protagonismo sin anuncios concretos. 

Resumen

• Desde el espacio fiscal de la política económica no se evidencian medidas concretas que sean parte de un programa macroeconómico integral de estabilización, intensificando la incertidumbre y expectativas de mercado.  

• En el marco de los actuales desequilibrios macroeconómicos se expone la necesidad no solo de anuncios de objetivos, sino de medidas más concretas y de celeridad, pues la intensidad de la crisis es creciente.  

• Frente a la crisis actual será más complejo que el desempeño fiscal del resto del año converja a un menor nivel de déficit y gasto público, objetivos que fueron acordados en el programa con el FMI. 

• Las mayores tensiones que se observan en el mercado de títulos públicos, con efectos sobre el tipo de cambio y el mercado monetario, profundizaron marcadamente el nivel de incertidumbre y efectivamente generaron nuevas disrupciones en el mercado de cambios y en la pérdida de activos externos.   

• La recaudación impositiva de julio de 2022 totalizó $1.745.178 millones lo cual se tradujo en un crecimiento de 87% respecto de julio de 2021. El aumento nominal interanual de la recaudación vuelve a sostenerse por encima del aumento de precios.

• El poder adquisitivo interanual de la recaudación tributaria evidencia una recuperación de 16% debido a que la inflación interanual en ese mismo período se situó en 71%. Esto genera una recuperación relativa para los ingresos fiscales. 

• El resultado primario de junio 2022 estuvo determinado por un fuerte aumento interanual de los gastos mensuales de 75,3% lo que generó un déficit primario de $321.644 millones y un déficit financiero de $396.577 millones luego de incluir los intereses netos de deuda pública de $74.933 millones. 

• Durante el primer semestre del año el déficit primario acumulado se situó en $755.976 millones, representando un aumento interanual de 263%. Mientras que el resultado financiero fue -$1.244.9165 millones, lo cual constituye de 142% respecto al mismo período del año 2021.  

• La gestión fiscal de la política económica no presenta medidas concretas que sean parte de un programa macroeconómico integral de estabilización, intensificando la incertidumbre y expectativas de mercado.  Es claro que una mayor incertidumbre de mercado derivada de factores principalmente de orden político tiene efectos notorios sobre la capacidad y cohesión de las medidas de gestión económica.   

• El escenario fiscal proyectado se enfrenta a mayores complejidades.  Frente a la crisis actual el desempeño fiscal del resto del año se aleja de los objetivos en relación a un menor nivel de déficit y alivio del gasto público, objetivos que fueron acordados en el programa con el FMI y presentados como un elemento de normalización de la macroeconomía. 

• Las mayores tensiones que se observaron desde junio en el mercado de títulos públicos, con efectos sobre el tipo de cambio y el mercado monetario, profundizaron marcadamente el nivel de incertidumbre y efectivamente generaron nuevas disrupciones en el mercado de cambios y en la pérdida de activos externos, constituyendo un mayor escalabilidad de los desalineamientos nominales.  

• La recaudación impositiva de julio de 2022 totalizó $1.745.178 millones lo cual se tradujo en un crecimiento de 87% respecto de junio de 2021. El aumento nominal interanual de la recaudación nuevamente estuvo por encima del aumento de precios del mismo período.

• El poder adquisitivo interanual de la recaudación tributaria evidencia una recuperación  de 16% debido a que la inflación interanual anual del período se situó en 71%. Mientras que, en términos reales, se registró una contracción del poder adquisitivo de los ingresos tributarios del Tesoro nacional en -3,6%.   

• El resultado primario de junio registró un déficit de $321.644 millones donde las prestaciones sociales explicaron el 68% del gasto corriente total. Mientras que los intereses netos de deuda se registraron en $74.933 millones y, en consecuencia, el déficit financiero fue de $396.577 millones.

• El déficit operativo acumulado durante los primeros seis meses del año se registró en los $755.976 millones, por encima del mismo período del año pasado en $547.877 millones, es decir un crecimiento de 263%. Mientras que el déficit financiero se estableció en los $1.244.916, acusando un crecimiento interanual de 142%, como consecuencia del aumento en 60% de los intereses pagados.

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• El desempeño de la actividad está siendo afectado por el contexto de mayor nivel de incertidumbre y la crisis cambiaria. Las dificultades derivadas se traducen en restricciones sobre el nivel de actividad dados los costos e ineficiencias que se presentan.  

• Las proyecciones de crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) se deterioran como consecuencia de la coyuntura actual de crisis y alto nivel de descoordinación e incertidumbre. Debido a que los resultados no son los esperados, la recuperación no es evidente y emerge un panorama de mayor fragilidad.   

Resumen

• El desempeño de la actividad económica se sitúa en una fase de ralentización de la recuperación como consecuencia fundamentalmente de ausencia de medidas macroeconómicas integrales de estabilización que dan paso a un mayor nivel de incertidumbre, crisis cambiaria e inflación.   

• Las complejidades respecto a la estabilidad macroeconómica y la generación de acuerdos sobre el rumbo a seguir en el marco de la crisis actual, son determinantes sobre el desempeño de la actividad económica a través de los incentivos y las expectativas resultantes de ese panorama.    

• Desde el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del Banco Central se proyecta un crecimiento de la actividad aunque se sostiene dependiente de la coyuntura política interna. Se estima un crecimiento de 3,4% anual para este año y de 1% y 1,5% para los años 2023 y 2024, respectivamente. 

• Las estimaciones del Producto Interno Bruto (PIB) en términos trimestrales proyectan una suba marginal del desempeño de la actividad para el segundo trimestre de 0,2%. Mientras que para el tercer y cuarto trimestre de 2022 se proyecta -1,2% y -0,8%, respectivamente.   

• Durante el primer trimestre del año, el Índice de Precio de los Activos Productivos (IPAP) registró una nueva contracción interanual del orden de -12%, nivel similar al registrado en el trimestre anterior. Mientras que el IPAP(Q), cociente entre el IPAP e indicadores del costo de reposición de los activos, registró una retracción en términos interanuales de -19,8%.

• El último dato sobre actividad derivado del estimador mensual de actividad económica (EMAE) correspondiente de mayo de 2022 registró una variación interanual positiva de 7,4%. Mientras que desde el indicador desestacionalizado se observó un ascenso de 0,3% respecto al mes anterior.

• El Índice de producción industrial manufacturero (IPI manufacturero) de junio 2022 registró un aumento de 6,9% respecto a igual mes de 2021. Mientras que durante este mes el índice de la serie desestacionalizada muestra una variación positiva de 2,6% respecto al mes anterior.

• De acuerdo a la CAME, durante junio de 2022 la producción de PYMES Industriales creció 2,6% respecto del mismo mes de 2021. Por otro lado, en la comparación respecto de mayo de 2022 la dinámica industrial muestra una retracción de 0,5%.

• Según la CAME las ventas minoristas del sector PYME, medidas a precios constantes en 1.087 comercios de las principales ciudades del país, descendieron 3,5% en julio de 2022 interanual, acumulando una expansión de 3,8% en los primeros siete meses del año.

• Se evidencia que la ausencia de medidas integrales de estabilización afecta claramente al  desempeño de la actividad económica, el cual se revierte hacia una fase de ralentización de la recuperación. A su vez, en ese contexto parece impulsarse un mayor nivel de incertidumbre, crisis cambiaria e inflación.   

• Las estimaciones del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) que realiza el Banco Central registraron una proyección favorable sobre la actividad aunque con ajustes respecto a las ediciones anteriores. El crecimiento correspondiente al año 2022 sería 3,4%. Mientras que el correspondiente a los años 2023 y 2024 se sostuvo un desempeño menor respecto al informado en el mes anterior, situándose en 1% y 1,5%, respectivamente. 

• Nuevamente, las proyecciones de mercado respecto a la actividad económica dependen de la coordinación de la política económica, del programa de estabilización macroeconómico y del espacio de gestión en la actual crisis, incluido el político, para el cumplimento de las metas propuestas. En efecto, ante la ausencia de acuerdos y cohesión respecto al programa económico, menor será la probabilidad de éxitos de las políticas.    

• Durante el primer trimestre de 2022, el Índice de Precio de los Activos Productivos (IPAP), indicador que anticipa entre uno y dos trimestres la evolución de la IBIF, registró una nueva contracción interanual del orden de -12%, nivel similar al registrado en el trimestre anterior. Mientras que el IPAP (Q), cociente entre el IPAP e indicadores del costo de reposición de los activos, registró una retracción en términos interanuales de -19,8%.

• Durante mayo de 2022 el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) registró un crecimiento de 7,4% respecto al mismo mes de 2021. A su vez, el indicador desestacionalizado presentó un aumento de 0,3% respecto al mes anterior, mientras que el indicador tendencia-ciclo registró una variación incipiente de 0,5%. 

• Los rubros de actividad con mayor dinámica en la variación anual del EMAE fueron Explotación de minas y Canteras (14,2%), Hoteles y Restaurantes (44,3%) y Construcción (13,8%). Por otro lado, la única rama de actividad con incidencia negativa y retracción anual fue nuevamente Agricultura, Ganadería, Caza y Silvicultura, con un retroceso de -5,3%. 

• El Índice de producción industrial manufacturero (IPI manufacturero) de junio 2022 registró una suba de 6,9% respecto a igual mes de 2021, acumulando un incremento de 5,9% durante el período enero-junio. Ciertamente, un menor nivel al que se había observado en el acumulado del primer cuatrimestre de 2021, cuando la recuperación se había registrado en el orden del 22,5%.  

• Se destaca que quince de las dieciséis divisiones de la industria manufacturera relevadas por el IPI registraron subas interanuales. En esa dinámica, los desempeños en Vestimenta (37,6%), Maquinarias y equipos (18,3%) e Industrias metálicas básicas (8,9%) fueron los de mayor crecimiento. 

• La producción de PYMES Industriales, relevada por la CAME, presentó una recuperación interanual de 2,6% durante junio de 2022, menor a la de los meses precedentes. En esa dinámica, el uso de la capacidad instalada se ubicó en 72,7%, lo cual se traduce en 2,5 puntos porcentuales por encima de mayo.  

• De acuerdo a la CAME las ventas minoristas del sector PYME, medidas a precios constantes en 1.087 comercios de las principales ciudades del país, descendieron 3,5% en julio de 2022 frente al mismo mes del año anterior. En efecto, acumulan una expansión de 3,8% en los primeros siete meses del año respecto al mismo período de 2021. Desde ese relevamiento se evidencia que cuatro de los seis rubros redujeron sus operaciones en julio respecto al mismo mes de 2021. Mientras que en la comparación intermensual, las ventas bajaron 6% respecto a junio.

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• La inflación mensual minorista de julio se situó en un nivel mayor respecto de las últimas dos décadas, ubicándose en 7,4%. En términos interanuales el crecimiento del índice de precios registró una variación de 71%, siendo nuevamente el mayor desde enero de 1992. 

• Las proyecciones de inflación se mantienen ascendentes respecto al año anterior. El relevamiento de expectativas de mercado (REM) del Banco Central estima un crecimiento anual nuevamente por encima del nivel de precios respecto del mes anterior, situándose en 89,7% para el año en curso. 

Resumen

• El ascenso de la dinámica inflacionaria evidencia la necesidad de corrección de desequilibrios macroeconómicos y expone el deterioro de poder adquisitivo de los sectores perceptores de ingresos medios y bajos de la economía. 

• En ese contexto las demandas sociales se acentúan y se traducen en mayor gasto público, generando efectos de segunda ronda dados por la fragilidad del desempeño fiscal y la necesidad de financiarlo con emisión monetaria. 

• La agenda económica debe establecerse en la comunicación de un programa macroeconómico de estabilización con metas concretas dado el contexto de inflación interanual en 71%, inflación promedio mensual de 5,6% y expectativas inflacionarias en torno al 100% para este año.

• De acuerdo al relevamiento (REM) del Banco Central este año la inflación se situaría en 89,7%, en el 2023 sería 77% y hacia el año 2024 se proyecta 63%. Las proyecciones del comportamiento de precios se mantienen elevadas frente a un año de ajustes tarifarios e impulsado por una nueva fase de inflación derivada de los costos energéticos futuros.  

• Las proyecciones de mercado evidencian un marcado aumento de la inflación, revisión de más de diez puntos porcentuales respecto a las registradas el mes anterior. En concreto, la inflación anual para los próximos tres años se circunscribe ante la escalada de incertidumbre de mercado, la falta de resultados en relación a la estabilización y la necesidad de una gestión de mayor alcance y cohesión. 

• El nivel general del Índice de Precios al Consumidor (IPC) registrado en julio de 2022 registró una variación mensual de 7,4%. Mientras que en términos interanuales, el aumento se situó en 71%, constituyéndose en la mayor variación interanual desde enero de 1992. 

• El Índice de Precios Internos al por Mayor (IPIM) registró un crecimiento interanual de 57,3% en junio, excediendo el nivel promedio de 50% de los primeros cinco meses del año.  

• El ascenso de nivel de inflación evidencia la necesidad de corrección de desequilibrios macroeconómicos y expone el deterioro de poder adquisitivo de los sectores de perceptores débiles de ingresos medios y bajos de la economía. 

• El alto nivel inflacionario no solo es una señal de falta de coordinación y resultados en materia de política económica, sino también expone la necesidad de mayor espacio de gestión que solo puede generar un acuerdo sobre el rumbo de la gestión. Esto se presenta como algo lejano al notar la diversidad de opiniones en el espacio político de gobierno. 

• Frente a una inflación interanual de 71%, una inflación promedio mensual de 5,6% y expectativas inflacionarias que se sitúan cercanas al 100% para este año, a los fines de afectar las expectativas será determinante que la agenda de economía debe establecerse en la comunicación de un programa macroeconómico de estabilización con metas mensuales alcanzables y reasignación de erogaciones fiscales.  

• En las condiciones actuales, la inflación doméstica se deriva en gran medida por la emisión monetaria para financiar la estructura de gasto del sector público nacional, la cual tuvo efectos no esperados por la pandemia de 2020-2021. Por este motivo, las condiciones hacia un sendero de congelamiento de esa dinámica, deberá ser un ajuste y reordenamiento del gasto público. 

• La inflación del mes de julio de 2022 registra un aumento mensual de 7,4%, acumulando 46,2% en el año. Se destacan subas mensuales por encima del promedio en rubros como Recreación y Cultura (13,2%), Equipamiento del Hogar (10,3%) y Vestimenta (8,5%). 

• El registro de inflación mensual de julio evidenció un salto de nivel consistente con procesos inflacionarios de mayores impulsos potenciales que pueden derivarse desde correcciones cambiarias, en precios relativos hasta como consecuencia de un mayor nivel de incertidumbre de mercado.  

• En términos interanuales la inflación de julio se estableció en 71%, representando un nuevo máximo desde enero de 1992, cuando se había registrado en 76%. Mientras que el aumento inédito de la inflación desde abril de 2002, por encima del 7% mensual, generó un acumulado anual de 46,2% y registró el mayor aumento para los primeros siete meses del año desde 1991.

• Desagregando el aumento interanual, se destaca nuevamente el crecimiento en Vestimenta (96,7%) y Alimentos y Bebidas (70,6%), rubros con mayor peso relativo de la canasta de ingresos bajos y medios lo cual sostiene el deterioro de la capacidad de consumo agregado de la economía. 

• Las proyecciones informadas en el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM), realizado por el Banco Central, estiman que la inflación minorista de agosto será 6%, representando un nivel mayor respecto del promedio de los primeros siete meses del año, 5,6%. 

• A su vez, las proyecciones correspondientes con los próximos tres años acusaron una nueva corrección al alza en la inflación evidenciando potenciales revisiones de precios y la incertidumbre de mercado por la ausencia de un programa antiinflacionario. En efecto, en la estimación para el año 2022 se informa un crecimiento promedio de precios de 89,7%, hacia el año 2023 la suba sería 76,8% y para el año 2024 se establecería en 62,7%. 

• Las proyecciones para el tercer trimestre de 2022 reiteran un nivel ascendente en la dinámica de precios. En concreto, en el período julio-septiembre 2022, el aumento acumulado de precios minoristas se situaría en 19%, nivel superior al del mismo período de 2021 cuyo registro fue 9%.

• La dinámica mensual del Índice de Precios Internos al por Mayor (IPIM) correspondiente al mes de junio de 2022 registró un aumento del orden de 57,3% respecto del mismo mes de 2021. Mientras que en términos intermensuales la dinámica evidenció una leve desaceleración al registrar un aumento de 4,8% respecto de mayo de 2022.   

• La variación intermensual del IPIM se explica como consecuencia de la suba de 5% en los productos nacionales, donde el factor manufacturas y energía eléctrica presentó un aumento mayor de 5,5%. Mientras que los precios de los productos importados ascendieron 2,5% mensual.  

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¿A quién le importa conocer y entender la realidad en la que vive? ¿A quién le importa la información estadística? Las estadísticas están siempre presentes, en todos los momentos de nuestras vidas, en cada decisión que tomamos y en cada paso que da la sociedad.

Si la información es importante entonces la producción de datos también lo es. Y aquí es donde el INDEC, como órgano rector de las estadísticas oficiales, tiene un rol preponderante entre otras cosas cuando realiza los Censos de Población cada 10 años como indica nuestra Constitución Nacional.

La información estadística que surge a partir del Censo es de suma utilidad para la toma de decisiones tanto del sector público como privado, ya que devela las características, las necesidades de la población y el entorno donde viven. Es un valioso insumo para edificar y planificar políticas públicas en materia de educación, salud, empleo y vivienda, marcando las dimensiones sociodemográficas y geográficas de las personas que se encuentran en nuestro país. Además, es utilizada en ámbitos académicos y empresariales para investigar, planificar y llevar adelante proyectos basados en información confiable.

El último Censo 2022, enumera a todas las personas que viven habitualmente en el territorio nacional y, por primera vez en Argentina, se respondió de dos maneras: en forma anticipada a través de un cuestionario en línea que se denomina Censo Digital o, como habitualmente se realiza, mediante la entrevista presencial en la vivienda durante el día del Censo el pasado 18 de Mayo.

Los Censos en Argentina no sólo efectúa un conteo de la población, también tienen como objetivo central el recuento de todos los hogares y las viviendas que se encuentran en el territorio nacional en un momento determinado -sin omitir ni duplicar-. Esta indagación se realiza a través de un único cuestionario el cual en esta oportunidad estaba conformado por 61 preguntas: 24 relacionadas a las características de la vivienda y el hogar y 37 preguntas para la población.

Cabe destacar uno de los cambios introducidos en este último cuestionario del Censo sobre la identidad de género, donde se preguntó a todas las personas el sexo registrado al nacer -incluyendo la categoría “X”- y cómo se considera/autopercibe -“mujer”, “mujer trans/travesti”, “varón”, “varón trans/masculinidad trans”, “no binario”, “otra identidad/ninguna de las anteriores”.

En base a ello, los resultados provisorios del Censo 2022 arrojaron una población total de 47.327.407 personas, las cuales el 47,05% eran varones, el 52,83% mujeres y el 0,12% X (ninguna de las anteriores).

A modo comparativo de los últimos cuatro Censos Nacionales de Población, Hogares y Viviendas, se observa:

En breve, el INDEC dará a conocer los resultados definitivos del Censo 2022. Éstos nos informarán sobre la distribución espacial, las características sociodemográficas y económicas de la población y sus condiciones habitacionales. El Censo 2022 nos dará información para saber cuántos somos, dónde estamos y cómo vivimos. 

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Desde junio las tensiones macroeconómicas evidenciaron una fuerte intensidad, expuestas principalmente por la volatilidad del tipo de cambio y en las expectativas de que la inflación se situaría en un nivel más alto respecto al promedio de la primera parte del año. La respuesta popular de los hacedores de política es que el origen de la causalidad del problema está, en todo tiempo y lugar, en los especuladores financieros y formadores de precios que apuestan a un cambio abrupto de política económica. Ciertamente, argumento que ha tenido alguna validez en contextos de desregulación masiva de flujos de capitales, las cuales supieron determinar volatilidad financiera y corridas cambiarias. 

Sin embargo, ese argumento dista de explicar cabalmente las actuales dificultades. Si algo aprendimos es que la historia de las crisis nos lleva a un espacio común donde se debe indagar la sostenibilidad de la dinámica macroeconómica precedente a episodios críticos. Dicho de otro modo, si es sostenible o no el comportamiento de las variables fundamentales de la economía, tales como el consumo o el gasto público. Lo que se observa es que en economías donde las crisis son eventos de baja frecuencia generalmente se asocian con ausencia de impulsos abruptos al crecimiento y, a su vez, volatilidad real y financiera en niveles bajos. Contrariamente, las gestiones económicas intentan impulsar a la actividad económica, con independencia de sus recursos productivos genuinos y del acceso a los mercados de capitales para financiar sus políticas, se tornan insostenibles en el tiempo, más temprano que tarde, dado que el acceso al financiamiento y los recursos es claramente limitado. Por cierto, esta es una argumentación que se ajusta a nuestra economía.

En ese sentido, desde mediados de la década de 2000 la economía argentina está expuesta a un círculo vicioso representado por el financiamiento monetario del gasto público, a los efectos de su aumento con independencia de las restricciones y condiciones de contexto. Simultáneamente, se construyó la noción de perpetuidad de la demanda de gasto público, pues hay una sensación errada de que las expansiones de erogaciones públicas no parecen tener efectos de deterioro en las cuentas públicas. Ese círculo vicioso conforma factores dinámicamente alarmantes; por un lado, el deterioro de la hoja de balance del Banco Central al asistir al Tesoro en forma permanente con la incobrabilidad, de hecho, de esos créditos y, a su vez, la imposibilidad de perpetuidad de la demanda de gasto público de una parte de los ciudadanos, ya sea mediante subsidios y/o transferencias directas, que en muchos casos ni siquiera hay una obligación de contrapartida productiva. No es llamativo que desde los espacios populares de la economía emerja nuevamente este tipo de demandas, motivada por la caída de los ingresos reales de sectores situados en la informalidad laboral y de la economía popular. Esto es, quizás, una de los determinantes de las crisis económicas recientes; tema ya estudiado en la literatura de las interacciones de la política económica y el abordaje de reglas versus discrecionalidad.     

Desde este panorama, debemos volver al factor determinante de la problemática argentina: una mayor demanda de gasto público en todo tiempo y lugar, con independencia del contexto, al que podríamos aludir como sado-fiscalismo expansivo; término contrario a sado-monetarismo, acuñado por William Keegan para describir la exigencia de tasas de interés más altas y austeridad fiscal, independientemente del estado de la economía, ocurrido durante la gestión económica de la ex primer ministro del Reino Unido, Margaret Thatcher (1979-1990).               

La limitación fiscal es evidente al observar la imposibilidad de financiamiento en los mercados, y el deterioro de los instrumentos de gestión del Banco Central como prestamista de última instancia, pues lo que es una excepción en este comportamiento, se ha convertido en una regla continúa sin importar si la economía se recupera o se establece en crecimiento sostenido.  

La dominancia del sado-fiscalismo expansivo lleva a la economía hacia desequilibrios macroeconómicos, donde la escalabilidad del gasto parece un factor de relativo control, pero que claramente es un aspecto lejano al de una macroeconomía sustentable. Las inconsistencias de la demanda continua de expansiones fiscales pueden modificarse mediante reformas estructurales. Hay una variedad de reformas que modificaron abruptamente el funcionamiento de la economía y que generaron fases de crecimiento sostenido y de aumentos de productividad con inclusión social. El proyecto Productividad Inclusiva del IAE Business School y la Universidad Austral se analizaron los casos de las reformas de Corea del Sur y Vietnam (https://www.iae.edu.ar/minisitio/productividad-inclusiva/), donde las premisas fundamentales se establecieron en un mejor funcionamiento de la economía, lo que en nuestros días podríamos definir como liberar las fuerzas productivas y promulgar la inversión en capital humano, físico e infraestructura productiva. El común denominador de esas reformas estuvo determinado por el acuerdo sobre el rumbo a tomar, y luego el establecimiento simultáneo de un programa de estabilización y transformación productiva. En el caso de Vietnam la apertura a la inversión externa fue muy importante. 

Hay caminos posibles por seguir y experiencias aleccionadoras. Dejar atrás el sado-fiscalismo expansivo en el que gran parte del sistema parece perpetuarse, debería ser el objetivo fundamental para salir de las crisis recurrentes.

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Otra vez vemos repetirse la historia en nuestro país. Un ministro renuncia por la incapacidad de controlar el gasto. Básicamente, el presidente no lo apoya en el conflicto político perenne entre el ministro que custodia el tesoro y los ministros que gastan. Se temen las consecuencias políticas del ajuste, y se desestiman las consecuencias económicas de no ajustar, con sus naturales consecuencias políticas. Miopía política, combinada con ignorancia económica. No hay voluntad política de confrontar a quienes gastan. El ministro decide renunciar. El ministerio es un fierro caliente. No hay quien lo agarre. Aparece en escena como sucesora una persona que casi nadie conoce, sin capital político que perder, ni fortaleza para lograr nada. Y el conocimiento sobre la materia y un plan de acción también brillan por su ausencia. El caos se desencadena. El dólar se dispara, y la inflación se acelera. El presidente mismo está amenazado.

La realidad se impone. La restricción presupuestaria muestra su conexión con la realidad. La ciencia económica muestra por qué existe como tal. Los costos políticos de no ajustar se manifiestan y el ogro de la inflación se muestra más temible para la coalición gobernante que las amenazas de socios políticos que no quieren el ajuste. El gobierno se decide a decir que va a ajustar. ¡Muy bien! Pero del dicho al hecho hay un largo trecho. Todavía no sabemos si se decide a ajustar. Eso lo veremos sólo a fin de año cuando veamos el resultado fiscal, ya que bien sabemos que un gobierno puede anunciar medidas que ajustan algunas partidas y soltar el gasto en otras. Sabemos que se decide a decir que va a ajustar. Con la esperanza de calmar a los mercados, frenar la disparada del dólar y aminorar las expectativas inflacionarias. Y eso funciona. Al menos inicialmente. Ya que como el excesivo gasto es la causa de la inflación y del estancamiento, la racionalidad económica de un ajuste tiene un resultado positivo sobre los mercados y disipa el pánico. Pero no las preocupaciones.

¿Será duradera la política de ajuste? Porque para que se vean resultados económicos favorables, el ajuste tiene que ser duradero. Como un ajuste genera costos políticos que pueden tirar abajo a cualquier ministro, se necesita un ministro poderoso, respaldado por una coalición de gobierno estable. Y así entonces el gobierno, para hablar de ajuste con algo de credibilidad, se ve obligado a presentar un ministro que se presenta fuerte, con respaldo político y empresarial. Bueno, ese acto se cumplió, al menos en la medida de lo esperable. ¡Felicitaciones! Segunda cosa buena. Pero en la cancha se ven los pingos. Si el ajuste se da, tendrá oposición y costo político, y hay que sostener el conflicto e imponerse. ¿Podrá hacerlo el gobierno y su superministro? El marketing inicial funcionó, con apoyo tibio de la vicepresidenta, y apoyo mediático y de empresarios amigos. Una oposición desarticulada no es la amenaza, sino un quiebre de la coalición gobernante. Y el riesgo político es alto. Se habla de un aumento de tarifas residenciales en Buenos Aires de entre 100 y 200% para consumos no cubiertos por subsidio. El subsidio del gas es tal que requeriría una duplicación de la tarifa actual. Algo así no va a ser fácil de manejar políticamente.

El ministro anuncia medidas en varios frentes. Se anuncian ingresos adicionales de divisas a través de organismos internacionales, swap con China, liquidación anticipada de exportaciones. Eso trae alivio, pero se puede calificar como medidas paliativas y de efecto efímero. Se habla también de modificaciones en la política cambiaria. Eso puede traer resultados positivos, pero serán marginales. Los cambios en la gestión de deuda con una reciente colocación exitosa brindan una necesaria previsión de financiamiento. Sin embargo, la clave del programa del nuevo ministro es que se propone disminuir el gasto, y en especial los subsidios energéticos. Se habla de eventuales duplicación de tarifas. Aumentos de este nivel eliminarían la necesidad de subsidios. El año pasado los subsidios energéticos fueron U$S 11,000 millones. Se prevé que este año puedan ser U$S 15.000 millones, es decir a más de 3% del PIB. El aumento de las tarifas también reducirá el consumo y por ende también la importación de energía, mejorando la balanza de pagos. Este es un buen ejemplo en donde se ve la relación entre gasto público y déficit comercial, que afecta el precio del dólar, naturalmente. No siempre la relación es tan directa. El ministro en un momento propuso un 1% del PIB de reducción del gasto en subsidios para este año, algo similar al aumento esperado con respecto al año pasado. Un logro así sería verdaderamente un éxito. Esperemos que se concrete.

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La economía sorprendentemente no está aún en recesión aunque se insinúa por las tensiones en las cadenas de suministros asociadas a la restricción de dólares. La crisis está al acecho y podría desatarse con virulencia. Hay restricción externa severa y, otro tanto, en pesos. Es un doble Nelson que incomoda. El cepo no se puede levantar en estas circunstancias pero a la vez es perjudicial para el sistema productivo.

La llegada de Massa hasta ahora, mediados de agosto, no ha sido decisiva, le falta equipo técnico. Cristina, como gran hermano, traba medidas lógicas como la devaluación en un contexto de dólar oficial retrasado. La confianza en el gobierno es muy baja por lo tanto sería poco probable encarar algo sustantivo que lleve una dosis de ajuste y de reformas. Son tiempos para ir surfeando pero no para encarar objetivos valiosos. El gobierno está muy frágil dado el desgobierno y por la falta de claridad en las  medidas adoptadas. La oposición está parcialmente fragmentada puede ocurrir que haya rivalidad en las elecciones, en particular si Massa hace un papel regular o bueno, esto lo va a potenciar dada su vocación ambiciosa por el premio mayor.

En ese contexto político, la indagatoria a la Vicepresidente es complicada porque profundiza la desconfianza al estar en el poder ejecutivo una con estos supuestos antecedentes de corrupción que llevan 20 años en una verdadera estructura mafiosa.

Puntualmente y para comentar algunas cuestiones que surgen en la discusión del entorno adverso que el sistema empresario está afrontando. Las tarifas se están encarando parcialmente y con cierto ajuste que se quiere disimular, es razonable lo que se quiere plantear. 

El tema productividad es relevante y está con problemas hace tiempo. Influye en los bajos niveles de inversión que condicionan el crecimiento futuro. 

En cuanto al escenario fiscal tenemos números que se quieren conversar con el Fondo, que sigue muy permeable. Se ha disparado el gasto público últimamente, hay que ver si el congelamiento de vacantes llega a buen término en lo relativo a una disminución porcentual del gasto público.

En el plano de las negociaciones sectoriales destacan las conversaciones con la mesa de Enlace, tendientes a facilitar el acceso de los dólares de las silobolsas para engrosar reservas netas, las cuales están en niveles muy críticos.

En este escenario, Massa domina la escena política en esa suerte de luna de miel y activismo. ¿Será piloto de tormentas preparando su sueño mayor, la presidencia? o ¿Dilapidará su capital político como ocurrió con Cavallo o López Murphy, éste último parcialmente, que se quemaron en 2001?.

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Del optimismo resultante de haber controlado la pandemia, se pasó a un fuerte pesimismo originado en la invasión de Rusia a Ucrania y sus consecuencias. Tanto pesimismo es una sobreestimación, como lo mostró, en EEUU, la inflación nula en julio con sólo 0,3% de inflación núcleo (sin alimentos ni energía). Nosotros pensamos que la inflación se reencauzará, gradualmente, y lo más probable es que tengamos una suerte de desaceleración de la economía global, cómo se ve en la gran cantidad de rojos en el Cuadro 1. El mismo incluye las proyecciones del FMI de julio pasado, curiosamente, con mejoras sólo en América Latina, debidas principalmente, a los aumentos de precios de materias primas producidas y exportadas desde el Cono Sur.

Bajar la inflación y consumir más energías verdes serían un precio adecuado de una amenazante crisis global. Por segundo mes consecutivo, y como se esperaba, la Reserva Federal subió las tasas 75 puntos básicos, dejándolas así entre 2,25 y 2,50 anual. Creemos que la recesión en EEUU será corta, y es oportuno recordar que la definición de recesión implica dos trimestres consecutivos de caída el PIB, como hasta ahora, pero hay indicios de recuperación en el tercer trimestre. Por su parte, la Unión Europea tuvo una inflación anualizada de 8,6% en junio y se estima del 8,9% en julio.  

El crecimiento global fue recortado en julio por el FMI al 3,2% en 2022 (dramáticamente menor que el 4,9% estimado en octubre pasado), y sólo 2,9% en 2023. El aumento medio del PIB global en el cuatrienio 2020-2023, caería a 2,275%, abonando nuestra tesis de fuerte desaceleración del crecimiento global.

En el cuadro 2 vemos que, previsiblemente, el dólar se afirmó fuertemente. De modo acorde, cayeron la mayoría de las monedas, salvo el dólar y las bolsas, éstas luego de subas excesivas; la mayoría de las commodities retrocedieron de la euforia anterior. Como insistimos casi siempre, no hay que omitir, en fin, los peligros que conlleva la gigantesca deuda global, pública y privada, que alcanza a 333 billones de USD y supera largamente el 350% del PIB mundial, ubicándose en 390%. En ese marco, será más difícil tomar deuda “barata” para evitar o moderar la recesión global en ciernes.

El contexto global está ayudando, por ahora, a la Argentina, fundamentalmente por el precio de los granos. Lo propio ocurriría con los combustibles si Vaca Muerta estuviera funcionando a full y no tan lejos de como está. Para aprovechar estas oportunidades, nuestro país tendría que tener un rumbo claro y sensato, del que carece, y acuerdos políticos suficientemente sólidos que, lamentablemente, todavía están lejos, pero puede que se manifiesten en 2023. Una duda grande para terminar: ¿tendrá el nuevo ministro de Economía, Sergio Massa, una agenda que mejore sustancialmente el desempeño de la economía argentina? Suponiendo que la tenga ¿será autorizado a desarrollarla en el marco de la coalición gobernante? Tenemos grandes dudas al respecto. Preferiríamos equivocarnos, pero parece muy difícil que él se lo proponga o, más aun, que se lo autorice el Frente de Todos.

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Como ocurrió en las tres jornadas previas, el BCRA continuó aprovechando la fuerte liquidación del agro para recomponer reservas internacionales. Con el ingreso de casi USD 700 M de agro-dólares (acumula casi USD 1.800 M en sólo cuatro jornadas) en la rueda de ayer el BCRA compró USD 426 M, acumulando USD 800 M en la semana. Con estas intervenciones, el stock de reservas internacionales subió USD 406 M hasta USD 37.269 M, mientras que las reservas netas treparon hasta los USD 1.300 M, el nivel más alto desde el 2 de agosto.

Pese al mayor ingreso de divisas del agro - que continuaría durante todo el mes de septiembre - y a la menor demanda para pagos de energía, el BCRA confirmó que continuará restringiendo las importaciones. Concretamente extendió hasta fin de año las restricciones para importar establecidas en la comunicación A 7532, sancionada el 26 de junio pasado. Con esto, obliga a las empresas a financiar a 180 días las importaciones que se cursan a través de las SIMI B (se refieren a las autorizaciones de importación de bienes que están sujetos a licencias no automáticas). 

Mientras acumula reservas y restringe la demanda de importaciones, el BCRA continúa acelerando el tipo de cambio oficial. Tras el respiro del miércoles, ayer subió el tipo de cambio oficial al 152% anualizado, promediando en lo que va del mes un alza del 128% -7,1% mensual y 82% TNA -. En cuanto a los tipos de cambio implícito en los bonos, el dólar MEP interrumpió la caída que venía marcando y anotó un alza de 0,8% hasta $273.5, en tanto que el CCL tuvo el mismo comportamiento con un una suba de 0,7% hasta $282.9 y la brecha respecto al tipo de cambio oficial quedó en 100%.

Los bonos soberanos en moneda extranjera tuvieron un alza promedio de 0,6% de la mano de los globales que subieron 0,9%, mientras que los ley local quedaron subieron 0,4%. Con esto, el riesgo país cayó 1,2% cerrando en 2.332 pb.

Los bonos en moneda local tuvieron una jornada con subas generalizadas, salvo los ajustables por CER que prácticamente no tuvieron cambios. Se destacaron los de tasa fija que subieron 2%, los dollar linked 1,2% mientras que los duales ganaron 0,2%.

En cuanto a la renta variable, el Merval moderó su avance y terminó con un alza de 0,4% medido en moneda local, mientras que en dólar CCL marcó un retroceso de 0,4% y se encamina a registrar una sólida semana acumulando un alza de 7,3% en dólares y manteniéndose cercano al máximo del año. Dentro del panel líder los resultados fueron dispares con Ternium Argentina (2,5%) e YPF (3,3%) marcando las mayores subas de la jornada, este último impulsado por el alza en el precio del crudo. Por el contrario, Central Puerto (-4,1%) y Transportadora Gas del Sur (-3,2%) fueron las mayores detractoras del día. 

Ante la inflación histórica que está sufriendo el continente europeo, el BCE dio a conocer una suba de tasas récord de 0,75 pb llevando a los tipos de tasas hasta 1,25%. Esto demostró la postura más agresiva que tomó, igualando así la última suba que registró la entidad norteamericana. Sumado a esto, el BCE informó que se esperan subas similares a la de ayer con el objetivo de tomar una postura más agresiva contra la inflación incluso teniendo en cuenta el efecto que tendría sobre la actividad económica. También recortó las estimaciones de crecimiento de la eurozona para el 2022 a 0,7% - vs. 0,9% -, lo que aún se ubica por encima del pronóstico del mercado de 0,4%. Esto se agrega al conflicto energético que mantiene el continente y que se espera profundice aún más la desaceleración económica que podría sufrir la zona. 

A pesar de la suba récord, la medida era estimada por los mercados y fue vista con buenos ojos principalmente por la postura más laxa que históricamente mantuvo la entidad europea. Esto, sumado al fallecimiento de la Reina Isabel II de Reino Unido, opacó el discurso de Jerome Powell en el que defendió la postura más agresiva de la FED. Esto derivó en que los tres principales índices terminen la jornada al alza, iniciando por el S&P (0,7%), seguido por el Dow Jones (0,6%) y el Nasdaq (0,5%).  Esta suba acerca a los índices a cerrar su primera semana alcista luego de tres en terreno negativo.

8 de los 11 sectores que componen al S&P terminaron al alza encabezados por el sector financiero (1,8%) y el de salud (1,7%). Este último tuvo su impulso gracias a la compañía Regeneron  Pharmaceutical Inc., la cual demostró el funcionamiento de un nuevo tratamiento para la ceguera. La noticia impactó fuertemente en las acciones de la firma que avanzaron casi 19% en la jornada de ayer. A pesar de que el tratamiento aún se encuentra en estado de prueba, el avance científico fue tomado con optimismo por el mercado, impactando favorablemente en el sector de salud, principalmente en la industria de biotecnología (3,1%)

A pesar de la preocupación respecto a la desaceleración de la economía global, el petróleo cerró la jornada al alza (2%) luego de que Rusia amenazara con recortar las exportaciones de crudo a varios de sus compradores. De esta manera, el petróleo se alejó del mínimo de los últimos siete meses aunque aún se mantiene cercano a los USD 80, principalmente producto del aumento de contagios por COVID – 19 que está afectando a China. El gigante asiático continúa con su política ¨cero COVID¨ lo que impacta directamente en un mayor confinamiento a lo largo del país. La preocupación respecto al efecto que estas medidas podrían tener no sólo sobre la economía del país sino a nivel global continúa presionando a la baja a la demanda del commodity energético. 

Desde la segunda semana de agosto que el mercado local comenzó a sentir cierto alivio y los activos recuperaron valor. Los primeros pasos del nuevo gabinete económico se enfocaron en ir afrontando los problemas urgentes para ir ganando en credibilidad y confianza. El BCRA pasó de vendedor a comprador neto de divisas, la brecha cambiaria bajó y el riesgo país quebró la tendencia que lo llevaba a los 3.000 puntos. Dado que los problemas económicos de fondo continúan y el contexto se mantiene frágil, repasamos cuáles son nuestras recomendaciones de inversión para afrontar los próximos tres meses.

Inflación invencible.  La aceleración que marcó la inflación desde fines del año pasado la llevó a ocupar el puesto más alto del podio respecto al resto de las variables.  Es la gran ganadora de lo que va de este 2022 y agosto no será la excepción: de acuerdo a nuestras estimaciones el próximo miércoles 14 de septiembre, el INDEC va a informar un alza del IPC en torno al 6,7%. De confirmarse habrá superado al tipo de cambio oficial que en el mismo período subió 5,7% y a las tasas de interés de Leliqs que tras la suba de tasas que realizó el BCRA quedó en 5,8% mensual, en tanto que la tasa de las LEDES - también ajustadas en la última licitación del Tesoro - se ubicaron en torno al 6,4%. También superó al MEP y al CCL que tras el salto que tuvieron en julio, en el último mes subieron apenas 3% y 1,6% respectivamente. Por su parte, los bonos soberanos en moneda extranjera (los Hard-Dollar), luego del rebote de fines de julio, no tuvieron gran desempeño durante agosto y subieron apenas 1,5% dado que no traccionó ni el dólar paralelo ni la paridad de los bonos (que ya están en niveles de USD 25); sus 2 motores para que suba en moneda local. 

Con este marco de fondo, los bonos CER se destacaron como la mejor inversión de agosto, en particular el TX23 (vence en marzo de 2023), que ganó 6,6% en el mes y acumula un incremento del 53% en 2022, 3 pp por debajo de la Inflación. Asimismo, pese a la fragilidad manifiesta del mercado cambiario, de la caída en las reservas internacionales del BCRA y de la suba de 5,7% en el tipo de cambio oficial, los bonos dollar-linked tuvieron una ganancia mucho más modesta con el TV23 (vence en abril de 2023) anotando un alza de 3,3% en el mes y de 37% en lo que va del año. Vale destacar que el dólar oficial subió 35% en los primeros 8 meses del año, por lo que los Dollar-Linked cortos vienen funcionando muy bien para dar cobertura cambiaria. Vale destacar que por su característica de pagar lo más alto entre inflación y devaluación, los únicos que superaron a la inflación fueron los Bonos Duales que entre el 12 (cuando se emitieron) y el 31 de agosto anotaron un alza promedio de 8,3%.

¿Cambia el escenario en septiembre? Creemos que la carrera nominal estará más peleada, dado que esperamos que la inflación se modere levemente, que las tasas de interés vuelvan a subir y que el BCRA continúe acelerando el ritmo de devaluación. De hecho, habiendo despejado el perfil de vencimientos de la deuda en pesos, sumado a que con la vigencia del “dólar soja” la liquidación del agro le aportará una buena cantidad de oferta de divisas para que el BCRA recupere reservas y con eso mantener la brecha cambiaria en torno a los niveles actuales, incluso con cierta tendencia a baja por lo que las expectativas de un salto cambiario en el corto plazo quedan más acotadas. 

Por lo tanto, prevemos que el BCRA continúe acelerando el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial en torno al 6,4% y que suba la tasa de interés de Leliq a 6,1% mensual (74%TNA vs la de 70%TNA vigente). Por el lado de la inflación, con menor presión de la brecha cambiaria, esperamos que se mantenga en un rango del 6,5%.

En este contexto, evaluamos las alternativas de inversión en pesos de corto plazo, entre los instrumentos a tasa fija, tasa variable, ajustables por inflación (LECER) LECER y los Dollar-Linked considerando las cotizaciones actuales y nuestras estimaciones. 

• Ajustables por CER: la LECER a noviembre (X23N2) rinde inflación “menos” 16,4%. Considerando que la inflación hasta noviembre se ubicaría en torno al 6,5% mensual, implica un rendimiento de 4,9% mensual.
• Ajustables por Tipo de Cambio: el DLK que vence en noviembre (T2V2) rinde devaluación “menos” 18,1%. Considerando que la devaluación hasta noviembre se ubicaría en torno al 6,5% mensual, implica un rendimiento de 4,8% mensual.
• Letras a descuento: una letra con vencimiento en noviembre (S30N2) rinde 97% anualizado, lo que implica un rendimiento de 5,8% mensual.

Dado el mayor rendimiento, nos inclinamos por las Ledes como mejor instrumento de inversión para el corto plazo. Las Lecer serían una mejor opción si la inflación se mantiene por encima del 7% mensual en tanto que los DLK son una buena opción en tanto y en cuanto el gobierno patee el tablero con un salto discreto del tipo de cambio oficial (recordar que para obtener los beneficios de la devaluación deben mantener el título hasta su vencimiento). Aunque recomendamos tener una cartera diversificada debido a la fragilidad del escenario actual, no le damos alta probabilidad ni a un salto devaluatorio ni a que la inflación vuelva a superar el 7%.

¿Y el dólar MEP? Como comentamos más arriba, los dólares alternativos vienen estables desde fines de julio. Esperamos que las novedades del “Plan Massa” alcancen para que siga la calma en el dólar financiero en las próximas semanas.  Asumiendo que el dólar MEP está cerca de $270, comprar LEDES lleva a un dólar MEP “de equilibrio” de $286 (+5.8%), mientras que con LECER (+4.9%) y el DLK (+4.8%) lo lleva a niveles de $283.