Noticias locales: el país hoy.
Tras la contundente victoria electoral de Javier Milei, los activos argentinos registraron un fuerte rally en la bolsa de Nueva York (localmente no operaron por el feriado del día de la Soberanía Nacional). Las acciones argentinas que cotizan en el extranjero (ADRs) tuvieron una suba récord de 18,3% promedio: lideraron YPF (+39,9%), Supervielle (+24,88%) y Edenor (+24,61%). También hubo importantes ganancias en la renta fija: tanto los globales como los bonares treparon un 6,6% promedio y el riesgo país cayó en 169 pb hasta 2.243 pb. Los provinciales aumentaron un 1,6% promedio –principalmente por el bono de PBA a 2037 que ganó 6,0 – y los corporativos, un 0,6%.
El presidente electo Milei dio sus primeras definiciones económicas. Aseguró que buscará privatizar YPF, la TV Pública, Radio Nacional y Télam, y “todo lo que pueda estar en manos del sector privado”. También afirmó que el cepo se mantendrá hasta que se resuelva “el problema de las Leliqs”, que está evaluando resolver a través de un programa de rescates.
El ministro Massa ratificó que se mantendrá en el cargo hasta el 10 de diciembre. Ayer realizó una serie de anuncios para atravesar la transición: hoy habrá apertura normal del mercado bancario y cambiario. El BCRA mantendrá su intervención en el mercado de bonos para sostener sus paridades. El dólar exportador se extenderá hasta el fin del mandato presidencial actual, pero pasa de 70% oficial y 30% CCL a 50%/50% (un dólar de entre USD 630 y USD 670 dependiendo del valor del CCL hoy). Asimismo, el presidente electo Javier Milei se reunirá hoy con el actual mandatario, Alberto Fernández, en el marco del proceso de transición de gobierno.
Ya hubo definiciones acerca de la cartera ministerial, aunque todavía resta conocer quién será el Ministro o Ministra de Economía. Asumirían: Nicolás Posse como Jefe de Gabinete, Guillermo Francos como Ministro del Interior, Emilio Ocampo como Presidente del BCRA, Guillermo Ferraro como Ministro de Infraestructura, Sandra Pettovello como Ministra de Capital Humano, Mariano Cuneo Libarona como Ministro de Justicia, Diana Mondino como Canciller, Carolina Piparo en ANSES, Javier Iguacel como presidente de YPF y Eduardo Rodríguez Chirillo como Secretario de Energía.
Análisis de las posibles reacciones de los activos financieros ante el cambio de gobierno.
Nuevo ciclo. Desde que apareció como una alternativa para suceder a Alberto Fernández, especialmente después de las PASO, estuvimos analizando el escenario posible bajo una hipotética presidencia de Javier Milei. Lo más importante era la propuesta de dolarización de la economía, que traía incertidumbre dado que se hacía con un balance del Banco Central muy frágil, sin reservas internacionales, con una pesada carga de pasivos monetarios y sin apoyo interno ni externo. Obviamente, el planteo implica una fuerte devaluación inicial con riesgos concretos de hiperinflación y ajuste desordenado.
Obligado a moderarse. La arriesgada propuesta encontró un techo en las elecciones generales, cuando el candidato libertario no pudo superar el 30% de los votos –muy alejado de su expectativa de ganar en primera vuelta–, lo que lo llevó a competir en un mano a mano con el candidato oficialista. Rápido de reflejos, Milei debió moderar su discurso y salió a buscar el apoyo de Macri, quien jugó fuerte para darle el envión necesario para ganar en la segunda vuelta. El éxito de esta estrategia nos hace pensar en un gobierno más moderado, obligado a buscar consensos y alejado de las propuestas más extremas, entre ellas las de dolarizar y eliminar el BCRA. Como en política los gobiernos deben combinar el camino deseado con el posible, no creemos que en una primera etapa apunte a este objetivo sino más bien a una salida del cepo lo más rápido posible.
Los tiempos apremian. Como hemos ido destacando a lo largo del año, la herencia que recibirá no será nada fácil. En materia cambiaria, el BCRA no tiene reservas, la brecha cambiaria es muy elevada, el tipo de cambio real se apreció más del 30% desde las PASO y se ubica 10% debajo del promedio histórico, tendencia que se acelera con la dinámica de la inflación. Al respecto, la devaluación posPASO no hizo otra cosa más que poner un nuevo piso de inflación, que pasó del 6% m/m al 10% m/m. Pero sin dudas lo más importante es la herencia fiscal: el gobierno saliente dejará un déficit primario superior al 3% del PBI, que se eleva al 5% del PBI considerando el pago de intereses.
A rajatabla y sin gradualismos. Las primeras declaraciones post triunfo fueron saludables, pero no despejan dudas. Javier Milei enfatizó la propiedad privada, la necesidad de cumplir los compromisos –un gobierno que cumple a rajatabla con estos– y la intención de afrontar una salida sin “gradualismos” para sanear las cuentas públicas –plantea una reforma del Estado– y las reservas del BCRA. Mientras, diagrama su gabinete en el que se espera que incluya figuras del equipo de Macri: suenan nombres como Sturzeneger, Caputo y Laspina. En cuanto a las Leliqs, plantea rescatarlas con emisión de deuda como condición necesaria para liberar el mercado cambiario. En este aspecto es donde comienzan a notarse los mayores interrogantes del plan económico dado que vemos muy difícil poder conseguir esa cantidad de deuda, al tiempo que dejaría al país mucho más endeudado que antes.
Esperamos un salto cambiario y reducción de la brecha. Bajo el plan de Milei, el tipo de cambio actual en $350 tiene fecha de vencimiento muy rápida. Creemos que apuntará a una fuerte corrección cambiaria que podría llevar el oficial a $700 a fin de año –implica una devaluación de 100%– aunque no le alcanzaría para unificar el mercado de cambios. Por ello, también esperamos más presión sobre el CCL, que podría subir hasta $1.100, aunque esto implique una baja sustancial de la brecha cambiaria –de 150% a 50% aproximadamente–.
Somos prudentes con los bonos soberanos. Si bien en las primeras horas los bonos soberanos mostraron un fuerte repunte –opacado si tenemos en cuenta que al cotizar tan bajo cada dólar que sube tiene alto impacto–, no vemos a las paridades regresando a sus niveles prePASO, cuando llegaban al 36%. Como comentamos anteriormente, la herencia es crítica y su margen de acción se mantiene acotado. Por ahora no hay definiciones sobre la reducción de subsidios, transferencias sociales y gasto en estructura del sector público nacional, aspectos clave para poder estimar una rápida y agresiva reducción del déficit primario. Seguimos priorizando bonos bajo ley Nueva York, particularmente GD38 y GD41 que están regidos por los términos de la reestructuración del 2005.
Selectivos con la deuda corporativa y provincial. Durante todo el año estos bonos se mantuvieron imperturbables a los vaivenes electorales. Las únicas excepciones fueron el bono de Buenos Aires a 2037, que subió 5,2% diario, y los bonos corporativos de YPF, que subieron hasta 1,6% diario. De cara al gobierno de Milei, esperamos mayor volatilidad en los subsoberanos por su mayor exposición al riesgo del Tesoro Nacional en un marco de deterioro de las cuentas públicas provinciales por la baja del impuesto a las ganancias reciente. Dentro de los corporativos, esperamos una peor performance de los ley argentina ante la perspectiva del levantamiento de las restricciones financieras que los favorecen.
Aumentamos la exposición en Dollar-Linked. Con perspectivas de una gran caída en la brecha cambiaria, en 2024 las curvas en pesos podrían ofrecer retornos extraordinarios en dólares, claro que en un contexto con riesgo elevado. Mirando curva por curva, esperamos que la reacción inicial del mercado sea positiva con los bonos dollar-linked y duales –especialmente para los más cortos–, negativa con los botes y (en el corto plazo) con los CER. La salida “sin gradualismos” que propone el futuro presidente favorece ampliamente los bonos vinculados al dólar oficial, particularmente aquellos que vencen a principios de año. Esperamos una caída inicial en los bonos CER, por la rotación de carteras hacia otras curvas, que debería revertirse cuando el mercado busque cobertura contra el traslado a precios del salto devaluatorio. Con la nominalidad al alza, el bono tasa fija TO26 será el gran perdedor de estas elecciones.
Optimistas con las acciones, especialmente en las de energía. La reducción de la brecha es un factor muy positivo para el equity local. Si se consolida la baja del riesgo país, será otro de los drivers que podrían impulsar a las acciones. El sector de energía debería verse fuertemente impulsado por las políticas a implementarse de ser confirmado Rodriguez Chirillo como Secretario de Energía. En este contexto son buenas las perspectivas para YPF, que se enfocará en el core business, depurando la estructura sobredimensionada con que cuenta actualmente. También se espera una nueva relación de precios de importación y exportación para fomentar la mayor producción de gas y petróleo, lo que es un marco muy favorable para VIST, PAMP y TGS. En cuanto al sistema energético, proponen dar incentivo de precio para fomentar inversión bajando el nivel de intervencionismo estatal en todos los ámbitos, lo que favorecerá la evolución de CEPU y PAMP. Diferente es el caso de las acciones de los bancos que estarán muy presionadas por el proyecto de rescate de Leliqs, y si bien no lo vemos probable en el corto plazo, preferimos evitar posiciones en el sector.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano local.
El mercado llegó al balotaje con una tensa calma. La volatilidad e incertidumbre que acompañó todo el proceso electoral obligó a los inversores a mantener una cartera diversificada, más aún cuando los pronósticos del resultado electoral eran tan parejos. Así, en la última semana antes del balotaje, los bonos soberanos y las acciones tuvieron un leve repunte, mientras que en la curva de pesos, los bonos ajustables por CER volvieron a ser los ganadores. Por otro lado, los ajustables por tipo de cambio, los contratos de dólar futuro y la brecha cambiaria operaron a la baja. Así culminó un largo período electoral que deja un piso de inflación del 10% mensual y reservas internacionales netas negativas. Indudablemente, las miradas de esta semana estarán en la transición al 10 de diciembre y en los movimientos de Javier Milei, en los que se espera mayores precisiones sobre su plan económico y equipo de gobierno.
El esquema se agota. El objetivo del gobierno fue llegar a la definición de las elecciones sin un nuevo salto cambiario, y es por ello que redobló su política de control de cambios y de tipos de cambio diferenciales para contener la pérdida de reservas internacionales. En este sentido, con un esquema que permitía liquidar el 70% de las exportaciones al tipo de cambio oficial y el 30% restante al CCL, le dio aire al BCRA para reducir la venta de divisas en el mercado cambiario y dotar de oferta en el mercado financiero para contener la brecha cambiaria. Sin perder de vista que este esquema fue acompañado por una fuerte restricción a la demanda, en la última semana el BCRA compró USD 276 M –desde el 23 de octubre compró USD 1.050 M– que, sumado a ingresos de divisas por préstamos de Organismos Internacionales, permitieron que las reservas cierren la semana en USD 21.500 M, unos USD 600 M más que la semana previa, en tanto que las reservas netas cerraron en USD 10.100 M negativas.
Vuelve el crawling peg. Tal como lo había adelantado el ministro, el miércoles 15 de noviembre el tipo de cambio oficial “A3500” aumentó en tres pesos hasta $353, dando fin al congelamiento a $350 que corría desde el lunes 14 de agosto, cuando lo había devaluado en un 22%. En las dos ruedas subsiguientes, el BCRA mantuvo un ritmo de devaluación diaria de 4,4% mensual, cerrando la semana en $354. Esta política de dejar el tipo de cambio fijo por 3 meses, con la inflación corriendo al 10% mensual, generó un atraso del Tipo de Cambio Real Multilateral (TCRM) del 11% desde las PASO, alcanzando el nivel más bajo desde abril de 2018. En lo que refiere a los dólares financieros, ingresaron al fin de semana largo electoral en calma: el MEP “libre” registró una caída del 4,7% en la semana y cerró en $861, mientras que el CCL disminuyó un 3,9% hasta $882. Como resultado, las brechas con el dólar oficial cerraron el viernes en 143% y 146% respectivamente, considerablemente por debajo de los niveles de 177% y 196% previos a los comicios de octubre. Por otro lado, las cotizaciones intervenidas también operaron a la baja: el MEP perdió un 2,2% hasta $855 y el CCL un 2,2%, quedando en $877, dejando sus brechas en el 142% y el 148%, respectivamente. En el Rofex, las expectativas de devaluación también siguieron cayendo: los contratos bajaron un 4,7% en promedio durante la semana. El contrato de noviembre bajó un 3,6% y cerró en $370 –implica una devaluación directa de 4,5% o un ritmo de devaluación mensualizado de 10,7% hasta fin de noviembre–, mientras que el contrato de diciembre cayó un 1,8% y cerró en $667, lo cual implica un salto del 80% contra noviembre. El contrato de enero de 2024 finalizó la semana en $770, un 15,5% más alto al de diciembre. El resto de los contratos señalan una devaluación promedio del 6,2% m/m hasta septiembre.
Continuaron liderando los CER. Los bonos en pesos tuvieron una semana mixta. El segmento CER lideró la semana, con una suba promedio del 4,4% en los bonos y del 2,6% en las letras. Como resultado, sus tasas reales se comprimieron, y los instrumentos a 2024 operan en un rango de tasas reales de entre CER +3% y +9%. Mientras tanto, los bonos duales perdieron un 0,9% y los dollar-linked un 0,6%. Así, sus tasas internas de retorno (TIR) en dólares para 2024 operan entre TIR -62% y TIR -56%. En cuanto a la tasa fija, el TO26 subió un 1,1% y ofrece una Tasa Nominal Anual (TNA) del 113%. De esta manera, se profundizó la dominancia de los CER que comenzó con la primera vuelta. Desde el 20 de octubre, los bonos ajustables por CER subieron un 15,1%, los dollar-linked solo un 3,1%, y los botes un 0,5%.
Calma en los bonos hard-dollar. Nuestro índice de bonos soberanos en moneda extranjera registró un alza de 1,3%, logrando rendimientos algo por encima de los países comparables. Los bonos regidos por la ley de Nueva York tuvieron una mejor performance, con un aumento del 2,2%, en comparación con los bonos ley local, que experimentaron una caída del 0,4%. Las paridades se mantienen en torno al 28%, en tanto que el riesgo país experimentó una disminución de 63 puntos básicos (pb), ubicándose en 2.412 pb. Por otro lado, los bonos provinciales y corporativos argentinos registraron alzas en torno al 0,3%.
Buena semana para ADRs y caída del Merval. En el mercado de renta variable, el Merval bajó 2,3% en moneda local y -1% en CCL Galicia, alcanzando un valor de USD 721. Sin embargo, se destaca el fuerte rally que tuvieron las acciones el viernes, previo a los comicios electorales, con una fuerte suba de 7,1% en moneda local. Los sectores más afectados durante la semana fueron Materiales, con una baja del 10,9%, y Consumo Discrecional, con un 5,1%. En cuanto a acciones, el mercado finalizó con caídas en Ternium -13,9%, TGNO -11% y Agrometal -10%, mientras que Edenor y Supervielle encabezaron las ganancias con aumentos del 10,7% y del 10,1%, respectivamente. Los American Depositary Receipts (ADR) registraron una suba promedio del 6,2%, destacándose Despegar con un 15,8%, Bioceres con un 13,7% y Edenor con un 11,5%. Desde las elecciones generales, el índice accionario acumula una pérdida del -13,4% en moneda extranjera. Sin embargo, a lo largo del año, el aumento es del 19,7%.
Bajó la inflación en octubre pero acelera en noviembre. El Índice de Precios al Consumidor (IPC) Nacional de octubre marcó un alza general de 8,3% mensual (160% anualizada), cediendo desde el 12,7% de septiembre. Con este resultado, en lo que va del año, el IPC acumuló una suba de 120% y, comparado contra octubre del año pasado, de 143%. El IPC Core subió 8,8% mensual –versus 13,4% mensual en septiembre–, acumulando en los 10 primeros meses del año un incremento de 127% y de 150% interanual. La desaceleración respecto al mes previo se apoyó principalmente en los precios de los alimentos, que subieron 7,7% mensual -casi la mitad de lo que lo habían hecho en septiembre- y, en menor medida, por los regulados que aumentaron 6,3% mensual –versus 8,3% mensual en septiembre–. Para noviembre, teniendo en cuenta aumentos en servicios regulados, el nuevo dólar exportador y considerando la dinámica de alimentos y bebidas registrado en la primera quincena del mes, es muy probable que la inflación se ubique por encima del 10% mensual. Así, bajo cualquier escenario, cerraríamos el año con el dato anual por arriba de 170%, el más alto registrado desde 1990 (1.340%).
El día después. La elección de Javier Milei como presidente en la segunda vuelta, con una victoria más amplia de lo que preveía el consenso, marca un cambio significativo en la política argentina. Sus primeras declaraciones enfatizaron el objetivo de reordenar la economía bajo una filosofía liberal, con reducción del Estado y las regulaciones, y proponiendo una política de shock. Ahora, la atención se centra en las decisiones que tomará el gobierno actual en lo que respecta al orden de la transición. Será crucial ver las medidas que implemente para contener el mercado cambiario, especialmente después de que dejó de estar vigente el esquema del dólar 70/30 para la liquidación de exportaciones. Además, la licitación post balotaje será un indicador clave de las expectativas hacia el próximo gobierno. Se ofrecerán 10 instrumentos para financiar vencimientos por $1,5 billones (casi todos en manos privadas), todos atados al dólar y/o a la inflación.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano internacional.
Los mercados siguen gozando de buenas noticias y volvieron a tener una semana positiva, por lo que noviembre viene siendo el mejor mes del año, con fuerte suba de bonos y acciones. Con datos económicos que muestran cierta debilidad del nivel de actividad y con la inflación bajando, sumado a la baja del precio del petróleo y la nueva tregua por el techo de la deuda, los rendimientos de los bonos del Tesoro volvieron a ceder, y esto le dio un nuevo impulso a los bonos y a las acciones que vienen teniendo el mejor mes del año. Pese a este optimismo, seguimos siendo prudentes en la lectura de los últimos indicadores: la inflación sigue mostrando un piso alto debido a la resistencia de los precios de servicios, y la actividad sigue creciendo a buen ritmo, por lo que creemos que la Fed mantendrá el ciclo de ajuste monetario por más tiempo del que espera el mercado. Las miradas de esta semana estarán en las minutas de la Fed y la primera estimación del PMI de noviembre.
La resistencia de los precios de servicios. Si bien el dato de inflación de octubre fue mejor al esperado, un análisis más detallado del mismo nos vuelve a mostrar que aún estamos lejos del objetivo de la Fed y es por ello que aún no vemos motivos para que la Fed baje las tasas de interés. Concretamente, en octubre el IPC general no varió respecto a septiembre –se esperaba un alza marginal de 0,1% m/m– y trajo alivio luego de que en los dos meses previos había subido al 0,5% m/m. Con esto, en los últimos 12 meses el IPC acumuló un alza de 3,2%, la más baja desde marzo de 2021. La desaceleración de octubre respecto a los meses previos fue explicada por la caída de 2,4% m/m en los precios de la energía –asociado a la caída del petróleo– y en menor medida de los precios de autos nuevos y usados –cayeron 0,1% y 0,8% m/m, respectivamente–. Estos componentes compensaron las subas de 0,3% m/m y 5,1% i.a. en los servicios, y es por ello que el IPC Core marcó un alza de 0,2% m/m y 4,0% i.a., marcando que aún tiene un largo trecho para alcanzar el 2,5% objetivo de la Fed. Más aún, en diferentes medidas de precios que toma la Fed se puede apreciar la resistencia de la inflación: la mediana del IPC subió 5,3% i.a., el trimmed (excluye el 8% superior y 8% inferior de los precios) 5,3% i.a. y el sticky (toma los precios que tienen baja frecuencia de ajuste) 5,0% i.a. Si bien se espera que en noviembre el IPC podría repetir esta performance, se proyecta un alza de 0,3% m/m para el IPC Core que lo dejaría en 4,0% i.a.
Buscando aterrizar. Los datos de actividad animaron a los inversores que esperan un enfriamiento de la economía que le quite presión a la inflación y le tuerza el brazo a Powell y compañía. Las ventas minoristas en octubre cayeron 0,1% m/m nominal, aunque vale destacar que el dato de septiembre se corrigió al alza, de 0,7% a 0,9% m/m, por lo que parece muy pronto para concluir en un freno al consumo. Por otro lado, la producción industrial de octubre tuvo la peor performance en tres meses y cayó un 0,6% m/m y 0,7% i.a. Tampoco fueron buenos los datos del mercado laboral, dado que las solicitudes por desempleo de la segunda semana de noviembre llegaron a 231.000, 13 mil más que la semana previa, siendo el nivel más alto en casi tres meses, e igual tendencia mostraron las solicitudes continuas que subieron en 18.000 hasta 1.865.000, el nivel más alto en casi dos años. Con estos datos, el nowcast de Atlanta espera un crecimiento para el 4Q23 de 2,0% t/t anualizada, vs 2,1% de la semana pasada.
El petróleo cede y se desacopla del resto. Nuevamente, al igual que con la guerra entre Ucrania y Rusia, si bien el conflicto en Medio Oriente persiste y con él el riesgo de escalada, los precios de las materias primas se muestran volátiles pero sin marcar subas exageradas. El petróleo es un claro ejemplo y durante la semana llegó a caer más de 5% en una sola jornada, aunque el viernes se recuperó y cerró en USD 76 el barril, un 1,7% por debajo de la semana previa, acumulando en el mes una baja de 6,3%. Entre los motivos de la caída están las preocupaciones sobre la demanda de energía en China –el rendimiento de las refinerías de petróleo bajó 2,8% en octubre– y un fuerte aumento en los inventarios de crudo de EE. UU. durante las últimas 4 semanas –acumulan un alza de 2,5% en el último mes–, recuperando el nivel de principios de agosto. Diferente fue el caso del resto de los commodities que, de la mano de la debilidad del dólar ante la expectativa de que se revierta el ciclo de ajuste monetario, tuvieron subas generalizadas: el cobre subió 4,3%, la soja 0,5% y el oro recuperó el terreno perdido durante las semanas previas y ganó 2,3%.
Mejora fiscal y nueva tregua por la deuda. El nuevo año fiscal comenzó con cierta mejora. El resultado primario de octubre marcó un superávit marginal de USD 9.400 M y contrasta contra un déficit de USD 45.000 M en octubre del año pasado. Esta mejora fue gracias a que los ingresos subieron 24% i.a., mientras que el gasto primario lo hizo al 8,4% i.a. La mala noticia fue con el alza de las tasas de interés y de la deuda que generaron que los intereses pagados aumenten 76% i.a., por lo que el gasto total escaló 15% i.a. Con esto, el resultado fiscal total marcó un déficit de USD 66.500 M, un 20% más bajo que el de un año atrás. Más allá de esta mejora, el desafío de Biden será achicar el desequilibrio fiscal –en los últimos 12 meses marcó un déficit primario de 3,6% del PBI y con los intereses pagados de 2,6% del PBI llevan el déficit global a 6,2% del PBI– en un contexto de tasas altas y actividad con menor crecimiento. En este sentido, uno de los aspectos que incomodaban a los inversores era la situación de la deuda y el posible shutdown luego de que en el Congreso lograran una tregua hasta el 17 de noviembre. La semana pasada, el Senado le dio una nueva tregua a Biden al aprobar el proyecto de ley provisional para mantener la financiación del gobierno –será en dos fases: una hasta el 19 de enero para la financiación de prioridades como la construcción militar, los Asuntos de los Veteranos, el transporte, la vivienda y el Departamento de Energía y todo lo no cubierto por la primera fase, se financiaría hasta el 2 de febrero–.
Siguen cediendo las tasas. Ante la expectativa de los inversores de que ya no serán necesarias nuevas subas de tasa de la Fed y con la probabilidad de que cedan antes de mediados del año que viene, los inversores festejaron el buen dato de inflación y el acuerdo de deuda para posicionarse en bonos del Tesoro, por lo que sus rendimientos volvieron a ceder, especialmente en los más largos. Concretamente, mientras la tasa de los UST3M cerró en 5,40%, prácticamente sin cambios en la semana, la de UST2Y terminó la semana en 4,90% –14 pb por debajo de la semana anterior– y la de UST10Y cayó 19 pb hasta 4,44%, el nivel más bajo del mes. Los rendimientos de los bonos del Tesoro volvieron a operar a la baja. Con esta performance, el diferencial entre tasas cortas y largas volvió a ampliarse, reflejo de que las expectativas de los analistas apuntan a una recesión en los próximos meses.
Bonos y acciones al alza. Fue una muy buena semana para el mercado americano y global, con ganancias generalizadas. En el caso de la renta fija, la caída de las tasas de interés impulsó a todos los índices, entre los que se destacaron los bonos Investment Grade, que aprovechando su mayor duration ganaron 2,2% en la semana, extendiendo la ganancia del mes a 5,3%, la mejor performance del año. También fue positiva para los bonos emergentes, que repuntaron 1,7% en la semana y 3,7% en lo que va de noviembre. En el caso de la renta variable, las ganancias fueron generalizadas tanto entre sectores –no como la semana previa que se había concentrado en las magníficas– como a nivel geográfico: el S&P 500 ganó 2,3%, acumulando en noviembre un alza de 7,8%, mientras que el índice de renta variable global sin EE. UU. subió 2,8% en la semana y 7,7% en lo que va del mes.
Esperando las minutas de la Fed. Esta será una semana corta para el mercado americano, ya que el jueves estará cerrado y el viernes tendrá una rueda reducida debido a los feriados por el Día de Acción de Gracias. Las miradas de esta semana estarán en las minutas de la última reunión de la Fed, recordemos que había dejado sin cambios la tasa de referencia, que dará más pistas a los inversores sobre la dirección de la política económica. En especial, se esperan mayores detalles de la lectura que hacen los miembros de la Fed sobre los últimos datos de empleo y de inflación. En cuanto a los datos a publicarse, cobrarán relevancia las peticiones semanales por desempleo, debido al incremento inesperado que tuvieron en la última semana, y la primera estimación de los PMI de noviembre, que darán una nueva pista del termómetro del nivel de actividad.
Análisis de instrumentos de renta fija y variable.
A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.
Descargar informe al 17/11/2023
Análisis de rendimiento de los bonos del Tesoro americano.
Los rendimientos de los bonos del Tesoro americano a 10 años disminuyeron significativamente en lo que va de noviembre, cayendo 35 pb aproximadamente, mientras que las tasas cortas se mantuvieron relativamente estables. Los movimientos volátiles en los bonos del Tesoro americano observados durante los últimos años nos llevan a realizar el siguiente ejercicio: calculamos para cada vencimiento de la Yield Curve mayor a un año la Breakeven Yield, es decir, a cuánto tendría que subir la tasa de interés dentro de 12 meses en cada vencimiento para que el rendimiento de la inversión sea negativo. Este análisis arrojó los siguientes puntos:
En resumen, podemos concluir que existe un riesgo más pronunciado al invertir en las tasas más largas del Tesoro estadounidense, un riesgo que no se evidencia en la parte más corta de la curva. Si las tasas largas siguen siendo impulsadas al alza, los rendimientos podrían pasar a ser negativos, mientras que si invertimos en la parte corta, el riesgo a pérdida es considerablemente menor.
Desafíos y oportunidades en el mercado de viviendas de EE.UU.
Después de la pausa en la última reunión de noviembre, la Reserva Federal parece haber llegado al ciclo máximo de suba de tasas, anticipando un escenario de soft landing y una inflación a la baja. Esto sugiere que la Fed no tendría más motivos para continuar aumentando las tasas, lo que podría tener un impacto positivo en las tasas hipotecarias que en los últimos dos años pasaron del 3% al 7,6% y se ubican en el nivel más alto de los últimos 23 años.
Bajo este contexto, el mercado inmobiliario enfrenta tres desafíos clave: precios elevados de viviendas, inventario ajustado, y una crisis de asequibilidad. Después de alcanzar su punto máximo histórico en 2022, el precio promedio de las ventas de viviendas en EE. UU. disminuyó 11% en lo que va del año, situándose en USD 503.000. A pesar de esta baja, es importante destacar que el precio actual sigue siendo significativamente elevado y con una tendencia positiva. Además, el inventario de viviendas existentes se encuentra en un nivel bajo, con un total de 3,9M de unidades, 15% menor al de un año atrás. Esa cifra representa sólo un suministro de 3,4 meses para cubrir la demanda actual, cuando el promedio histórico es de 6 meses. Por último, las dificultades financieras de la población para acceder a una vivienda se incrementaron: la relación entre ingreso y el pago anual de la hipoteca es del 44% cuando previo a la pandemia era del 28%.
Esta situación muestra un mercado con una baja oferta y una demanda débil. A pesar de esto, surgen disparidades en el sector. Por un lado, las ventas de viviendas usadas han caído a mínimos de 13 años en septiembre, debido al aumento de las tasas hipotecarias y la escasez de inventarios. Esto es producto de que muchos propietarios de viviendas, que consiguieron hipotecas baratas durante un largo periodo de tasas bajas, decidieron conservarlas, restringiendo aún más la oferta y la actividad del mercado inmobiliario.
Para satisfacer a los pocos compradores presentes en el mercado, el segmento más dinámico ha sido la fabricación y venta de casas nuevas, que registró un aumento del 20% en 2023. Este crecimiento ha sido impulsado por constructores que asumen parte de los costos de las hipotecas más altas. Con el fin de fomentar las ventas, los constructores han reducido los precios de las viviendas. De acuerdo con el Índice del Mercado de la Vivienda de Wells Fargo, el 32% de los constructores reportó haber disminuido los precios en octubre, marcando el porcentaje más elevado desde diciembre de 2022.
El mercado inmobiliario actual exhibe una clara asimetría: una oferta escasa frente a una demanda menguante empuja a los compradores hacia la adquisición de viviendas nuevas. Este desbalance se refleja en la divergencia de resultados entre los fondos del sector en lo que va de 2023. El ETF de Real Estate (XLRE) cayó un 3%, mientras que el ETF de hipotecas (REM) decreció un 1%. Por otro lado, el ETF (XHB), que engloba a la industria de la construcción residencial y a proveedores de materiales, ganó un 35%. Más pronunciado fue el incremento del ETF (ITB), especializado en la construcción de viviendas en EE. UU., con un aumento del 42%, beneficiándose del incremento en los permisos de construcción y de la edificación de nuevas viviendas.
Ante la expectativa de una reducción en las tasas de interés y una menor inflación en 2024, es probable que la relación entre ingresos e hipotecas mejore, incentivando a los propietarios a vender sus viviendas existentes. Esto podría aumentar el inventario en el mercado y elevar el número de transacciones. Si bien este cambio sería positivo, equilibrando el mercado y beneficiando a compradores y vendedores, se prevé una normalización gradual del mercado inmobiliario. Los precios de las propiedades se mantendrán relativamente estables, influenciados por la persistente escasez de viviendas y tasas hipotecarias que aún se mantendrán en niveles altos. En este contexto, seguimos una postura neutral, a la espera de confirmación de estas tendencias por parte de la Fed y de cómo se materialicen en el mercado.
En resumen, la situación actual del mercado, caracterizada por altas tasas hipotecarias, precios elevados de las viviendas y un inventario reducido, no ha sido favorable para el sector inmobiliario.
Hasta tanto no veamos una disminución en las tasas hipotecarias, todavía no es un escenario propicio para el ETF de Real Estate (XLRE). Mientras tanto, impulsado por una baja de inventarios, el ETF U.S. Home Construction (ITB) y el Homebuilders (XHB) presentan fundamentos sólidos para mantener su tendencia de crecimiento.
Noticias locales: el país hoy.
Se aceleraron las exportaciones, anticipando el final del esquema de liquidación a 70/30. El sector agropecuario liquidó USD 116 M, el monto más elevado desde el final de septiembre. Mientras, el BCRA registró compras netas por USD 141 M en el MULC, el monto más alto en lo que va del mes. En lo que va de noviembre, la autoridad monetaria adiciona compras por USD 426 M; en tanto, en 2023 acumula ventas por USD 1.554 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 302 M hasta los USD 21.403 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 23.497 M en 2023.
Los dólares financieros operaron a la baja. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes cayó 0,7% hasta alcanzar los $866, mientras que el CCL con ADRs disminuyó 1,3% hasta $869. De esta manera, sus brechas se sitúan en 145% y 146%, respectivamente. Dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 perdió 1,1% y quedó en $858 (brecha del 143%) en tanto que el CCL lo hizo en 1,1% hasta los $864 (brecha del 144%).
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar subieron un 1,1%. Las mayores subas se registraron en los contratos de diciembre (+3,2%), enero (+2,8%) y febrero (+1,8%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 6% hasta noviembre, en el 91% hasta diciembre y en el 184% hasta abril de 2024. Se operaron 1.277 miles de contratos (el monto más alto de noviembre), lo que significa un acumulado semanal de 3.856 miles. El interés abierto se incrementó en USD 513 M hasta un stock de USD 3.255 M, lo que significa un decrecimiento mensual de 34,7% y anual de 12,1%.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente positiva. Los bonos CER se incrementaron un 2,2%, mientras que las Lecer ganaron un 1,8%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró sin variaciones. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 1,0% y los DLK marcaron una suba de 1,3%.
Nuestro índice de bonos soberanos en hard-dollar ganó 1,8%, explicado por una suba de 2,1% en los de ley Nueva York y una suba de 1,3% en los de ley Argentina. Así, acumulan una ganancia de 5,8% en lo que va del mes y de 10,4% en lo que va del año. De esta manera, las paridades promedian el 28% y el riesgo país disminuyó 77 pb hasta los 2397 pb.
En el mercado de renta variable, el Merval encadenó su cuarta baja consecutiva con un -4,3% en moneda local y del -2,2% en CCL Galicia, alcanzando un valor de USD 701. Se registraron bajas generalizadas, con Ternium cayendo un -7,7%, Transener un -7,4% y Banco Macro un -5,7%. Los sectores más perjudicados fueron Materiales con un -6%, Energía con un -3,9% e Industria con un -3,5%. Los ADR registraron una baja promedio del -0,2%, destacándose Edenor con un -2,7%, Bioceres con un -3,3% y Telecom Argentina con un -2,1%. Las mayores subas estuvieron en Central Puerto con un 3,9% y Mercado Libre con un 1,9%. Desde las PASO, el índice acumula una baja del -12,4%. No obstante, a lo largo de 2023, muestra un incremento del 16,3% medido en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
El petróleo WTI registró una caída significativa del 4,9%, cotizando a USD 72,9 por barril. Este precio representa el mínimo en cuatro meses, ante las preocupaciones sobre la demanda de energía y un fuerte aumento en los inventarios de crudo de EE. UU. durante las últimas dos semanas. Además, el rendimiento de las refinerías de petróleo de China bajó 2,8% en octubre, en comparación con el récord alcanzado el mes anterior, lo que indica una disminución en la demanda de combustible industrial.
Para el resto de commodities, la soja cedió 1,8%, alcanzando los USD 499 por tonelada en el mercado de Chicago, mientras que el oro ganó 1%, situándose en USD 1.980 por onza.
El mercado laboral mostró que las solicitudes por desempleo en EE. UU. aumentaron en 13.000, a 231.000, en la semana que terminó el 11 de noviembre, el nivel más alto en casi tres meses y muy por encima de las expectativas del mercado de 220.000. Mientras tanto, las solicitudes continuas aumentaron en 18.000, a 1.865.000, en la semana anterior, marcando el nivel más alto en casi dos años y muy por encima de las previsiones del mercado de 1.847.000, lo que sugiere que los solicitantes de empleo están teniendo más dificultades para encontrar un empleo adecuado.
Referido a la actividad económica, la producción industrial en EE. UU. cayó un 0,6 % m/m en octubre, la mayor caída en 4 meses y más que las expectativas del mercado de una disminución del 0,3 %. En el desagregado, la producción manufacturera, que representa el 78% de la producción total, cayó un 0,7%, también más que las previsiones de una disminución del 0,3%. Además, los servicios públicos cayeron un 1,6%, mientras que la producción minera aumentó un 0,4%. La utilización de la capacidad disminuyó 0,6 puntos porcentuales hasta el 78,9% en octubre, una tasa que está 0,8 puntos porcentuales por debajo de su promedio de largo plazo.
El mercado accionario terminó la rueda del jueves en forma mixta, mientras los inversores evaluaban los datos económicos y los últimos informes de ganancias. El S&P 500 ganó un 0,1% al igual que el Nasdaq, mientras que el Dow Jones retrocedió 0,1%. Los sectores más beneficiados fueron Utilidades (0,6%) y Tecnología (0,5%). Por el contrario, Energía (-1,9%) y Consumo Discrecionales (-1%) fueron los más perjudicados. Las acciones más destacadas fueron Microsoft (1,7%), Nvidia (1,2%) y Apple (1%). Además, Walmart cayó un 8,1% después de que la compañía expresara su preocupación por las perspectivas del gasto de los consumidores y Cisco cedió 9,8% debido a un recorte en sus previsiones de ingresos y utilidades para todo el año por la ralentización de la demanda de sus equipos de redes.
Los rendimientos de los bonos del Tesoro cerraron en forma negativa. La UST2Y retrocedió 7 pb, cerrando en 4,84%, mientras que la UST10Y cayó 10 pb y terminó en 4,44%. Esto generó una suba en todos los índices de renta fija. Concretamente, los bonos Investment Grade subieron 0,8% al igual que los bonos emergentes, mientras que los High Yield avanzaron 0,1% y los bonos del Tesoro 0,5%. En contraposición, el US Dollar Index registró una baja del 0,1%, situándose en 104,3 puntos.
Noticias globales: el mundo hoy.
Las ventas minoristas en EE. UU. cayeron un 0,1% m/m en octubre, poniendo fin a una racha de seis meses consecutivos de suba, pero mejor en comparación con el consenso del mercado de una caída del 0,3% m/m. Sin embargo, después de ajustar por inflación, las ventas minoristas reales cayeron un 0,2% m/m y un 0,73% i.a. En el desagregado, las ventas en mueblerías tuvieron una merma del -2% m/m, los concesionarios un -1% m/m, y los vendedores de artículos deportivos e instrumentos musicales un -0,8% m/m. Estas caídas fueron parcialmente compensadas por el aumento de los ingresos en tiendas de salud y cuidado personal del 1,1% m/m y tiendas de alimentos y bebidas del 0,6% m/m.
En línea con la baja de la inflación, los precios al productor en EE. UU. cayeron un 0,5% m/m en octubre, la mayor caída desde abril de 2020 y desafiando las expectativas del mercado de un aumento del 0,1% m/m. Los precios de los bienes bajaron un 1,4% m/m, el primer descenso desde mayo, debido principalmente a una caída del 15,3% m/m en los precios de la gasolina. Mientras tanto, los precios de los servicios se mantuvieron sin cambios tras seis avances consecutivos.
Respecto al mercado inmobiliario, la tasa de interés para hipotecas de tasa fija a 30 años en los EE. UU. se mantuvo sin cambios en 7,61% en la semana que finalizó el 10 de noviembre de 2023, según datos de la Asociación de Banqueros Hipotecarios. También las solicitudes de hipotecas aumentaron un 2,8% en la semana, ampliando el repunte del 2,5% de la semana anterior después de alcanzar un mínimo de 28 años tocado a finales de octubre. El aumento llevó la demanda hipotecaria a su nivel más alto en cinco semanas, beneficiándose del fuerte retroceso de los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU., ya que las lecturas de inflación más bajas llevaron a los mercados a aliviar las expectativas sobre la duración en la que la Reserva Federal mantendrá su tasa terminal, respaldando la disposición de los consumidores a tomar préstamos.
El mercado continuó con su optimismo tras los datos de inflación y de precios al productor. El S&P 500 ganó un 0,2%, el Nasdaq avanzó 0,1% y el Dow Jones lideró con un 0,5%. Los sectores más beneficiados fueron Consumo no cíclico (0,8%), Financiero (0,5%) y Comunicaciones (0,4%). Por el contrario, Utilidades (-0,3%) y Energía (-0,2%) fueron los más perjudicados. Las acciones más destacadas fueron Tesla (2,3%) e Intel (3%), mientras que Nvidia (-1,5%) y Meta (-1%) sufrieron caídas.
Además, las acciones de Target (TGT) subieron más del 16% después de que sus ganancias del 3Q23 superaran las estimaciones. El gran minorista destacó la resistencia del consumidor estadounidense frente a los mayores costos de endeudamiento. En las operaciones de after market, Cisco se desplomó un 11% debido a unas previsiones débiles para el trimestre actual, mientras que Palo Alto Networks cayó más de un 5% tras emitir un pronóstico decepcionante sobre la facturación.
Los rendimientos de los bonos del Tesoro cerraron de forma positiva. La UST2Y avanzó 10 pb, cerrando en el 4,92%, al igual que la UST10Y que terminó en el 4,54%. Esto generó una merma en todos los índices de renta fija. Concretamente, los bonos Investment Grade cayeron un 0,5%, al igual que los bonos del Tesoro americano, mientras que los High Yield perdieron un 0,3% y los bonos emergentes un 0,6%. En contraposición, el US Dollar Index registró una suba del 0,3%, situándose en 104,3 puntos.
Para el mercado de commodities, el WTI cayó un 2% a USD 76,7 por barril, producto de un aumento de inventarios de petróleo crudo en EE. UU. a 3,5 M de barriles en la semana, más de lo previsto por el mercado, que era un aumento de 1,7 M. Por su parte, la soja avanzó un 1,2%, alcanzando los USD 508 por tonelada en el mercado de Chicago, mientras que el oro cedió un 0,2%, situándose en USD 1.959 por onza.
En otras regiones, la tasa de inflación en el Reino Unido no registró variación alguna en octubre, después de subir un 0,5% m/m en septiembre. En términos anuales, tuvo una caída de 4,6% i.a., frente al 6,7% i.a. en septiembre y agosto, por debajo de las expectativas del mercado del 4,8% i.a. Se trata de la tasa más baja desde octubre de 2021, debido en parte a la reciente reducción de los precios de la energía tras la decisión de Ofgem de reducir el límite de las facturas de los hogares. El costo de la vivienda y los servicios públicos bajó un 3,5% (en comparación con el 6,9% en septiembre). La tasa de inflación subyacente, que excluye elementos volátiles como los alimentos y la energía, también ha disminuido hasta el 5,7%, la más baja desde marzo de 2022.
Noticias locales: el país hoy.
Finalmente, el A3500 aumentó en $3,0 o 0,9%, dando fin al congelamiento que corre desde el lunes 15 de agosto. Para lo que queda de noviembre, mantendría un ritmo de devaluación diaria del 3,0% mensual, que lo dejaría en $358,3 (vs. $375 del dólar futuro).
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 23 M. Mientras tanto, el BCRA registró compras netas por USD 121 M en el MULC. En lo que va de noviembre, la autoridad monetaria adiciona compras por USD 285 M; mientras que en el 2023 acumula ventas por USD 1.695 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 26 M hasta los USD 21.101 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 23.497 M en 2023.
Los dólares financieros operaron mixtos. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes cayó 0,8% hasta alcanzar los $872, mientras que el CCL con ADRs aumentó un 0,7% hasta $880. De esta manera, sus brechas se sitúan en 147% y 149%, respectivamente. Por su parte, las cotizaciones intervenidas operaron al alza: el MEP con AL30 se mantuvo en $867 (brecha del 146%), mientras que el CCL con bonos perdió 1,0% hasta alcanzar los $873 (brecha del 147%).
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar subieron un 3,2%. Las mayores subas se registraron en los contratos de marzo (+5,1%), enero (+4,8%) y abril (+4,7%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 6% hasta noviembre, en el 85% hasta diciembre y en el 183% hasta abril del 2024.
Por tercera rueda consecutiva, las curvas soberanas en pesos tuvieron una jornada mayormente negativa. Los bonos CER cedieron un -0,1%, mientras que las Lecer ganaron un 0,6%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró bajista con un -0,1%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 0,3% y los DLK marcaron una caída de -0,3%.
Nuestro índice de bonos soberanos en hard-dollar ganó 0,9%, explicado por una suba del 1,4% en los bonos bajo ley de Nueva York y ninguna variación en los regidos por ley argentina. De esta manera, las paridades se sitúan alrededor del 28%, y los bonos acumulan una pérdida del 7,5% desde las elecciones generales, aunque registran una ganancia del 8,5% en lo que va del año. El riesgo país cayó 23 pb hasta los 2.474 pb.
En el ámbito de la renta variable, el Merval registró su tercer descenso consecutivo, con una disminución del -0,8% en moneda local y del -2,3% en CCL Galicia, alcanzando un valor de USD 717. Durante la jornada, se observaron caídas generalizadas, siendo Ternium Argentina la más afectada con un -3%, seguida por Banco de Valores con -2,6% y Aluar con -2,1%. Los sectores más perjudicados fueron Materiales con -2,4%, Consumo Discrecional con -2,2% y Construcción con -1,1%. En el caso de los ADR, terminaron mixtos, destacándose Despegar con 5,9%, Bioceres con 6,4% y Edenor con 5,1%. Las mayores caídas estuvieron en TGS con -3,8% y Central Puerto con -3,7%. Desde las PASO, el índice acumula una baja del -10,4%. No obstante, a lo largo de 2023, muestra un incremento del 18,8% medido en USD CCL.
Análisis del mercado global de tecnologías relacionadas al cambio climático.
El panorama para invertir en innovación climática está en un punto de inflexión crítico
A pesar de la urgencia del cambio climático, creemos que este debería ser un momento para el optimismo, impulsado por una convergencia de tecnología y política que podría impulsar los esfuerzos para abordar nuestros desafíos climáticos y presentar una oportunidad única para invertir en una escena de crecimiento sostenido. Todas las tecnologías necesarias para alcanzar los objetivos del Acuerdo de París están disponibles1, con la acción y el financiamiento gubernamentales desempeñando probablemente un papel clave en su despliegue, especialmente cuando se asocian con el sector privado. El ciclo de CAPEX resultante podría tener beneficios significativos para los principales actores corporativos e inversores, al mismo tiempo que ayudaría al mundo a moverse hacia un futuro más limpio.
La importancia de tomar medidas sobre el clima nunca ha sido mayor. Para alcanzar los objetivos establecidos por el Acuerdo de París, será necesario casi triplicar la inversión en comparación con los niveles de inversión actuales, lo que implica una brecha de financiamiento aproximada de €20 billones desde ahora hasta 2030 y una brecha casi de €90 billones hasta 20501.
Sin embargo, también creemos que nunca ha habido un momento de mayor optimismo. La convergencia de la tecnología y la política para alcanzar los objetivos climáticos globales está en un punto de inflexión único. Según el Panel Intergubernamental sobre Cambio Climático (IPCC), todas las tecnologías necesarias para alcanzar los objetivos de París ya existen, aunque algunas aún no se han escalado. Y apenas estamos comenzando a comprender el papel significativo e influyente que el financiamiento gubernamental —ya sea a través de la Ley de Reducción de Inflación de EE. UU. (IRA) o el Plan Industrial del Green Deal Europeo (GDIP), entre otros— puede desempeñar cuando se asocia con tecnología y soluciones del sector privado.
Brecha global de financiamiento para alcanzar la meta climática de 1,5°
Así, creemos que invertir en innovación climática ofrece tanto una oportunidad de crecimiento sostenido como un beneficio para la sociedad. Esto, a su vez, está impulsando un nuevo e histórico ciclo de CAPEX que se apoya en la innovación tecnológica para avanzar hacia un futuro más limpio.
Creemos que los inversores tienen la oportunidad de beneficiarse en tres formas clave al invertir en innovación climática:
1. Invirtiendo en empresas con tecnologías superiores que están creando "fosos de defensa" económicos sustentables y en expansión;
2. Invirtiendo en empresas cuyas tecnologías apoyan activos reales necesarios para posibilitar la descarbonización que pueden complementar, y no entrar en conflicto con, incrementos de capacidad de combustibles fósiles; y
3. Participando en el auge de relocalización derivado de la reindustrialización de economías establecidas.
El nacimiento de un nuevo ciclo de CAPEX
Similar al panorama posterior a la Segunda Guerra Mundial, muchos gobiernos parecen motivados a promulgar inversiones de capital a una escala masiva para impulsar el crecimiento. Lo que es diferente esta vez es que este nuevo ciclo de CAPEX probablemente será impulsado en mayor medida por el sector privado, con los gobiernos eligiendo desplegar herramientas como incentivos fiscales, garantías de préstamos y subvenciones de CAPEX para desplazar la producción y el consumo hacia opciones de bajo y cero carbono.2,3 Para este fin, la creencia generalizada de que las empresas son solo fuentes de emisiones está siendo cada vez más refutada; de hecho, las empresas son proveedoras de soluciones, tanto a través de modelos de negocio transformadores como de mejoras incrementales.4 Las lecciones del COVID-19 y los impactos en las cadenas de suministro que aún se están resolviendo también expusieron áreas críticas de subinversión cuando se yuxtaponen con la creciente demanda futura esperada. Consideremos la red eléctrica de EE. UU. Históricamente subinvertida, desde finales de la década de 1970 hasta principios de la de 2000, la red de transmisión de EE. UU. se expandió alrededor del 2% anualmente.5 Sin embargo, la demanda anual de electricidad en 2030 será un 14 – 19% superior a los niveles de 2021, según un análisis de REPEAT (Rapid Energy Policy Evaluation and Analysis Toolkit), a medida que el crecimiento de la población y las tendencias de electrificación más amplias se afianzan. Vale la pena señalar que se necesitan 10 años o más para construir nuevos proyectos de transmisión de electricidad, según WIRES, una asociación comercial sin fines de lucro que promueve la inversión en el sistema de transmisión eléctrica de América del Norte.6 Esto sugiere que se debe agregar una capacidad significativa, prácticamente comenzando hoy, para abordar las necesidades futuras. Esta tendencia ha tenido impactos significativos en ciertos proveedores. Por ejemplo, respalda el acelerado crecimiento de las ganancias y los récords de trabajos pendientes para Quanta Services, un proveedor de servicios de infraestructura que participa en la expansión de la energía eléctrica y proyectos renovables a escala de servicios públicos.
El rol de la innovación tecnológica
La innovación impulsa un progreso más rápido al disminuir los costos en varios frentes para fomentar la adopción y escalamiento de tecnologías relacionadas al cambio climático. Tomemos, por ejemplo, la batería de vehículos eléctricos (EVs). Los costos de las baterías de litio han caído un 98% en tres décadas. Incluso hace solo una década, la batería sola hubiera costado entre USD $30.000 – $60.000, aproximadamente el precio de un coche hoy en día.7 Sin estas curvas de costos que disminuyen rápidamente, no habríamos podido pasar de esencialmente ninguna venta comercial de EVs al día de hoy, donde uno de cada siete autos de pasajeros comprados a nivel global en 2022 fue un EV, según la Agencia Internacional de Energía. Un beneficiario clave de la aceleración en las ventas de EVs es la compañía coreana de materiales de cátodos para baterías L&F, que en febrero de 2023 firmó un acuerdo de casi USD $3 mil millones para suministrar materiales de baterías a Tesla.
Los precios de las baterías de litio han caído en picada
En relación con la innovación climática, preferimos invertir a lo largo de la curva de madurez tecnológica en busca de alfa. Observamos el siguiente marco:
Oportunidades a lo largo de la curva de madurez
La innovación es fundamental tanto para los enfoques de mitigación como de adaptación (ver abajo) ya que los avances tecnológicos pueden ayudar a disminuir los dólares requeridos para inversiones en infraestructura.8 A este respecto, la cantidad de energía requerida en promedio para producir una unidad de PBI ha disminuido en un 26% desde el 2000, lo que subraya que la reducción de la intensidad energética es enormemente importante en el contexto de la acción climática general —tanto como cambiar la mezcla energética a fuentes bajas en carbono.9 Vemos la oportunidad de apoyar tanto la mitigación como la adaptación, siendo esta última históricamente subrepresentada en las estrategias climáticas típicas. Por ejemplo, el proveedor de software de construcción Procore Technologies analiza el carbono incorporado en cada proyecto diseñado, lo que ayuda a los proyectos de construcción a reducir el desperdicio de material y determinar alternativas de menor contenido de carbono adecuadas para los materiales requeridos.
La mitigación implica evitar o reducir gases de efecto invernadero, ya sea reduciendo las fuentes de estos gases o aumentando su almacenamiento.
La adaptación significa adaptarse a la vida en un clima cambiante para reducir los riesgos de sus efectos perjudiciales.
Si bien creemos que la reducción de emisiones de Alcance 1 y 2 —que se relaciona con las operaciones propias de una empresa— es crítica, encontramos que combinar enfoques de mitigación y adaptación también ayuda a dirigir las reducciones de emisiones de gases de efecto invernadero en una base de Alcance 3 (cadena de valor). Esto ofrece una oportunidad de descarbonización significativamente mayor y un universo de inversión expandido para aquellos inversores que deseen invertir en empresas que forman parte del movimiento de reducción de emisiones, dado que el Alcance 3 típicamente representa el 40 – 70% de las emisiones totales de una empresa en la mayoría de los sectores.
La innovación climática y la inversión en combustibles fósiles pueden coexistir
El conflicto en Ucrania, el aumento de los precios de la energía y las cadenas de suministro complicadas han catalizado una conciencia existencial por parte de los gobiernos: reducir la dependencia energética es valioso, así como diversificar la base de suministro de energía. Estos desarrollos han impulsado nuevas inversiones en energía, tanto con incremento de capacidad renovable como con una expansión del suministro de combustibles fósiles. Aunque creemos que las vías de descarbonización dependerán finalmente de la proliferación de fuentes limpias de generación, pensamos que los inversores deberían ver la inversión en innovación climática como un complemento al ciclo de CAPEX que se está llevando a cabo en los combustibles fósiles, mientras se colocan restricciones apropiadas a las compañías de combustibles fósiles para tener un plan de transición claro en el futuro. En otras palabras, una transición energética exitosa requerirá inversiones en innovación climática "por sobre" —no "en lugar de"— inversiones en energía convencional.
Dos factores clave sustentan nuestra visión de que la innovación climática y la inversión en combustibles fósiles no son mutuamente excluyentes.10 Primero, la promulgación del hidrógeno como una fuente de combustible alternativa viable —especialmente relevante para descarbonizar sectores que la electricidad no puede alcanzar, como el transporte pesado— requerirá la comercialización de hidrógeno "gris" y "azul" que deriva de los combustibles fósiles, principalmente del gas natural.
Esto, a su vez, puede ayudar a respaldar el desarrollo del hidrógeno "verde" que es impulsado por la energía renovable, que hoy compone menos del 1% de la producción global de hidrógeno. Un líder clave en el ecosistema de infraestructura de hidrógeno es la compañía francesa de gases industriales Air Liquide, que está llevando a cabo proyectos importantes para desarrollar electrolizadores y crear aplicaciones en la reforma de biogás. Alrededor del 30% del CAPEX de Air Liquide está alineado con las iniciativas verdes de la Taxonomía de la UE, y se espera que esta proporción crezca.11
En segundo lugar, es una realidad que la innovación climática puede beneficiarse de los pivotes de CAPEX por parte de las compañías de combustibles fósiles que persiguen planes de transición. Notablemente, Deloitte estima que la industria global de petróleo y gas natural podría desplegar hasta USD 838 mil millones durante la próxima década, o alrededor del 20% del gasto de capital acumulado, para optimizar los negocios y perseguir el crecimiento en nuevas empresas energéticas.
Con el enfoque continuo en la seguridad energética, también vale la pena tener en cuenta una idea fundamental: la seguridad energética no solo se trata de aumentar el suministro de energía; también se trata de hacer que el uso de la energía sea más eficiente. Si bien existe un enorme problema de coordinación —especialmente en la UE, que a pesar de ser la segunda economía combinada más grande del mundo detrás de los Estados Unidos, debe idear políticas en un mosaico de estados—, alinear incentivos puede ser una herramienta valiosa para promulgar este cambio. Por ejemplo, Alemania es tanto el mayor consumidor europeo de gas como también el mayor importador de gas ruso antes de la crisis en Ucrania. Su "freno al precio de la electricidad" comienza calculando las necesidades energéticas de un hogar que realiza esfuerzos razonables para reducir el uso de energía, luego subsidia el precio minorista de la electricidad hasta ese nivel pero no más allá de él.12 Aunque el programa está en sus primeras etapas, ofrece un ejemplo de cómo los creadores de políticas están examinando formas de reducir el consumo de energía en concierto con el aumento del suministro de energía. Esto se relaciona con los esfuerzos del sector privado. Por ejemplo, Hitachi, la compañía japonesa de industria digital y redes, ofrece varias soluciones para impulsar el ahorro de energía en redes eléctricas y edificios, e invierte más de 11 mil millones de euros en un período de tres años para impulsar la I+D de productos de alta eficiencia, sistemas de gestión energética y tecnologías relacionadas con el hidrógeno.13
Reubicación y ascenso de la reindustrialización
Finalmente, no podemos considerar la acción climática de manera aislada de las poderosas tendencias que están reconfigurando el orden global: crecientes tensiones geopolíticas, reimaginación de las cadenas de suministro y reconocimiento de que la reindustrialización puede ser necesaria para apoyar economías más resilientes. El apoyo político como la Ley de Reducción de la Inflación de EE. UU. y el Plan Industrial del Green Deal de la UE destacan el grado en el que las economías desarrolladas están lidiando con la realidad de que para catalizar la innovación se requiere inversión en el territorio nacional. Este cambio también podría tener poderosas implicancias para la reducción de las emisiones de gases de efecto invernadero y el consumo de energía involucrados en la producción de tecnologías verdes. Por ejemplo, según una investigación publicada en Nature, si EE. UU. pudiera traer completamente de vuelta a su territorio la fabricación de paneles solares “c-Si PV” para 2035, se estima que las emisiones de gases de efecto invernadero y el consumo de energía serían un 30% y un 13% más bajos, respectivamente, que si hubiera dependido de las importaciones globales desde 2020.14
Dicho esto, la reubicación y la reindustrialización no tienen que ser un juego de suma cero para las economías individuales. LG Energy Solutions (LGES), un fabricante surcoreano de baterías, el más grande del mundo fuera de China, ofrece un apoyo convincente para esta afirmación. Tras la aprobación de la Ley de Reducción de la Inflación de EE. UU., LGES reanudó un proyecto de baterías en EE. UU. que estaba estancado con una inversión de casi USD $6 mil millones en Arizona, además de anunciar una planta de baterías de más de USD $4 mil millones en Ohio junto con Honda Motor Co. de Japón.15
A medida que los gobiernos y el sector privado se involucran colectivamente en la acción climática para abordar uno de los desafíos más críticos de nuestro tiempo, creemos que los inversores pueden aprovechar el potencial atractivo de la innovación climática para lograr varios objetivos importantes: beneficiarse de las oportunidades de crecimiento estructural que se derivarán del desarrollo de nuevas tecnologías; proporcionar y dirigir capital a las empresas que están creando las tecnologías de mayor impacto; y participar en la creación de una sociedad más verde y sostenible.
1IEA, World Energy Investment 2022.
2“Governments That Invest in Climate Innovation Invest in Growth,” Boston Consulting Group, July 21, 2021.
3Spazzapan, Irene, “A Historic Capex Boom Could Converge With the Climate Crisis to Create a Wave of Climate Technology Investment,” Systemiq Capital, November 28, 2022.
4McKinsey & Co., “Climate Investing: Continued Breakout Growth Through Uncertain Times,” March 13, 2023.
5Clifford, Catherine, “Why America’s Energy Grid Is a Climate Problem,” CNBC.com, February 17, 2023.
6Keefer, DW, “Report Aims to Tie Long-Haul Transmission to Carbon-Reduction Goals,” Energy Central, January 17, 2020.
7The Economist, “Lithium Battery Costs Have Fallen by 98% in Three Decades,” March 21, 2021.
8Mitchell, Tom, “Boosting Climate Adaptation With Innovation,” Climate-KIC, January 25, 2021.
9IEA, World Energy Investment 2022.
10Davis, Carolyn, “Global Oil, Natural Gas Companies Juggling Capital to Green Up Portfolios,” NGI, May 23, 2021.
11Air Liquide, 2022 Sustainability Report Conference Call Transcript, Friday, March 24, 2023.
12Zettelmeyer, Jeromin, Simone Tagliapietra, Georg Zacchmann, Connall Heussaff, “Beating the European Energy Crisis,” International Monetary Fund, December 2022.
14Haoyue, Liang, Fengqi You, “Reshoring Silicon Photovoltaics Manufacturing Contributes to Decarbonization and Climate Change Mitigation,” Nature Communications, March 8, 2023.
15Reuters, March 24, 2023.
*Este artículo fue originalmente publicado por Neuberger Berman en https://www.nb.com/en/global/insights/whitepaper-climate-innovation-and-the-new-capex-cycle
Análisis del retorno de los distintos índices locales de renta fija.
Hasta ahora, 2023 viene siendo un buen año para los activos de renta fija argentinos en dólares. La mejor performance la marca nuestro índice de bonos provinciales con un retorno del 10,6%, seguido muy de cerca por el índice de corporativos que subió un 9,8%. Más atrás quedaron los bonos soberanos que, si bien vienen cayendo desde las PASO, los de legislación internacional ganaron un 8,6%, considerablemente por encima del 1,6% de los de ley argentina.
Mientras tanto, los bonos en pesos no pudieron seguirle el ritmo al dólar financiero. Medidos en dólar MEP, los dollar-linked cayeron un 2,7%, los duales un 4,5%, los CER un 10,7% y los botes un 37,4%. De todas formas, todas las curvas excepto la de tasa fija ofrecieron retornos en pesos por encima de la inflación y de la devaluación del tipo de cambio oficial acumulada en el año.
Sin embargo, estos retornos no siguieron un camino lineal. Por el contrario, 2023 fue un año de altísima volatilidad en términos de retornos. El ritmo lo marcó el proceso electoral en un contexto de marcado deterioro económico reflejado en la caída récord de reservas internacionales y en la notable aceleración de la inflación. Desde principios de año, el mercado viene analizando quién será el próximo presidente, en qué condiciones recibirá la economía, cuál será su programa económico y –no menos importante– cómo se dará la transición presidencial. Todos estos factores tuvieron grandes cambios a lo largo del año que explican muy bien las fluctuaciones en los activos. Así, distinguimos tres grandes intervalos en el año: i. Tiempos de optimismo (desde enero hasta las PASO); ii. El golpe (desde las PASO hasta la primera vuelta); y iii. Segunda vuelta –comprendida entre las tres semanas previas al balotaje–. En cada uno de estos períodos, observamos el retorno en dólares de cada clase de activo.
Hasta las PASO, los bonos hard-dollar experimentaron un fuerte rally. El mercado reaccionó muy positivamente al hecho de que las tres principales listas de las elecciones estuvieran encabezadas por candidatos promercado. Juntos por el Cambio (JxC) lideraba las encuestas como claro favorito, a tal punto que la discusión se centraba en si conseguiría la mayoría en ambas cámaras y gobernar Buenos Aires. Entre principios de 2023 y el viernes previo a las PASO, los bonos globales subieron un 31,2% y los Bonares un 24,9%. Por su elevado devengamiento, también se observaron altos retornos en bonos en dólares provinciales (14,3% en el año) y corporativos (9,4% en el año), aunque estos fueron considerablemente más bajos.
En lo que respecta a la deuda en pesos, predominó la demanda por cobertura cambiaria para protegerse contra un posible salto en el tipo de cambio de un nuevo gobierno. La histórica sequía indicaba que sería un año con muy palpables tensiones cambiarias, donde el gobierno entregaría el mandato sin reservas netas y con un tipo de cambio lo más apreciado posible. Los bonos dollar-linked y duales ofrecieron un retorno promedio en dólares del 16,4% y el 14,9% respectivamente hasta las PASO, en comparación con el 10,3% de los bonos CER. Como era de esperarse, hubo una muy mala performance de los botes que cayeron un 11,8% en dólares.
Con la inflación acelerando y los desequilibrios intensificándose, la brecha cambiaria se mantuvo elevada, moviéndose en un rango de entre el 80% y el 100%. Llegó a las elecciones PASO con un nivel de 107% para el CCL libre de intervenciones (frente al 87% a principios de año) y de 98% para el MEP medido con Ledes (frente al 96% a principios de año).
Las PASO revelaron una realidad muy diferente a la anticipada. Se configuró un escenario de tres tercios, con Javier Milei a la cabeza emergiendo como el gran ganador. La incertidumbre generada por la novedad de la candidatura libertaria se vio amplificada por la devaluación cambiaria desordenada que el gobierno llevó a cabo tras las elecciones. Esto tuvo un impacto negativo sobre los activos locales y ninguno de nuestros índices registró ganancias de punta a punta. Ningún activo argentino pudo superar al dólar. La demanda por cobertura ante la brecha cambiaria lideró la transición hacia la primera vuelta electoral, al punto que el viernes 20 de octubre el CCL cerró en un 200% y el MEP en un 180%.
En la curva de bonos en moneda extranjera, la mejor decisión fue adoptar una estrategia defensiva, minimizando el riesgo del Tesoro. Los bonos globales y los Bonares experimentaron un fuerte retroceso, con bajas del 13% y del 18%, respectivamente, mientras que los sub-soberanos y corporativos cayeron un 4% y un 1%, respectivamente, al ser utilizados como cobertura. El temor a la dolarización impactó negativamente en los bonos del Tesoro en moneda local. Medidos en dólares, entre las PASO y la primera vuelta, los dollar-linked y los duales perdieron un 27,3%, los bonos CER un 34,2%, y los bonos a tasa fija un 36,0%.
Las elecciones de octubre volvieron a reconfigurar el panorama electoral. Las encuestas no anticiparon la victoria de Sergio Massa (y mucho menos con una diferencia de seis puntos), aunque sí lo señalaban integrando un balotaje contra Javier Milei. La consecuencia más evidente fue la disminución en las expectativas devaluatorias y esto se reflejó en el retroceso de la brecha cambiaria, que regresó al 150%.
Por otro lado, en el segmento de los bonos en moneda extranjera, los provinciales y corporativos se mantuvieron estables y subieron un 1,1% y un 1,4% respectivamente, mientras que los Bonares quedaron prácticamente sin cambios. Los más afectados fueron los bonos globales, que registraron una pérdida del 3,3%.
Los bonos en pesos experimentaron un fuerte rally y lograron recuperar parte de lo perdido desde agosto. Ante las perspectivas de un desdoblamiento con una inflación corriendo al 200%, surgió una demanda en los bonos CER, que treparon un 23% medidos en dólares. Por su parte, los bonos Dollar-Linked (DLK) y Duales registraron una ganancia del 15%, mientras que el TO26 (el último instrumento de tasa fija del Tesoro) aumentó un 11%.
Conclusión
En conclusión, el período electoral en Argentina se caracterizó por una marcada volatilidad en los activos financieros. A pesar de esto, los inversores experimentaron retornos positivos, especialmente en bonos en moneda extranjera. Tanto los bonos soberanos con legislación internacional, como los provinciales y los corporativos, mostraron un muy buen desempeño. Sin embargo, este buen desempeño no fue uniforme: mientras que los últimos mostraron resiliencia ante la coyuntura, los primeros nunca lograron recuperarse completamente de la sorpresa electoral de agosto. Así, parece difícil que los bonos globales regresen a sus máximos a menos que el mercado vuelva a tener expectativas de un cambio de rumbo económico sostenible.
Es interesante el caso de los bonos en pesos, que desde agosto han estado perdiendo frente al dólar financiero, aunque en la mayoría de los casos superaron a la inflación y a la devaluación. Con la brecha cambiaria partiendo de su elevado nivel actual del 150% y con perspectivas de una corrección cambiaria importante en el corto plazo, no es difícil imaginar un escenario donde las curvas en pesos ofrezcan retornos extraordinarios en dólares de cara al 2024.
Noticias locales: el país hoy.
Hoy volverá a moverse el dólar oficial A3500, congelado en $350 desde el lunes 15 de agosto. Subiría en un 1,0% hasta $353,5 para luego devaluarse a un ritmo de devaluación diaria del 3,0% mensual, lo que lo dejaría en $358,8 para fin de mes (vs. $375,0 del futuro de noviembre).
El BCRA registró compras netas por USD 1 M en el MULC y acumula siete ruedas de resultados positivos. En lo que va de noviembre, la autoridad monetaria adiciona compras por USD 164 M; en tanto, en el 2023 acumula ventas por USD 1.816 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales aumentó en USD 162 M hasta los USD 21.127 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 23.471 M en 2023.
Los dólares financieros operaron nuevamente a la baja. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes cayó un 0,1% hasta alcanzar los $879, mientras que el CCL con ADRs se redujo un 1,2% hasta llegar a los $874. De esta manera, sus brechas se sitúan en 151% y 150%, respectivamente. Por el contrario, las cotizaciones intervenidas operaron al alza: el MEP con AL30 ganó un 0,1% hasta llegar a los $867 (brecha del 148%), mientras que el CCL lo hizo en un 1,1% hasta alcanzar los $882 (brecha del 152%).
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar cayeron un 2,4%. Las mayores caídas se registraron en los contratos de diciembre (-5,0%), agosto (-3,6%) y septiembre (-3,0%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 7% hasta noviembre, en el 80% hasta diciembre y en el 173% hasta abril del 2024. Se operaron 882 miles de contratos, lo que significa un acumulado semanal de 2.741.000. El interés abierto aumentó en USD 62 M y alcanzó un stock de USD 2.742 M, lo que significa una caída mensual del 30% y anual del 22%.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente negativa. Los bonos CER se incrementaron un 1,0%, mientras que las Lecer ganaron un 0,4%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró bajista en un 0,1%. Por su parte, los duales registraron una pérdida del 4,0% y los DLK marcaron una caída del 2,3%.
Nuestro índice de bonos soberanos en hard-dollar ganó un 0,9%, explicado por una suba del 0,6% en los bonos bajo ley de Nueva York y del 1,5% en los regidos por ley argentina. De esta manera, las paridades se sitúan alrededor del 28%, y los bonos acumulan una pérdida del 8,3% desde las elecciones generales, aunque registran una ganancia del 7,5% en lo que va del año. El riesgo país subió en 85 pb hasta los 2.497 pb.
En el mercado de renta variable, el Merval experimentó una baja del -0,4% en moneda local y subió un 2,7% en CCL Galicia, alcanzando un valor de USD 734. Se registraron bajas en Agrometal (-4,1%), Ternium (-4%) y Aluar (-3,7%). Por el contrario, Central Puerto (3,7%) y TGS (2,6%) fueron las más favorecidas. Los sectores más perjudicados fueron Materiales (-3,3%), Utilidades (-1,8%) y Consumo Discrecional (-1,5%). Los ADR registraron una suba promedio del 2,7%, sobresaliendo Edenor (5,1%), Bioceres (5,3%) y Despegar (4,8%). Desde las PASO, el índice acumula una baja del 6,9%. No obstante, a lo largo de 2023, muestra un incremento del 21,7% medido en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
La tasa de inflación en EE. UU. se mantuvo sin cambios en octubre en comparación con el mes anterior, mostrando el menor incremento en 15 meses y por debajo de las previsiones de una suba del 0,1%. Los menores precios de la gasolina (-5%) compensaron los aumentos de los precios de la vivienda (0,3%), gas natural (1,2%) y alimentación (0,3%). La inflación desaceleró al 3,2% i.a. en octubre luego del 3,7% i.a. en septiembre y agosto, y por debajo de las previsiones del mercado del 3,3%. Mientras tanto, el IPC subyacente aumentó un 0,2% m/m y un 4% i.a.
Wall Street repuntó en la rueda del martes, después de la baja en la inflación, reforzando así el optimismo por el fin del ciclo de ajuste de la Fed. El S&P 500 ganó un 1,9%, el Nasdaq se disparó un 2,1% y el Dow Jones avanzó 1,4%. Los sectores más beneficiados fueron Real Estate (5,4%), Utilidades (4%) y Consumo Discrecional (3,3%).
Entre las acciones, Nvidia avanzó un 2%, alcanzando un máximo histórico y registrando su décima sesión consecutiva de ganancias, siendo la racha ganadora más larga desde finales de 2016. Tesla subió un 6,1% después de aumentar los precios de algunos de sus vehículos en China, y Meta ganó un 2,1% tras la noticia de que Amazon se asociará con la plataforma de redes sociales, permitiendo a los usuarios comprar directamente productos. Respecto a los balances corporativos, Home Depot avanzó un 5,5% después de que presentara un descenso de las ventas trimestrales menor de lo esperado.
Los rendimientos de los bonos del Tesoro cerraron con fuertes caídas compensando las malas subastas y la rebaja de las perspectivas de Moody's. La UST2Y cedió 21 pb, cerrando en 4,83%, y la UST10Y 18 pb, terminando en 4,45%. Esto traccionó a todos los índices de renta fija. Concretamente, los bonos Investment Grade subieron 1,6%, los High Yield 1% al igual que los bonos del Tesoro americano, mientras que los emergentes avanzaron 1,7%. En contraposición, el US Dollar Index registró una baja del 1,5%, situándose en 104,1 puntos, alcanzando su punto más bajo desde principios de septiembre.
Para el mercado de commodities, el WTI se mantuvo estable en USD 78,3 por barril. Por su parte, la soja avanzó 0,1%, alcanzando los USD 502 por tonelada en el mercado de Chicago, mientras que el oro avanzó 0,9%, situándose en USD 1.962 por onza.
En otras regiones, el PBI de la eurozona registró una caída del 0,1% t/t en el 3Q23, según la segunda estimación de los datos, y marcó la primera contracción desde 2020. Entre las mayores economías del bloque, el PBI se contrajo en Alemania (-0,1%), se estancó en Italia y aumentó modestamente en Francia (0,1%) y España (0,3%). El enfriamiento de la economía europea contrasta, no obstante, con el comportamiento del empleo, que creció durante el mismo periodo un 0,3% t/t en la zona euro, acelerándose tras el incremento del 0,1% visto en el trimestre previo.
Noticias globales: el mundo hoy.
Frente al temor de un inminente cierre del gobierno, con fecha límite de financiamiento establecida para el 17 de noviembre, y agravado por la reciente decisión de la agencia crediticia Moody's de modificar la perspectiva de la calificación crediticia de EE. UU. de estable a negativa el pasado viernes, los inversores han mostrado cierta reticencia a tomar decisiones significativas. Esta cautela se intensifica ante la expectativa del dato de inflación programado para hoy.
Los principales índices de Wall Street terminaron mixtos el lunes. El S&P y el Nasdaq perdieron un 0,1% y un 0,3%, respectivamente, mientras que el Dow Jones ganó un 0,1%. Los sectores más perjudicados fueron Utilidades (1,2%), Bienes Raíces (0,8%) y Tecnología (0,5%). El más beneficiado fue Energía, con un incremento del 0,7%.
Entre las acciones, Nvidia tuvo una suba del 0,6%, tras el anuncio de actualizaciones de su procesador de inteligencia artificial H100. Además, se destacó la ganancia de Tesla, del 4,2%, tras un nuevo acuerdo con un grupo de gasolineras del Reino Unido, donde planean adquirir los supercargadores de Tesla, denominarlos evpoint y colocarlos en sus instalaciones de toda Europa. También sobresalió la suba del 4% de Boeing, ante la noticia de que China está considerando levantar un congelamiento comercial de las compras a la empresa. Por el contrario, Microsoft (-0,8%) y Amazon (-0,6%) terminaron en negativo.
Los rendimientos de los bonos del Tesoro cerraron de manera mixta. La UST2Y cedió 3 pb, cerrando en el 5,03%, y la UST10Y avanzó 1 pb, terminando en el 4,64%. En contraposición, el US Dollar Index registró una baja del 0,2%, situándose en 105,6 puntos.
Para el mercado de commodities, el WTI subió un 1,4%, llegando a USD 78,3 por barril, subiendo por tercera jornada consecutiva después de que la OPEP afirmara que los fundamentos del mercado son sólidos y atribuyera la reciente caída de los precios a los especuladores del mercado financiero. Además, en su informe mensual, la OPEP aumentó ligeramente su pronóstico de crecimiento de la demanda mundial de petróleo para 2023 a 2,46 M de barriles por día, en respuesta a sólidas tendencias de crecimiento global y un mercado petrolero saludable. Por su parte, la soja avanzó un 2,6%, alcanzando los USD 502 por tonelada en el mercado de Chicago, mientras que el oro avanzó un 0,4%, situándose en USD 1.945 por onza.
En relación con la economía estadounidense, el Departamento del Tesoro informó una disminución del 24% i.a. en el déficit durante el primer mes del año fiscal 2024, situándose en USD 67 MM, marcando así el nivel más bajo para un octubre desde 2017. Esta reducción se debió al aumento de un 27% i.a. en los ingresos federales, que alcanzaron un récord de USD 403 MM. Este aumento se debió, en gran medida, a los pagos de impuestos provenientes de California y otros estados a los que se les extendieron los plazos anuales de presentación de impuestos debido a desastres naturales. Mientras tanto, los desembolsos aumentaron un 16% i.a., llegando a USD 470 MM, en parte debido a los pagos de intereses sobre la deuda del gobierno.
Por último, las expectativas de inflación al consumidor en EE. UU., elaboradas por la Reserva Federal de Nueva York para el próximo año, disminuyeron al 3,6% i.a. en octubre desde el 3,7% i.a. en septiembre. Sin embargo, las expectativas se mantuvieron sin cambios para el alquiler (9,1%) y los alimentos (5,6%). Mientras tanto, las expectativas para un horizonte de cinco años bajaron del 2,8% al 2,7% y para tres años a la vista se mantuvieron sin cambios en el 3%.
Noticias locales: el país hoy.
El Índice de Precios al Consumidor (IPC) de octubre se situó en un 8,3% m/m, y descendió nuevamente a un dígito luego del 12,7% m/m de septiembre. Con estos datos, la inflación acumulada en los primeros diez meses del año alcanzó el 120%, y en los últimos doce meses, el 143% i.a. Los rubros con mayores aumentos fueron Comunicación (+12,6% m/m), Prendas de Vestir y Calzado (+11,0% m/m) y Equipamiento y Mantenimiento del Hogar (+10,7% m/m). En cambio, los menores aumentos se observaron en Salud (+5,1% m/m), Educación (+6,6% m/m) y Transporte (+7,1% m/m). El IPC núcleo avanzó un 8,8% m/m (127% i.a.), mientras que los precios estacionales subieron 7,6% m/m (113% i.a.) y los regulados, un 6,6% m/m (100% i.a.).
También se publicó el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) de octubre. Respecto a la inflación, la mediana de las estimaciones sugirió una inflación de 10,0% m/m en octubre (1,7 p.p. por encima del índice efectivo), de 11,5% m/m en noviembre y de 14,0% m/m en diciembre. Así, la inflación de 2023 cerraría en 185% i.a. y la de 2024, en 156% i.a. En materia cambiaria, el consenso de economistas espera una devaluación del 9,1% m/m en noviembre, seguida por un salto cambiario del 37,9% m/m en diciembre, otro del 21,4% m/m en enero, y luego una tasa de 7,2% m/m hasta el final de 2024, que cerraría con una devaluación total del 161% i.a. En cuanto al crecimiento económico, las expectativas indican una recesión para 2024, esperando una caída del PBI del 1,6%.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 11 M. Mientras, el BCRA registró compras netas por USD 23 M en el MULC. En lo que va de noviembre, la autoridad monetaria suma compras por USD 163 M; mientras que en el transcurso de 2023 acumula ventas por USD 1.817 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales aumentó en USD 61 M, alcanzando los USD 20.965 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 23.633 M en 2023.
Los dólares financieros operaron a la baja. En el ámbito de las cotizaciones libres, el MEP con ledes cayó un 2,7% hasta alcanzar los $879, mientras que el CCL con ADRs se redujo un 2,5%, llegando a los $885. Así, sus brechas con el tipo de cambio oficial se sitúan en 151% y 153%, respectivamente. Por otro lado, las cotizaciones intervenidas mostraron un comportamiento similar: el MEP con AL30 perdió un 1,0% hasta llegar a los $866, lo que representa una brecha del 147%, mientras que el CCL disminuyó un 3,1%, alcanzando los $872, con una brecha del 149%.
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar cayeron un 3,1%. Las mayores disminuciones se observaron en los contratos de enero (-3,9%), agosto (-3,8%) y junio (-3,5%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 7% hasta noviembre, en el 89% hasta diciembre y en el 176% hasta abril de 2024. Se negociaron 799 mil contratos, alcanzando un acumulado semanal de 2.127.000. El interés abierto aumentó en USD 8 M, llegando a un stock de USD 2.679 M; lo que representa un descenso mensual del 26% y anual del 21%.
Las curvas soberanas en pesos experimentaron una jornada mayormente negativa. Los bonos CER registraron un incremento del 0,6%, mientras que las LECER experimentaron una leve pérdida del -0,1%. En la curva de tasa fija, el bono TO26 cerró con una tendencia alcista, aumentando un 1,9%. Por otro lado, los bonos duales registraron una pérdida del -1,4%, y los DLK marcaron una caída del -2,0%.
Nuestro índice de bonos soberanos en hard-dollar registró una pérdida del 1,5%. Esta disminución se explica por una baja del 1,6% en los bonos bajo ley de Nueva York y del 1,2% en aquellos regidos por ley argentina. Como resultado, las paridades de estos bonos se sitúan alrededor del 28%. Desde las elecciones generales, los bonos acumulan una pérdida del 9,1%, aunque en lo que va del año registran una ganancia del 6,5%. El riesgo país de Argentina experimentó un incremento de 82 pb, situándose en 2.494 pb.
En el mercado de renta variable, el índice Merval experimentó una baja del -3,5% en moneda local y del -1,9% medido en CCL de Banco Galicia, alcanzando un valor de USD 714. La jornada se caracterizó por bajas generalizadas, con descensos notables en Ternium (-5,0%), BBVA (-4,8%) e YPF (-4,7%). Los sectores más afectados fueron Materiales (-4,4%), Energía (-4,1%) y Comunicaciones (-3,1%). Por otro lado, los American Depositary Receipts (ADR) argentinos registraron una baja promedio del -0,5%, con Loma Negra (-2,4%), Telecom (-3,1%) e YPF (-1,6%) liderando las caídas. Entre los más destacados, Supervielle registró una suba de 2,1% e Irsa, un aumento de 1,0%. Desde las PASO, el índice acumula una baja del 10,27%. No obstante, a lo largo de 2023, muestra un incremento del 18,4% medido en USD CCL.
Análisis de instrumentos de renta fija y variable.
A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.
En una semana de calma, los contratos cayeron 2,4% promedio y regresaron a su tendencia bajista...
En una semana de calma, los contratos cayeron 2,4% promedio y regresaron a su tendencia bajista. Sin catalizador claro, la baja estuvo relacionada a la incertidumbre sobre quién ganará las elecciones, lo cual definirá el próximo esquema cambiario. Mientras se espera de Massa algún tipo de desdoblamiento formal (menor devaluación), del candidato Milei se espera algo más cercano a una unificación cambiaria (mayor devaluación).
Las principales caídas se dieron en los contratos de abril (-4,9%), junio (-4,2%) y julio (-4,3%). En tanto que las únicas subas se dieron en diciembre (+1,5%) y enero (+0,1%).
El BCRA limitó su intervención al contrato de noviembre que cerró en $384 –devaluación del 10%– y concentra el 79% del interés abierto. Mientras, diciembre cerró en $679 –y descuenta un ajuste cambiario mensual de 77% contra noviembre–. A partir de ahí, los contratos marcan una devaluación mensual promedio del 14% en enero, de 9% entre febrero y mayo; de 6% entre junio y septiembre.
La curva de tasas (TNA) se amplió en 1.035 pb. El contrato de noviembre rinde TNA 177%. En diciembre tiene un salto discreto a TNA 673%, donde la curva alcanza su máximo. Luego, a partir de enero (TNA 541%) se reduce gradualmente hasta alcanzar su nivel más bajo en septiembre (TNA 324%).
Con el BCRA concentrando su poder de fuego únicamente en noviembre, el volumen operado fue muy bajo en la primera semana del mes: se comerciaron 1,8 millones de contratos, el monto más bajo desde mediados de septiembre. El viernes 10 de noviembre el interés abierto cerró en USD 2.671 M; una caída de 19% m/m y de 20% a/a.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano local.
Estamos en la recta final para el balotaje. Llegaremos al domingo 19 con plena incertidumbre respecto a quién será el próximo presidente. Massa cuenta con la ventaja del 'aparato' del peronismo y de haber obtenido 6 pp más en las elecciones generales, pero Milei se ilusiona con captar a los votantes desilusionados de Juntos por el Cambio y aquellos de Schiaretti, esperando que estos le den el empujón necesario para ganar el balotaje. Las encuestas muestran resultados cada vez más parejos y, en promedio, indican un empate técnico. Nos espera un desenlace abierto, impredecible y tensionado. Queda claro que quien gane no tendrá un cheque en blanco y deberá gobernar sin mayorías. Mientras tanto, las reservas internacionales han seguido cayendo, alcanzando un nuevo mínimo histórico. Esta incertidumbre ha presionado sobre la cobertura cambiaria, lo que se reflejó en un aumento de la brecha cambiaria y en el desempeño positivo de los bonos ajustables por tipo de cambio, que resultaron ser los claros ganadores de la semana. Los bonos soberanos operaron estables, mientras que el Merval repuntó en moneda local, aunque este incremento fue compensado por el alza en los dólares financieros. Las miradas de esta semana estarán puestas en el dato de inflación de octubre, en la presión sobre los dólares financieros y, como plato fuerte, en el balotaje del domingo.
El derrumbe de las reservas. El pago de los intereses de USD 830 M al FMI fue determinante para que las reservas internacionales registraran una caída de USD 979 M durante la semana, cerrando con un stock bruto de USD 20.904 M. Las reservas netas quedaron con un saldo neto negativo de USD 10.700 M. Con esta performance semanal, en lo que va del año, el BCRA perdió casi USD 23.700 M de reservas brutas y USD 18.000 M de reservas netas, un récord. Esta situación se explica por los pagos netos de deuda a Organismos Internacionales, la compra de títulos para contener la brecha cambiaria, la caída de encajes en moneda extranjera y, en menor medida, a las ventas netas en el mercado cambiario. A pesar de la fuerte caída de la oferta de divisas del sector agropecuario debido a la sequía, en el año, estas ventas alcanzan sólo USD 1.800 M. Como contrapartida, se ha producido un aumento exponencial de la deuda con importadores, que ya supera los USD 45.000 M, el doble que hace un año.
Atado con alambre. En el mercado cambiario, el BCRA mantuvo su racha positiva de compras, acumulando USD 78 M, una cifra muy por debajo de los USD 350 M promedio que había adquirido en las dos semanas previas. Este resultado se debe principalmente a la fuerte restricción a la demanda, especialmente para pagos de importaciones, mientras que la oferta de divisas sigue estando limitada dado que solo el 30% puede liquidarse en el mercado de bonos. Este esquema de liquidación de exportaciones, que permite un 70% en el mercado oficial y un 30% en el CCL, finaliza el viernes 17 de noviembre. Por lo tanto, será de suma importancia la decisión que tome el ministro y candidato Massa tras el resultado de las elecciones.
Rebotó la brecha. Los dólares financieros experimentaron un repunte hacia el final de la semana. La subida no pudo ser contenida ni por las fuertes restricciones que pesan sobre la operatoria, ni por el flujo de exportaciones bajo el esquema 70/30. El MEP 'libre' registró un aumento del 6,9% en la semana y cerró en $904, mientras que el CCL escaló un 4,1% hasta $908. Como resultado, las brechas con el dólar oficial se ubicaron en el 158% y el 159%, respectivamente, comparando con los niveles de 177% y 196% previos a las elecciones. Por otro lado, las cotizaciones intervenidas también mostraron aumentos: el MEP subió un 1,9% hasta $875 y el CCL un 5,6% hasta $900, dejando sus brechas en el 150% y el 157%, respectivamente. En el Rofex, las expectativas de devaluación se moderaron y los contratos cayeron un 2,4% en promedio durante la semana. El contrato de noviembre bajó un 2,4% y cerró en $384, lo que implica una devaluación directa del 10% o de $2 diarios a partir del 15 de noviembre, mientras que el contrato de diciembre subió un 1,7% y cerró en $679, lo cual implica un salto del 77% en dicho mes. El resto de los contratos señalan una devaluación promedio del 9% m/m hasta agosto.
La revancha de los dollar-linked. Hubo mayor demanda por los instrumentos atados al dólar que, tras el ajuste post elecciones generales, volvieron a liderar las ganancias de la semana. Los bonos duales subieron un 1,7% y los dollar-linked un 4,4%. Así, sus tasas internas de retorno (TIR) en dólares para 2024 operan entre TIR -61% y TIR -26%. Por otro lado, los instrumentos indexados a la inflación tuvieron una mala semana, con una pérdida promedio del 0,7% en los bonos y sin ofrecer ganancias en las letras. Como resultado, sus tasas reales continúan ampliándose, y los instrumentos a 2024 operan en un rango de tasas reales de entre CER +2% y +10%. Si bien desde el 20 de octubre los bonos ajustables por CER subieron un 11% y los DLK solo un 3,1%, los precios de mercado indican una devaluación real agresiva más en línea con una victoria del candidato libertario: una devaluación directa del 34% hasta abril, del 26% hasta septiembre y del 40% hasta febrero de 2025. En cuanto a la tasa fija, el TO26 subió un 1,8% y ofrece una Tasa Nominal Anual (TNA) del 112%.
Calma en los bonos hard-dollar. Las paridades de los bonos soberanos argentinos en moneda extranjera se mantuvieron estables durante la semana, a pesar de un contexto internacional desfavorable en el que la renta fija argentina logró rendimientos ligeramente superiores a los de países comparables. Los bonos regidos por ley Argentina tuvieron una mejor performance, con un aumento del 0,4%, en comparación con los bonos regidos por ley de Nueva York, que experimentaron una caída del 0,3%. Como resultado, las paridades se mantienen en el 28%, y el riesgo país experimentó una disminución de 50 pb, ubicándose en 2.475 pb. Por otro lado, los bonos provinciales y corporativos argentinos también mostraron estabilidad, registrando alzas del 0,6% y del 0,3%, respectivamente
Semana con altibajos para las acciones. En una semana caracterizada por su alta volatilidad, el Merval registró un aumento del 3,6% en pesos, pero experimentó un retroceso del 0,5% en dólares contado con liquidación (CCL) Galicia, cerrando en USD 727. Desde las elecciones generales, acumula una pérdida del 9,5% en moneda extranjera. Los sectores más afectados durante la semana fueron el Industrial, con una caída del 2,4%, y el Financiero, con un descenso del 2%. Por el contrario, los sectores de Materiales y Construcción se destacaron positivamente con incrementos del 13% y del 4,6%, respectivamente. En cuanto a acciones individuales, Edenor y BYMA fueron las más perjudicadas, con caídas del 5,7% y del 5,5%, respectivamente, mientras que Ternium y Aluar encabezaron las ganancias con aumentos del 16,8% y del 10,1%. Los ADR argentinos también registraron caídas, con un promedio del 3,2%, siendo Supervielle, Edenor y Pampa Energía los más afectados, con pérdidas del 8,9%, del 8,7% y del 6,4%, respectivamente. Solo Cresud e IRSA lograron cerrar en positivo, con incrementos del 1,9% y del 1,8%, respectivamente.
Inflación en ascenso. Este lunes 13 de noviembre, conoceremos la inflación de octubre, que según las mediciones de alta frecuencia del Ministerio de Economía, se situaría en torno al 8,4% m/m. Sin embargo, nuestras expectativas apuntan a un alza cercana al 10% m/m, en línea con la inflación de la Ciudad de Buenos Aires que marcó un 9,4% m/m. En lo que respecta a noviembre, y siguiendo el ritmo mantenido durante las cuatro semanas previas, en la primera semana del mes, el indicador del MECON registró un incremento del 2,3% y del 9,2% en comparación con la primera semana de octubre. Considerando los ajustes en precios regulados y sin un salto significativo en el tipo de cambio en la próxima semana, la inflación de noviembre se ubicaría en torno al 11% m/m y al 161% i.a.
La batalla final. A una semana de la definición del próximo presidente argentino, el desenlace sigue siendo incierto, sin que ninguno de los candidatos se destaque claramente como favorito. Las encuestas actuales sitúan a Javier Milei ligeramente por delante en el balotaje, con una ventaja de dos puntos, una diferencia que se encuentra dentro del margen de error estadístico. Podríamos presenciar una semana de alta volatilidad, con presión en los dólares financieros, similar a lo observado en las semanas previas a las PASO y a la primera vuelta electoral. En cuanto a los indicadores macroeconómicos, esta semana se publicarán, además de la inflación minorista, los índices de precios mayoristas y de la construcción, así como el balance comercial de octubre.
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