¿Cuál es la situación actual de esta industria y qué potencial tiene?
El mercado global de vehículos eléctricos (VE) es un sector que promete transformar el concepto de movilidad, reduciendo la dependencia a los combustibles fósiles. Este ha registrado un crecimiento significativo desde 2020, superando las expectativas incluso durante la pandemia. Durante ese año, las ventas de VE aumentaron un 43% con respecto al año anterior, alcanzando una cuota de mercado global de automóviles del 4,6%. Esta tendencia ascendente continuó en 2021 y 2022, con las ventas duplicándose a 6,75 millones de unidades en 2021 y superando los 10 millones en 2022, lo que representa el 14% de todos los autos nuevos vendidos ese año. Sin embargo, en 2023, a pesar del aumento a 14 millones de unidades vendidas, la participación retrocedió al 12%.
Dentro del mercado, la participación se distribuye entre actores como Tesla, de origen estadounidense, con una participación de mercado del 20%, seguido por empresas chinas como BYD y Aion, con participaciones del 17% y 6%, respectivamente. También se observa la presencia de empresas alemanas como Volkswagen (5%) y BMW (4%), junto a Corea del Sur, con Hyundai (3%) y Kia (2%). En cuanto a los países, China domina el mercado con un 28%, seguido por Europa con un 22% y EE. UU. con un 13%. Esta posición de liderazgo de China fue posible gracias a políticas de financiación gubernamentales, que incluyeron desde subsidios para los compradores de vehículos eléctricos hasta exenciones fiscales para la inversión en tecnología de baterías y vehículos eléctricos.
Las proyecciones para 2024 sugieren que el mercado de vehículos eléctricos seguirá expandiéndose, alcanzando los 17,5 millones de unidades vendidas, lo que representaría un crecimiento del 25% respecto a 2023. Aunque es un mercado en desarrollo, el descenso en la participación durante el último año se debió a que fue un mercado que experimentó un fuerte auge en los primeros años, impulsado por consumidores de alto poder adquisitivo e innovadores que optaron por vehículos de esta gama. Esto estableció un límite en 2023, con cierta caída en la cuota de mercado, al ser necesario expandir la participación en el mercado general hacia un público más amplio. Por esta razón, empresas como Tesla implementaron una fuerte reducción en el precio de sus autos.
Tal es así que las acciones de las principales empresas de vehículos eléctricos tuvieron un mal desempeño en los mercados. Desde fines de 2018 hasta diciembre de 2021, la industria experimentó un fuerte crecimiento, con el ETF KARS (vehículos eléctricos y autónomos) avanzando un 200%, y empresas líderes como Tesla (+1600%) y NIO y BYD (+500%). No obstante, debido a esta disminución en los precios de los vehículos, como consecuencia de una mayor competencia en el mercado y la incursión de fabricantes de autos convencionales, las corporaciones han venido acumulando una caída del 52% desde 2022. En lo que va del año, las principales compañías como Tesla (-32%), NIO (-49%) y BYD (-7%) han sufrido descensos significativos en sus precios.
De cara al futuro, si bien el 2024 va a ser un año de crecimiento en el volumen de ventas, los factores a considerar que podrían generar ciertas trabas son: las preocupaciones sobre la autonomía de los vehículos eléctricos, las redes de carga limitadas y la reducción en el rendimiento de los vehículos en temperaturas más frías. Por otro lado, cuestiones como los altos precios de algunos modelos y las altas tasas de interés tampoco fomentaron un panorama alentador.
Por esta razón, creemos que las acciones de estas empresas tienen margen para seguir cayendo y que la industria de vehículos eléctricos se focalizaría recién en el segundo semestre. Para esto es necesario aumentar la cifra de ventas a nivel mundial y que se lleven a cabo algunas reformas más estructurales, como un posible recorte de tasas en EE. UU. y Europa, lo que favorecería la capacidad crediticia, avances tecnoógicos en las baterias de litio, un aumento en la confianza del consumidor en China, y más subsidios y políticas para fomentar la compra de este tipo de vehículos –especialmente en la Unión Europea–.
La empresa que, a pesar del contexto, se destaca es Tata Motors, focalizada en el mercado indio de vehículos eléctricos. No solo ostenta más del 80% de dicho mercado, sino que también proyecta un ambicioso crecimiento futuro, ya que planea expandir su oferta a diez modelos eléctricos en los próximos tres a cuatro años, con la meta de que estos vehículos constituyan el 25% de sus ventas totales para 2025 –un notable aumento desde el 9,3% actual–. Con cuatro modelos ya en el mercado, Tata Motors se posiciona no solo como líder en su país, sino también como un potencial jugador clave en la transición global hacia una movilidad más sostenible.
Desde una perspectiva financiera, los ratios de valuación de Tata Motors sugieren que la empresa está subvaluada en comparación con el promedio de la industria, ofreciendo a los inversores una entrada potencialmente menos costosa con un margen de crecimiento significativo. Un forward P/E de 17,8 frente al promedio de la industria de 33 y un Price/Sales de 0,85 contra 2,75 de la industria resaltan esta subvaluación. Además, un margen operativo del 6% y un impresionante EPS proyectado para el próximo año del 107% no solo subrayan la rentabilidad actual de la empresa, sino también su potencial para aumentar las ganancias en el futuro.
Otra alternativa de inversión interesante podría ser la compañía Ford, que en 2023 se posicionó como la segunda marca con más ventas de vehículos eléctricos en EE. UU., después de Tesla, alcanzando más de 72.000 unidades vendidas. Este dinamismo continuó en el 1Q24 con más de 20.000 unidades, lo que supone un aumento del 86% respecto al año anterior. Además, estas ventas constituyen el 6% del total de las transacciones de la empresa, mientras que hace dos años representaban el 1,3%. A pesar de que el mercado de vehículos eléctricos aún no está totalmente consolidado a nivel mundial y de que dicha empresa no es líder en el segmento mundial, representa una opción inteligente ya que permite diversificar el riesgo. En lo que va del año, la acción registró un incremento del 12% en dólares. Se puede acceder a las acciones en el mercado local a través del ticker F.BA.
En conclusión, creemos que todavía no es el momento adecuado para invertir en las principales empresas como Tesla, BDY y NIO, donde se espera una mejor perspectiva en el segundo semestre del año. Por el momento, destacamos a Tata Motors como una inversión prometedora debido a su sólida posición de mercado en India, su enfoque estratégico hacia la expansión y diversificación de su cartera de vehículos eléctricos, y sus sólidos fundamentos financieros. También consideramos a Ford como una opción interesante, dado que es una empresa más consolidada y tradicional en el sector que está creciendo en el mercado de vehículos eléctricos.
Noticias locales: el país hoy.
El Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del BCRA del mes de marzo revisó a la baja las estimaciones de inflación. Desde marzo hasta junio, se proyectan valores de 12,5%, 10,8%, y 9%, respectivamente (antes eran de 14,3%, 12%, y 10%). Por lo tanto, se espera un cierre para 2024 de casi 190%, lo que representa más de 20 puntos menos que la estimación anterior. Para 2025, la inflación esperada es del 55%. De igual manera, se ajustaron a la baja las proyecciones del tipo de cambio, anticipando una devaluación para abril, mayo, y junio de 3%, 6%, y 8%, respectivamente, con un cierre de año en 1438 $/USD, más de $170 por debajo de la previsión anterior. En la misma línea, la tasa de interés se proyecta por debajo del mes anterior para todo el año, finalizando en diciembre en 60%, más de 11 puntos por debajo del valor previo. En cuanto a la actividad económica, se mantiene la expectativa de una caída anual de 3,5%, con un inicio de recuperación en el tercer trimestre del año.
En el mercado cambiario, el Banco Central registró compras netas por USD 280 M, sumando así adquisiciones por USD 1.341 M en las últimas cinco jornadas hábiles, el total semanal más alto desde el inicio de la administración Milei. Este notable ingreso de divisas se debe, aunque solo en parte, al sector agrícola, que en la última sesión liquidó USD 165 M y, en el conjunto de las cinco últimas, USD 635 M. A pesar de que estas acciones fueron neutralizadas parcialmente por otras operaciones, el stock de reservas internacionales creció USD 140 M, alcanzando los USD 28.903 M y registrando un incremento de USD 1.258 M en el último período de cinco días. De esta manera, las reservas internacionales netas se posicionan cerca de un saldo negativo de USD 900 M, y de USD 2.300 M si tenemos en cuenta los vencimientos de BOPREAL en los próximos doce meses.
El dólar oficial se incrementó un 0,2% hasta alcanzar los $864,3. Esto representa una tasa de devaluación mensualizada del 1,8%, mostrando una desaceleración en comparación con el ritmo del 3,5% observado el viernes. Durante los últimos cinco días hábiles, la TEM de devaluación ha sido del 2%. En contraste, los dólares financieros experimentaron otra caída: el MEP con AL30 descendió un 1,2% para situarse en $986, mientras que el CCL retrocedió un 1,5% hasta los $1.031. Así, las brechas cambiarias se ubican en el 14% y 19%, respectivamente.
Durante la sesión de ayer, los contratos de futuro de dólar descendieron un 1,7%. Las bajas más significativas se observaron en los contratos de noviembre (-2,4%), enero (-2,3%) y agosto (-2,2%). Así, la tasa de devaluación implícita se sitúa en un promedio mensual del 4% hasta enero de 2025.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una jornada mayormente positiva. Los bonos CER se incrementaron un 1,6%, mientras que las Lecer perdieron un 0,3%. La tasa fija, nuevamente, lideró el desempeño, con el TO26 cerrando al alza en 3,3% y la Lecap S31E5, en 3,7%. Por otro lado, los duales anotaron una ganancia del 0,6% y los DLK experimentaron una baja del 0,3%. Así, los precios sugieren una expectativa de inflación promedio de 5,8% mensual para el resto del 2024 y una devaluación promedio del 4,2% mensual hasta marzo de 2025.
Por otro lado, se aceleró el rally de los bonos soberanos en hard-dollar que ganaron 5,0%, reflejado por un incremento del 4,6% en los bonos ley Nueva York y del 5,7% en los bonos ley Argentina. De este modo, registran una ganancia del 8,8% en el transcurso del mes y del 49% en lo que va del año. Consecuentemente, las paridades promedian el 54,3% y el riesgo país experimentó una disminución de 94 pb, ubicándose en 1.205 pb, nivel similar al observado tras la reestructuración de deuda en 2020.
El S&P Merval avanzó, liderado por las empresas energéticas y financieras, marcando un aumento del 1,3% hasta las 1.229.654 unidades. En términos de dólares, el índice subió un 2,9%, llegando a los USD 1.191. Los incrementos más significativos se dieron en Loma Negra (+12,1%) y Holcim (+8,7%), seguidos de cerca por IRSA (+4,2%) y Transener (+4,1%). Por otro lado, las acciones con descensos fueron Pampa Energía (-2,2%), Transportadora de Gas del Sur (-2,2%) y Mirgor (-1,7%). En el mercado de Nueva York, las acciones argentinas mostraron una fuerte tendencia al alza, con Loma Negra (+11,4%), IRSA (+5,6%) y Ternium (+3,4%) a la cabeza, mientras que las caídas se observaron en Transportadora de Gas del Sur (-2,4%), Pampa Energía (-1,4%) y Mercado Libre (-0,8%).
Noticias globales: el mundo hoy.
Los rendimientos de los bonos del Tesoro volvieron a tener una jornada al alza ante la combinación de datos positivos de actividad y empleo, junto a la persistente inflación. Esto viene reduciendo las probabilidades de un recorte de tasas en junio, que cayeron al 50% desde el 60% de principios de mes. En este contexto, la UST2Y subió 6 pb hasta 4,79%, mientras que la UST10Y subió 5 pb hasta 4,42%, y en lo que va de abril llevan un aumento promedio de 20 pb, llegando a los mismos niveles de noviembre de 2023. Pese a esta suba, los índices de renta fija tuvieron una jornada estable, aunque en lo que va de abril acumulan caídas del 1%.
Los tres principales índices estadounidenses registraron pocos cambios el lunes, con subas promedio de 0,1% ante la cautela por los datos de inflación y las actas del FOMC. Al mismo tiempo, la temporada de resultados comienza el viernes con los informes de JP Morgan, Wells Fargo, Citigroup y BlackRock.
Los sectores de consumo discrecional (+1%), bienes raíces (+0,7%) y utilidades (+0,5%) fueron los de mayor rendimiento, mientras que el sector de la salud experimentó una caída del 0,3%. Entre las acciones, Tesla ganó 3% después de que Elon Musk anunciara que la compañía presentará su nuevo robotaxi en agosto. En contraste, Apple (-0,7%), Nvidia (-1%), Meta (-1,6%) y Eli Lilly (-0,9%) registraron pérdidas.
El oro alcanzó un nuevo récord de USD 2.340 la onza, impulsado por la sólida demanda de los principales bancos asiáticos. El repunte del oro se produjo a pesar de la disminución en la demanda de refugio seguro a medida que los riesgos geopolíticos en el Medio Oriente se redujeron después de que las Fuerzas de Defensa de Israel retiraran a la mayoría de sus brigadas del sur de Gaza. En contraste, el dólar se depreció un 0,15%.
Por otra parte, el WTI perdió un 0,1%, alcanzando menos de USD 86 por barril, dado que el alivio de las tensiones en Oriente Medio superó las expectativas de una oferta mundial más ajustada. Finalmente, el cobre aumentó un 1%, alcanzando el nivel más alto en 14 meses, ya que los datos que mostraban un repunte en la actividad manufacturera mundial respaldaron las expectativas de una demanda robusta de metales básicos.
La producción industrial alemana aumentó un 2,1% m/m en febrero, acelerándose desde el aumento del 1,3% en enero y superando las estimaciones del mercado del 0,3%. Fue el segundo mes consecutivo de aumento, marcando la expansión más rápida desde enero de 2023, impulsada por la actividad de la construcción (7,9%), mientras que la producción de la industria automotriz (5,7%) y química (4,6%) también se dispararon. Así, llegó a una caída del 4,9% i.a., desacelerando respecto al mes previo (5,3%).
El superávit comercial de Alemania disminuyó a € 21.400 M en febrero (desde un máximo récord de € 27.500 M previo), quedando por debajo de las previsiones del mercado de € 25.500 M y marcando el valor más bajo desde octubre pasado. Las exportaciones experimentaron una caída del 2% m/m, superando las expectativas negativas de una disminución del 0,5%. Por otro lado, las importaciones registraron un aumento inesperado del 3,2% m/m, alcanzando el nivel más alto en tres meses, lo cual superó con creces las proyecciones del mercado que anticipaban una caída del 1%.
Los contratos futuros continúan su tendencia bajista con una contracción del 2,9 promedio...
Los contratos futuros de Rofex continúan su tendencia bajista y en la semana marcaron una contracción del 2,9% promedio. Las caídas se dieron de forma homogénea a lo largo de toda la curva, especialmente en julio (-4,1%), enero 2025 (-4,4%) y diciembre (-3,5%).
El contrato de abril cotiza en $887 y marca una devaluación directa de 2,8% (mensualizada de 3,3%); medio punto por encima del crawling peg de 2,0% que mantiene el Tesoro desde diciembre. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que el crawling peg se elevaría a niveles en torno al 4,5%: 4,3% en mayo ($925), 4,2% en junio ($963) y 5,0% en julio ($1.011). Finalmente, los valores señalan una devaluación de 4,4% promedio hasta enero del 2025.
Así, la curva de tasas (TNA) tuvo una importante compresión semanal y muestra una pendiente positiva que se aplanó por el abaratamiento relativo de los contratos medios y largos. Abril rinde TNA 40%, mayo TNA 47%, junio TNA 49% y julio TNA 54%. A partir de ahí, los rendimientos aumentan hasta alcanzar un máximo de TNA 63% en noviembre.
El volumen operado se mantuvo estable. En los últimos cinco días hábiles se comerciaron 2,4 millones de contratos. El viernes 5 de abril el interés abierto cerró en USD 1.985 M. Un aumento de 12% m/m y una caída de 33% i.a.
Análisis de instrumentos de renta fija y variable.
A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.
Descargar informe al 05/04/2024
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano internacional.
Abril comenzó de manera desfavorable para los mercados, con descensos en bonos y acciones. La combinación de datos positivos de actividad y empleo, junto a la persistente inflación, disminuye las posibilidades de una reducción en las tasas de interés por parte de la Fed. Esta situación lleva a los inversores a ajustar sus expectativas hacia un escenario donde las tasas permanecerán altas por más tiempo. Como consecuencia, los rendimientos de los bonos del Tesoro alcanzaron los niveles más altos del año, impactando negativamente tanto en los índices de renta fija como variable. A pesar de la fortaleza del dólar, el oro continuó su ascenso, alcanzando nuevos máximos históricos. La situación geopolítica se tensa aún más por los conflictos en Medio Oriente, lo que ejerce presión sobre los precios del petróleo. Esta semana, la atención estará centrada en los datos de inflación de EE.UU. y en las actas de la última reunión de la Fed, que podrían ser determinantes para establecer si la reducción de tasas iniciará en junio o se pospondrá.
Aún lejos del objetivo de precios de la Fed. El índice de precios de los gastos de consumo personal (PCE) en EE. UU. registró un incremento del 0,3% mensual en febrero, situándose por debajo tanto de la cifra anterior del 0,4% como de las expectativas, que también eran del 0,4%, aunque es importante mencionar que los datos de enero fueron revisados al alza. Los servicios experimentaron un aumento del 0,3% mensual, mientras que los bienes subieron un 0,5% mensual. Consecuentemente, la tasa anual se aceleró hasta el 2,5% (frente al 2,4% anterior). Por otro lado, la inflación PCE subyacente mensual, que excluye alimentos y energía y representa la medida de inflación preferida por la Fed, coincidió con las expectativas de los analistas al aumentar un 0,3% mensual (en comparación con el 0,5% previo, revisado al alza), acumulando un incremento del 2,8% en los últimos doce meses, el menor en tres años, aunque todavía distante del objetivo de la Fed. La noticia más alentadora para el mercado fue que el PCE Core sin vivienda ascendió un 0,2% mensual y un 2,1% interanual, lo que genera expectativas de que, con la reducción de las tasas hipotecarias, el componente de vivienda deje de impactar en el índice general y permita acercar el PCE al objetivo de política monetaria.
Actividad a paso firme. Los datos de actividad de las últimas dos semanas continuaron mostrando buenos resultados, proporcionando argumentos a la Fed para no apresurarse a tomar medidas respecto a la tasa de interés de referencia y asegurarse de tener números certeros de que la inflación está controlada. La tercera y última revisión del PBI del 4Q23 marcó una expansión de 3,4% anualizado (vs 3,2% previo), respaldada por el gasto de los consumidores y las inversiones de empresas no residenciales. Ya entrados en los datos de los primeros meses de 2024, el gasto personal aumentó un 0,8% m/m en febrero (vs 0,2% previo), la mejor performance desde enero de 2023 y por encima de las previsiones del mercado (0,5%), lo que, ajustado a la inflación, exhibió un avance de 0,4% m/m, dando cuentas de un buen dato de consumo privado. Por otro lado, los ingresos personales aumentaron un 0,3% m/m en febrero, desacelerándose con respecto al aumento máximo en un año del 1% en el mes anterior y ligeramente por debajo de las expectativas del mercado de empate con la inflación. Asimismo, los nuevos pedidos de bienes durables manufacturados aumentaron un 1,4% m/m en febrero (revirtiendo la caída previa) por encima de las expectativas del mercado (1,1% m/m). Finalmente, datos de marzo mostraron que el PMI manufacturero de ISM aumentó a 50,3, superando las expectativas del mercado de 48,4 y marcando la primera expansión en el sector manufacturero después de 16 meses de contracción, mientras que el PMI de servicios ISM, si bien cayó respecto al mes anterior, sigue expansivo, ubicándose en 51,4.
Desempeño sólido del empleo. El mercado laboral se sigue mostrando robusto, con buenos datos que respaldan la buena marcha del producto. Concretamente, en marzo se crearon 303 mil nuevos puestos de trabajo no agrícola –vs 270 mil previo y muy por encima de los 200 mil estimados por el consenso–, siendo el mejor registro en 10 meses. Además, el empleo agrícola sumó otros 195 nuevos empleos luego de tres meses de fuertes caídas, todo lo cual implicó una creación de empleo total de 498 mil, que fue más que suficiente para absorber el aumento de 469 mil personas al mercado laboral, por lo que la cantidad de desocupados se redujo en 29 mil personas y la tasa de desempleo bajó al 3,8% en marzo –desde el 3,9% de febrero–. Con este marco de fondo, los salarios –medidos con el promedio por hora– aceleraron su marcha al registrar un alza de 0,35% m/m y 4,25% i.a., que los deja nuevamente por encima de la inflación. Así las cosas, con empleo y salarios reales en alza, la masa salarial real siguió mejorando, lo que mantiene las buenas perspectivas para el consumo privado.
Tasas en máximos del año. Con datos de empleo y actividad económica robustos en EE. UU., los rendimientos de los bonos del Tesoro registraron un aumento esta semana, ejerciendo mayor presión sobre el tramo largo. La tasa del UST10Y avanzó 21 pb, situándose en el 4,40%, mientras que la UST 2Y incrementó 13 pb, finalizando en el 4,75%. Esta situación impactó negativamente en la renta fija, que experimentó caídas promedio de 1,2%, siendo los bonos Investment Grade los más afectados con un descenso de 1,7%, mientras que los bonos del Tesoro retrocedieron 1,4% y los High Yield, 1,2%. La renta fija global –excluyendo a EE. UU.– también enfrentó una caída de 0,2%, al igual que los bonos emergentes, que descendieron 0,5%. Sólo se destacaron los bonos High Yield –excluyendo a EE. UU.– que registraron un alza de 0,4%.
Tropiezo de las acciones. Después de un primer trimestre muy favorable con incrementos superiores al 10%, las acciones experimentaron un inicio de mes adverso, con una disminución del 0,9% para el S&P, 0,8% para el Nasdaq y 2,1% para el Dow Jones. La caída fue generalizada entre los sectores, excepto para el energético, que ascendió un 3,9% -impulsado por el aumento del precio del petróleo- y el de comunicaciones, que avanzó un 1,1% –destacándose nuevamente Meta con un incremento del 8,6% en la semana–. Los sectores más afectados fueron el de la salud, con una pérdida del 3,1%, y el de consumo discrecional, que descendió un 2,7% -con Tesla bajando otro 6%-.
Dólar estable y fuerte impulso en el precio del oro. El dólar se mantuvo estable con una leve caída del 0,2% para cerrar en 104,3 puntos, manteniéndose en niveles históricamente elevados, impulsado por el debilitamiento del 0,4% frente al euro, mientras que contra el yen se apreció un 0,2%. A su vez, el real se devaluó un 1% para cerrar en BRL 5,06. Pese a la fortaleza del dólar, el oro avanzó un 4,1% en la semana y cerró en un nuevo récord de USD 2.322 la onza.
Commodities en alza, salvo la soja. El WTI experimentó un aumento del 4,5% en la semana para cerrar en USD 86 el barril, fomentado por las crecientes tensiones geopolíticas en las regiones productoras de petróleo. Puntualmente, Irán prometió venganza contra Israel por un ataque al complejo de la embajada iraní en Siria que resultó en la muerte de personal iraní de alto rango. Además, los ataques con drones ucranianos contra refinerías rusas han comprometido más del 15% de la capacidad rusa, afectando la producción de combustible del país. A esto se suma los esfuerzos de la OPEP+ por frenar la oferta y una fuerte perspectiva de demanda de energía tras los sólidos datos económicos de EE. UU. El cobre tuvo un alza del 5,9%, alcanzando el nivel más alto en 14 meses, impulsado por los mejores datos de manufactura de China, sumado a que interrupciones en las principales minas, los problemas logísticos en el Congo y las sequías en Zambia afectaron el suministro. Por su parte, la soja perdió un 0,5%, dado que un informe trimestral del Departamento de Agricultura de los Estados Unidos mostró que las existencias alcanzaron un máximo de dos años y los envíos brasileños continuaron aumentando.
Acelera la inflación en Europa. Por tercer mes consecutivo, los precios minoristas en la Eurozona aceleraron, añadiendo incertidumbre sobre los futuros movimientos del BCE, el cual enfrenta cierta presión para reducir las tasas dada la debilidad en los indicadores económicos, a pesar de contar con datos laborales positivos. Específicamente, la estimación preliminar del IPC de marzo evidenció un incremento de 0,8% m/m, superior al 0,6% del mes anterior y marcando el peor registro en un año, aunque mitigado por la base de comparación –en términos interanuales, bajó a 2,4%–. Paralelamente, la tasa subyacente, que excluye los volátiles precios de alimentos y energía, avanzó 0,9% m/m y 2,9% i.a. Respecto a la actividad, las ventas minoristas disminuyeron un 0,5% m/m en febrero, ligeramente por debajo de las expectativas del mercado de una baja del 0,4%, con lo cual en términos anuales se contrajeron un 0,7%, prolongando la tendencia negativa por decimoséptimo mes consecutivo. Sin embargo, la tasa de desempleo se mantuvo estable en 6,5% en febrero.
Buenos datos de actividad en China. El PMI manufacturero oficial de China ascendió a 50,8 en marzo, superando el registro previo de 49,1 y las expectativas del mercado, que anticipaban un 49,9. Este incremento representa el primer crecimiento de la actividad manufacturera en seis meses y el avance más significativo en un año, en el contexto de las continuas medidas de estímulo económico implementadas por Beijing. Asimismo, el sector de servicios experimentó un aumento, alcanzando un índice de 53,0, superior al 51,4 anterior, marcando el decimoquinto mes consecutivo de expansión de la actividad en este sector y el crecimiento más rápido desde junio del año pasado. De manera similar, el PMI manufacturero general de Caixin se elevó a 51,1 en marzo, desde un 50,9 previo, excediendo las proyecciones del mercado de 51 y registrando el quinto mes consecutivo de crecimiento en la actividad manufacturera, así como el ritmo de expansión más acelerado desde febrero de 2023.
Malos datos en Brasil. La desaceleración del nivel de actividad en la segunda mitad del año pasado se hizo sentir en el mercado laboral, dado que la tasa de desocupación en febrero ascendió al 7,8% desde el 7,5% de noviembre. Por otro lado, la producción industrial disminuyó un 0,3% m/m en febrero, después de un descenso del 1,5% m/m el mes anterior y en contraste con las expectativas del mercado de un incremento del 0,3% m/m. Los datos de comercio exterior de marzo tampoco fueron alentadores, evidenciando un superávit comercial menor –alcanzó los USD 7.480 M y quedó un 30% por debajo del año anterior– debido a que las exportaciones se contrajeron un 14,8% i.a., con una disminución del 21% en las exportaciones agrícolas y del 24% en las ventas de la industria extractiva, mientras que las importaciones decrecieron un 7,1% i.a.
Mercados globales golpeados, salvo China. En sintonía con el mercado de EE. UU., el índice de acciones globales, excluyendo a EE. UU., registró una pérdida del 0,5%. En el análisis por regiones, los mercados desarrollados fueron los más afectados, con Japón experimentando una caída del 2,1% y Europa del 0,9%. Sin embargo, los mercados emergentes mostraron un comportamiento diferente, impulsados por un aumento del 0,6% en China, lo que contribuyó a un avance del 0,4% en este grupo. Dentro de los emergentes, LATAM retrocedió un 0,6%, liderado por Brasil, que cayó un 1,8%, afectado principalmente por el sector bancario, el consumo y la acción de Vale, que descendió un 3%.
Lo que viene. La atención se centrará en EE. UU., con especial enfoque en las actas de la reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC), donde se buscarán señales sobre el posible momento de los recortes de tasas de interés este año, especialmente tras los recientes datos sólidos de empleo. Además, se espera el informe de precios de marzo, anticipándose un aumento mensual tanto en las tasas generales como en las subyacentes de un 0,3% m/m, frente al 0,4% de febrero. La tasa interanual general podría acelerarse por segundo mes consecutivo hasta el 3,4%. También se dará a conocer la confianza del consumidor de Michigan de abril. En Europa, se prevé que el Banco Central Europeo mantenga sin cambios las tasas de interés. En China, el foco estará en los precios al consumidor y al productor, además de los datos comerciales y los nuevos préstamos en yuanes.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano local.
En las últimas dos semanas, los activos locales han experimentado un excelente desempeño, destacándose especialmente los bonos soberanos que continuaron su tendencia alcista, llevando el riesgo país al nivel más bajo en los últimos cuatro años. Aunque con menor ímpetu, el Merval también avanzó, impulsado por las empresas reguladas tras el anuncio de aumentos tarifarios. El mercado confía en el plan del gobierno para ordenar la economía, enfocado en la política fiscal y en la recuperación de reservas internacionales. El gobierno no tiene prisa por definir una fecha para la salida del cepo cambiario y se muestra resiliente ante las dificultades y fragilidades observadas en los primeros tres meses, como la caída del nivel de actividad y de la recaudación. Por su parte, los inversores apuestan a que la estabilidad cambiaria se mantendrá por más tiempo, que la inflación tendrá una fuerte desaceleración, que la actividad se recuperará rápido y que la Ley de Bases se aprobará más temprano que tarde. A pesar del optimismo generalizado, nuestras proyecciones son más moderadas, anticipando una desaceleración de la inflación más lenta, una recesión más profunda, un proceso de acumulación de reservas comprometido por la pérdida de competitividad y la acumulación de deuda comercial, y un plan fiscal que debe mejorar su calidad para ser sostenible. Esta semana, las miradas estarán puestas en la inflación de marzo, respecto a la cual el gobierno se muestra confiado en que será el último registro de dos dígitos.
Se profundiza la recesión. Los salarios reales registraron una disminución del 3,5% m/m en enero, marcando el tercer mes consecutivo de caídas y acelerando hasta una contracción del 20,7% i.a. (que excede el 35% para los trabajadores no registrados), impactando significativamente en la masa salarial y el consumo privado en un pronóstico de reducción del empleo. En este contexto, el PBI experimentó una disminución del 1,2% m/m en enero (desacelerando respecto al -2,8% de diciembre), constituyendo el tercer descenso consecutivo y sumando un total de 5,8% de caída entre noviembre y enero. Esto resultó en una contracción del 4,3% i.a. (frente al 4,5% i.a. anterior). Solo cinco de los 15 sectores mostraron mejoras, destacándose la agricultura (+11,1% i.a.) y la minería (+5,2% i.a.), mientras que la construcción experimentó la mayor caída (-16,9% i.a.), seguida por la pesca (-13,5% i.a.), la intermediación financiera (-12,6% i.a.) y la industria (-11,3% i.a.). Se anticipa que febrero y marzo mantendrán esta tendencia de desaceleración en la caída, lo que llevaría a cerrar el trimestre con una disminución en torno al 4,5% t/t, equivalente a una contracción de casi 6,5% i.a.
Acelera la caída de la recaudación y aumenta la dependencia del impuesto PAIS. En marzo, la recaudación descendió un 16% i.a. real (frente al -9% i.a. anterior), con los impuestos al comercio exterior compensando cada vez menos la disminución observada en el impuesto a las Ganancias y en los impuestos vinculados a la actividad económica y al empleo. Aunque es cierto que el mes contó con tres días hábiles menos, este resultado representa una señal de alerta para la sostenibilidad del plan económico. Entre los impuestos que más contribuyeron a la caída se encuentran: el impuesto a las Ganancias, con un retroceso del 40% i.a. (extendiéndose a 15 meses consecutivos de descensos); los impuestos relacionados con la actividad económica, que se redujeron un 18% i.a. (IVA DGI -19% y Cheques -13%); y los asociados al empleo, que se contrajeron un 21% i.a. También disminuyeron los impuestos relacionados con las importaciones –IVA DGA 9% i.a. y derechos de importación 26% i.a.– reflejando una disminución en la demanda externa. Por otro lado, las retenciones, que se incrementaron un 63% i.a., y en particular el impuesto PAIS, que escaló un 320% i.a., mitigaron en parte la caída total. En este contexto, la recaudación se vuelve más dependiente del impuesto PAIS, que representó el 9% del total –sin este, la caída habría alcanzado aproximadamente el 22% i.a.– planteando así un desafío para la liberalización del mercado de cambios, ya que sin este impuesto, el resultado fiscal se vería seriamente afectado. Es relevante señalar que la recaudación nacional ha decrecido en menor medida que la distribuida automáticamente a las provincias (239% i.a. versus 214% i.a., respectivamente), gracias a una mejor dinámica de los impuestos no coparticipables como el PAIS y las retenciones. Aunque se estima que marzo concluyó con superávit primario y financiero, el ritmo de ajuste del gasto se moderó, por lo que la evolución de la recaudación será crucial en los meses venideros. Mirando hacia adelante, se espera que un eventual acuerdo sobre el impuesto a las ganancias brinde un respiro a la recaudación, suavizando su caída y contribuyendo a mejorar las cuentas fiscales.
Gran semana para las reservas del BCRA. Durante una semana abreviada de solo tres días de operaciones, las adquisiciones de divisas por parte del BCRA en el mercado cambiario alcanzaron los USD 1.032 M, lo que representa un promedio de USD 344 M por jornada. Este significativo flujo neto de divisas no se debió a las actividades del sector agrícola –aunque este aumentó su ritmo de liquidación de USD 80 M diarios en marzo a USD 140 M diarios en las tres sesiones de abril–, sugiriendo que el notable incremento provino de ingresos extraordinarios, posiblemente del sector energético. Además de la intensa actividad de compra, también se registró un aumento de casi USD 400 M en los encajes en moneda extranjera, y la revalorización del oro añadió otros USD 250 M a las reservas internacionales. Como resultado, en la semana, las reservas internacionales experimentaron un incremento de USD 1.617 M, cerrando con un total bruto de USD 28.763 M y un saldo neto negativo de USD 1.800 M, sin incluir los vencimientos de este año de BOPREAL.
Ancla cambiaria. El tipo de cambio continúa siguiendo el objetivo de un incremento del 2% mensual, y con una inflación que persiste por encima del 10% mensual, junto a la solidez del dólar a nivel global, sigue perdiendo competitividad. En la última semana, el Tipo de Cambio Real Multilateral (TCRM) registró una disminución del 1%, sumando una pérdida total de más del 6% en el último mes y del 36% desde el ajuste de diciembre. En contraste, el índice de materias primas evidenció una recuperación del 1% en la última semana, impulsada por un incremento del 5% en los precios de los metales y del 7% en el petróleo, mientras que el índice agropecuario se mantuvo estable sin variaciones significativas. Es importante mencionar que, en lo que va del año, el índice de precio de materias primas ha descendido un 5%, y un 15% en comparación con abril de 2023.
La brecha continuó cayendo. En los últimos seis días hábiles, los dólares financieros continuaron su tendencia a la baja: el CCL con GD30 disminuyó un 4,6% hasta alcanzar los $1.051 y el MEP descendió un 3,2% hasta $998, situando sus brechas respectivamente en 22% y 16%. El canje entre el CCL y el MEP –que indica el costo de transferir dólares al exterior– alcanzó niveles de 7,0% y finalizó la semana en 4,9%, notablemente superior al promedio histórico, que fue del 3,0% durante 2023. Este fenómeno responde a varios factores: 1) importadores que transfieren dólares desde cuentas locales al exterior para saldar deudas; 2) inversores locales forzados a vender dólares debido a la recesión y 3) exportadores PYMES que liquidan el 20% de sus exportaciones en dólar MEP en lugar de en dólar cable. Se espera que hacia adelante esta brecha disminuya, estabilizada por las liquidaciones del sector agropecuario mediante el esquema 80/20. Paralelamente, la tendencia decreciente también se mantuvo en los dólares futuros, que registraron una caída promedio del 5,5% desde nuestro último informe. Esto refleja una tasa de devaluación mensual promedio del 4,3% hasta enero de 2025, significativamente inferior a la inflación anticipada. Suponiendo un escenario optimista donde la inflación se sitúa en el 5,9%, tal como lo indica el punto de equilibrio Lecap/Boncer, el tipo de cambio experimentaría una apreciación del 10%, ubicándose por debajo del nivel de tipo de cambio real previo al ajuste de agosto de 2023.
La base monetaria vuelve a subir. Ya sin el impacto de las colocaciones de BOPREAL y con una emisión neta de deuda del Tesoro reducida, la base monetaria dejó de disminuir en marzo. Esto se debió a que la expansión generada por la compra de divisas ($2,4 billones) y por los pagos de intereses de pasivos monetarios ($2 billones) no fue completamente neutralizada por la colocación de pases pasivos ($2,7 billones) ni por las operaciones del Tesoro, que dejaron de tener un efecto contractivo. Aunque las operaciones directas del Tesoro produjeron una contracción de $600 MM, muy inferior a las registradas en enero y febrero, fueron sobrepasadas por otras operaciones. Por consiguiente, durante el mes, la base monetaria aumentó en $1,9 billones o 18% m/m. Aunque en términos del promedio mensual la base se incrementó solo un 6% mensual y continuó descendiendo en proporción al PBI —alcanzando el 4%—, esto supone un arrastre significativo para abril, implicando un incremento del 12% m/m, lo cual indica una interrupción en el proceso de desmonetización.
Se sostiene el rally soberano y el riesgo país cae al mínimo de cuatro años. Desde nuestro último informe semanal, los globales y bonares subieron en promedio 3,9% en dólares, elevando las paridades a un nuevo máximo del 52%, mientras que el riesgo país finalizó en 1.299 pb, el nivel más bajo en casi cuatro años. En este período, los bonos del Tesoro superaron a los del BCRA, que registraron un aumento del 1,2%. Sin embargo, seguimos favoreciendo a los bonos del Tesoro bajo ley de Nueva York, debido a sus menores paridades, mayores tasas y mejor protección legal. Por lo tanto, recomendamos una cartera que combine una posición agresiva en un bono del tramo corto con mayor potencial en las subas como el GD30 con una posición algo más defensiva en un bono del tramo largo como el GD35. En línea con esto, los bonos soberanos también superaron a las curvas provinciales y corporativas, que obtuvieron ganancias del 2,3% y 0,3%, respectivamente. Así, los bonos soberanos superan ampliamente al resto de las curvas en una perspectiva de largo plazo: considerando la reinversión de cupones, desde 2022 hasta la fecha, los bonos del Tesoro han ganado un 72% en dólares, en contraste con el 36% de los corporativos y el 26% de los provinciales.
Tasa fija a la cabeza. La tasa fija fue la gran estrella de las últimas dos semanas. El TO26 a octubre del 2026 subió un 12,1% y cotiza en una TEM de 3,6% en tanto que la nueva Lecap subió un 7,0% desde que se licitó y ofrece una TEM de 5,0%. Así, los instrumentos del Tesoro a tasa fija ofrecen un rendimiento significativamente por debajo de la TEM de 6,0% que paga un FCI Money Market, lo que refleja expectativas de que el BCRA siga reduciendo la tasa de política monetaria. La suba también parece explicarse por una caída en las expectativas de inflación, ya que la performance de los ajustables por inflación quedó algo por detrás: en estos seis días hábiles los bonos CER ganaron 0,8% y los duales perdieron 0,1%. Así, la inflación implícita para 2024 cayó a un promedio mensual de 5,9%, significativamente menor a nuestras expectativas de un 7,3%. A estos precios, el mercado descuenta un panorama muy optimista para la inflación, lo cual nos inclina a preferir el boncer T2X5, con vencimiento en febrero de 2025, sobre la lecap S31E5. Por su parte, los dollar-linked tuvieron una ligera recuperación y en el mismo periodo ganaron un 2,0%. Así, los precios de los bonos marcan una devaluación promedio de 4,6% mensual (en línea con los futuros de ROFEX) hasta principios del 2025; estos niveles se encuentran algo por debajo de nuestras proyecciones por lo que también preferimos el bono dollar-linked TV25 con vencimiento en marzo del 2025 a las alternativas con tasa fija.
El Merval acompaña. Aunque el contexto resultó favorable para los activos locales, las acciones mostraron un desempeño más moderado. Durante las últimas dos semanas, el Merval registró una baja del 1,1% en moneda local, pero debido a la caída de los dólares financieros, medido en moneda extranjera, acumuló un incremento del 2,8%. Esto extendió la ganancia del último mes al 22% y al 20% en lo que va del año. Los principales aumentos se concentraron en acciones de energéticas y utilidades, destacándose TGN (+14,8%), TGS (+13,6%) y Central Puerto (+8,8%), mientras que las mayores pérdidas se observaron en compañías del sector de materiales, como Ternium (-13,4%), Loma (-5%) y Holcim (-3,5%). En Wall Street, los ADRs experimentaron una semana positiva, con aumentos promedio de 6,1% en dólares; TGS (+22,3%), Central Puerto (+14%) y Edenor (+9,1%) lideraron los avances. Los bancos también experimentaron un alza, con un incremento del 6,6%, mientras que en el lado negativo, solo Despegar (-1,4%) y Meli (-1,1%) cerraron a la baja.
Lo que viene. La semana comienza con la difusión del Relevamiento de Expectativas de Mercado del BCRA correspondiente a marzo, donde se destacará la evolución de las expectativas de los analistas, especialmente en cuanto a inflación, tipo de cambio y actividad económica. Adicionalmente, se revelarán los datos de inflación de marzo, iniciando con la cifra de la CABA que podría indicar alguna tendencia preliminar. Al finalizar la semana, se espera la publicación del IPC Nacional del INDEC, que proyectamos registre un incremento del 11% m/m. Asimismo, se publicarán nuevos datos de febrero sobre la actividad en los sectores industriales y de construcción, brindando pistas sobre el desempeño del PBI. En el ámbito financiero, se anticipa una licitación del Tesoro el jueves, con el objetivo de cubrir los vencimientos por $467 MM del boncer T3X4. Se espera que los detalles de esta licitación sean anunciados a inicios de semana.
Noticias globales: el mundo hoy.
El precio del petróleo WTI aumentó un 1,4% llegando a los USD 86 por barril, alcanzando su nivel más alto en cinco meses y prolongando su tendencia alcista durante cinco días consecutivos. El mercado se vio influenciado por las crecientes tensiones geopolíticas y el temor a posibles interrupciones en el suministro de petróleo. Los informes sobre mayores amenazas contra las embajadas israelíes en Estados Unidos por parte de Irán incrementaron las preocupaciones en el mercado. Por otro lado, en cuanto a la demanda, los recientes datos económicos de Estados Unidos señalaron un mercado laboral sólido, lo que impulsó las expectativas sobre el consumo general y la demanda de energía.
En el contexto de la creciente tensión geopolítica, los mercados operaron a la baja. El más golpeado fue el Nasdaq que cayó 1,5%, seguido por el Dow Jones y el S&P, ambos con -1,3%. Por su parte, los rendimientos de los bonos del Tesoro de Estados Unidos también tuvieron una jornada a la baja, con una caída de 5 pb, lo que llevó a la UST10Y a situarse en el 4,31%, mientras que la UST2Y se ubicó en el 4,64%. En este contexto, el mercado de renta fija registró un modesto crecimiento del 0,1%. Por otro lado, el índice del dólar estadounidense volvió a disminuir hasta alcanzar 104 el jueves, marcando una tercera sesión consecutiva de pérdidas.
El precio del oro retrocedió un 0,3%, situándose en USD 2.294 por onza, lo que representa una pausa después de alcanzar un máximo histórico de USD 2.297 en la sesión anterior. Este retroceso se produjo en un contexto donde la cautela prevalecía en los mercados, especialmente antes de la publicación del informe clave de empleo de Estados Unidos.
En relación a los datos económicos, en EE.UU el número de personas que solicitaron prestaciones por desempleo aumentó en 11.000 desde el valor revisado al alza de la semana anterior, alcanzando las 221.000 solicitudes. Esta cifra representa la mayor cantidad en dos meses y supera las expectativas del mercado de 214.000 solicitudes.
En la eurozona, el PMI de servicios del HCOB aumentó a 51,5 en marzo, en comparación con el valor previo de 50,2. Este incremento fue revisado al alza desde la estimación preliminar de 51,1, lo que indica una extensión del ligero repunte observado en febrero. Este aumento en el PMI sugiere una mayor tracción en el sector de servicios después de seis meses consecutivos de caídas. Además, las perspectivas de actividad empresarial mejoraron por cuarto mes consecutivo.
Por su parte, el PMI de servicios del S&P Global para Reino Unido bajó a 53,1 en marzo, en comparación con el valor previo de 53,8, revisado a la baja desde la estimación preliminar de 53,4 para marcar la expansión más lenta en cuatro meses. A pesar de esta moderación, el crecimiento se mantuvo a un ritmo relativamente alto, y los nuevos trabajos registraron otro período de expansión.
Noticias locales: el país hoy.
La recaudación experimentó una aceleración en su declive durante marzo, evidenciando una contracción del 16% i.a. en términos reales (comparado con el -9% del periodo anterior). En parte esto se explica porque los impuestos al comercio exterior ofrecen cada vez menos compensación frente a las disminuciones observadas en Ganancias e impuestos vinculados a la actividad económica y al empleo. En consecuencia, para el primer trimestre de 2024, la contracción real interanual alcanzó el 10%. Dentro del desglose tributario, Ganancias registró una caída del 40% i.a., marcando 15 meses consecutivos de descensos; los impuestos relacionados con la actividad económica disminuyeron un 18% i.a. (con el IVA DGI bajando un 19% y el Impuesto sobre los Créditos y Débitos en Cuentas Bancarias un 13%); el comercio exterior retrocedió un 1% i.a., empezando a reflejar el impacto del atraso cambiario, con una caída del IVA DGA del 9%, una disminución en los Derechos de importación del 26% y un incremento en los Derechos de exportación del 63%. Cabe destacar el significativo aumento del impuesto PAIS, que escaló un 320% i.a., impulsado por la devaluación oficial, la ampliación de la base imponible, el aumento de las alícuotas y la aplicación del impuesto a las suscripciones del BOPREAL, representando el 9% de la recaudación total, mientras que los impuestos relacionados con el empleo se redujeron un 21% i.a., reflejando tanto la disminución en los ingresos de los trabajadores como posiblemente una reducción en el empleo.
En el mercado cambiario, el BCRA registró compras récord por USD 468 M, el monto más alto desde diciembre de 2022 (durante el período del dólar soja 2.0). Estas compras no parecen justificarse por las liquidaciones del sector agrícola, que apenas superaron los USD 100 M en la última jornada. Desde el comienzo de abril, la entidad monetaria ha acumulado compras por USD 713 M y, en lo que va del año, por USD 9.263 M. Como resultado, el stock de reservas internacionales experimentó un incremento de USD 518 M, alcanzando los USD 28.395 M.
El dólar oficial registró un incremento diario de 0,1% hasta alcanzar los $861,8. Esto refleja una tasa de devaluación mensualizada del 1,8%, una desaceleración en comparación con el 2,0% observado el miércoles. Durante los últimos cinco días hábiles, la tasa efectiva mensual de devaluación fue de 1,9%. En contraparte, los dólares financieros mostraron una tendencia descendente, alcanzando nuevos mínimos: el MEP con AL30 se mantuvo en $996, mientras que el CCL experimentó una caída del 1,6% hasta los $1.048. Así, sus respectivas brechas con el dólar oficial se ubicaron en 16% y 22%.
Durante la última sesión, los contratos futuros de dólar registraron una disminución del 0,6%, ubicando la tasa de devaluación implícita en un promedio del 4,4% mensual hasta enero de 2025.
Las curvas soberanas en pesos cerraron con resultados positivos. La tasa fija lideró nuevamente, con el TO26 finalizando al alza en un 3,1% y ofreciendo una Tasa Efectiva Mensual (TEM) de 3,6% hasta octubre de 2026, mientras que la lecap experimentó un incremento del 3,8%, otorgando una TEM de 5,0% hasta enero de 2025. Los bonos CER aumentaron un 1%, y las Lecer avanzaron un 0,2%. Repitiendo su rendimiento, el TO26 cerró en alza en 3,1%. Además, los bonos duales lograron un incremento del 0,7% y los DLK registraron una suba del 1,5%.
Los bonos soberanos en hard-dollar registraron un incremento del 2,1%, explicado por una suba del 2,6% en los ley de Nueva York y del 1,2% en los ley Argentina. Con ello, acumulan una ganancia del 2,8% en lo que va del mes y del 40,8% en lo que va del año. Como resultado, las paridades promedian el 51,6% y el riesgo país experimentó una disminución de 77 pb, situándose en 1359 pb. Por otro lado, en la curva del BCRA, los BOPREAL marcaron un aumento promedio del 1,7%.
El índice S&P Merval experimentó una caída del 2,3% medido en pesos y del 0,2% en dólares, tras cerrar de manera neutral el día anterior, después de varios días de inactividad debido a los feriados. En el mercado local, sobresalieron las alzas de Sociedad Comercial del Plata, que avanzó un 5,1%, Transportadora de Gas del Norte, con un incremento del 3,3%, y Transener, con un 2,7%. En contraste, las acciones que registraron descensos fueron Ternium, con una baja del 4,7%, Loma Negra, con un 4,3%, y Edenor, con un 3,8%. En este contexto, los ADRs tuvieron una retracción promedio del 1%, destacándose Despegar, con un descenso del 5,3%, Edenor, con un 2,9%, y Loma Negra, con un 2,8%, como las más afectadas.
En este artículo, analizamos las posibles perspectivas de esta quinta recesión desde 2011.
Argentina se adentra en el quinto período recesivo (sin contar la pandemia) desde que el PBI se estancó en 2011. Esto implica nada menos que 8 de los últimos 13 años (de 2012 a 2024) con caída del PBI, lo que nos posiciona en el podio mundial detrás de Guinea Ecuatorial –10 años recesivos– y Puerto Rico –9 años–, entre 189 países (sí, arriba de Venezuela). La acumulación de desequilibrios macroeconómicos derivaron en un período inflacionario con graves repercusiones económicas y sociales que hicieron que la economía se reinicie recurrentemente vía saltos cambiarios.
Los períodos recesivos que tuvimos mostraron ser cada vez más negativos, con caídas más agudas y prolongadas. En efecto, considerando las recesiones de 2011/12 - 2013/14 - 2015/16, para volver al PBI inicial se tardaron cinco, siete y nueve trimestres, respectivamente. Mientras que, en el caso de 2018/19, no se logró retomarlo por la crisis a finales de 2019 y luego la pandemia, pero aun así la recuperación venía más lenta. Otro dato interesante de estas caídas es que se tardó cuatro trimestres en llegar al piso, con excepción de 2011/12 que se demoró tres trimestres.
Los datos adelantados de este período son preocupantes y anticipan una fuerte recesión. Los salarios reales de los trabajadores registrados –uno de los grandes impulsores del consumo y uno de los componentes más relevantes del PBI– mostraron una caída en enero del 22,2% i.a., siendo solo superada por valores del 2002/3 y muy por encima de las últimas recesiones: 2011/12, sin caída; 2013/14, -6,8% mín.; 2015/16, -10,1% mín.; 2018/19, -13,2% mín. Por su parte, el sector más fuerte del país, la industria, ya mostró una caída en enero de casi 12% i.a. y se espera que este descenso se profundice más en los próximos meses, perforando el nivel del 2019, es decir, se llegaría a valores de producción similares a los del año 2006.
Aún sin haber alcanzado el piso, ya comenzó la discusión sobre cómo será “la forma” de este período recesivo y su potencial recuperación: desde la optimista "V" (rápida caída y rápida recuperación), pasando por la "U" (mayor valle) y "pipa Nike" (recuperación gradual), hasta las más pesimistas "W" (recuperación volátil con subas y bajas) o "L" (sin recuperación).
El escenario optimista en forma de “V” estaría prácticamente descartado, dadas las condiciones previas (la crisis 2011/12 tomó esta forma). Por su parte, la "U" y la "pipa Nike" son las firmes candidatas, que se dieron en las crisis de 2013/14 y 2015/16, respectivamente. Una "W" apuntaría al escenario de una nueva devaluación durante el año que corte transitoriamente la recuperación. Aún no se eleva como el escenario base pero sus probabilidades crecen a medida que el 2% de devaluación se mantiene (la crisis de 2018/19 fue una combinación de "W" y "L").
El episodio actual combina una fuerte corrección de precios relativos —tipo de cambio y tarifas—, combinado con un inusual ajuste fiscal —al menos con los datos disponibles—, que repercutió fuertemente en la inflación, salarios reales, consumo e inversión. A esto se le suma el impacto sobre el empleo, del que todavía hay pocos datos. Si comparamos, este período tiene semejanzas con el de 2018/19, aunque el ajuste fiscal actual sería, en primer lugar, aún más agresivo y el incremento del tipo de cambio real algo mayor. Pero, a diferencia de aquel entonces, no se esperaría una segunda devaluación ni tampoco una sequía.
De este modo, se estima que la recesión actual tendría una forma de “pipa Nike”, con un impacto negativo más fuerte en el corto plazo con respecto a las anteriores recesiones (desde 2011) y tocando piso el segundo trimestre de este año (es decir, luego de tres caídas consecutivas). La recuperación vendrá de la mano del sector agrícola que atenuará la baja del producto aportando divisas y estabilidad financiera (al menos hasta mitad de año).
En el segundo semestre comenzaría una recuperación gradual, que tendría su motor en la baja de la inflación, permitiendo recomponer poco a poco los salarios reales y el ánimo de inversión, a pesar de la sostenida contracción del gasto público para sostener el esquema monetario. Así, la caída del PBI durante 2024 superaría el 4% y se estaría volviendo al nivel de actividad original a finales de 2025, luego de nueve trimestres.
Noticias globales: el mundo hoy.
Las acciones en EE. UU. terminaron en forma mixta, con el S&P 500 cerrando prácticamente sin cambios, mientras que el Dow Jones cayó 0,3% y el Nasdaq subió 0,1%. Los inversores asimilaron los comentarios del presidente de la Fed, Jerome Powell, evaluando la trayectoria futura de la política monetaria, quien reiteró que las tasas de interés sólo se reducirán cuando los datos muestren consistentemente una disminución sostenida de la inflación.
Entre las principales acciones tecnológicas, Netflix y Meta subieron más del 1%, mientras que Spotify ganó 6% tras los informes de que la compañía está aumentando los precios de su servicio de suscripción premium en varios mercados.
Por su parte, los rendimientos de los bonos del Tesoro experimentaron una jornada con leves caídas. La UST2Y cerró en 4,68% y la UST10Y en 4,35%. Esto provocó subas promedio de 0,1% en la renta fija. Igualmente, en la última semana las tasas tuvieron subas del 13 pb promedio y los bonos perdieron un 1,3%.
Respecto de los commodities, se sigue destacando el oro, que subió 0,7% hasta USD 2.300 la onza, extendiendo su repunte de seis días. De esta forma, la cotización aumentó más de un 11% en 2024, respaldada por una fuerte demanda de refugio seguro en medio de las crecientes tensiones geopolíticas en Medio Oriente y Ucrania, sumado a la cautela respecto de los recortes de tasas de la Fed. En tanto, el WTI avanzó 0,3% hasta los USD 85 el barril, a pesar de que los últimos datos de la EIA revelan un aumento de 3,21 M de barriles en lugar de la disminución esperada de 1,5 M de barriles. Existe aún preocupación de que las tensiones geopolíticas en el Medio Oriente pudieran alterar el suministro de petróleo y los miembros de la OPEP+ decidieron prolongar los recortes voluntarios de producción de 2,2 millones de barriles por día hasta junio para estabilizar el mercado.
El índice US Dollar Index cedió 0,5%, ubicándose por debajo de la marca de 104,5, retrocediendo desde el máximo de más de cuatro meses de 105 alcanzado el 1 de abril.
En relación a los datos económicos, el PMI de servicios ISM en EE. UU. cayó a 51,4 en marzo (desde 52,6 previo), por debajo de las previsiones (52,7). La lectura apuntó al crecimiento más débil en el sector de servicios en tres meses.
Referido a datos de la eurozona, los precios al consumo aumentaron un 0,8% m/m en marzo, acelerando respecto del 0,6% en febrero, según una estimación preliminar. Así, se disminuyó al 2,4% i.a. en marzo, igualando el mínimo de 28 meses de noviembre y por debajo de las expectativas del mercado (2,6%). Por su parte, la tasa subyacente, excluyendo los volátiles precios de los alimentos y la energía, también se enfrió hasta el 2,9%, su punto más bajo desde febrero de 2022 y por debajo de las previsiones (3,0%). Además, la tasa de desempleo se mantuvo en el mínimo histórico del 6,5% en febrero, algo por encima de las previsiones del mercado del 6,4%.
En la región, la producción industrial de Brasil cayó un 0,3% m/m en febrero, tras una caída del 1,5% previa y frente a las previsiones del mercado de un aumento del 0,3%. No obstante, anualmente, la producción industrial aumentó un 5% en febrero. Por otro lado, el PMI de servicios de S&P Global Brasil aumentó a 54,8 en marzo (desde 54,6 previo), marcando la sexta expansión consecutiva en la actividad de servicios brasileña, al ritmo más rápido desde julio de 2022.
Noticias locales: el país hoy.
En el mercado cambiario, el BCRA inició abril incrementando el ritmo de adquisición de divisas a USD 245 M, el mejor registro desde el 13 de marzo. A esto se agregó el aumento en la cotización del oro, que habría contribuido a un incremento de las reservas por USD 210 M. Junto con otras operaciones, esto resultó en un aumento total de las reservas internacionales de USD 731 M, cerrando con un stock bruto de USD 27.877 M.
El dólar oficial aumentó diariamente un 0,4% hasta alcanzar los $861,25. Esto representa un ritmo de devaluación mensualizado de 2,0%, que se desaceleró en comparación con el ritmo de 2,4% del miércoles. En los últimos cinco días hábiles, la devaluación corrió a una TEM de 1,9%. Por otro lado, los dólares financieros operaron a la baja: el MEP con AL30 se redujo un 1,9% hasta los $996, mientras que el CCL disminuyó 1,9% hasta $1.064. Así, sus brechas se establecen en 16% y 24%, respectivamente, igualando el nivel registrado a principios de marzo pasado y siendo el más bajo desde 2019. Con esto, el canje CCL/MEP alcanzó un máximo de 7,4%.
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar experimentaron una caída del 0,7%. Las reducciones más significativas se observaron en los contratos de julio (-0,9%), diciembre (-0,8%) y enero (-0,8%). Así, la devaluación implícita promedio mensual hasta enero de 2025 se sitúa en el 4,6%.
Las curvas soberanas en pesos mostraron una tendencia mayoritariamente positiva. Los bonos CER aumentaron un 0,2%, mientras que las Lecer vieron un ascenso del 0,5%. En la curva de tasa fija, el TO26 finalizó la sesión con una apreciación del 4%. Por otro lado, los bonos duales tuvieron una ligera reducción del 0,1%, y los DLK observaron una disminución del 1,7%.
Los bonos soberanos en hard-dollar registraron un incremento del 0,7%, con una suba del 0,7% en los bonos ley Nueva York y del 0,8% en los bonos ley Argentina. Así, han acumulado una ganancia del 38% en lo que va del año. Como resultado, las paridades se sitúan en un promedio del 50,6%, y el riesgo país se redujo en cinco puntos básicos hasta los 1436 pb. En cuanto a los BOPREALes, registraron un aumento del 0,2%.
El índice S&P Merval registró una disminución del 0,1% medido en pesos, aunque experimentó un aumento del 0,7% en dólares, alcanzando los USD 1.129, tras un descenso en los dólares financieros. En el panel principal, las acciones mostraron resultados mixtos, con avances notables para Transportadora de Gas del Sur (+10,7%) y Transportadora de Gas del Norte (+8,2%), luego del incremento en las tarifas del servicio implementado por el Gobierno, y Cresud (+3,4%). En contrapartida, las acciones que más retrocedieron fueron Agrometal (-5,3%), Aluar (-5,2%) y Holcim (-5,1%). En Wall Street, los ADRs argentinos avanzaron en promedio un 4%, destacándose Transportadora Gas del Sur con un aumento del 13,6% y los bancos como BBVA (+8,7%) y Macro (+6,6%), que también registraron rendimientos positivos.
Los contratos futuros continúan su tendencia bajista y marcaron una caída semanal de 2,5% promedio.
Los contratos futuros de ROFEX continúan su tendencia bajista y en la semana marcaron una caída de 2,5% promedio. Las principales bajas estuvieron en los contratos del tramo medio, especialmente en agosto (-3,5%), septiembre (-3,3%) y octubre (-3,2%).
El contrato de abril cotiza en $892 y marca una devaluación directa de 4,0%; dos puntos por encima del crawling peg de 2,0% que mantiene el Tesoro desde diciembre. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que el crawling peg se elevaría a niveles en torno al 5,7%: 5,4% en mayo ($940), 5,7% en junio ($994) y 6,0% en julio ($1.054). Finalmente, los precios señalan una devaluación de 4,4% promedio hasta enero del 2025.
Así, la curva de tasas (TNA) tuvo una importante compresión semanal y muestra una pendiente positiva que se empinó por el encarecimiento relativo de los contratos largos. Abril rinde TNA 43%, mayo TNA 54%, junio TNA 61% y julio TNA 66%. A partir de ahí, los rendimientos aumentan hasta alcanzar un máximo de TNA 70% en enero.
El volumen operado se elevó de cara a fin de mes. En los últimos cinco días hábiles se comerciaron 2,4 millones de contratos. El viernes 27 de marzo el interés abierto cerró en USD 2.386 M, su nivel más alto en la gestión Milei. Un aumento de 12% m/m y una caída de 26% i.a.
Noticias globales: el mundo hoy.
El aumento de las tensiones geopolíticas y los buenos datos de la actividad económica en EE. UU. presionan los precios de los commodities y los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense. Esto impactó en los mercados globales que iniciaron la semana con descensos, tanto en bonos como en acciones.
Las tensiones geopolíticas globales se intensificaron en los últimos días. Por un lado, Ucrania lanzó ataques contra instalaciones energéticas rusas, mientras que el conflicto en Medio Oriente se agravó tras el bombardeo de Israel a la embajada iraní en Damasco, lo que resultó en la muerte de cinco asesores militares. Ante este acto, Irán prometió represalias. En paralelo, con la demanda de petróleo en aumento debido a los positivos indicadores de actividad en EE.UU. y China, las preocupaciones sobre la escasez de oferta se acentuaron tras el anuncio de Pemex de reducir sus exportaciones de crudo en los próximos meses, sumado a que la OPEP no muestra señales de aumentar la producción. En este contexto, el precio del petróleo experimentó un incremento del 1,7% el martes, cerrando el WTI a USD 86 el barril, su precio más alto desde octubre del año pasado, marcando una subida del 5% en la semana y del 19% en el año.
La rueda de ayer también resultó favorable para el oro, que estableció un nuevo récord al cerrar la jornada en USD 2.280 la onza. Con este resultado, el metal precioso acumula un incremento del 4% en la última semana y del 11% en lo que va del año.
Por otro lado, los inversores están recalculando el momento en que la Fed comenzará a recortar las tasas, dado que los datos de actividad económica siguen superando las expectativas. A la dinámica positiva del consumo reportada la semana anterior, se sumaron alentadores indicadores de actividad manufacturera —el ISM Manufacturero de marzo alcanzó 50,3, excediendo las previsiones del mercado y situándose en el ámbito de expansión por primera vez en 18 meses— y del mercado laboral —la cantidad de vacantes en febrero se incrementó en 8.000, alcanzando los 8,756 millones, superando las expectativas de 8,75 millones—. La sólida performance de estos últimos indicadores se reflejó en el Nowcast de la Fed de Atlanta, que ahora proyecta una expansión del PBI del 1Q24 de 2,8% t/t anualizado. Con todo esto, las expectativas de que la Fed comience a reducir las tasas en junio disminuyeron, lo que impactó en los rendimientos de los bonos del Tesoro, que experimentaron un aumento, con la UST10Y alcanzando el 4,36%, su nivel más alto desde finales de noviembre del año pasado.
Ante este escenario, los principales índices bursátiles de EE. UU. terminaron la sesión del martes a la baja. El S&P 500 descendió un 0,6%, mientras que el Dow Jones y el Nasdaq retrocedieron un 0,9% cada uno. La caída fue generalizada en todos los sectores, con la excepción del energético, que, impulsado por el incremento en el precio del petróleo, avanzó un 1,4%, y el de servicios públicos, que registró un aumento del 0,2%. En cuanto a la renta fija, aunque la sesión de ayer se mantuvo estable, en la última semana se ha observado una disminución promedio del 1,5%.
Análisis de cada uno de los once nuevos CEDEARs incorporados por la CNV.
El 18 de marzo, once nuevos CEDEARs comenzaron a cotizar, sumándose a los 294 ya existentes. Cabe recordar que los CEDEARs representan acciones de compañías internacionales que cotizan fuera de Argentina y son una opción estratégica para aquellos inversores que buscan diversificar sus inversiones y protegerse del riesgo local. Al invertir en estos instrumentos, se ofrece la oportunidad de cubrirse frente a las fluctuaciones del Contado con Liquidación (CCL), ya que el valor de los CEDEARs está influenciado tanto por la volatilidad de la acción subyacente como por las variaciones en el valor del dólar financiero. Esta característica los hace una herramienta valiosa para acceder a mercados internacionales y a empresas de renombre mundial, permitiendo operar desde el país.
A continuación, presentaremos cada uno de los nuevos instrumentos que comenzaron a cotizar en la plaza local:
Considerando las empresas mencionadas y la gama de productos y servicios que ofrecen, las oportunidades más destacadas residen en Lithium Americas, Marvell Technology y McEwen Mining. Lithium Americas presenta un potencial de apreciación significativo de hasta un 74% para este año, con una proyección de incremento en su cotización de USD 6,2 a USD 10,9. Marvell Technology también muestra promesa, anticipando una posible alza del 29%, lo que elevaría su precio de USD 68 a USD 88. Por último, McEwen Mining ofrece perspectivas alentadoras con un potencial crecimiento estimado del 48%, que podría traducirse en un aumento de su valor de mercado de USD 8,7 a USD 13. Estas proyecciones posicionan a las mencionadas empresas como opciones atractivas para los inversores en busca de crecimiento.
Otro aspecto importante además es que tanto McEwen Mining Inc como Marvell Technology Inc tienen valores de Forward P/E, que es una métrica que compara el precio actual de una acción con sus ganancias futuras, de 46 y 9 respectivamente, los cuales son menores al promedio de la industria que se sitúa en 55 para la minera y 80 para la empresa de semiconductores. Esto refuerza que dichas acciones están subvaloradas. Para la empresa Lithium Americas, hay que destacar que, a pesar de la reciente caída en el precio del litio por el aumento en la oferta, el cierre de varias minas a nivel mundial pondría presión sobre el precio. Además, la perspectiva de recortes de las tasas de interés más adelante en el año genera aún mejores perspectivas ante el entusiasmo por la energía verde y los vehículos eléctricos (EV) que utilizan dicho insumo. Esto hace que ahora sea un momento ideal para que los inversores a largo plazo se vuelquen por las acciones de litio.
En conclusión, la incorporación de nuevos CEDEARs ofrece a los inversores la posibilidad de acceder a un abanico más amplio de empresas que cotizan en los mercados internacionales. Entre los instrumentos ofrecidos, los más recomendados y con mayor potencial de apreciación son Lithium Americas (Ticker: LAC.BA con un precio de $8.285), Marvell Technology (Ticker: MRVL.BA con un precio de $5.130) y la minera McEwen Mining (Ticker: MUX.BA con un precio de $5.125). Estas empresas muestran un potencial de valorización debido a su posicionamiento en sectores de alta demanda y crecimiento, como son el desarrollo de proyectos de litio y la tecnología de semiconductores, respectivamente. La diversificación a través de los CEDEARs puede ser una estrategia inteligente para protegerse contra la incertidumbre económica local, permitiendo al mismo tiempo participar en el crecimiento de empresas internacionales.
Análisis de la consultora independiente LATAM ConsultUs.
Se observa un fortalecimiento en las expectativas de crecimiento global, con datos recientes inclinados más positivamente, mientras que la inflación continúa desacelerándose en la mayoría de las regiones.
El crecimiento de Estados Unidos sigue siendo el más resiliente entre las economías desarrolladas, mientras que el débil crecimiento europeo podría estar tocando fondo. El panorama de crecimiento de los mercados emergentes está mejorando, con esperanzas de estabilización en China impulsadas por el apoyo político.
Si bien el progreso en cuanto a la inflación respalda el cambio de rumbo de la Reserva Federal de EE. UU. hacia recortes, la volatilidad de este indicador y la resiliencia en la economía como un todo podría retrasar el inicio de este proceso. El Banco Central Europeo se acerca más a facilitar su política monetaria en medio de un crecimiento frágil y a medida que la inflación ha superado su punto máximo. El Banco de Japón observa con cautela la posibilidad de salir de la política de tasas de interés negativas en la primera mitad de este año.
Los principales riesgos para los mercados globales incluyen los impactos de las tensiones geopolíticas, la divergencia de políticas de los bancos centrales, una retracción en el crecimiento, el resurgimiento de la inflación y la trayectoria del crecimiento y la política china.
¿Cómo se traduce este análisis en el posicionamiento de portafolios?
En esta línea, desde LATAM ConsultUs hacemos hincapié en sostener un view neutral para el próximo trimestre, dado que vemos una dinámica de fuerzas contrapuestas que todavía podría brindar recorrido por asset class: por ejemplo, equilibrio entre perspectivas de desaceleración económica y volatilidad de la inflación a nivel de países desarrollados, la normalización de la política monetaria y el impulso que genera la reactivación de la economía china.
Renta variable por región
EE. UU.
Creemos que la caída de la inflación y los próximos recortes de tasas pueden dar soporte a la tendencia alcista del mercado norteamericano. En términos macro, además de presentarse mejor de antemano es el mercado que viene presentando el mayor volumen de analistas con sentimientos positivos. Creemos que los beneficiarios de la inteligencia artificial aún pueden ganar mientras el crecimiento de las ganancias parezca sólido.
Europa
El BCE está manteniendo estricta su política en medio de una desaceleración económica todavía controlada. Las valuaciones siguen siendo atractivas en Europa, y el estímulo sobre la economía china sirve de impulso por ser un importante socio comercial. Pero mantenemos resguardo en base al sentimiento, puesto que la región está en el foco de los riesgos geopolíticos.
China
En el gigante asiático, si bien se ha observado mayor estímulo por parte del gobierno, que puede ayudar a estabilizar la actividad, persisten desafíos estructurales como el envejecimiento de la población y los riesgos geopolíticos que mantienen por fuera a los inversores internacionales.
Asia
A pesar de las valuaciones atractivas, mientras la actividad china no se acelere de manera consistente mantenemos la recomendación neutral sobre Asia. De esta manera, no estamos aumentando la posición, pero remarcamos que nos gusta la región como forma de jugar en mercados con excelentes perspectivas, y un entorno de alta demanda mundial, sin tener exposición directa sobre un país/economía en particular.
Emergentes
Los mercados emergentes se mueven entre situaciones divergentes, aunque vemos en general un crecimiento con una trayectoria más débil y estímulo limitado por parte de China. Y, si bien las valuaciones lucen atractivas, la falta de flujo por parte de inversores internacionales continúa siendo una condicionante.
Renta fija por segmento
Bonos del Tesoro
Desde la consultora, mantenemos la recomendación positiva en bonos del Tesoro en base a la falta de spreads de crédito en sus distintos segmentos regionales y de calidad. Sin embargo, consideramos importante el manejo de la exposición a duración de acuerdo con el perfil de riesgo del cliente, y la tolerancia a la volatilidad, ya que nos enfrentamos a un período de alta volatilidad en tasas de interés a medida que se equilibran expectativas del mercado y el accionar de los bancos centrales.
Alta calidad
A nivel del crédito de buena calidad, consideramos que la solidez de los balances corporativos continúa dando soporte, y que estas compañías pueden operar como cobertura para transitar un potencial freno de la economía global. Recomendamos un enfoque táctico para la gestión de la duración, teniendo en cuenta que el sentimiento será guiado por la ecuación inflación/crecimiento, impulsando los rendimientos en diferentes direcciones.
Alto rendimiento
En el caso de la deuda corporativa de alto rendimiento, la recomendación es neutral, los spreads están ajustados, pero nos gusta el nivel de rendimiento total y posibles repuntes a corto plazo. Destacamos la necesidad de continuar siendo muy selectivos a nivel crédito, dado que entendemos que todavía queda margen para la ampliación de spreads. En este sentido, se observan oportunidades en el segmento de mejor calidad (BB) y corta duración, a través de los cuales se busca predecir la capacidad de repago de la deuda.
Emergentes
Mientras tanto, en deuda de mercados emergentes continuamos viendo oportunidades, aunque preferimos emisiones en dólares debido a su valor relativo y calidad de crédito. Y que, también, ofrece protección frente a los vaivenes de las monedas locales que se debilitan a medida que los bancos centrales reducen las tasas de interés. No obstante, puede resultar atractivo para aquellos clientes que se permiten asumir algo más de volatilidad en búsqueda de mejores oportunidades.
Commodities
A nivel de materias primas, entendemos que desde su diversidad continúan siendo parte del asset allocation, aprovechando su doble rol crecimiento-refugio, que le permite ofrecer protección a través del oro, por ejemplo, frente al riesgo geopolítico latente; como por la tracción que brindan los commodities industriales en el crecimiento de la actividad económica.
Comparamos los rendimientos de la nueva letra capitalizable S31E5, los bonos CER y los dollar-linked
En la licitación del 21 de marzo, el Tesoro colocó una nueva Letra Capitalizable (Lecap) en pesos con vencimiento en enero del 2025. La S31E3 marcó el regresó de las emisiones a tasa fija, que fueron prácticamente inexistentes en los últimos doce meses. Estas letras generan intereses que se abonan al finalizar el plazo junto con el capital principal. En términos operativos, su funcionamiento es idéntico al de las Letras de Descuento (Ledes) a tasa fija.
Frente a la desaceleración de la inflación y la reducción de las tasas de interés, se ha despertado una demanda natural por instrumentos a tasa fija. Las perspectivas de una Argentina con menor nominalidad empujan a los inversores a buscar activos no indexados. En este sentido, los instrumentos a tasa fija ganan atractivo cuando la inflación disminuye ya que aumentan sus retornos en términos reales.
A pesar de que era previsible un alto interés en la nueva letra, resultó sorprendente que su tasa efectiva mensual (TEM) de corte fuese tan solo de 5,5% (TIR 92%), situándose por debajo de la tasa de pases (TEM 6,9%), de los Fondos Comunes de Inversión (FCI) Money Market (5,9%) y de los plazos fijos (TEM 5,8%). En un principio, este rendimiento tan reducido se atribuyó a que el Tesoro decidió excluir al 75% de las ofertas para alcanzar una tasa tan baja. Sin embargo, unos días después comenzó a negociarse en el mercado secundario a ese mismo nivel de TEM 5,5%.
El regreso de la tasa fija proporciona una fuente de información valiosa para analistas e inversores. Al comparar estos instrumentos con otros que ajustan su capital por inflación (CER) o tipo de cambio (dollar-linked), es posible obtener las expectativas implícitas del mercado respecto a la inflación futura y los niveles de devaluación. En consecuencia, los precios actúan como un espejo de lo que espera el mercado, ofreciendo pistas sobre la confianza en el programa económico. Además, comparar estas expectativas implícitas contra nuestras proyecciones nos permite detectar oportunidades y tomar decisiones de inversión de forma más informada.
Tasa fija vs. inflación
Comparamos la S31E3 contra el bono CER T2X5 a febrero del 2025 (Tasa real anualizada de -20%). Para que el bono ajustable por inflación ofrezca una TIR de 89% idéntica a la Lecap, la inflación entre marzo del 2024 y diciembre del 2024 debe ser de 6,3% mensual promedio. Este escenario sólo es posible si la inflación cede rápidamente y, a priori, parece demasiado optimista. Nuestras proyecciones marcan una inflación promedio de casi 7,7% mensual en 2024, escenario bajo el cual el T2X5 paga una TEM de 6,8% (TIR 121%).
Así, preferimos la curva CER, ya que esperamos que otorgue un rendimiento superior. Aunque los datos de inflación de diciembre, enero y febrero sorprendieron a la baja –y probablemente también lo haga la inflación de marzo–, no vemos probable una desinflación tan acelerada como la que señalan los precios. Nuestro análisis se basa en varios factores:
Por lo tanto, manifestamos nuestra preferencia por la curva CER, anticipando que brindará un rendimiento más favorable. Aunque los índices de inflación recientes mostraron cifras menores a las esperadas, incluyendo potencialmente marzo, consideramos improbable una desaceleración tan rápida como sugieren los precios actuales. Nuestro análisis se basa en varios factores:
1. Expectativa de resultados fiscales menos robustos: La nueva fórmula de movilidad jubilatoria, establecida por DNU, implica un incremento del 62% en abril respecto a febrero, traduciéndose en un aumento real del 29% para el gasto gubernamental más significativo.
2. Reducción de la capacidad de absorción monetaria: Las operaciones de licitaciones de BOPREAL están finalizando, lo que reduce el margen del Banco Central para reducir excesos de liquidez.
3. Atraso en los precios regulados: Aún no se han ajustado todas las tarifas, como las del gas, y algunas de las ya ajustadas ahora están vinculadas a la inflación, incrementando el componente inercial en la formación de precios.
4. Sostenibilidad del ritmo de devaluación: Consideramos que el actual ritmo de devaluación del 2,0% mensual no es sostenible a largo plazo, tema que analizamos con mayor detalle en la siguiente sección.
Esta combinación de factores nos lleva a concluir que, aunque el entorno actual puede parecer propicio para los instrumentos a tasa fija dada la desaceleración nominal, la curva CER ofrece mejores perspectivas de rendimiento ante las condiciones económicas previstas.
Tasa fija vs. devaluación
Repetimos este ejercicio con el tipo de cambio, para eso comparamos la S31E3 contra el bono dollar-linked TV25 a marzo del 2025 (Tasa en dólares oficiales de -1%). Para que el bono ajustable por devaluación ofrezca una TIR de 89% idéntica a la Lecap, la devaluación entre abril del 2024 y marzo del 2024 debe ser de 5,2% mensual promedio. Así, los precios señalan un sendero de elevada apreciación cambiaria en 2024. Lo cual es consistente con la inflación a la baja implícita en precios y con la devaluación oficial de 4,9% implícita en los contratos futuros de ROFEX. Nuestras proyecciones marcan una devaluación en línea con esto, de 5,0% promedio, que llevaría a que el TV25 pague una TEM de 5,3% (TIR 85%).
A pesar de la menor tasa, también preferimos la curva dollar-linked. En primer lugar, porque el sendero que proyectamos presenta riesgos de sostenibilidad. Este nivel de apreciación cambiaria no es compatible con el objetivo de acumulación de reservas internacionales. Además, vemos valor en sacrificar 0,2 puntos de tasa como compensación de la cobertura en caso de haya una unificación cambiaria en el segundo semestre.
Conclusión
A estos precios de mercado no vemos atractivo en la nueva Lecap S31E5. Preferimos buscar alternativas indexadas en el universo de los CER y los dollar-linked. La TEM de 5,5% de la letra capitalizable descuenta el mejor escenario posible para el 2024: una rápida desinflación y una economía sin necesidad de mantener un tipo de cambio competitivo. Este escenario, aunque posible, es sumamente optimista y no contempla los riesgos que siguen latentes en la economía argentina.
Noticias locales: el país hoy.
El Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) registró una disminución del 1,2% m/m en enero, marcando la tercera caída consecutiva y acumulando un retroceso del 5,8% entre noviembre y enero. Sin embargo, se observó una desaceleración notable respecto a diciembre (-2,8% m/m). Esta tendencia resultó en una contracción interanual del 4,3% (vs 4,5% i.a. anterior). A nivel sectorial, únicamente 5 de los 15 sectores mostraron una mejora con respecto al año pasado, destacándose el agro (+11,1% i.a.) y la minería (+5,2% i.a.) entre los de mayor crecimiento. En contraste, la construcción experimentó la mayor caída (-16,9% i.a.), seguida por la pesca (-13,5% i.a.), la intermediación financiera (-12,6% i.a.) y la industria (-11,3% i.a.).
El Índice de Confianza en el Gobierno (ICG) elaborado por la Universidad Torcuato Di Tella registró un 51% en marzo, presentando una disminución de 0,2 puntos en comparación con febrero. Así, el respaldo al nuevo gobierno se sostiene alineado con los picos de apoyo observados al comienzo de las gestiones de Mauricio Macri y Alberto Fernández.
En el mercado cambiario, el BCRA realizó compras netas de USD 77 M. Hasta el momento, en marzo, el total acumulado de compras por parte de la entidad asciende a USD 2.855 M. Paralelamente, el volumen de reservas internacionales sufrió una disminución de USD 616 M, estableciéndose en USD 27.645 M. Esta reducción incluye, entre otros factores, un desembolso aproximado de USD 300 M correspondiente a una fianza que Argentina debió abonar en Londres relacionada con el litigio de los cupones vinculados al Producto Bruto Interno (PBI).
El dólar oficial registró un incremento diario del 0,1% hasta alcanzar los $856,8. Este movimiento refleja un ritmo de devaluación mensualizado del 1,8%, manteniéndose estable respecto al día lunes. Durante los últimos cinco días hábiles, la devaluación se situó en una Tasa Efectiva Mensual (TEM) del 2%, cifra que se replica en el acumulado de marzo. Por otro lado, los dólares financieros mostraron un incremento: el MEP con AL30 aumentó un 1,4%, llegando a los $1.027, mientras que el CCL subió un 1,6%, situándose en $1.101. Así, las brechas respecto al tipo de cambio oficial se posicionan en el 20% y 28%, respectivamente.
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar tuvieron un alza de un 0,1%. Se observaron incrementos significativos en los contratos de diciembre, con un ascenso del 1,5%, seguido de octubre y septiembre, que subieron un 0,4% y un 0,3%, respectivamente. Por otro lado, se registraron descensos en los contratos de abril, mayo y junio, con reducciones del 0,5%, 0,4% y 0,3%, respectivamente. Así, la tasa de devaluación implícita promedio para el resto de 2024 se sitúa en el 4,9% mensual.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente positiva. Los bonos CER se incrementaron un 0,1%, mientras que las Lecer ganaron un 1,7%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró alcista en 1,4% y la LECAP S31E5 subió 1,2%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 0,7% y los DLK marcaron una suba de 1,2%.
Luego de varias ruedas al alza, los bonos soberanos en hard-dollar tuvieron un retroceso del 0,8%, con una disminución del 0,7% en los regidos por la ley de Nueva York y una reducción del 0,9% en aquellos bajo la ley argentina. Hasta ahora, han acumulado un incremento del 17,9% en el transcurso del mes y del 36,9% en lo que va del año. Actualmente, las paridades se sitúan en promedio en el 50,3%, mientras que el índice de riesgo país ha experimentado un leve incremento de 8 pb, ubicándose en 1429 pb. En contrapartida, los bonos BOPREAL registraron una caída del 1,8%.
El S&P Merval registró una leve recuperación del 0,4% en moneda local, revirtiendo la baja del 1,2% del lunes, que se atribuyó a la toma de ganancias. Este repunte sigue a un aumento acumulado del 18% en las seis sesiones anteriores. En el panel líder, Mirgor (-3,9%), Supervielle (-3,3%) y Agrometal (-2,2%) registraron las mayores caídas, mientras que Ternium (2,8%), Transportadora de Gas del Sur (2,4%) y Edenor (1,9%) lideraron las subas. En el ámbito de Wall Street, los ADRs argentinos mostraron tendencias bajistas, encabezados por las pérdidas de Supervielle (-4,2%), Banco Macro (-2,3%) y YPF (-2,1%).
Noticias globales: el mundo hoy.
Los precios del oro subieron un 0,2% el martes, alcanzando los USD 2.176 la onza, después de haber tocado un máximo histórico de USD 2.222 la semana pasada tras la decisión de la Fed. Así, el oro muestra una subida del 6,5% en lo que va de marzo. Este aumento ha sido impulsado también por las compras de los bancos centrales, especialmente del Banco Central de China. Por otro lado, el dólar retrocedió un 0,1% hasta los 104,2, aunque acumula un avance del 0,7% en la última semana.
En la jornada de ayer, las acciones en EE. UU. se recuperaron, con los tres principales índices —S&P 500, Nasdaq y Dow Jones— experimentando alzas cercanas al 0,2%. Por otro lado, las declaraciones de los funcionarios de la Reserva Federal presentaron una mezcla de opiniones, y las expectativas de un recorte de tasas en junio se sitúan actualmente en torno al 70%.
En el sector corporativo, los sectores de consumo discrecional (+0,6%) y comunicaciones (+0,5%) lideraron el desempeño positivo. Nvidia avanzó alrededor de un 0,8% y Micron Technology subió un 1,9%, alcanzando nuevos máximos históricos. Tesla ganó más del 4% y Trump Media & Technology Group, la empresa de redes sociales del expresidente Donald Trump, se disparó más del 50% en los primeros minutos de su debut en el Nasdaq. Por otro lado, Apple bajó cerca de un 0,3%, ya que sus envíos de iPhone en China se redujeron alrededor de un 33% i.a. en febrero.
El martes, los rendimientos de los bonos del Tesoro disminuyeron levemente tras una elevada demanda de USD 67.000 M en notas a cinco años. Así, la UST10Y bajó 2 pb a 4,23% y la UST2Y se redujo 3 pb hasta 4,60%. Como resultado, los índices de renta fija registraron una suba promedio de 0,1%.
En el ámbito de los commodities, el WTI cayó 0,4% y se situó en USD 81,6 por barril, luego de un aumento del 1,6% en la sesión previa, mientras que los inversores analizan el impacto de los recientes ataques ucranianos sobre la capacidad de las refinerías rusas. Por otro lado, la soja disminuyó 0,8%, alcanzando USD 440 la tonelada.
Con respecto a los datos económicos recientes, los nuevos pedidos de bienes duraderos manufacturados en EE. UU. registraron un incremento del 1,4% m/m en febrero, superando las expectativas del mercado de un +1,1% y siguiendo a una revisión a la baja del 6,9% en enero. Por otro lado, el índice de precios de viviendas de 20 ciudades del S&P CoreLogic Case-Shiller experimentó una caída del 0,1% m/m en enero, marcando el tercer mes consecutivo de descenso, en un contexto donde los precios de las viviendas enfrentan desafíos debido a los altos costos de financiación. Sin embargo, el índice se incrementó un 6,6% i.a. en enero, acelerando desde un 6,2% en diciembre, aunque ligeramente por debajo de las expectativas del 6,7%.
Respecto a los datos europeos, el indicador de clima del consumidor de GfK para Alemania ascendió a -27,4 de cara a abril (vs -28,8 previo), superando ligeramente las expectativas del mercado (-27,9). Esta cifra representa la lectura más alta desde principios de año, destacando que a los consumidores aún les falta confianza en la planificación y optimismo hacia el futuro, y sugiriendo que una recuperación sostenible de la economía alemana podría demorarse.
Noticias globales: el mundo hoy.
Durante la jornada del lunes, las acciones estadounidenses cayeron y se detuvo el reciente repunte que impulsó a Wall Street a máximos históricos tras las fuertes ganancias de la semana pasada. El Dow Jones cayó un 0,4%, el Nasdaq un 0,2% y el S&P 500 un 0,1%. Los sectores de tecnología (-0,4%) e industria (-0,5%) fueron los que más sufrieron las pérdidas, mientras que el sector energético (+0,9%) obtuvo los mejores resultados.
En noticias corporativas, las acciones de Intel cayeron un 1,2% después de que China introdujera nuevas directrices que producirán que los microprocesadores estadounidenses elaborados por esta empresa sean eliminados de las PC y servidores gubernamentales. Microsoft también cayó un 1,1%, ya que estas medidas también podrían dejar de lado a los sistemas operativos Windows. Las acciones de United Airlines cayeron un 4% tras un informe de Reuters donde la Administración Federal de Aviación de EE. UU. adelanta que intensificará su escrutinio de la aerolínea debido a los recientes incidentes de seguridad. En el lado positivo, los fabricantes de chips como Micron Technology aumentaron un 7%, Nvidia ganó un 1% y Arm añadió casi un 4%.
Por su parte, los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense cotizaron con subas de 3 pb. Los inversores se encuentran a la espera de nuevos datos para evaluar el momento de los recortes de tasas de la Fed, en especial la inflación PCE del día viernes. Además, la gobernadora de la Reserva Federal, Lisa Cook, dijo que la Fed debe proceder con cuidado al decidir cuándo comenzar a recortar las tasas de interés. Así, la UST10Y cerró en 4,25% y la UST2Y alcanzó los 4,63%. De este modo, la renta fija tuvo una jornada negativa con caídas de hasta 0,3%.
En tanto, el índice del dólar subió un 0,2% hasta 104,2, profundizando su fortaleza. A su vez, el oro avanzó un 0,6% para cotizar en USD 2.172 la onza. El WTI ganó 1,6% hasta los USD 82 por barril, recuperando algunas pérdidas de la semana pasada, con aún varias interrupciones del lado de la oferta que continúan afectando a los mercados petroleros. El viernes, Rusia lanzó el mayor bombardeo aéreo al sistema energético de Ucrania, como respuesta a los ataques con drones ucranianos que afectaron la infraestructura petrolera rusa. Mientras tanto, las esperanzas de un alto el fuego en Gaza se desvanecen tras los intentos fallidos del Consejo de Seguridad de las Naciones Unidas.
Referido a los datos económicos, en EE. UU., el índice de actividad nacional de la Fed de Chicago subió hasta un máximo de tres meses de 0,05 en febrero (vs. -0,54 previo), lo que indica un ligero aumento en el crecimiento económico. En tanto, el índice de actividad empresarial general del Banco de la Fed de Dallas para el sector manufacturero en Texas disminuyó a -14,4 en marzo (vs. -11,3 previo).
Por su parte, las ventas de casas unifamiliares nuevas disminuyeron un 0,3% m/m a una tasa anualizada desestacionalizada de 662.000 en febrero, firmemente por debajo de las expectativas del mercado (675.000), para recortar el aumento revisado del 1,7% respecto al mes anterior.
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