Noticias locales: el país hoy.
A la espera del dato del IPC Nacional, la Ciudad de Buenos Aires publicó el IPC CABA de junio de 2023, el cual marcó un alza de 7,1% m/m el viernes pasado. Por otro lado, ayer se conoció el IPC Córdoba, que registró un aumento de 5,3% m/m y 48,3% en el primer semestre de 2023. Este es el registro mensual más bajo desde diciembre de 2022, con un 5,1% m/m. De acuerdo con el último REM, los analistas anticipan un incremento del 7,3% m/m para el índice nacional, ajustando la proyección a la baja desde el 8% que estimaban hace un mes.
En el mercado cambiario, se liquidaron USD 15 M al dólar agro –sin considerar la liquidación de soja–, mientras que el BCRA registró ventas netas por USD 97 M (compró USD 9 M en dólares y vendió USD 106 M en yuanes), acumulando 11 jornadas consecutivas de ventas netas. Desde el inicio del dólar agro, se han liquidado USD 5.513 M, y el BCRA ha realizado ventas netas por USD 205 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales descendió en USD 134 M, alcanzando los USD 26.414 M. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 18.184 M.
En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial subió un 9,9% mensualizado, acelerando el ritmo de devaluación del día previo (TEM 6,6%). Durante los últimos cinco días, el ritmo de depreciación se aceleró, promediando una suba diaria del 7,6%. De mantener este ritmo de devaluación, julio cerraría con un incremento del 7,5%, lo cual es 0,5 pp por encima de lo esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM).
Las cotizaciones implícitas de los dólares financieros cerraron neutrales. El MEP se mantuvo estable y cerró en $484 por dólar, mientras que el CCL avanzó un 0,1%, ubicándose en $513,9 por dólar –acumulando una suba del 49,4% en lo que va de 2023–. Así, la brecha entre el MEP y el dólar oficial quedó en el 83,9%, y la del CCL alcanzó el 95,3%.
Los bonos soberanos cerraron en su mayoría alcistas en la jornada de ayer. Los Bonares registraron variaciones entre el 0,4% y el 10%: las principales alzas fueron AL41 (+10%) y AL35 (+4,2%). Los bonos globales cerraron con variaciones entre el -0,1% y el +2,7%, y el riesgo país cerró en 1.981 pb en la jornada de ayer (-3%).
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER cedieron un 0,1%, mientras que las Lecer subieron un 0,2%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron mixtos –el TO23 con un 0,3% y el TO26 con un 0%–, y las Ledes ganaron un 0,7%. Por su parte, los duales cerraron alcistas con un +0,2% en promedio, y los DLK presentaron cifras negativas: el T2V3 con un -0,1% y el TV24 con un -0,1%.
El índice Merval cerró alcista, con un 0,5% en moneda local y un 0,4% en USD CCL, alcanzando los USD 822. Acumula una suba de 40,1% en USD CCL en lo que va del año. BMA +2,4%, TXAR +2,1% y ALUA +1,6% fueron las acciones con mayores alzas, mientras que TGNO4 -1,7%, COME -1,4% y TGSU2 -1,3% fueron las acciones con mayores bajas.
Noticias globales: el mundo hoy.
Los índices de renta variable de EE. UU. cerraron la rueda del martes con ganancias. Liderado por los sectores de Energía (+2,2%), Comunicaciones (+1,7%) e Industria (+1,2%), el S&P 500 avanzó un 0,7%. Por su parte, el Nasdaq, impulsado por el desempeño de Mercado Libre (+3,2%), Square (+3%) y Adobe (+1,7%), subió un 0,5%. El Dow Jones registró el mejor desempeño del día, marcando un alza del 0,9%.
A su vez, los rendimientos de los activos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. cerraron la jornada de forma mixta. La tasa a 10 años cayó tres puntos básicos hasta el 3,98%, y la tasa a 2 años ganó un punto básico, situándose en el 4,02%. Los precios de los bonos High Yield avanzaron un 0,3% en promedio, y los de los títulos Investment Grade, un 0,2%. Por su lado, el US Dollar Index cedió 0,2% y cotiza a 101,7.
Hoy se publicará el IPC estadounidense correspondiente a junio. Las proyecciones esperan una variación m/m del 0,3%, lo que implicaría una inflación interanual del 3,1%. Respecto al IPC subyacente, que excluye alimentos y energía, se estima un incremento m/m del 0,3% y, de concretarse este escenario, la variación interanual del indicador se ubicaría en el 5%.
En cuanto a los commodities, la soja se encuentra cotizando a USD 557 por tonelada en el mercado de Chicago, marcando una suba del 0,6% respecto del cierre anterior. Mientras tanto, el petróleo avanzó un 2,5% hasta los USD 75 por barril, y el oro aumentó un 0,4% y cotiza a USD 1.930 por onza.
En otras latitudes, se difundieron los resultados del IPC de junio en Brasil. Alineado con las estimaciones, el nivel general de precios cayó 0,08% m/m, marcando la primera deflación mensual desde septiembre de 2022. Con esta información, la inflación interanual se sitúa en el 3,16%, desacelerando desde el 3,94% registrado en mayo. Luego de la publicación, el Poder Ejecutivo volvió a solicitar al Banco Central recortes en la tasa de política monetaria, que actualmente se sitúa en el 13,75%.
También se dieron a conocer una serie de datos económicos en la eurozona. En línea con las proyecciones, el IPC de Alemania arrojó un aumento del 0,3% m/m en junio, llevando la inflación interanual a un 6,3%, cifra superior al 6,1% informado en mayo. Por otro lado, la tasa de desempleo en el Reino Unido fue del 4% en mayo, superior al 3,8% que se preveía.
Noticias globales: el mundo hoy.
De acuerdo con el informe de la Fed, las expectativas de inflación de los consumidores de EE. UU. para los próximos doce meses disminuyeron hasta 3,8%, siendo la tercera caída consecutiva. Es el registro más bajo desde abril de 2021 y se ubica en un nivel de 300 pb por debajo del máximo –6,8% anual en junio de 2022–.
A pesar de este panorama, tres directores de la Fed coincidieron en que se necesitará aumentar las tasas de interés este año para que la inflación vuelva a la meta del 2% anual. "Es probable que necesitemos un par de aumentos de tasas más en el transcurso de este año para que la inflación vuelva a una senda sostenible del 2%", señaló Mary Daly, presidenta de la Fed de San Francisco. Por su parte, Michael Barr afirmó: “todavía tenemos un poco de trabajo por hacer”. Loretta Mester, presidenta de la Fed de Cleveland, sostuvo que concuerda con el pronóstico promedio de los funcionarios de la autoridad monetaria, que serán necesarios dos aumentos más en la tasa de referencia.
En relación con lo anterior, la herramienta del CME Group elevó al 95% las probabilidades de que los funcionarios de la Fed decidan subir 25 puntos básicos la tasa de referencia en su reunión de julio, mientras que el 5% restante se asigna a la posibilidad de que opten por mantener la tasa en el rango de 5–5,25%, su nivel actual.
Los índices de renta variable reaccionaron de manera positiva en la jornada del lunes. Los sectores de Industria (1,4%), Salud (0,8%) y Energía (0,8%) lideraron un alza del 0,2% del S&P 500. Por su parte, el Nasdaq avanzó un 0,1%. Mientras tanto, el Dow Jones registró una ganancia del 0,6% al inicio de la semana.
Se registró, asimismo, una disminución en la curva de rendimientos de los activos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. La tasa a 10 años cedió 4 puntos básicos, llegando al 4,01%, mientras que la tasa a 2 años bajó 6 puntos básicos, situándose en 4,87%. En consonancia con lo anterior, los precios de los bonos Investment Grade subieron en promedio un 0,4% y los títulos High Yield avanzaron un 0,3%. Por su parte, el US Dollar Index cayó un 0,3% y cotiza a 101,9.
En cuanto a los commodities, la soja se negocia a un precio de USD 553 por tonelada en el mercado de Chicago, registrando un alza del 1,4% respecto del último cierre. El petróleo cedió un 1,2% cotizando a USD 72,9 por barril y el oro se mantuvo estable cotizando a USD 1.924 por onza.
Noticias locales: el país hoy.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 111 M y USD 13 M al dólar agro –sin considerar la liquidación de soja–, mientras que el BCRA registró ventas netas por USD 96 M (compró USD 37 M en dólares y vendió USD 133 M en yuanes), acumulando 10 jornadas consecutivas de ventas netas. Desde el inicio del dólar agro, se han liquidado USD 5.497 M y el BCRA ha realizado compras netas por USD 152 M, equivalentes a solo 2,8% del total. Por otro lado, el stock de reservas internacionales descendió en USD 64 M, alcanzando los USD 26.548 M. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 18.050 M.
En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial subió un 6,6% mensualizado, desacelerando el ritmo de devaluación del viernes pasado (TEM 7,9%). Durante los últimos cinco días, el ritmo de depreciación se aceleró, promediando una suba diaria del 7,8%. De mantener este ritmo de devaluación, julio cerraría con un incremento del 7,9%, lo cual es 0,9 pp por encima de lo esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM).
Las cotizaciones implícitas de los dólares financieros cerraron bajistas. El MEP cedió un 0,1% y cerró en $484,1 por dólar, mientras que el CCL perdió un 0,6%, ubicándose en $513,5 por dólar –acumulando una suba del 49,2% en lo que va de 2023–. Así, la brecha entre el MEP y el dólar oficial quedó en el 84,5%, y la del CCL alcanzó el 95,6%.
Los bonos soberanos cerraron alcistas el día que se efectivizó el pago de los cupones de renta de la deuda reestructurada. Los Bonares registraron variaciones entre 0,8% y 4,2%, siendo las principales alzas las del AL30 (+4,2%) y el AL41 (+3,9%). Los bonos globales cerraron con variaciones entre +1% y +5,1%, y el riesgo país cerró en 2.044 pb en la jornada de ayer, lo que representa una disminución del 2,8%.
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER cedieron un 0,75%, mientras que las Lecer subieron un 0,2%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron mixtos –el TO23 con un 0,6% y el TO26 con un -2,4%–, y las Ledes cerraron estables. Por su parte, los duales cerraron alcistas en un +0,6% promedio, y los DLK presentaron cifras positivas: el T2V3 con un +1,2% y el TV24 con un +1,6%.
El índice Merval cerró a la baja, un 0,7% en moneda local y un 0,1% en USD CCL, alcanzando los USD 819. Acumula una suba de 39,5% en USD CCL en lo que va del año. ALUA (+1,5%), YPF (+1,2%) y TXAR (+1%) fueron las acciones con mayores alzas, mientras que TRAN (-3%), GGAL (-2,8%) y CRES (-2,3%) registraron las mayores bajas.
Los futuros tuvieron una semana a la baja con caídas promedio de 0,8%...
Los futuros tuvieron una semana a la baja con caídas promedio de 0,8%. No se registró ninguna suba, los contratos más golpeados fueron los más largos –entre febrero 2024 y mayo 2024– que cayeron en un rango de entre -1,0% y -1,9%.
Las bajas de esta semana parecen apoyarse en el bajo volumen operado y no en un cambio en los fundamentals. Con las negociaciones con el FMI todavía dilatándose y el riesgo cambiario latente, esperamos subas para los contratos más largos.
A estos precios, la curva marca una devaluación mensualizada de 11,2% para lo que queda de julio, de 15,7% en agosto y de 12,4% en promedio para el 2023. Todos estos valores están muy por debajo del ritmo de 7,0% mensual al que corrió el A3500 durante la semana.
Así, la curva de contratos se contrajo en 691 pbs; mientras que su pendiente tuvo un aplanamiento. Destacamos tres rangos de rendimientos: prePASO sólo queda el contrato de julio que rinde TNA 134%. Entre las PASO de agosto y noviembre, los contratos ofrecen un rango de rendimiento de entre TNA 170% y 172%. Entre diciembre (fecha del cambio de mandato) y mayo del 2024, los contratos rinden entre TNA 194% y 202%, alcanzando su valor máximo en enero.
Esta semana vimos un volumen muy bajo, de tan solo 1,9 millones de contratos (contra 6,4 la semana pasada), el nivel más bajo desde principios de mayo. El interés abierto promedio también alcanzó un mínimo de 3,0, su nivel más bajo desde finales de abril.
Esta semana estaremos atentos a las noticias que puedan aparecer en relación con el nuevo acuerdo con el FMI, cuyas negociaciones ingresaron en un periodo de tiempo crítico. Otro posible catalizador será la inflación de junio –que se publicará el jueves 13– y que el mercado espera en torno al 7,3%.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano local e internacional.
Las minutas de la Fed y los positivos indicadores del mercado laboral impactaron en el sector financiero, que inició la segunda mitad del año con bajas generalizadas. La fortaleza del mercado laboral ejerce cada vez más presión sobre los salarios, lo cual obstaculiza el proceso de desinflación. La Fed continúa advirtiendo que el ajuste de tasas no ha concluido y el mercado comienza a convencerse de ello. No solo las tasas de referencia no han alcanzado su punto máximo, sino que todavía queda pendiente el proceso de normalización de la curva de rendimientos de los bonos del Tesoro, lo que genera más presión sobre el tramo largo de la misma. La buena noticia es que el crecimiento del empleo y de los salarios reales brindan soporte al consumo, y esto es el as bajo la manga del soft landing del nivel de actividad que hemos venido proyectando desde el año pasado. Con este panorama, el semestre comenzó con caídas de bonos y acciones, mientras que el dólar se debilitó y los commodities repuntaron. El punto clave de esta semana será la publicación del IPC de EE. UU. correspondiente a junio.
Pleno empleo. El mercado laboral sigue mostrando un desempeño muy sólido y es el principal pilar del escenario de soft landing que hemos venido proyectando desde finales de 2022. La semana pasada se publicaron los datos de junio, y aunque resultaron ser más bajos de lo esperado, siguen evidenciando un mercado laboral robusto y una tasa de desocupación que se mantiene en niveles históricamente bajos. Específicamente, en junio se crearon 209.000 empleos no agrícolas, –casi 100.000 menos que en mayo y la cifra más baja de los últimos 30 meses– a los que se sumaron otros 64.000 del sector agrícola, los cuales fueron más que suficientes para absorber el incremento de 133.000 personas en el mercado laboral. Con estos resultados, la cantidad de desempleados se redujo en 140.000 personas y la tasa de desocupación disminuyó a 3,6%. De este modo, en el 2Q23 la creación de empleos no agrícolas promedió 240.000 por mes, frente a los 300.000 mensuales en los dos trimestres anteriores. La mala noticia es que los salarios registraron un incremento de 0,4% m/m, ligeramente por encima del aumento registrado en mayo. La positiva dinámica del mercado laboral, junto con el crecimiento de la masa salarial real (empleo y salarios reales), aporta soporte al PBI del 2Q23, cuyas perspectivas apuntan a un aumento de 2,1% t/t.
El que avisa no traiciona. Desde principios de año, la Fed ha adoptado un enfoque muy cauteloso en sus mensajes respecto a su política de tasas de interés. Esta es una lección aprendida de 2021, cuando, en medio de una aceleración inflacionaria, continuó con una política monetaria muy expansiva, argumentando que el aumento de precios era transitorio y se debía a problemas de oferta en un mundo que aún no se había adaptado a la post-pandemia. Ante la resiliencia del mercado laboral y la inflación, Powell y el resto de los miembros de la Fed no dejan pasar ninguna oportunidad para remarcar que la política monetaria aún tiene un camino por recorrer para que la dinámica de precios converja al nivel deseado. Con este contexto, en las minutas de la reunión del 14 de junio pasado, en la que se decidió mantener la tasa de referencia sin cambios, algunos funcionarios propusieron realizar un incremento de 25 puntos básicos, mientras que la mayoría de los votantes se mostraron convencidos de la necesidad de realizar nuevos aumentos en las tasas de interés durante el resto del año. El mercado no tardó en reaccionar y la probabilidad implícita de un aumento de tasas de 25 pb para la reunión del 26 de julio ascendió al 93%.
¿Comenzó el proceso de normalización de la curva? Los positivos datos de empleo son percibidos como una amenaza por el mercado, dado que si el crecimiento no se modera, la presión sobre los salarios será cada vez mayor y ello establecerá un piso más elevado para la inflación. En otras palabras, obligaría a la Fed a implementar subidas más agresivas de las tasas y a un aterrizaje económico más brusco. Pero no solo falta para el "pivote" de la Fed, también se necesita una normalización de la curva de rendimientos –las tasas a corto plazo están muy por encima de las largas– y para ello, creemos que serán las tasas largas las que experimentarán el mayor recorrido alcista. Esta situación continúa afectando los rendimientos de los bonos del Tesoro, que la semana pasada tuvieron aumentos generalizados, especialmente en el tramo más largo –el bono del Tesoro a 10 años (UST 10Y) cerró en 4,06%, 24 pb respecto al viernes anterior, mientras que el bono del Tesoro a 2 años (USDT 2Y) subió apenas 6 pb hasta 4,94% y el de 3 meses lo hizo 4 pb hasta 5,37%–, procesos que probablemente continúen en los próximos meses.
Mercados en baja. La presión sobre los rendimientos de los bonos del Tesoro afectó a todos los índices de renta fija, que durante la semana operaron a la baja. Los más castigados fueron los bonos Investment Grade, que cayeron un 2,4%, seguidos por los emergentes y los de alto rendimiento, que descendieron un 2,2% y un 1,5%, respectivamente. Tampoco resultó ser una buena semana para la renta variable, ya que todos los índices cerraron la semana con pérdidas, interrumpiendo el rally de junio. El S&P registró una caída del 1,0%, con ajustes en la mayoría de los sectores, especialmente en los cíclicos como salud y materiales, que descendieron más del 2%, mientras que las empresas tecnológicas volvieron a tener un mejor rendimiento relativo –por ejemplo, el Nasdaq cayó un 0,8%–. El resto de los mercados globales cayeron un 1,5%, destacándose Europa con una caída del 2,9% y Brasil con una baja del 1,1%, mientras que la excepción fue China, que registró una suba del 0,5%. Finalmente, en el mercado de commodities, el petróleo tuvo una excelente semana al rebotar un 4,6% debido a los nuevos ajustes en la producción de Arabia Saudita, la caída en la extracción de la OPEP y los menores inventarios en EE. UU., mientras que el cobre subió un 0,7% y el oro un 0,3%. Por su parte, la soja frenó el ascenso de las semanas previas y ajustó un 4,6%.
Esperando la inflación de junio. Las miradas de esta semana se centrarán en la publicación del IPC de EE. UU. correspondiente a junio. El mercado anticipa un alza del 0,3% m/m tanto para el índice general como para el IPC Core, mientras que el nowcast de Cleveland es más pesimista, al estimar un incremento del 0,42% y del 0,43%, respectivamente. Es relevante destacar que, con estos resultados, el acumulado interanual descenderá al 3% y al 5%, respectivamente, puesto que se compara con el peor mes del año pasado, cuando la inflación había alcanzado el 8,9%.
Por su parte el mercado local aplicó el freno. Tras el intenso rally de los últimos dos meses, los activos financieros experimentaron una semana negativa. La confluencia de un escenario global más complejo para los países emergentes, una economía que se torna cada vez más frágil y la ausencia de novedades con respecto al FMI resultaron determinantes para que el riesgo país repuntara y las acciones cayeran. Mientras tanto, el mercado cambiario profundiza su déficit, las reservas netas se tornan cada vez más negativas, pero los dólares financieros se mantienen estables. Con la demanda neta de divisas incrementándose y enfrentando una pesada carga de vencimientos de deuda en el horizonte, la dinámica de las reservas representa una alerta roja tanto para la transición como para el día posterior a las elecciones. Las miradas de esta semana se centrarán en la publicación del IPC correspondiente a junio, donde se espera un incremento del 7,3% m/m.
La carrera a agosto. El panorama político es un factor determinante para el mercado. Esto se ha hecho evidente con el fuerte rally alcista que bonos y acciones experimentaron hasta finales de junio. El cierre de listas, las encuestas y los resultados de las elecciones provinciales alejaron –al menos por ahora– escenarios extremos, lo que es relevante. Como mencionamos en el informe de la semana pasada, el hecho de que el candidato oficialista a presidente sea el actual Ministro de Economía genera expectativas de cierta cohesión interna y mayor prudencia en la política económica, pero es solo una hipótesis optimista que debemos ir evaluando semana tras semana. En cuanto a las encuestas, poco a poco disminuyen las posibilidades de Milei y con ello decrece el riesgo de una corrida contra el peso ante la idea de dolarización de la economía, al tiempo que se consolidan las chances de Juntos por el Cambio como la fuerza con mayores probabilidades de ganar en octubre. Además, los resultados de las elecciones provinciales ponderados por población indican que JxC logró un 5% más de votos que en 2019, mientras que el oficialismo perdió un 2% y la Libertad Avanza aumentó apenas un 1%, pero muy distante del segundo lugar. De consolidarse este escenario, JxC también tendría la primera minoría en la Cámara de Diputados –entre 114 y 126 diputados– y equilibraría el Senado –entre 34 y 36 senadores–, histórico bastión del PJ, lo que le otorgaría más poder para avanzar en las reformas estructurales que se plantearían a partir del 10 de diciembre.
Jugando con fuego. El Gobierno sigue sin concretar el acuerdo con el FMI –debería haberlo realizado en junio– mientras continúa perdiendo reservas, no solo por los pagos de deuda, sino también porque los flujos del mercado cambiario se tornan cada vez más negativos. Concretamente, en la última semana, el BCRA habría vendido más de USD 500 M en el mercado de cambios –una cantidad mucho mayor a lo informado hasta el momento– con el sector agropecuario liquidando apenas USD 233 M. Estas operaciones, sumadas a los pagos netos de deuda por USD 750 M, implicaron una disminución de USD 1.314 M en las reservas internacionales que cerraron la semana con un stock bruto de USD 26.612 M, mientras que las netas extendieron el saldo negativo a USD 6.600 M. Recordemos que hasta las PASO restan por pagar USD 3.400 M más y, con la dinámica del mercado cambiario, podrían llegar a -USD 11.000 M. Si bien creemos que el pánico actuará como "disciplinador" para encontrar un punto de acuerdo, este contexto desafía cada vez más nuestro escenario de no salto cambiario durante el proceso electoral.
Acelera la devaluación y baja la brecha. Con una volatilidad mayor a la de semanas anteriores, el BCRA aceleró el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial al 8,5% m/m, casi 1 punto porcentual más que en las dos semanas previas. A pesar de este contexto inestable, los dólares financieros continuaron estables: el MEP subió un 0,4% durante la semana, mientras que el CCL con GD30 aumentó un 2,6% y, medido con ADRs, un 0,4%, cerrando en $520 y dejando la brecha con el oficial ligeramente por debajo del 100%. En el último mes, el dólar oficial subió un 7%, muy por encima del MEP, CCL intervenido y el CCL, que lo hicieron al 1,4%, 2,8% y 5,6%, respectivamente. Por su parte, los contratos futuros de dólar experimentaron una semana a la baja: la devaluación implícita hasta agosto es del 26%, del 54% hasta octubre y del 97% hasta diciembre.
Toma de ganancias en bonos y acciones. Tras el rally que exhibieron en los últimos dos meses, el cual les permitió lograr ganancias en dólares de un 27% en acciones y un 47% en bonos, la última semana se caracterizó por una toma de ganancias, más acorde con el contexto macroeconómico que hemos estado señalando. En concreto, el Merval, medido en dólares CCL, registró una caída del 1,5%, mientras que los bonos soberanos cerraron con pérdidas del 3,1%. Es importante destacar que el ajuste que experimentaron los bonos tuvo su correlato en el contexto global, en el que todos los bonos emergentes padecieron la reacción del mercado ante las minutas de la Fed y los buenos datos de empleo. Sin embargo, como es habitual, el golpe fue mucho más fuerte para los bonos locales, que cayeron el doble que sus comparables.
Otra buena semana para los bonos en pesos. La curva de Botes proporcionó un retorno semanal del 7,5%, presentando la mejor performance entre los bonos en pesos por cuarta semana consecutiva. De este modo, acumula un alza del 25,0% en los últimos 30 días, mayormente explicada por el TO26, que escaló un 14,1% en la semana y acumula un 38,8% en el mes. Dentro de las curvas de bonos indexados, la curva dollar-linked lideró con un alza del 4,0%, seguida por los bonos CER, que subieron un 2,6%, y finalmente, los Duales, que ascendieron un 1,4%. En cuanto a la parte corta, las LECER subieron un 1,8%, mientras que la LEDE de julio —la última de su especie— subió tan solo un 0,2%.
Esperando la inflación. Al igual que en el mercado global, las miradas de esta semana estarán puestas en la publicación del IPC Nacional de junio, que se espera para el próximo jueves. De acuerdo con el último REM, los analistas anticipan un incremento del 7,3% m/m, ajustando la proyección a la baja desde el 8% que estimaban hace un mes. A este respecto, el IPC de la Ciudad de Buenos Aires, publicado el viernes, reflejó un aumento del 7,1% m/m, es decir, 0,4 puntos porcentuales menos que en mayo, pero con un IPC Core acelerándose al 7,9% m/m.
Análisis de instrumentos de renta fija y variable.
A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.
Análisis de la consultora independiente LATAM ConsultUs
Posicionamiento del Portafolio
Renta Variable por Región
Estados Unidos
Luego del rally del primer semestre, las perspectivas parecen menos optimistas, ya que los márgenes de beneficio de las empresas pueden seguir bajo presión en los próximos trimestres. La atención del mercado bursátil se centrará en si los beneficios previstos pueden soportar las valuaciones actuales, que siguen siendo elevadas, a medida que se vayan conociendo los próximos pasos de la Reserva Federal.
Europa
La región se enfrenta a vientos en contra, entre ellos la actividad de los consumidores y las empresas a medida que continúa la suba de tasas de interés del BCE, mientras que la guerra entre Rusia y Ucrania, que ha entrado en su segundo año, sigue siendo un lastre para la confianza.
China
La economía china debería beneficiarse de la reapertura y la supresión de las restricciones a las exportaciones. Sin embargo, la reactivación se ve demorada por los riesgos que persisten en el mercado inmobiliario. Mantenemos una postura moderada, ya que las mejoras en las perspectivas de las ganancias y los atractivos de las valuaciones compensan los riesgos residuales.
Asia
Continuamos apostando por Asia, como forma de ganar exposición en mercados con excelentes perspectivas de crecimiento y valuaciones atractivas, sin tener exposición directa sobre un país/economía en particular.
Emergentes
Mantenemos una mirada neutral, dado que, si bien las valuaciones todavía son atractivas, el asset class no es inmune a la desaceleración global. En general, y a excepción de pocos países, las economías emergentes han realizado un buen trabajo en la macro a lo largo del último año, lo que los pone en una situación de mayor resiliencia con el impulso de la exportación de materias primas.
Renta Fija por Segmento
10 Yr Treasury
Con la Reserva Federal cerca del final del ciclo de ajuste monetario, elevamos la recomendación a positivo sobre el plazo a 10 años de los treasuries. Por el momento, está previsto que su actual lucha contra la inflación dependa de los datos a partir de ahora. En este contexto, y dado que a pesar de que pueda haber volatilidad, en base al nivel de tasa nominal preferimos el tramo medio de la curva.
Investment Grade
Favorecemos un enfoque táctico en la gestión de la duración y cuidando la calidad de crédito, dado que la resiliente situación de los balances corporativos implica que el crédito de compañías de alta calidad presenta un atractivo interesante como cobertura para transitar un potencial freno mayor de la economía global.
High Yield
Continuamos resaltando las oportunidades en el segmento de mejor calidad (BB) y corta duración, buscando predecir la capacidad de repago de la deuda, mientras que estamos negativos en los niveles más bajos de calidad del crédito. De todas maneras, no descartamos que a nivel de spreads todavía pueda haber espacio para una ampliación adicional.
Emergentes
Luego de comprobar la fortaleza de los fundamentos macroeconómicos, decidimos elevar la recomendación a positivo porque entendemos que es momento de que vuelva a formar parte de un portafolio tradicional, las valuaciones son atractivas y se pueden encontrar oportunidades muy interesantes. Y, sobre todo, remarcamos que el asset class tiene una amplia oferta que se ajusta a cada perfil, estilo o necesidad de inversión.
Analizamos alternativas para este bono dual.
En el último mes, el bono dual TDF24 experimentó un incremento significativo: ahora cotiza a una TIR de devaluación de -18%. De acuerdo con nuestro escenario macroeconómico para los próximos meses, continuamos viendo valor en el TDF24, aunque también identificamos buenas oportunidades en el bono TV24.
A lo largo de los últimos 30 días, el dual de febrero de 2024 se incrementó un 13%, destacándose del resto de los bonos duales y dollar-linked (que ganaron un 9% respectivamente); además, obtuvo un retorno similar a los bonos CER a 2024. Como resultado, la cotización del dual se sitúa notablemente por encima del par y ofrece una TIR de devaluación de -18% (o de inflación de -11%). Si bien este aumento es justificable, dado que el instrumento está bien posicionado para aprovechar un posible salto cambiario en diciembre, resulta sorprendente el desacople observado con respecto a sus comparables.
Así, el diferencial de tasa del TDF24 alcanzó un máximo del 11% contra el dollar-linked de abril (TV24) y del 6% contra el dual de abril (TDA24), muy por encima de su promedio histórico de 4% sobre estos bonos que vencen 60 días después. ¿Es justificable un margen de dos dígitos por solo dos meses de diferencia? En este informe, argumentamos que sí, apoyándonos en la expectativa de un significativo salto devaluatorio a finales de diciembre o principios de enero, seguido de una marcada desaceleración en el ritmo de devaluación que busque anclar expectativas. En un escenario así, el TDF24 capitaliza rápidamente el salto cambiario: permite reinvertirlo y ahorrar el costo de atarse a dos meses de apreciación real.
Para ello, simulamos los retornos de los tres bonos en nuestro escenario base para los próximos dos años. En este escenario, proyectamos una devaluación mensual promedio de 7,6% hasta noviembre de este año. Con el cambio de gestión, anticipamos un salto en el tipo de cambio del 90% en el periodo diciembre-enero que lleve el tipo de cambio real a su promedio histórico de alrededor de 140. Y, a partir de febrero, proyectamos una devaluación promedio del 5,0% para el resto del año.
Bajo este escenario, esperamos retornos directos de 179%, 215% y 229% para el TDF24, el TDA24 y el TV24, respectivamente. Con estas tasas, el TDF24 debería reinvertirse a una tasa mensualizada de al menos 6,2% (TEA 104%) hasta abril para superar al TDA24. Dado el proceso de estabilización económica en curso, parece poco probable que veamos una tasa tan baja, lo cual nos lleva a mantener nuestra preferencia por el dual de febrero.
Las ventajas en comparación con el TV24 son menos claras. Para empatar con este, el TDF24 necesitaría poder reinvertirse a una tasa mensual de 8,3% (TEA 161%), lo que se ajusta mucho mejor a nuestro escenario macroeconómico. Sin embargo, la opcionalidad CER del dual nos lleva a inclinar la balanza a su favor porque ofrece protección contra escenarios de depreciación en el tipo de cambio real, como podría ocurrir con un eventual sistema de desdoblamiento cambiario o por un pass-through muy por encima de lo esperado.
No obstante, tiene sentido diversificar parte de la cartera con el TV24. Con los riesgos de un evento crediticio en la deuda en pesos aún presentes, es aconsejable posicionarse en un bono de menor paridad y, por lo tanto, menor exposición a un nuevo reperfilamiento.
Para evaluar la robustez de los resultados obtenidos, realizamos un análisis de sensibilidad sobre nuestras proyecciones. Nos enfocamos en cuatro variables clave: el tamaño del salto cambiario, el momento en que ocurre el salto y el ritmo de devaluación previo y posterior al mismo. Los resultados se detallan en el cuadro a continuación:
Los hallazgos del estudio indican que tanto el tamaño del salto devaluatorio como el ritmo de devaluación previo al salto tienen un impacto uniforme en el rendimiento de los bonos, sin generar una ventaja relativa. Además, la fecha en que se produce el salto impacta significativamente solo cuando ocurre después de febrero, resultando en una disminución drástica en el rendimiento del bono dual de ese mismo mes. Por otra parte, el ritmo de devaluación posterior al salto es la única variable que beneficia de manera consistente a los bonos con vencimiento en abril. De tal modo que, si este ritmo de devaluación se mantiene en al menos un 6%, el bono dollar-linked ofrecerá un rendimiento superior al del bono dual de febrero.
Conclusión
En conclusión, de nuestro análisis se deduce que el TDF24 sigue siendo nuestra opción favorita. Todavía vemos valor en su capacidad para capitalizar rápidamente el salto cambiario, así como en su opcionalidad CER. Por su parte, el TV24 se presenta como un contendiente razonable: también recomendamos incorporarlo a la cartera.
Noticias locales: el país hoy.
Ayer se conocieron los datos oficiales de la producción industrial y de la construcción de mayo. La industria marcó una caída del 1,5% m/m y quedó un 1,7% por encima del índice de mayo de 2022, mientras que la construcción registró una baja del 2,2% m/m y quedó un 3,8% por debajo del nivel de mayo de 2022.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 27 M y USD 17 M al dólar agro –sin considerar la liquidación de soja–, mientras que el BCRA habría vendido USD 96 M (USD 6 M en dólares y USD 90 en yuanes). Desde el inicio del dólar agro, se han liquidado USD 5.453 M, y el BCRA ha realizado compras netas por USD 360 M, equivalentes al 6,6% del total. Por otro lado, el stock de reservas internacionales descendió en USD 93 M, alcanzando los USD 27.434 M. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 17.164 M.
Ayer se conoció que Argentina hizo uso de la posibilidad de consolidar pagos de julio con el FMI por más de USD 2.600 millones y pagarlos a fines de este mes.
En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial subió un 6,2% mensualizado, desacelerando el ritmo de devaluación del día previo (TEM 7,8%). Durante los últimos cinco días, el ritmo de depreciación se aceleró, promediando una suba diaria del 7,8%. De mantener este ritmo de devaluación, julio cerraría con un incremento del 7,6%, lo cual es 0,6 pp por encima de lo esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM).
Las cotizaciones implícitas de los dólares financieros presentaron resultados mixtos. El MEP cedió un 0,3% y cerró en $482,1 por dólar, mientras que el CCL avanzó un 1%, ubicándose en $515,1 por dólar –acumulando una suba del 49,7% en lo que va de 2023–. Así, la brecha entre el MEP y el dólar oficial quedó en el 85,2%, y la del CCL alcanzó el 97,8%.
Los bonos soberanos cerraron a la baja en sus cotizaciones en sintonía con el mercado internacional. Los bonares registraron variaciones entre el -5,6% y el -4,1%, siendo las principales bajas AL29 (-5,6%) y AL29 (-5,4%). Los bonos globales cerraron con variaciones entre el -4,1% y el -1,2%, y el riesgo país volvió a superar los 2000 puntos básicos y cerró en 2.053 pb en la jornada de ayer (5,5%).
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER avanzaron un 0,5%, mientras que las Lecer subieron un 0,7%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron bajistas –el TO23 con un -0,4% y el TO26 con un -2,5%–, y las Ledes ganaron un 0,3%. Por su parte, los duales cerraron alcistas en un +0,6% promedio, y los DLK presentaron cifras positivas: el T2V3 con un +1,2% y el TV24 con un +1,6%.
El índice Merval cerró a la baja, un 4,4% en moneda local y un 5,3% en USD CCL, alcanzando los USD 810. Las acciones con mayores bajas fueron SUPV (-8,7%), BBAR (-6,6%) y GGAL (-6,4%), ninguna acción del panel líder cerró en terreno positivo. En lo que va del año, el Merval acumula un aumento del 38% en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
El indicador ADP, una encuesta que mide la creación de empleo en el sector privado y que sirve como un anticipo del dato oficial que se publicará hoy, ayer publicó que durante junio se crearon 497.000 puestos de trabajo, considerablemente superior a los 228.000 que se proyectaban y a los 278.000 registrados en mayo. Este es el incremento más alto desde diciembre de 2022 y constituye una fuerte señal de la resistencia del mercado laboral a la política monetaria contractiva impulsada por la Reserva Federal.
También se informaron las nuevas solicitudes de subsidios por desempleo. En la última semana se iniciaron 248.000 trámites, por encima de los 245.000 que se proyectaban y de los 236.000 difundidos en la última publicación.
La solidez del mercado laboral refuerza la posibilidad de que continúen los aumentos en la tasa de interés en lo que queda del año. En este sentido, la herramienta de CME Group elevó al 90% las probabilidades de que los funcionarios de la Fed decidan subir 25 puntos básicos la tasa de referencia en su reunión de julio, mientras que el 10% restante se asigna a la posibilidad de que opten por mantener la tasa en el rango de 5 - 5,25%, su nivel actual.
Los índices de renta variable reaccionaron de manera negativa a estas noticias y cerraron la jornada con pérdidas. Con los sectores de Energía (-2,2%), Consumo discrecional (-1,6%) y Servicios Públicos (-1,2%) como los más afectados, el S&P 500 cayó un 0,8%. Por su parte, el Nasdaq, castigado por el desempeño de Mercado Libre (-7,5%), Square (-6,3%) y Tesla (-2,19%), cedió un 0,8%. Mientras tanto, el Dow Jones registró la peor performance del día, perdiendo un 1,1%.
A causa de la mayor expectativa de subas de tasas de interés, la curva de rendimientos de los activos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. cerró la jornada al alza. La tasa a 10 años avanzó 9 puntos básicos hasta el 4,03%, mientras que la tasa a 2 años se incrementó en 4 puntos básicos, situándose en el 4,99%, su nivel máximo desde 2006. En consonancia con lo anterior, los precios de los bonos Investment Grade cayeron un 0,6% en promedio y los de los títulos High Yield un 0,8%. Por su parte, el US Dollar Index cayó un 0,3% y cotiza a 102,8.
Respecto a los commodities, la soja se negocia a un precio de 560 USD por tonelada en el mercado de Chicago, registrando una caída del 1,4% respecto del último cierre. El petróleo se mantuvo estable cotizando a 71,8 USD por barril y el oro cedió un 0,4% hasta los 1.910 USD por onza.
En otras latitudes, se informó que las ventas minoristas de mayo en la eurozona no tuvieron cambios respecto de abril. El resultado decepcionó las expectativas de los analistas, que preveían un crecimiento m/m del 0,2%. Con esta información, la caída interanual en este indicador se sitúa en el 2,9%.
Noticias globales: el mundo hoy.
El miércoles se difundieron las minutas de la última reunión de la Reserva Federal, en la que se decidió mantener la tasa de referencia sin cambios. Si bien la votación fue unánime, según se menciona en el texto, algunos funcionarios presentaron la propuesta de realizar una subida de 25 puntos básicos, debido a los signos de fortaleza en el mercado laboral y la falta de señales claras de reducción de la inflación. En este sentido, la mayoría de los votantes se mostraron convencidos de la necesidad de realizar nuevos aumentos de tasas de interés en lo que queda del año.
En relación con la actividad económica, las proyecciones de la Fed indican que, debido a los efectos del endurecimiento en las condiciones crediticias, se espera una recesión leve para finales de 2023 y una recuperación moderada en 2024. Además, estiman que la tasa de desempleo aumentará este año y alcanzará su máximo dentro de los próximos 12 meses.
En este panorama, los índices de renta variable cerraron la jornada en forma negativa. Con los sectores de Materiales (-2,5%) y Tecnología (-0,7%) como los más afectados, el S&P 500 cayó un 0,2%. A su vez, el Nasdaq cedió un 0,2% en una jornada en la que Globant (-2,7%), Qualcomm (-2,5%) y AMD (-1,6%) fueron las compañías más afectadas. Mientras tanto, el Dow Jones perdió un 0,4%.
Asimismo, los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro norteamericano cerraron la jornada al alza. La tasa a 10 años avanzó 8 puntos básicos hasta el 3,94% y la tasa a 2 años ganó 1 punto básico, situándose en el 4,95%. En consonancia con lo anterior, el US Dollar Index aumentó un 0,3% y cotiza a 103,3.
Respecto a los commodities, la soja se negocia a un precio de 567 USD por tonelada en el mercado de Chicago, marcando una baja del 1,2% respecto del cierre anterior. Por su lado, el petróleo avanzó un 0,2% hasta los 72 USD por barril y el oro se mantuvo estable en los 1.920 USD por tonelada.
En otras latitudes, se difundieron los datos del índice de precios al productor de la eurozona. Alineado con las estimaciones, el indicador cayó un 1,9% mes a mes en mayo, reflejando un descenso interanual del 1,5%, en comparación con el aumento interanual del 0,9% informado en la publicación de abril.
También en la eurozona, se informó el índice PMI compuesto de junio. El indicador de actividad económica arrojó un resultado de 49,9, inferior tanto a los 50,3 que estimaba el consenso de los analistas como al 55,1 informado en mayo. Es la primera vez en el año que este índice se encuentra por debajo de los 50 puntos, lo que indica contracción en la economía.
Noticias locales: el país hoy.
En el mercado cambiario, solo se liquidaron USD 11 M bajo el concepto de dólar agro –sin considerar la liquidación de soja–, mientras que el BCRA vendió USD 38 M. Desde el inicio del dólar agro, se han liquidado USD 5.436 M y el BCRA ha realizado compras netas por USD 378 M, equivalentes al 7% del total. Por otro lado, el stock de reservas internacionales descendió en USD 193 M, alcanzando los USD 27.527 M. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 17.071 M.
En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial subió un 7,8% mensualizado, desacelerando el ritmo de devaluación del día previo (TEM 14,6%). Durante los últimos cinco días, el ritmo de depreciación se aceleró, promediando una suba diaria del 7,5%. De mantener este ritmo de devaluación, julio cerraría con un incremento del 7,3%, lo cual es 0,3 pp por encima de lo esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM).
Las cotizaciones implícitas de los dólares financieros presentaron resultados mixtos. El MEP se mantuvo estable y cerró en $482,4 por dólar, mientras que el CCL cedió un 0,5%, ubicándose en $510 por dólar –acumulando una suba del 48,2% en lo que va de 2023–. Así, la brecha entre el MEP y el dólar oficial quedó en el 86,3%, y la del CCL alcanzó el 96,6%.
Los bonos soberanos cerraron en su mayoría con bajas en sus cotizaciones. Los bonares registraron variaciones entre -1,8% y 0%, siendo las principales bajas AL30 (-1,8%) y AL29 (-0,6%). Los bonos globales cerraron con variaciones entre -1,5% y 1,2%, y el riesgo país perforó el piso de 2000 puntos básicos y cerró en 1.941 pb en la jornada de ayer. Es el menor registro desde febrero pasado.
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER cedieron un 0,2%, mientras que las Lecer subieron un 0,2%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron al alza –el TO23 con un +0,9% y el TO26 con un +0,7%–, y las Ledes cedieron un 0,6%. Por su parte, los duales cerraron estables, y los DLK presentaron cifras positivas: el T2V3 con un +0,6% y el TV24 con un +0,9%.
El índice Merval cerró a la baja, un 1,1% en moneda local y un 0,6% en USD CCL, alcanzando los USD 856. Las acciones con mayores alzas fueron COME (+3,1%), TECO2 (+2,1%) y TRAN (+1,2%), mientras que las acciones con mayores bajas fueron BMA (-3,6%), SUPV (-2,8%) y BYMA (-2,5%). En lo que va del año, el Merval acumula un aumento del 45,8% en USD CCL.
Noticias locales: el país hoy.
En el mercado cambiario, solo se liquidaron USD 8 M bajo el concepto de "dólar agro" –sin considerar la liquidación de soja–, mientras que el BCRA vendió USD 47 M. Desde el inicio del "dólar agro", se han liquidado USD 5.425 M, y el BCRA ha realizado compras netas por USD 543 M, equivalentes al 10% del total. Por otro lado, el stock de reservas internacionales descendió en USD 184 M, alcanzando los USD 27.720 M. Este es el registro más bajo desde enero de 2016. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 16.878 M.
En términos de política cambiaria, el dólar oficial saltó un 14,6% mensualizado respecto al día previo (TEM 5,2%). Durante los últimos cinco días, el ritmo de depreciación se aceleró, promediando una suba diaria del 7,6%. De mantener este ritmo de devaluación, julio cerraría con un incremento del 7,3%, lo cual es 0,3 pp por encima de lo esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM).
Las cotizaciones implícitas de los dólares financieros presentaron resultados mixtos. El MEP se mantuvo estable y cerró en $483,4 por dólar, mientras que el CCL avanzó un 0,7%, ubicándose en $512,4 por dólar –acumulando una suba del 48,9% en lo que va de 2023–. Así, la brecha entre el MEP y el dólar oficial quedó en el 87,4%, y la del CCL alcanzó el 98,7%.
Los bonos soberanos tuvieron un comportamiento mixto en la jornada del martes. Los bonares registraron variaciones entre el -0,6% y el 0,6%, siendo las alzas principales AL35 (0,6%) y AL30 (0,3%). Los bonos globales cerraron con variaciones entre el -2,4% y el 1,5%, y el riesgo país cerró estable en 2.029 pb.
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER cerraron con un incremento del 1,2%, mientras que las Lecer subieron un 0,2%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron mixtos –el TO23 con un -0,1% y el TO26 con un +3,4%–, y las Ledes cedieron un 0,4%. Por su parte, los duales cerraron estables, y los DLK presentaron cifras positivas: el T2V3 con un +0,1% y el TV24 con un +1%.
El índice Merval cerró al alza, un 1,1% en moneda local y un 0,4% en USD CCL, alcanzando los USD 861. Este es el nivel más elevado pre-PASO desde agosto de 2019. Las acciones con mayores alzas fueron CRES (+4,6%), COME (+4,1%) y EDN (+2,7%), mientras que las acciones con mayores bajas fueron TECO2 (-2,2%), BYMA (-0,5%) y LOMA (-0,4%). En lo que va del año, el Merval acumula un aumento del 46,7% en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
El martes no hubo actividad en los mercados de EE. UU. debido al feriado del Día de la Independencia.
A tres semanas de la próxima reunión de la Fed, la herramienta del CME Group asigna un 86% de probabilidades a que los funcionarios opten por un incremento de 25 puntos básicos en la tasa de interés. El 14% restante corresponde a la posibilidad de que decidan mantener el rango de referencia sin cambios, es decir, entre el 5% y el 5,25%.
Respecto a los commodities, el petróleo avanzó un 1,5% hasta los USD 71 por barril y el oro subió un 0,6% y cotiza a USD 1.935 por onza.
El martes se publicó el dato de producción industrial de Brasil. Impulsada por el sector de bienes de consumo duradero, la actividad industrial registró un incremento del 0,3% m/m en mayo, alineado con las estimaciones. Con esta información, el aumento interanual de la actividad industrial se sitúa en el 1,9%, acelerando desde el -2,7% i.a registrado en abril.
Presentamos nuestros créditos provinciales preferidos.
Los bonos provinciales aún no han reaccionado al rally que están experimentando el resto de los activos argentinos. Esto abre una oportunidad para adquirir bonos provinciales, que ofrecen retornos altos y estables. En este artículo, presentamos nuestros créditos provinciales preferidos.
CONTEXTO PROVINCIAL
Debido al fuerte rally que vivieron los activos argentinos en junio, los soberanos acumulan un alza del 20% en lo que va del año. Sin embargo, este rendimiento no se ha visto reflejado en los bonos subsoberanos, que solamente registraron un retorno de 4,3% en el mismo período. De este modo, el diferencial entre nuestros índices de bonos provinciales y soberanos ha alcanzado su nivel más bajo desde abril de 2022, situándose en 11,15 puntos, que es casi la mitad de su promedio histórico de 19,65 puntos.
A estos precios, los bonos provinciales resultan muy atractivos y recomendamos incluirlos en el portafolio para diversificarlo. Su comportamiento es mucho menos volátil que el de los bonos nacionales. Además, ofrecen estructuras de amortización más cercanas en el tiempo y cupones corrientes más altos. La curva ofrece una gran variedad de alternativas que pueden incorporarse a estrategias agresivas, moderadas o conservadoras.
Para evaluar la calidad crediticia de las provincias, el principal indicador a tener en cuenta es la salud de sus cuentas fiscales. En este sentido, la mayoría de las provincias mantienen sus cuentas en orden y presentan resultados sólidos. En 2022, de las veinticuatro jurisdicciones, veintidós presentaron un superávit primario y dieciocho, uno financiero. A continuación, proporcionamos un cuadro que muestra el resultado primario/financiero por provincia.
Otro punto a favor en términos de solvencia es el proceso de desendeudamiento que atraviesan las provincias. Este se aceleró notablemente en el último año: la deuda de las provincias como porcentaje de lo recaudado cayó de un 47% en 2021 a un 31% en 2022.
¿Cuáles son los riesgos a tener en cuenta? Esperamos cierto deterioro de las cuentas fiscales provinciales en 2023. Al ser un año electoral tan disputado, las gobernaciones tienen el incentivo de aumentar el gasto y gastar los resultados positivos acumulados. Además, los datos nacionales de mayo reflejaron un recorte del 30% en términos reales en las transferencias discrecionales a las provincias, las cuales representaron un 6,3% de los ingresos provinciales en 2022. Esta es una dinámica a seguir de cerca, ya que esperamos que la próxima administración profundice este recorte a las provincias. Por esto, priorizamos emisores con bajo peso de las transferencias sobre su total recaudado como Córdoba (4,0%), Santa Fe (4,9%) o Tierra del Fuego (3,1%) o aquellos con gran parte de sus ingresos destinados a partidas más flexibles a ser recortadas (como lo son los gastos en Capital).
De todas formas, nos tranquiliza el hecho de que los resultados positivos resultaron en un ahorro fiscal responsable. Las provincias presentan hoy una cantidad importante de depósitos en dólares por USD 1.580 M. Destacan las posiciones en dólares de PBA (USD 480 M), CABA (USD 350 M), Córdoba (USD 160 M) y Mendoza (USD 155 M).
Para aquellos clientes que necesiten acceso al MULC, también recomendamos rotar las posiciones en corporativos de Ley Argentina. Los subsoberanos ofrecen mejores tasas, mejor protección jurídica y acceso al MULC garantizado constitucionalmente. Además, las paridades de los corporativos de Ley Local corren un riesgo importante de desplomarse si se levantan –al menos parcialmente– las restricciones cambiarias.
RECOMENDACIÓN DE CRÉDITOS
Córdoba 25 y PBA 2037 – CO21D y BA37D (Moderada/Agresiva)
Con su paridad baja al 70%, este bono cordobés ofrece una TIR muy elevada del 30%. La provincia enfrenta vencimientos por USD 1.000 M en los próximos dos años. Dada su estructura agresiva y a su precio actual, el CO21 permite recuperar un 63% de la inversión en los próximos 12 meses.
Somos optimistas sobre la capacidad de la provincia para hacer frente a estos vencimientos. El perfil crediticio de la provincia es muy bueno; integra el podio subsoberano de responsabilidad fiscal. Córdoba registró en 2022 un superávit financiero del 8% sobre lo recaudado, siendo este el tercer mejor resultado del país. Además, gracias al ahorro fiscal que mantiene desde 2019, la provincia cuenta con depósitos en dólares por USD 160 M, en pesos por USD 462 M (descontados al 50% por el descalce de moneda), y con inversiones propias, mayoritariamente en bonos indexados del Tesoro.
Por su parte, el bono de la Provincia de Buenos Aires destaca por ser el que mejor sigue a los soberanos. Cuenta con un cupón elevado del 5,25%, lo que representa un interés corriente del 14% a su precio limpio de USD 38,1. A partir del próximo año, comenzará a amortizar y su cupón subirá al 6,4%. Además, como mencionamos anteriormente, la provincia cuenta con una gran cantidad de depósitos en dólares, lo que le brinda la capacidad de afrontar los vencimientos hasta 2024 sin ningún tipo de refinanciamiento.
Santa Fe 27 y Mendoza 29 – PMM29 y SF27 (Moderada)
El bono de Santa Fe cotiza actualmente a una tasa del 15%, mientras que el de Mendoza al 16%. Aunque presenten años de vencimiento muy distintos, cuando se ponderan por su estructura de pago, ambos bonos tienen una duración casi idéntica.
En 2022, Santa Fe registró un superávit primario del 4,2% y uno financiero del 3,0%. Además, Santa Fe cuenta con casi USD 1.200 M en bonos CER como forma de repago por la detracción de fondos coparticipables hasta 2015. Por su parte, Mendoza destaca por la salud de sus cuentas. Registró el cuarto superávit financiero más elevado del año, en 5,7%, y uno primario del 8,6%.
Neuquén 30 Garantizado y Tierra del Fuego 27 - NDT11 y TFU27 (Conservadora)
Al estar garantizados por regalías, estos bonos proporcionan una capa adicional de seguridad para los inversores. Por esta razón, ambos bonos representan nuestra alternativa conservadora para la curva provincial, a pesar de que no cuenten con las mejores cifras fiscales –el superávit primario de Tierra del Fuego es del 3%, y el de Neuquén, tan solo del 1%.
Neuquén cuenta con una capa de cobertura adicional, al poseer un fondo anticíclico (FEDeN) con un patrimonio de USD 75 M, cuyas tenencias están invertidas completamente en bonos del Tesoro estadounidense.
Todo esto hace que sean las dos opciones menos volátiles de la curva, funcionando como excelentes alternativas para quienes busquen dolarizar su cartera. El bono de Neuquén cotiza a una tasa del 11%, mientras que el de Tierra del Fuego cotiza a una TIR del 14%.
Chaco 28 – CH24D (Agresiva):
Dada su baja paridad del 50% y su agresiva estructura de pagos, el bono de Chaco con vencimiento en 2028 devuelve el 50% de lo invertido en agosto de 2024. Paga cerca de USD 10 en cupones y USD 22 en amortización de capital. Es decir, en dos años podemos recuperar toda la inversión realizada, y aún quedarían tres años para capitalizarse.
La deuda de la Provincia está lejos de ser impagable; representa tan solo el 11% de sus ingresos totales. Además, con el 15% de sus gastos destinados a obra pública, existe margen para ajustes en escenarios pesimistas. A 2022, Chaco presentó un resultado financiero levemente superavitario del 0,5% sobre sus ingresos.
No obstante, nos preocupa la alta dependencia del Estado Nacional que tiene Chaco. Tan solo el 22% de sus ingresos provienen de impuestos provinciales, mientras que el resto depende de la Nación. Tal como mencionábamos antes, esperamos que estas transferencias sufran una importante reducción durante 2022.
CONCLUSIÓN
En conclusión, los bonos provinciales argentinos ofrecen interesantes oportunidades para diversificar carteras debido a su menor volatilidad en relación con los soberanos, además de sus estructuras de amortización más próximas en el tiempo y cupones corrientes más altos. La mayoría de las provincias han mostrado sólidos resultados fiscales y han experimentado un significativo proceso de desendeudamiento. Sin embargo, se deben tener en cuenta los riesgos asociados, tales como un posible deterioro de las cuentas fiscales provinciales debido al contexto electoral y los recortes en las transferencias discrecionales del gobierno nacional. Se recomienda priorizar a los emisores con un bajo peso de las transferencias sobre los ingresos totales y aquellos con mayor flexibilidad en sus gastos. Los bonos provinciales específicamente recomendados incluyen Córdoba 25, PBA 2037, Santa Fe 27, Mendoza 29, Neuquén 30 Garantizado, Tierra del Fuego 27 y Chaco 28, cada uno con sus respectivas características y consideraciones crediticias.
Es importante aclarar que los bonos provinciales suelen tener una lámina mínima muy elevada, generalmente alrededor de los 150.000 VNO. A continuación, proporcionamos nuestro listado de créditos recomendados, junto con algunos parámetros importantes:
Noticias locales: el país hoy.
En junio, la recaudación tributaria experimentó un incremento interanual (i.a.) del 109,2%. Sin embargo, este incremento marcó la sexta caída consecutiva en términos reales –un -3,9% i.a.–, como producto del impacto de la sequía que provocó un desplome de los derechos de exportación. Estos derechos experimentaron una caída real del 13,1% i.a., acompañada de un deterioro en el impuesto a las ganancias –un -19,6% i.a.– y una disminución en los impuestos a los combustibles –un -35,1% i.a.–. Por otro lado, la recaudación de los impuestos vinculados con el consumo interno y el mercado laboral registró incrementos por encima de la inflación acumulada en los últimos 12 meses, estimada en un 117,7% i.a., con un crecimiento del IVA del 147% i.a. y las contribuciones del 123,7% i.a., respectivamente.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 90 M y USD 17 M al dólar agro –sin considerar la liquidación de soja–, mientras que el BCRA acumuló compras por USD 10 M. Desde el inicio del dólar agro, se han liquidado USD 5.417 M, y el BCRA ha realizado compras netas por USD 590 M, equivalentes al 10,9% del total. Por otra parte, el stock de reservas internacionales descendió en USD 29 M, alcanzando los USD 27.904 M. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 16.694 M.
En términos de política cambiaria, el dólar oficial aumentó un 5,2% en términos mensuales, igualando el ritmo de devaluación del pasado viernes (TEM 5,2%). Durante los últimos cinco días, el ritmo de depreciación cambió, moderándose a una suba promedio diaria del 6,2% –el menor registro desde mediados de mayo–. De mantener este ritmo de devaluación, julio cerraría con un incremento del 6,7%, lo cual es 0,3 pp por debajo de lo esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM).
Las cotizaciones implícitas de los dólares financieros presentaron resultados mixtos. El MEP avanzó un 0,2% y cerró en $483,5 por dólar, mientras que el CCL retrocedió un 0,6%, ubicándose en $508,9 por dólar –acumulando una suba del 47,9% en lo que va de 2023–. Así, la brecha entre el MEP y el dólar oficial quedó en el 87,5%, y la del CCL alcanzó el 97,3%.
Los bonos soberanos tuvieron un comportamiento alcista al comienzo de la semana. Los bonares registraron variaciones entre el 1,8% y el 5,1%, siendo las alzas principales AL29 (5,1%) y AL30 (3,9%). Los bonos globales cerraron con variaciones entre el 0% y el 6,4%, y el riesgo país cerró en 2.029 pb (0,1%).
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER cerraron con un incremento del 1,6%, mientras que las Lecer subieron un 0,3%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron al alza –el TO23 un +2,6% y el TO26 un +9,3%–, y las Ledes cedieron un 0,4%. Por su parte, los duales cerraron estables, y los DLK presentaron cifras negativas: el T2V3 un -1,2% y el TV24 un -0,6%.
El índice Merval cerró al alza, un 2,4% en moneda local y un 3,1% en USD CCL, alcanzando los USD 858. Las acciones con mayores alzas fueron TRAN (+6,5%), TXAR (+6,4%) y BMA (+5,3%), mientras que las acciones con mayores bajas fueron CEPU (-1%), PAMP (-0,5%) y TGNO4 (-0,2%). En lo que va del año, el Merval acumula un aumento del 46,1% en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
El índice PMI del sector manufacturero del Institute for Supply Management (ISM) disminuyó a 46 en junio pasado, situándose por debajo de las expectativas del mercado (47,2 puntos). Este es el registro más bajo desde mayo de 2020 y, si se descuenta el periodo de pandemia, se ubica como el más bajo desde 2009. Estos datos apuntan a una posible contracción de la economía de EE. UU.
A 22 días de la reunión de la Fed, la herramienta de CME Group asigna un 90% de probabilidades a que los funcionarios incrementen la tasa de interés 25 puntos básicos en la reunión de julio. El 10% restante se atribuye a la posibilidad de mantener la tasa de referencia en su rango actual (5–5,25%).
En este escenario, los índices de renta variable cerraron la jornada del lunes (reducida) con leves ganancias. Con los sectores de Consumo Discrecional (+1,2%), Inmobiliario (+0,8%) y Utilidades (+0,7%) a la cabeza, el S&P 500 avanzó un 0,1% y el Dow Jones permaneció inalterado. Por otro lado, el Nasdaq, impulsado por Tesla (+6,9%) –que reportó cifras de entrega y producción superiores a las esperadas–, ganó un 0,2%.
Asimismo, se registró un incremento en los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. La tasa a 10 años aumentó 4 puntos básicos, situándose en el 3,86%, y la tasa a 2 años subió 6 puntos básicos, alcanzando el 4,94%. En línea con lo anterior, los precios de los bonos Investment Grade cayeron un 0,5% en promedio y los de los títulos High Yield retrocedieron un 0,1%. En tanto, el US Dollar Index avanzó un 0,1% y cotiza a 102,99.
En lo que respecta a los commodities, la soja se negocia a un precio de USD 573 por tonelada en el mercado de Chicago, lo que representa un incremento del 0,3% respecto del cierre anterior. Mientras tanto, el petróleo descendió un 1,2% hasta los USD 69,8 por barril, y el oro avanzó 0,1%, cerrando su cotización en USD 1.921 por onza.
En la jornada de hoy, el mercado de EE. UU. permanecerá cerrado con motivo del Día de la Independencia.
El mayor riesgo para el patrimonio familiar es la incertidumbre y los conflictos
A nadie le gusta pensar en el momento de su muerte y mucho menos hacer planes para prepararse y afrontarla. Es comprensible que la idea de enfrentar nuestra propia mortalidad nos produzca vértigo y nos lleve a evitar cualquier pensamiento relacionado con ello.
Así, la planificación de la sucesión del patrimonio es un asunto que con frecuencia pasa inadvertido. Muchas personas evitan abordar este tema, lo cual genera incertidumbre y conflictos, especialmente cuando se trata de patrimonios empresariales y su integración dentro de la familia. Esta falta de previsión puede convertirse en un motivo para la pérdida de valor del patrimonio, algo que destacó Warren Buffett, reconocido inversor y empresario, cuando afirmó que "el mayor riesgo para el patrimonio familiar es la incertidumbre y los conflictos".
Por esta razón, es crucial preguntarnos cómo enfocar la planificación de la sucesión y las participaciones hereditarias. Este proceso no es simplemente un trámite burocrático sino que implica una dimensión civil, fiscal y empresarial. El objetivo final es alcanzar una solución que permita repartir el patrimonio heredado sin conflictos y de manera gobernable.
La propuesta para llevar a cabo una planificación efectiva de la sucesión consta de una serie de pasos fundamentales que tienen como punto de partida la elaboración de un testamento. Esta etapa inicial requiere una reflexión personal, profunda, acerca del patrimonio así como un análisis exhaustivo de los elementos familiares, patrimoniales y empresariales. Además, es necesario realizar una valoración fiscal que permita tomar decisiones anticipadas, como evaluar si es más conveniente heredar o donar. Por último, es esencial conocer y estar consciente de los instrumentos legales disponibles para este fin.
A continuación, detallamos los diez pasos del proceso de planificación patrimonial.
1. Conocer la legislación aplicable a la sucesión: es fundamental entender las leyes y regulaciones vigentes en materia de sucesiones para poder tomar decisiones informadas.
2. Valorar la posibilidad de someter la sucesión a otra ley: en caso de que aplique, puede considerarse la opción de regirse por la legislación de otras comunidades autónomas o países, si esto resulta más favorable.
3. Conocer las consecuencias de no testar: es esencial comprender las implicaciones legales y las limitaciones que la falta de un testamento impone sobre la disposición de los bienes.
4. Conocer el régimen económico matrimonial: en el caso de matrimonios, es necesario entender el régimen económico existente, sus características y las consecuencias que su disolución puede tener en caso de fallecimiento.
5. Conocer la composición y situación del patrimonio: esto es, tener un panorama claro de los bienes, derechos, deudas y circunstancias particulares de las empresas involucradas, incluyendo su forma jurídica y los acuerdos existentes.
6. Conocer el valor de los bienes y deudas: es decir, obtener una valoración precisa de los bienes, derechos y deudas que conforman el patrimonio, lo cual permitirá tomar decisiones adecuadas.
7. Conocer a los herederos: identificar a las personas que serán llamadas a la herencia, y conocer sus circunstancias personales, a fin de considerar sus necesidades y expectativas.
8. Evaluar donaciones realizadas: esto refiere a ganar conocimiento de las donaciones realizadas en el pasado y determinar si son colacionables o no, es decir, si deben ser tomadas en cuenta a la hora de la distribución del patrimonio.
9. Considerar las consecuencias fiscales: la sucesión conlleva implicaciones fiscales, por lo que es imprescindible evaluar el impacto que esta tendrá y tomar las medidas adecuadas para optimizar la carga tributaria.
10. Valorar la posibilidad de utilizar contratos de seguros de vida: en algunos casos, puede resultar conveniente utilizar seguros de vida como herramienta para transmitir el patrimonio mortis causa, lo cual es importante evaluar.
En resumen, la planificación de la sucesión del patrimonio es un proceso fundamental que no debe ser ignorado. Aunque implica la incomodidad de abordar el tema de la muerte, es esencial para garantizar la continuidad y la preservación de nuestros bienes y legado. Siguiendo los diez pasos propuestos podemos evitar conflictos y asegurar una distribución adecuada de nuestro patrimonio, brindando paz y estabilidad a nuestras familias en momentos difíciles. Como dijo Buffett: "Alguien está sentado en la sombra hoy porque otro plantó un árbol hace mucho tiempo". La planificación de la sucesión es esa siembra que asegurará el bienestar futuro de quienes amamos.
Los futuros tuvieron una semana al alza con subas promedio de 1,3%...
Los futuros tuvieron una semana al alza con subas promedio de 1,3%. Las únicas caídas estuvieron en los contratos cortos de junio –que cerró en $256,69– y julio –que sigue alto con una devaluación implícita de 10,8%–. En tanto que las subas más significativas se vieron a partir de diciembre en adelante. Con Massa como candidato, el mercado cree que el oficialismo se mantendrá competitivo en las PASO y (al menos hasta octubre) evitará un salto devaluatorio.
A estos precios, la curva marca una devaluación mensual promedio de 10,8% para julio, de 15,8% en agosto y de 12,4% para para el 2023. Todos estos valores están muy por debajo del ritmo de 6,4% mensual al que corrió el A3500 durante la semana.
La curva de contratos se amplió lateralmente en 691 pbs. Destacamos tres rangos de rendimientos: prePASO sólo queda el contrato de julio que rinde TNA 128%. Entre las PASO de agosto y noviembre, los contratos ofrecen un rango de rendimiento de entre TNA 167% y 173%. Entre diciembre (fecha del cambio de mandato) y mayo del 2024, los contratos rinden entre TNA 200% y 208%, alcanzando su valor máximo en febrero.
Por el cambio de mes, en la semana vimos un volumen muy alto de 6,3 millones de contratos, en línea con lo que vimos a finales de junio. El interés abierto promedio alcanzó un máximo de 4,6 millones de contratos para cerrar la semana en 3,0 millones.
Esta semana estaremos atentos a las noticias que puedan aparecer en relación con el nuevo acuerdo con el FMI. Es probable que el mismo desactive todavía más la demanda por cobertura cambiaria de corto plazo. Ya sea por el anuncio de un tipo de cambio diferencial para las importaciones o por un adelanto de desembolsos que fortalezca las reservas.
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