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El resultado de las cuentas externas es, por definición, la diferencia entre el ahorro nacional y la inversión. Es interesante distinguir entre el sector público y el privado. El gráfico adjunto muestra el resultado devengado de la cuenta corriente del balance de pagos y una estimación de la diferencia entre ahorro e inversión del sector público consolidado. Allí puede observarse que los grandes cambios en el balance externo se explican por decisiones del sector público, en la mayoría de los casos debido a una reducción del ahorro, que durante muchos años fue negativo.

También puede verse una clara diferencia entre la situación actual con lo observado en un período con atraso cambiario que culminó en una corrección importante (2013-2018). En 2024, la notable mejora en la posición fiscal contribuyó a que el resultado externo fuese positivo.

Esto no significa que el nivel actual del tipo de cambio real sea de equilibrio, pero sí que, de mantenerse el equilibrio fiscal, no habrá demasiado espacio para una crisis externa como la vivida en años anteriores. Es difícil pensar que pueda generarse un problema importante a partir de una euforia del sector privado que derive en un salto del consumo que resulte insostenible.

Pueden producirse turbulencias y hubiese sido preferible que el tipo de cambio real no se apreciara tan rápidamente, pero la mejora fiscal permite mirar el futuro cercano con algo más de optimismo.

En la última semana, el mercado americano mostró signos de recuperación que le permitieron recortar la pérdida que venía mostrando en marzo y en lo que va del año. Con la expectativa de que la suba de aranceles anunciada para el 2 de abril sea más suave de lo previsto, los inversores leyeron con cierto alivio el discurso de Powell, quien descartó un escenario de recesión –aunque corrigieron las proyecciones para este año con menor crecimiento y más inflación–. A esto último se sumaron indicadores de actividad algo mejores a lo esperado, especialmente en servicios, que repuntó en marzo. Con este marco de fondo, el S&P 500 ganó 1,7% y los rendimientos de los bonos del Tesoro repuntaron, lo que le dio soporte al dólar, mientras que los commodities tuvieron subas generalizadas. Del otro lado del mundo, a pesar de la aprobación del Parlamento alemán del nuevo paquete de estímulo fiscal, la bolsa europea frenó el rally alcista que venía mostrando, lo mismo que las acciones de China, que fueron las que más cayeron en la última semana. Las miradas de esta semana estarán en la estimación final del PBI del 4Q24 de EE. UU. y en los indicadores de consumo de las familias y el PCE de febrero, de los que se espera una mejora respecto de enero. También será importante cualquier declaración de Trump ante la suba de aranceles a México y Canadá, que tras varias postergaciones arrancan el próximo 2 de abril.

La Fed se muestra prudente y prefiere esperar. En su tercera reunión del año, tal como se esperaba, la Fed mantuvo las tasas de interés entre 4,25% y 4,5%. La decisión fue acompañada de una actualización de sus proyecciones, en la que para este año redujo las perspectivas de crecimiento a 1,7% i.a. desde 2,1% i.a. de la proyección de diciembre, y la inflación –medida con el PCE core– la subieron de 2,5% a 2,8% i.a., y confirmó que prevén sólo dos recortes de tasa para este año, que terminaría en 3,90%. Además, limitó la reducción de bonos del Tesoro en su balance a USD 5.000 M al mes desde USD 25.000 M. Vale destacar que la revisión del dot plot sugiere una postura más restrictiva de lo que aparenta, dado que por primera vez desde 2020 la mediana de las proyecciones de tipos se mantuvo sin cambios, mientras que la media subió del 3,63% al 4%, incorporando entre 1 y 1,5 subidas adicionales en 2025. En las declaraciones posteriores, Powell adoptó un tono moderado, mostrándose optimista respecto al crecimiento y al mercado laboral, aunque reconoció que la guerra comercial podría retrasar la convergencia de la inflación hacia el objetivo del 2%. A pesar de esto último, evitando un foco de tensión con Trump, restó importancia a la inflación derivada de aranceles y aseguró que la Fed sigue enfocada en datos concretos. Los operadores actualmente están descontando dos recortes de tipos de un cuarto de punto porcentual por parte de la Fed este año, en junio y septiembre, con crecientes probabilidades de un tercer recorte en diciembre.

La actividad, algo mejor. En una semana menos cargada de datos económicos, se destacó el lunes la publicación de la primera estimación del PMI de marzo, que mostró una buena recuperación del sector de servicios, aunque compensado por cierto retroceso en la actividad manufacturera. Concretamente, según la estimación preliminar, el PMI compuesto subió a 53,5 en marzo de 2025, desde el mínimo de 10 meses de 51,6 registrado en febrero, lo que indica el mayor crecimiento desde diciembre de 2024. El sector servicios lideró la recuperación al subir de 51 a 54,3 –parte del crecimiento se atribuyó a la recuperación de la actividad empresarial tras las perturbaciones climáticas de enero y febrero–, mientras que el sector manufacturero cayó de 52,7 a 49,8 tras el impulso por los aranceles a principios de año. El empleo creció solo marginalmente, recuperándose de la caída de febrero. Las expectativas empresariales para el próximo año cayeron a su segundo nivel más bajo desde octubre de 2022, lo que refleja una creciente cautela debido a las preocupaciones sobre la demanda y las políticas de la administración Trump.

El repunte de las tasas frena a los bonos. Con la mirada puesta en la inflación y en la política de la Fed, los rendimientos de los bonos del Tesoro tuvieron subas generalizadas, aunque la más fuerte se dio en el tramo corto de la curva. La UST2Y volvió a superar el 4,0%, terminando el lunes en 4,04%, 9 pb más que el viernes 14, en tanto que la UST10Y subió 6 pb hasta 4,33%. Con este resultado, en lo que va de marzo subieron 5 pb y 10 pb, respectivamente. En este contexto, la renta fija en general tuvo un comportamiento estable, con una ligera suba: el índice agregado subió 0,1%, con los bonos del Tesoro sin cambios, mientras que los corporativos Investment Grade y High Yield volvieron a achicar el spread y anotaron subas de 0,3% y 0,9%, respectivamente.

EE. UU. recupera terreno frente al resto del mundo. Tras la fuerte caída que habían marcado los principales índices de renta fija americanos entre el 19 de febrero, cuando habían alcanzado máximos históricos, y mediados de marzo –llegaron a acumular una caída de 10%, entrando en terreno de corrección–, en la última semana (del 17 al 24 de marzo) tuvieron subas generalizadas, siendo las tecnológicas las más rezagadas. El S&P 500 subió 1,7%, el Dow Jones lo hizo 2,3%, en tanto que el Nasdaq quedó prácticamente sin cambios. Con esto, en lo que va de marzo acumulan una caída de 3,6%, 5,7% y 3,3%, respectivamente. Por sectores, el mejor desempeño lo tuvieron el energético y el financiero, que repuntaron 3,1% y 1,9%, respectivamente, mientras que los sectores defensivos (consumo, utilities y materiales) y el tecnológico presentaron ligeras caídas. Así las cosas, el índice MSCI Americano subió 2,2% en la última semana, mientras que el MSCI global excluyendo las acciones americanas subió sólo 0,2%, entre los que se destacaron la caída de 0,9% en el índice europeo –a pesar de la aprobación del paquete de estímulo alemán, la bolsa germana frenó el rally alcista y perdió 1,9%– y de 3,0% en el índice de China, mientras que la bolsa latinoamericana ganó 0,7% de la mano de Brasil, que subió 1,1%.

Se fortalece el dólar y suben los commodities. Al igual que las acciones, el dólar DXY interrumpió la caída que venía registrando desde principios de mes –en la primera quincena de marzo retrocedió 4%– y marcó un repunte de 0,7%, quedando en 104, el nivel más alto desde el 4 de marzo pasado. El repunte vino por la apreciación de 1,3% frente al yen y de 0,8% respecto al euro, en tanto que contra el yuan y el real subió 0,2% y 0,3%, respectivamente. Con esta performance, en lo que va del tercer mes del año el dólar DXY acumula una caída de 3,0% y de 3,8% en lo que va de 2025. Por el lado de los precios de las materias primas, el petróleo subió 2,7% hasta USD 69 el barril de WTI. La soja subió 0,8%, mientras que el cobre volvió a destacarse al anotar un alza de 4% en la semana, extendiendo a 12% la ganancia en el mes y 27% en el año. El oro volvió a tocar nuevos récords durante la semana, aunque cerró el 24 de marzo cotizando en USD 3.004 la onza, casi 1% más alto que la semana previa y acumulando en marzo un incremento de 5,1%.

Lo que viene. Mientras el mercado se ilusiona con que a partir del 2 de abril la suba de aranceles sea más suave de lo anunciado, las miradas de esta semana estarán en la publicación de la tercera y última estimación del PBI del 4Q24 –se espera que confirme el alza de 2,3% t/t anualizado– y, más importante aún, en el consumo y ahorro de las familias durante febrero –el consenso de mercado espera que el consumo personal marque un alza de 0,5% m/m, recuperándose de la caída de 0,2% que mostró en enero–, en tanto que para el PCE y PCE core se estima que repitan el alza de 0,3% m/m que habían marcado el mes anterior.

Los activos financieros locales cerraron una semana negativa, afectada por la falta de definiciones sobre el acuerdo con el FMI y rumores de modificaciones en el esquema cambiario. La incertidumbre llevó a una mayor volatilidad y un salto en la demanda de divisas, lo que presionó al BCRA, que tuvo su peor semana en materia cambiaria desde el inicio del gobierno de Milei. La ratificación del DNU en Diputados brindó algo de alivio, pero no disipó las dudas. Es que el interrogante no es si habrá acuerdo con el FMI, sino bajo qué esquema cambiario. Con el acuerdo previsto para mediados de abril, la incertidumbre seguirá pesando sobre los mercados. En el plano macroeconómico, en el segundo mes del año el ajuste fiscal se mantuvo firme, aunque la evolución de los gastos será clave ya que el margen no es elevado. En el frente externo, las importaciones avanzan a todo ritmo y redujeron abruptamente el excedente comercial. Mientras tanto, la recuperación económica avanza, pero el mercado laboral sigue mostrando señales de deterioro. Esta semana, el foco estará en los indicios del Gobierno y el FMI para reducir especulaciones. Mantenemos nuestro escenario base de crawling peg del 1% m/m y desinflación paulatina hasta las elecciones, aunque la posibilidad de un escenario alternativo sigue aumentando. Esta semana, el mercado estará atento a la licitación del Tesoro del jueves –será clave observar el menú que ofrecerá Finanzas y las tasas que convalide el Tesoro, especialmente en el actual contexto de volatilidad cambiaria–, en tanto que en la agenda económica se destaca la publicación de la encuesta de turismo internacional y, al cierre de la semana, la estimación del Balance Cambiario de febrero.

Diputados ratificó el DNU del -aún incierto- acuerdo con el FMI. La Cámara de Diputados aprobó a mediados de la semana pasada el decreto presidencial que autoriza la toma de deuda con el FMI, permitiendo al Ejecutivo refinanciar pagos con el organismo y recomprar letras del Tesoro en manos del BCRA. Con esta ratificación, no es necesaria la intervención del Senado. Aunque aún no se conocen los términos específicos del acuerdo, Milei anticipó que se alcanzaría un staff level agreement (SLA) hacia mediados de abril. En este contexto, la decisión de Diputados de no vetar el DNU brindó cierto alivio a los mercados, en medio de la incertidumbre sobre el rumbo económico y cambiario.

El BCRA tuvo la peor semana cambiaria en lo que va de la era Milei. Producto del ruido cambiario que generó la incertidumbre en torno a las condiciones del acuerdo con el FMI, el BCRA atraviesa el peor mes desde el comienzo de su gestión. En la última semana cerró con un saldo vendedor neto de USD 1.050 M, con ventas acumuladas en lo que va de marzo por USD 774 M –que se extenderán a casi USD 1.000 M dadas las intervenciones del viernes–. Esto contrasta con el sólido desempeño registrado entre octubre y febrero, cuando promedió compras netas de USD 1.500 M por mes. La reversión en el resultado de las intervenciones del BCRA en el mercado de cambios se debe principalmente al aumento en la demanda, mientras que la liquidación del agro mantuvo el ritmo de las semanas previas e incluso sigue siendo muy superior a la de un año atrás. Con estas intervenciones, las reservas brutas cayeron USD 1.464 M hasta USD 26.626 M –el peor nivel desde septiembre–, en tanto que las reservas netas quedaron con un saldo negativo de USD 5.800 M. Este mal desempeño evidencia los desafíos que continúa enfrentando el gobierno en torno a la acumulación de reservas, al mismo tiempo que las tensiones cambiarias persisten a la espera de definiciones del acuerdo con el FMI. La debilidad del mercado de cambios se reflejó en los dólares financieros, que marcaron subas del 4,2% para el MEP y del 4,3% para el CCL, cerrando en $1.295,2 y $1.297,4, respectivamente, por lo que la brecha con el tipo de cambio oficial avanzó al 21%.

Menor superávit comercial. Previo al ruido de marzo, el saldo devengado de la balanza comercial de bienes en febrero evidenció un marcado deterioro, con un superávit de apenas USD 227 M, significativamente inferior al del mismo mes de 2024 (USD 1.409 M). Las exportaciones crecieron 10,1% i.a. (las cantidades subieron 12% i.a., al tiempo que los precios retrocedieron 2% i.a.), impulsadas por productos primarios (+12,9% i.a.) y manufacturas de origen industrial (+15,4% i.a.). Por su parte, las importaciones aumentaron 42,3% i.a. (las cantidades se dispararon 55% i.a., mientras que los precios cayeron 8% i.a.), destacándose el alza en vehículos para pasajeros (+94,8% i.a.), bienes de capital (+77,9%) y de consumo (+77,4%). Con este resultado, en los primeros dos meses de 2025 el superávit comercial se derrumbó a solo USD 370 M, frente a USD 2.200 M en el mismo período del año pasado, producto de que las exportaciones subieron 10% i.a. en tanto que las importaciones lo hicieron al 33% i.a. Para 2025, las importaciones se proyectan con un crecimiento del 17,5% i.a., impulsadas por la apreciación cambiaria y la recuperación de la actividad económica, mientras que las exportaciones avanzarían solo un 5% i.a. El principal motor de este desempeño sería el sector energético, con un crecimiento estimado del 10% i.a., ya que las exportaciones agropecuarias se verían afectadas por una menor cosecha y menores precios –la Bolsa de Cereales redujo su estimación en 1 Mtn, ubicándola en 48,6 Mtn, por debajo del registro de 2024–. En este escenario, el superávit comercial se reduciría a USD 12.000 M, casi USD 7.000 M menos que el estimado para 2024.

El crédito en dólares muestra una leve recuperación. Luego de un inicio de marzo con cierta contracción, el crédito en dólares, especialmente en documentos, revirtió la tendencia y suma un incremento de USD 278 M al 19 de marzo. Con esto, acumula en lo que va del mes un alza de USD 240 M, muy por debajo de los cinco meses anteriores, que a la misma altura del mes marcaban subas de USD 550 M. En contraste, los depósitos en dólares se mantuvieron estables en la semana y, en lo que va de marzo, promedian una caída de USD 70 M. Con esta performance, el ratio de préstamos en relación con los depósitos en moneda extranjera –todo del sector privado– ya bordea el 50%, el nivel más alto desde mayo.

Aumenta la demanda de cobertura. La incertidumbre sobre la continuidad del actual esquema cambiario ha generado volatilidad en el mercado de deuda en pesos. Por un lado, el desarme de posiciones de carry trade se tradujo en una caída de los títulos a tasa fija, al tiempo que se intensificó la demanda de cobertura frente al dólar oficial, impulsando de forma notable los contratos de futuros de dólar y los títulos dollar-linked. En este sentido, el día martes, los futuros de Rofex registraron un fuerte repunte del 6%, que, si bien corrigieron en las ruedas posteriores, cerraron con una variación semanal del 2,6%, mostrando un crawling-peg mensual implícito del 2,9% (vs. 2,3% la semana pasada). Los dollar-linked subieron 2,5%, siendo el TZVD5 el más demandado (+4,5%). En tanto, los títulos a tasa fija cayeron un 1,2% y el tramo largo de la curva continúa presionado, con bajas del 3,4%. Con estas caídas, los rendimientos descomprimieron 0,2 pp en el tramo corto, cerrando en 2,7% TEM, mientras que en el tramo largo subieron 0,3 pp hasta 2,9% TEM. Los duales fueron los mayores perdedores de la semana, con pérdidas del 3,9%, y rinden 0,2 pp por debajo de los Boncaps de duration similar. El TO26, por su parte, retrocedió un 4,6% y rinde 2,7% TEM. En cuanto a los bonos CER, aunque con volatilidad, se mantuvieron firmes con subas del 0,6%, y podemos encontrar rendimientos promedio de CER +10%. Así, la inflación que pone en precios el mercado es del 26,5% i.a. (vs. 24,8% la semana previa).

Los soberanos en dólares cayeron menos de lo esperado. La incertidumbre y la caída de reservas internacionales afectaron a todos los segmentos de deuda en dólares, que terminaron la semana a la baja, aunque repuntando en el margen luego de las noticias que surgieron al cierre respecto de los montos que implicaría el acuerdo con el FMI. Si bien en los bonos de países comparables se observó un retroceso de 0,4%, igual al de los soberanos, el spread con el universo CCC se amplió en 60 pb hasta los 271 pb, lo cual refuerza la tesis de que el desempeño de los soberanos en la semana tiene un componente relacionado a la coyuntura local. Dentro de las curvas, lo más afectado fue el tramo largo en ley local, con caídas de 2,0% para el AL35 y 0,5% para el AL41, en tanto que el tramo corto avanzó 0,3% en ley local y se mantuvo neutral en ley NY. A estas paridades, el riesgo país avanzó en la semana unos 20 pb, cerrando en torno a los 760 pb; de esta manera, el tramo corto para ley local ofrece una TIR promedio de 14,2%, que compara contra el 12,3% que ofrece el tramo largo. En paralelo, el tramo corto para ley NY ofrece una TIR de 13,1%, que compara contra el 11,9% del tramo largo. En el segmento de deuda del Central, mostrando mayor estabilidad, los BOPREAL operaron sin variaciones. Puntualmente, los BOPREAL 1-A (1,0%), 1-D (0,5%) y BPY26 (0,5%) registraron ganancias, en tanto que el resto cayeron en promedio 1,0%. Con estas bajas, en lo que va de 2025 los soberanos retroceden 4,4%, mientras que los BOPREAL no variaron. En cuanto a los corporativos y sub-soberanos, tampoco escaparon a las caídas y retrocedieron 0,2% y 0,5% respectivamente, con Pampa 2031 (-1,1%) y Vista 2035 (-2,1%) mostrando las peores performance en ONs, y Buenos Aires 2037 (-2,0%) en provinciales.

El Merval no repunta. Las acciones avanzaron un 4,1% en pesos, pero perdieron 3,4% en dólares CCL. Con esta nueva baja, el Merval cerró en USD 1.824 y, en lo que va del año, cae un 14,8%. En esta oportunidad, las acciones locales no se acoplaron a lo sucedido en mercados emergentes, donde las acciones operaron sin variaciones, ni a EE. UU., donde ganaron un 0,2%. Loma Negra (8,0%), Cresud (6,7%) e YPF (6,4%) fueron las empresas que más empujaron al Merval, en tanto que COME (-5,0%), Mirgor (-3,6%) y VALO (-3,5%) fueron las de peor desempeño. Del lado de las acciones que cotizan en la Bolsa de Nueva York, donde los activos cayeron un 2,3% promedio, se destacaron MELI (2,3%), Cresud (1,5%) y AdecoAgro (0,9%), mientras que Bioceres, Banco Macro y Vista retrocedieron alrededor de 6%.

Sigue -pero se achica- el superávit fiscal. En febrero, las cuentas públicas mostraron un superávit fiscal de 0,04% del PBI y uno primario de 0,1%, acumulando en el primer bimestre 0,1% y 0,4% del PBI, respectivamente (vs. +0,1% y +0,6% de 2024). Los ingresos crecieron 5% i.a. real, impulsados por la mejora en la recaudación laboral, aunque gran parte del incremento se destinó a las provincias vía coparticipación. El gasto primario subió 19% i.a. real, acelerando respecto de enero. El mayor impulso provino de la obra pública (+52% i.a.), transferencias a CABA (+340% i.a.), jubilaciones con bonos (+39%) y AUH (+58%), mientras que subsidios (-37% i.a.), programas sociales (-25% i.a. sin AUH) y salarios (-7%) cayeron. El pago de intereses se redujo 42% i.a. real por el uso de deuda capitalizable, pero la contabilidad en base caja puede estar subestimando la carga real de intereses. Ajustado por devengado e inflación, el superávit anunciado podría transformarse en un déficit de hasta -0,4% del PBI. Hacia adelante, el margen fiscal sigue siendo acotado. Cualquier reducción de impuestos deberá ir acompañada de un ajuste del gasto para evitar un deterioro en el equilibrio fiscal.

Rebota la actividad, pero cruje el empleo. El PBI creció 2,1% i.a. en el último trimestre de 2024, revirtiendo seis trimestres consecutivos de contracción y moderando la recesión del año a 1,7% i.a., por debajo de lo esperado. La actividad recuperó el nivel del tercer trimestre de 2023, previo a la devaluación, y deja un arrastre estadístico de casi 3 puntos para 2025. La recesión fue atenuada por el impulso de las exportaciones (+23,2% i.a.), mientras que el consumo privado y la inversión, que cayeron 4,2% i.a. y 17,4% i.a. en el año, lideraron la recuperación en el último trimestre, con subas de 3,2% t/t y 11,3% t/t, respectivamente. Sin embargo, el mercado laboral mostró señales de deterioro, reflejo de las dos velocidades a las que se mueve la economía (los sectores más dinámicos –agro, minería, energía– son menos intensivos en empleo). En el cuarto trimestre, el desempleo subió a 6,4% (+0,7 pp i.a.), impulsado por la incorporación de 300.000 personas al mercado laboral, de las cuales 150.000 no lograron empleo. La tasa de actividad se mantuvo elevada en 48,5% (+0,2 pp i.a.), al tiempo que la de empleo descendió a 45,7% (-0,1 pp i.a.). El empleo asalariado formal cayó 1,9% i.a. (-191.000), compensado por el crecimiento del empleo no asalariado (+5,9% i.a., +333.900), en tanto que los asalariados informales se redujeron 0,8% i.a. (-43.500).

Lo que viene. El próximo martes se anunciarán las condiciones de la licitación que se llevará a cabo el jueves, en la que el Tesoro deberá afrontar vencimientos por $9,2 billones, en su mayoría correspondientes a la Lecap S31M5. Será clave observar el menú que ofrecerá Finanzas y las tasas que convalide el Tesoro, especialmente en el actual contexto de volatilidad cambiaria. Hoy martes se publica la encuesta de turismo internacional, que volvería a marcar un fuerte deterioro producto del mayor egreso de residentes y menor ingreso de no residentes. El jueves se publicarán los datos de la balanza de pagos del cuarto trimestre y la actividad económica de enero, que se espera continúe en recuperación. El viernes se conocerán los índices de salarios y el informe sobre el mercado cambiario de enero.

Los contratos futuros de Rofex tuvieron una semana de fuertes subas debido a la incertidumbre que genera el acuerdo con el FMI sobre el tipo de cambio. En concreto, subieron en promedio un 2,6%. En principio se habían registrado grandes alzas en los contratos de marzo y abril, pero las principales subas se terminaron dando en los contratos de octubre (3,9%), septiembre (3,4%) y mayo (3,4%). Además, se observaron incrementos en los volúmenes operados, sobre todo en la rueda del martes.

El próximo contrato en vencer es el de marzo que cotiza en $1.081 y marca una devaluación directa de 0,9%  y mensualizada de 2,7% –1,7 puntos por encima del ritmo del crawling peg–. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que el crawling peg correría en niveles en torno al 3,3%: 4,4% en abril ($1.135), 3,39% en mayo ($1.174) y 3,3% en junio ($1.196). A partir de ahí, los precios señalan una devaluación que continúa al ritmo de 2,5% promedio hasta enero del 2026.

De esta manera, la curva de tasas (TNA) se volvió a empinar en todos sus tramos: marzo se ubica en 33%, en tanto que abril alcanzó el 54%, para luego caer a 34% en agosto, donde se mantiene hasta comienzos de 2026.

El volumen operado mostró una suba considerable. En las últimas cinco ruedas se comerciaron 6,5 millones de contratos, el doble que la semana anterior. El viernes 21 de marzo el interés abierto cerró en USD 3.640 M, mostrando una baja de 9% m/m y una suba de 74% a/a.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 21/03/2025

La rueda del jueves fue volátil, pero no culminó con grandes variaciones en precios ni en tasas. La renta variable retrocedió entre 0,4% y 0,5%, en tanto que los rendimientos de los bonos del Tesoro cayeron en el margen por segunda rueda consecutiva. Se dieron a conocer las solicitudes de subsidio por desempleo, que vinieron mejor a lo esperado.

Las acciones cayeron el jueves en una jornada volátil, recortando algo de las ganancias del miércoles. El S&P 500 y el Nasdaq 100 retrocedieron 0,4% y 0,5%, respectivamente, mientras que el Dow Jones cayó 0,1%. Broadcom perdió 3%, liderando las caídas en el sector de semiconductores, mientras que Accenture se hundió 7%. Por otro lado, las acciones de PDD que cotizan en EE. UU. rebotaron 3% tras la publicación de su informe de ganancias.

Entre los bonos, el día siguiente a la decisión de la Fed, las tasas siguieron cayendo. Concretamente, la UST2Y retrocedió 2 pb, cerrando en 3,96%, en tanto que la UST10Y cayó 3 pb y se encuentra rindiendo 4,23%. Con esto, el mercado empieza a asignar más probabilidades, en el margen, a un tercer recorte de tasas en la reunión de diciembre. A pesar de esta mejora en la curva del Tesoro, los Investment Grade, High Yield y Emergentes retrocedieron entre 0,1% y 0,2%.

No obstante la caída en las tasas de los bonos, el índice dólar DXY avanzó 0,4% después de haber caído a un mínimo de cinco meses de 103,2 esta semana, al ganarle 0,4% y 0,3% al euro y la libra, respectivamente. En Brasil también ganó terreno y avanzó 0,3%, cerrando cerca de USDBRL 5,7.

En cuanto a los commodities, el petróleo volvió a registrar una fuerte suba de 1,6% y cerró en un nivel de USD 68,3 el barril. Con este movimiento, en lo que va de 2025 retrocede 4,8%. El oro, por su parte, recortó levemente algo de las ganancias de la rueda del miércoles al caer 0,1% y cerrar en USD 3.045 la onza, aún cercano a máximos históricos. En paralelo, la soja subió 0,5% y cerró en USD 372.

El dato económico del día fue que las solicitudes iniciales de subsidio por desempleo en Estados Unidos aumentaron en 2.000 hasta un total de 223.000 en la segunda semana de marzo, ligeramente por debajo de las expectativas del mercado de 224.000, manteniéndose en niveles históricamente bajos. Mientras tanto, las solicitudes recurrentes aumentaron en 33.000 en la primera semana del mes, también en línea con las expectativas del mercado. Los resultados continúan indicando que el mercado laboral de EE. UU. se mantiene sólido, a pesar del prolongado período de política monetaria restrictiva y el pesimista panorama que trazó el conjunto de datos blandos publicados durante el primer trimestre del año.

Los mercados mantuvieron la calma tras la aprobación del DNU en Diputados y mostraron un desempeño estable durante la jornada. Mientras los bonos CER registraron subas, la curva a tasa fija presentó leves caídas. Por su parte, la demanda de cobertura de dólar oficial mostró cierto alivio, con los futuros de dólar cayendo por segunda rueda consecutiva y los títulos dollar linked operando con incrementos marginales. Sin embargo, el BCRA no dio señales positivas respecto a la compra de divisas, al tiempo que la Bolsa de Cereales proyectó una reducción en la cosecha de soja, lo que podría dificultar la liquidación de divisas en el MULC. En tanto, el Índice de Confianza del Consumidor (ICC) mostró una caída respecto al mes anterior.

Tras el repunte del miércoles, la deuda soberana en pesos mostró un comportamiento mixto. La curva a tasa fija comenzó la rueda con subas promedio del 0,7%, pero terminó con pérdidas del 0,4%. El tramo largo lideró los descensos (-1%), mientras que el tramo corto registró bajas marginales del 0,1%. Por otro lado, los duales retrocedieron un 0,9%, siendo el TTD26 el más afectado, con caídas del 1,4%. Los CER subieron por segunda rueda consecutiva, con ganancias del 0,5%. En paralelo, los dollar linked avanzaron un 0,3%, con el TZVD5 aún demandado y subiendo un 0,9%. En cambio, tanto el TV25 como el TZV25 ya operan con spreads negativos, en torno a -13% y -2,8%, respectivamente.

Los contratos de dólar futuro en Rofex tuvieron una segunda rueda a la baja, cayendo un 1,17%. Nuevamente, los contratos de abril, mayo y julio fueron los que registraron mayores retrocesos. El volumen operado volvió a cerrar cercano a los 2 M de contratos, muy por encima del promedio habitual de 0,5 M. El mercado está descontando una aceleración del crawling m/m en abril del 4,9% y del 3,6% m/m para octubre. De esta manera, hasta diciembre 2025, la devaluación mensual implícita promedio se ubica en 2,6%.

Mientras tanto, el BCRA acumula ventas netas por quinta rueda consecutiva, esta vez por USD 77 M, alcanzando un saldo vendedor de USD 733 M en lo que va de marzo. Por su parte, las reservas brutas disminuyeron en USD 262 M, hasta ubicarse en USD 27.045 M.

Además, según la Bolsa de Cereales, la proyección de cosecha de soja se redujo a 48,6 MTn (desde 49,6 MTn la semana pasada) debido al impacto del estrés termo-hídrico en el NEA y, en menor medida, en el NOA y Centro-Norte de Córdoba. Aunque las lluvias recientes mejoraron los rendimientos en la región central, no lograron compensar completamente las pérdidas en el norte. En cuanto al maíz, la cosecha ya avanzó sobre un 13,6% del área nacional, con un rendimiento promedio de 82,7 qq/Ha. A pesar del déficit hídrico en el norte, que redujo los rindes hasta un 40%, la mejora en la superficie implantada permite mantener la proyección de producción en 49 MTn.

Por otro lado, el Índice de Confianza del Consumidor (ICC) cayó 6,7% m/m, afectado por bajas del 10,0% en las Expectativas Futuras y del 9,7% en la Situación Macroeconómica. El descenso fue más pronunciado en el GBA (-9,3%), mientras que en el Interior (-3,9%) y en CABA (-4,1%) las caídas fueron más moderadas.

En el cuarto trimestre de 2024, el desempleo subió a 6,4%, 0,7 pp por encima del 4Q23, a raíz del ingreso de 300.000 personas al mercado laboral, de las cuales 150.000 no lograron empleo. La tasa de actividad se mantuvo elevada en 48,5% (+0,2 pp i.a.), mientras que la de empleo fue de 45,7% (-0,1 pp i.a.). La caída del empleo asalariado formal (-1,9% i.a., -191.000) fue compensada por el crecimiento del empleo no asalariado (+5,9% i.a., +333.900). Por su parte, los asalariados informales se redujeron un 0,8% respecto al 4Q23 (-43.500).

En cuanto a la deuda soberana en dólares, en promedio se mantuvo sin variaciones, aunque el tramo largo bajo ley extranjera fue el más demandado, con subas del 2,1% para el GD38 y del 0,1% para el GD35. En tanto, el riesgo país cayó respecto de ayer, cerrando en 762 pb. Por su parte, los BOPREAL retrocedieron un 0,3%.

El dólar oficial subió 14 centavos diarios hasta los $1.069,83. De esta forma, el ritmo de devaluación se ubica en 0,4% promedio mensual. Los dólares financieros, por su parte, mantuvieron la calma observada ayer, con una leve caída del 0,4% para el MEP (GD30) y una suba marginal del 0,1% para el CCL, cerrando en $1.285,2 y $1.287, respectivamente. Así, las brechas con el dólar oficial se mantuvieron en 20% para ambos tipos de cambio.

Con respecto a la renta variable, el Merval sufrió una caída del 1,4%, tanto en pesos como en dólares CCL, cerrando la rueda en USD 1.836. A nivel sectorial, materiales, construcción y financiero fueron los más afectados. En acciones, Banco Macro (-3,5%), Galicia (-2,7%) y Loma Negra (-2,6%) registraron las principales pérdidas, al tiempo que COME (1,6%), Holcim (1,1%) y Pampa (0,5%) lideraron las subas. En la Bolsa de Nueva York, la caída fue algo menor; retrocedieron en promedio un 1,0%, con Bioceres (-4,2%), Globant (-3,8%) y Banco Macro (-3,6%) encabezando las bajas. Del otro lado, con tímidos avances, estuvieron Telecom (0,4%), CEPU (0,3%) e YPF (0,3%).

✅D A T O   P O S I T I V O   D E   L A   S E M A N A

El PIB creció 2,1% i.a. en el último trimestre de 2024, tras seis trimestres consecutivos de caídas, moderando la recesión del año a 1,7% i.a., por debajo de lo esperado. La actividad volvió al nivel del tercer trimestre de 2023, previo a la devaluación, y deja un arrastre estadístico de casi 3 puntos para 2025. La recesión fue atenuada por el impulso de las exportaciones (+23,2% i.a.), mientras que el consumo privado y la inversión, que cayeron 4,2% i.a. y 17,4% i.a. en el año, lideraron la recuperación en el último trimestre, con subas de 3,2% t/t y 11,3% t/t, respectivamente.

⚠️A   M O N I T O R E A R

Los futuros de dólar en Rofex acumulan una suba promedio de 2,9% desde el viernes de la semana pasada. Para el mes de abril el mercado pasó de descontar un crawling de 2,2% m/m a una aceleración al 4,9% m/m. El volumen promedio operado también se aceleró alcanzando los 2,5 M de contratos diarios promedio durante las últimas cinco ruedas, que comparan contra un promedio usual de 0,5 M contratos, lo cual refuerza la expectativa de ocurrencia que tiene el mercado de esta aceleración.

🚨R I E S G O

El BCRA atraviesa su peor mes en el mercado cambiario desde el inicio de esta gestión, con ventas acumuladas en lo que va de marzo por USD 733 M, en contraste con el sólido desempeño desde octubre y las compras promedio de USD 1.700 M en el primer bimestre del año. En las últimas cinco ruedas, las ventas superaron los USD 1.000 M. La incertidumbre sobre las condiciones del acuerdo con el FMI agregó presión al mercado, que aguarda una definición para contener esta dinámica.

ESTRATEGIAS EN PESOS

Durante 2024, las estrategias de carry trade han probado ser exitosas, favorecidas por la estabilidad de los dólares financieros y el descenso en la nominalidad de la economía. La apreciación cambiaria desempeñó un rol fundamental en las expectativas de desaceleración de precios internos, contexto que además propició sucesivos recortes de tasas durante el último año. Al observar el rendimiento acumulado de estas estrategias a lo largo del año pasado, la performance medida en dólares CCL alcanzó el 66%. No obstante, esta tendencia no parece replicarse durante el primer trimestre de 2025, período en el que se registra un retorno negativo de -4,2% en dólares –con una caída del -5,6% solo en marzo–, en un escenario en el cual los dólares financieros repuntaron un 9% en lo que va del año.

Además, el esquema monetario actual desencadenó tensiones de liquidez persistentes que continúan ejerciendo presión alcista sobre las tasas de interés. Este entorno reduce el margen para una extensión del rally en la curva a tasa fija, que fue clave para el éxito de las estrategias de carry durante el último año. Asimismo, el nerviosismo cambiario se ha intensificado, impulsado por la incertidumbre respecto a las definiciones del acuerdo con el FMI y los desafíos en el frente externo. Estos factores –presión al alza en las tasas y volatilidad cambiaria– configuran un contexto menos propicio para estrategias de carry trade.

Por lo tanto, este panorama, donde la incertidumbre es protagonista, nos obliga a buscar estrategias de cobertura que nos protejan frente a escenarios adversos tanto en el corto como en el largo plazo. En este sentido, y con base en nuestras proyecciones inflacionarias para 2025, estimamos el upside para los títulos CER en horizontes de 3, 6 y 12 meses, asumiendo una exit yield igual a la TIR de mercado. Además, contrastamos este resultado con el rendimiento a finish de instrumentos a tasa fija de plazos similares, lo que nos permitiría obtener mayor claridad sobre el posicionamiento estratégico óptimo en este contexto de incertidumbre.

Con base en los retornos potenciales estimados, inferimos que los bonos CER se posicionan como la mejor opción para estrategias en pesos, no solo por su mayor upside estimado –vs. la alternativa a tasa fija–, sino porque constituyen una cobertura eficaz frente a una posible resistencia en la desaceleración inflacionaria. Además, la curva CER relativamente flat nos lleva a privilegiar el tramo más corto para horizontes de tres a seis meses, como el TZXD5 (CER +8,7%), que permite obtener retornos potenciales del 10,3% y 18,5%, según el plazo (vs. 8,7% y 18,1% de rendimiento directo que ofrecen las Lecaps). En tanto, para un plazo de 12 meses, recomendamos extender duration hacia el TZXM6 (CER +9,1%) o el TZXD6 (CER +10,1%), con retornos potenciales del 37,2% y 38,4%, respectivamente (vs. 33,1% que ofrece el Boncap T13F6).

Recomendación: para inversiones en pesos sugerimos la siguiente cartera, sumando una mayor ponderación en los títulos CER: 15% S28A5 (TEM 2,4%) + 10% S30Y5 (TEM 2,5%) + 15% TZXD5 (CER + 8,7%) + 25% TZXM6 (CER +9,1%) + 20% TZXD6 (CER + 10,3%) + 15% TZVD5 (devaluación +0,5%).

ESTRATEGIAS EN DÓLARES

En cuanto a la deuda en dólares, si bien mantenemos una visión constructiva de largo plazo sobre los soberanos, comienza a tener sentido sumar nuevamente BOPREAL a la cartera, dados los rendimientos que ofrecen. Estos instrumentos no solo presentan beneficios impositivos atractivos, sino que han demostrado ser menos volátiles que los soberanos en entornos de incertidumbre como el actual.

En lo que va del año, mientras que los soberanos retrocedieron en promedio un 6,1%, los BOPREAL lo hicieron un 0,5%. Sumado a esto, la reciente caída en las paridades deja al BOPREAL 1-C con una TIR de 13,4%, superior al 11,5% que ofrecen el GD35 y el GD41, respectivamente.

En este contexto, si asumiéramos una resolución favorable para Argentina con el FMI que implique un ingreso de fondos frescos, un BCRA con mayor robustez le daría impulso a los BOPREAL. Por otro lado, frente a un escenario adverso donde las condiciones del acuerdo no se dieran de la manera que espera el gobierno, la exposición a la volatilidad podría ser menor.

En este sentido, elegimos al BPOC7 (USD 87,6) y al BPOA7 (USD 98,9), que podrán liquidarse en pesos al tipo de cambio oficial o utilizarse para cancelar impuestos al valor del dólar MEP a partir del 1° de mayo de 2025. Dado que el pago de Ganancias ocurre entre mayo y junio, esto podría generar una mayor demanda y favorecer la paridad del bono.

Recomendación: si bien mantenemos en cartera los soberanos de tramo largo bajo ley Nueva York (GD35 TIR 11,5% y GD41 TIR 11,5%), optamos por rotar parte de las posiciones hacia BOPREAL, que ofrecen menor volatilidad y beneficios impositivos. Elegimos el BPOC7 (TIR 13,4%) y el BPOA7 (USD 98,9).

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La inflación, que se había desacelerado a 2,2% m/m en enero, volvió a acelerarse en febrero, cerrando en 2,4% m/m, a pesar de la baja del crawling peg al 1% m/m. Este repunte respondió principalmente al aumento en el precio de la carne (+7,2% en febrero), cuyo rezago (+4%) impactaría en el dato de marzo, que se espera que se mantenga en torno al 2,4% m/m, producto también de factores estacionales, como el ajuste en educación. En términos interanuales, la inflación de febrero alcanzó el 66,9% i.a., mientras que la inflación anualizada se ubicó en 32,9%. De cara al segundo trimestre, y siempre que no haya movimientos en el tipo de cambio, se prevé una nueva desaceleración, con una inflación promedio de 1,8% m/m (2% en abril, 1,8% en mayo y 1,6% en junio). En el tercer trimestre, la inflación podría moderarse aún más a 1,4% m/m, con la posibilidad de romper el 1% m/m en octubre, previo a las elecciones. Sin embargo, tras los comicios, proyectamos un ajuste cambiario que impulsaría la inflación a un promedio de 5% m/m en noviembre y diciembre.

El tipo de cambio oficial continúa ajustándose al 1% m/m en el primer trimestre, con una brecha cambiaria (CCL) que aumentó al 17% tras un primer bimestre promedio del 13%. A mediano plazo, la apreciación real del peso podría generar volatilidad y requerir ajustes. Si bien en nuestro escenario base no se prevén estos ajustes antes de las elecciones legislativas, la falta de definiciones sobre las condiciones del acuerdo con el FMI, en especial sobre el régimen cambiario, incrementó la presión sobre un frente que ya era la pata más débil del esquema económico.

Las tasas de interés seguirán en línea con la inflación, desacelerándose para contribuir a un escenario de baja nominalidad y favorecer la recuperación del crédito, sin perder atractivo para el carry trade. La resistencia a la baja de la inflación implicó que no se haya reducido en marzo la tasa de política monetaria, que continúa en 29% TNA hasta mediados de marzo, y esperamos que se disminuya al 27,5% TNA en abril.

Por otro lado, se proyecta un crecimiento del PBI del 5,4% i.a. en 2025, sostenido por el arrastre positivo de 3 pp desde el último trimestre de 2024 y el desempeño de agro, energía y minería. Si bien sectores urbanos como la construcción y la industria siguen rezagados, la recuperación económica se consolida con salarios reales en ascenso y mayor acceso al crédito, ajustándose al alza la estimación para el año (del 5% previo). En el primer trimestre, la actividad, impulsada por el consumo privado, crecería 1,6% t/t sin estacionalidad, con un crecimiento anual del 6,1% i.a., favorecido por la baja base de comparación del 1Q24 (-5,2% i.a.). En el segundo trimestre, el dinamismo se moderaría, avanzando un 0,8% t/t sin estacionalidad, pero llevando el crecimiento interanual al 7,4% i.a. producto de la base de comparación.

En el frente fiscal, para 2025 se proyecta un superávit primario del 1,2% del PBI, suficiente para cubrir intereses. La recaudación, impulsada por el crecimiento, compensaría la eliminación del impuesto PAÍS y el fin del blanqueo. Aunque mantenemos esta estimación, los resultados de febrero y señales recientes (reducción de retenciones, postergación de aumentos tarifarios, etc.) plantean desafíos para alcanzarla. En febrero, el sector público registró un superávit primario del 0,15% del PBI y uno financiero del 0,04% del PBI (con un acumulado del 0,5% y 0,1%, respectivamente), pese a un alza real del gasto primario de 19,2% i.a. y un aumento real de ingresos del 5,4% i.a. La comparación interanual aún refleja la licuación del gasto tras la devaluación de 2024, con jubilaciones y salarios perdiendo cerca del 30% de su poder adquisitivo en el primer trimestre de ese año. Con la inflación en baja, el peso de las jubilaciones sobre el gasto volverá a crecer, llevando el superávit primario de 1,8% del PBI en 2024 a 1,2% en 2025. Para sostener este escenario, los ingresos deberán acelerar y el gasto no podrá crecer en términos reales por encima de los niveles actuales.

En materia cambiaria, el BCRA pasó de ser comprador en enero y febrero (USD 1.780 M promedio) a vendedor en marzo (USD 470 M al 19 de marzo). Esta reversión se debió al menor dinamismo del crédito en dólares (cayendo en el margen en lo que va del mes) y al desarme de posiciones de carry trade ante el aumento de la volatilidad cambiaria. De cara a 2025, proyectamos una moderación del superávit comercial a raíz de la recuperación de las importaciones, lo que lo llevaría a USD 12.000 M frente a los USD 18.900 M de 2024. La buena noticia es que las lluvias despejaron el escenario de sequía, manteniendo la estimación de cosecha de soja en 49,6 Mtn. Además, el sector energético aportaría un superávit comercial de entre USD 7.000 M y USD 8.000 M, por encima de los USD 6.000 M de 2024. Sin embargo, el programa financiero de Argentina –tanto público como privado– enfrenta necesidades de financiamiento por USD 15.500 M en 2025, con un déficit proyectado de cuenta corriente cambiaria de USD 8.800 M y amortizaciones de deuda por USD 6.700 M. De estas, USD 2.500 M corresponden a vencimientos con privados (en julio), USD 3.000 M a organismos internacionales y aproximadamente USD 1.200 M en BOPREAL (mayoritariamente en noviembre). A su vez, entre marzo y diciembre de 2025 vencen USD 1.907 M en intereses y USD 2.620 M en capital con otros organismos multilaterales, destacándose USD 1.868 M con el BID y USD 920 M con el Banco Mundial. En este contexto, un nuevo acuerdo con el FMI sería clave para aliviar las tensiones cambiarias y facilitar la renovación de estos compromisos.

En conclusión, el segundo trimestre de 2025 se perfila con menor dinamismo que el primero, ante un panorama en el que la estabilidad cambiaria aún enfrenta desafíos. Si bien la actividad económica sigue en recuperación, impulsada por el consumo y sectores clave como agro, energía y minería, persisten presiones sobre el mercado de cambios. La sostenibilidad del equilibrio fiscal dependerá de una mayor aceleración de los ingresos y del control del gasto en términos reales, en tanto que la estabilidad cambiaria requerirá definiciones clave sobre el acuerdo con el FMI. A medida que se acerquen las elecciones, la gestión de expectativas jugará un rol central para sostener el escenario base de desinflación gradual y crecimiento. No obstante, los riesgos de desviaciones han aumentado, especialmente por el impacto que un ajuste cambiario podría generar en el resto de las variables económicas.

La decisión de la Fed de mantener las tasas marcó el pulso de la rueda del miércoles, junto con sus nuevas proyecciones de un menor crecimiento para los próximos tres años, acompañado por una inflación más elevada. Esto, sumado a la desaceleración en la reducción del balance de la Fed, le dio un fuerte impulso a las acciones, que cerraron con subas superiores al 1% en los tres principales índices de renta variable, y contribuyó a una leve baja de las tasas de los bonos del Tesoro. Por su parte, el Banco de Japón también mantuvo la tasa en su nivel más alto desde 2008. En commodities, el oro marcó un nuevo máximo histórico.

La noticia del día fue el anuncio de la Fed, que decidió mantener la tasa de interés sin cambios en 4,25%-4,5% durante su reunión de marzo, extendiendo la pausa en su ciclo de recortes iniciado en enero y en línea con las expectativas. Lo destacado fue que la entidad señaló el aumento de la incertidumbre sobre el panorama económico y revisó a la baja las proyecciones de crecimiento del PBI para este año, situándose en 1,7% i.a frente al 2,1% i.a estimado en diciembre. Las previsiones también se ajustaron a la baja para 2026 (1,8% i.a vs. 2% i.a) y 2027 (1,8% i.a vs. 1,9% i.a). En cambio, la inflación del PCE sería más alta en 2025 (2,7% i.a vs. 2,5% i.a) y 2026 (2,2% i.a vs. 2,1% i.a), aunque la estimación para 2027 se sostuvo en 2% i.a. En cuanto a la tasa de desempleo, se espera ligeramente mayor este año, en 4,4% i.a (frente al 4,3% i.a anterior), pero sin cambios para 2026 y 2027, con 4,3% i.a. En abril, la Fed disminuirá el ritmo de reducción de su balance, bajando el límite de redención mensual de los títulos del Tesoro de USD 25.000 M a USD 5.000 M. Ante este escenario, la entidad aún espera recortar las tasas de interés en alrededor de 50 pb este año, similar a lo anticipado en diciembre.

Por otro lado, la renta variable tuvo una rueda positiva, con los tres principales índices avanzando más del 1%. El Nasdaq 100 se destacó con una suba del 1,8%. Asimismo, las acciones tecnológicas mantuvieron sus ganancias a medida que la volatilidad disminuía, con Nvidia, Broadcom y Alphabet avanzando entre 3% y 4%. Tesla, por su parte, subió un 5,3% tras anunciar una recaudación de capital por USD 1.000 M. En paralelo, el mercado accionario también encontró respaldo en la expectativa de mayor liquidez luego de que la Fed decidiera moderar el ritmo de reducción de su balance.

En la curva de bonos del Tesoro, la tasa de la UST10Y retrocedió 2 pb hasta 4,26%, luego de los anuncios de la Reserva Federal. Por su parte, la UST2Y bajó 6 pb y rompió la barrera del 4,0%, cerrando en 3,98%. Mientras, los futuros de tasas permanecieron prácticamente estables, con el mercado aún anticipando dos recortes de 25 pb en la segunda mitad del año. La reducción mensual de bonos del Tesoro en el balance de la Fed se desacelerará en USD 20.000 M, quedando en USD 5.000 M, en tanto que las tenencias de MBS no registrarán cambios. La decisión de la Fed impulsó al mercado de bonos Investment Grade, High Yield y de Mercados Emergentes, subiendo un 0,6%.

Del lado de las monedas, el índice dólar (US Dollar Index) avanzó un 0,17%, explicado principalmente por su apreciación del 0,5% frente al euro, tras haber cerrado cerca de máximos el martes. En Brasil, el dólar retrocedió un 0,4% y cerró en USDBRL 5,65.

Con respecto a commodities, fue una rueda tranquila en la cual el oro, con una suba de 0,4%, anotó por segunda jornada consecutiva un máximo histórico, cerrando en USD 3.046 la onza. El metal precioso registra un alza del 16% en lo que va del año, en paralelo a un aumento en las tensiones geopolíticas. Israel intensificó su conflicto con Hamas, mientras el presidente Putin aceptó detener los ataques a las instalaciones energéticas ucranianas, aunque evitó respaldar un alto el fuego de 30 días. Por su parte, el petróleo WTI anotó una suba del 0,4%, cerrando en USD 67,2 el barril, al tiempo que la soja cayó un 0,4% hasta los USD 370,5 por tonelada.

En otras noticias, el Banco de Japón (BoJ) mantuvo su tasa de interés a corto plazo en torno al 0,5% durante su reunión de marzo, permaneciendo en su nivel más alto desde 2008 y en línea con lo esperado por el mercado. El comité adoptó una postura cautelosa, enfocándose en evaluar el impacto de los crecientes riesgos económicos globales sobre la frágil recuperación japonesa. El BoJ destacó las incertidumbres persistentes en el panorama económico doméstico debido al incremento de los aranceles en EE. UU. y a factores adversos derivados del entorno internacional. Aunque la economía japonesa muestra una recuperación moderada, aún presenta algunas debilidades. Si bien el consumo privado continuó creciendo, sostenido por los incrementos salariales, las presiones sobre los costos permanecieron elevadas. Por otra parte, las exportaciones y la producción industrial se mantuvieron prácticamente sin variaciones. Con la inflación oscilando entre 3,0% y 3,5% anual, impulsada por el aumento en los precios de los servicios, las expectativas inflacionarias crecieron de forma moderada, proyectando un aumento gradual del IPC subyacente.

En una jornada de alta volatilidad, la mayoría de los activos rebotó en un mercado atento a la votación del DNU, que finalmente obtuvo aprobación en Diputados tras el cierre. Los futuros de dólar, que habían generado ruido el martes, cayeron en torno a 1%. Por su parte, los bonos en dólares, tanto soberanos como BOPREAL, registraron subas. En las curvas en pesos, ganaron los duales, que habían sido los más perjudicados, seguidos por las Lecap y luego los CER, mientras que los dollar-linked, que habían registrado subas el martes, corrigieron a la baja ayer. Los dólares financieros también cayeron en el margen y las brechas continúan en torno al 20%.

Luego de la aceleración que tuvieron los contratos de dólar futuro en la rueda del martes, el miércoles retrocedieron 1,01% promedio, dejando la devaluación mensual implícita promedio para diciembre de 2025 en 2,7%. Sin embargo, la devaluación directa de hoy a fin de abril en Rofex es de 8,0%. Los contratos que más retrocedieron fueron los de marzo (-3,02%), abril (-1,11%) y enero (-1,23%). Con esto, la TNA de marzo pasó a 58%, mientras que la de abril se redujo a 69%. Las TNA caen hasta llegar a 36% en febrero de 2026. El volumen operado alcanzó 1.618 M de contratos, al igual que en la rueda del martes. El interés abierto se mantiene en un nivel elevado de 1.742 M. 

En cuanto a la deuda soberana en pesos, revirtió casi todas las caídas observadas en la rueda de ayer. La curva a tasa fija subió 1,6% promedio, con un mayor impulso en el tramo largo, que avanzó 2,6%. Los duales fueron los grandes ganadores, con fuertes subas de 3,5%, compensando casi toda la caída del martes. En cuanto a los bonos CER, se vio un repunte generalizado y subieron 1%, a excepción del TZXO5, que cayó 1,2%. En tanto, los dollar-linked tuvieron un comportamiento mixto: mientras que los más cortos revirtieron parte de las subas de ayer con caídas de hasta 1%, el TZVD5 continúa demandado, con un incremento de 0,8%. 

Los bonos soberanos en dólares, por su parte, frenaron su tendencia negativa y registraron subas promedio de 1,2%, destacándose dentro del segmento con mayor liquidez el AL30 (+2,3%) y el GD35 (+2,2%). Los BOPREAL, por su parte, subieron 0,4%.

En cuanto a las acciones, también se observó un fuerte rebote, con el Merval ganando 4,2% en pesos y 5,2% en dólares CCL. Así, cerró en un nivel de USD 1.855, impulsado por los sectores de bancos, energía y comunicación. Las compañías protagonistas de este rebote fueron Loma Negra (+6,9%), TGS (+6,6%) y BBVA (+6,3%), mientras que la única del panel líder en registrar una baja fue Aluar (-0,7%). También fue una rueda positiva para los activos que cotizan en la Bolsa de Nueva York, aunque con una suba algo menor a la local, con un avance promedio de 3,4%, impulsado por Loma Negra (+9,0%), BBVA (+7,5%) y TGS (+6,9%). Del lado opuesto se encontraron Corporación América (-6,8%) y Globant (-0,5%).

Por otro lado, el superávit comercial se redujo significativamente en febrero, alcanzando USD 227 M frente a los USD 1.409 M del mismo mes de 2024. Las exportaciones totalizaron USD 6.092 M, con un crecimiento de 10,1% i.a., impulsadas por los envíos de productos primarios (+12,9% i.a.) y manufacturas de origen industrial (+15,4% i.a.). Por su parte, las importaciones aumentaron 42,3% i.a., hasta USD 5.864 M, con incrementos destacados en vehículos automotores (+94,8% i.a.), bienes de capital (+77,9% i.a.) y bienes de consumo (+77,4% i.a.).

No obstante, la acumulación de reservas sigue comprometida, con un BCRA que lleva cuatro días consecutivos vendiendo divisas, esta vez por USD 186 M, por lo que en lo que va de marzo el saldo es vendedor en USD 656 M. Por su parte, las reservas brutas cayeron en USD 161 M hasta los USD 27.045 M. 

El dólar oficial subió 57 centavos diarios hasta $1.069,70. De esta manera, el ritmo de devaluación corre al 1,6% promedio mensual. Los dólares financieros, por su parte, registraron una leve caída de 0,1% para el MEP (GD30) y de 0,5% para el CCL, cerrando en $1.289,7 y $1.285,8, respectivamente. Con esto, las brechas con el dólar oficial se mantuvieron en 21% y 20%, respectivamente.

En cuanto a la actividad económica, se observaron señales de recuperación en el cuarto trimestre de 2024, con un crecimiento de 1,4% trimestral sin estacionalidad y una suba de 2,1% i.a. Así, el PBI acumuló una contracción de tan solo 1,7% en el año, menor a lo esperado. La demanda interna acompañó la recuperación, con un avance del consumo privado (+3,2% t/t y +2,8% i.a.), una suba del consumo público (+0,8%) y un fuerte crecimiento de la inversión (+11,3% t/t y +1,9% i.a.). En el sector externo, las importaciones aumentaron 12,9% t/t tras la reducción del impuesto PAIS, mientras que las exportaciones avanzaron 7,7%. Desde la oferta, el crecimiento fue liderado por hoteles y restaurantes (+18,1% i.a.), intermediación financiera (+8,4%) y explotación de minas y canteras (+7,9%), mientras que la construcción mostró la mayor caída (-12,4% i.a.). Con una segunda mitad del año más favorable, la economía logró moderar la caída anual, cerrando con un desempeño mejor al esperado.

Imaginemos un sistema capaz de prever inundaciones con semanas de anticipación o de detectar cambios en la calidad del aire en tiempo real. Estas tecnologías existen. Hasta hace poco, los modelos climáticos dependían exclusivamente de ecuaciones matemáticas tradicionales y del análisis humano de grandes volúmenes de datos históricos. Hoy, la inteligencia artificial (IA) mejora la precisión de estas predicciones y ofrece herramientas concretas para mitigar el impacto del cambio climático.

Los desastres naturales como huracanes, incendios forestales y sequías aumentaron en frecuencia e intensidad. La IA demostró un rol central en su predicción y gestión. Mientras que los modelos tradicionales basados en patrones climáticos históricos estiman la posibilidad de un huracán, los algoritmos van más allá.

Empresas como DeepMind desarrollaron modelos que analizan datos de temperatura oceánica, patrones de viento y humedad atmosférica en tiempo real. Por ejemplo, en 2023 un sistema basado en IA predijo con 10 días de anticipación la trayectoria exacta de un huracán en el Caribe, superando a los modelos tradicionales que apenas lograban estimaciones precisas con cinco días de margen. Con este nivel de precisión, los gobiernos pueden evacuar con más tiempo, reducir pérdidas económicas y salvar vidas.

En la misma línea, un proyecto pionero en Brasil utiliza esta tecnología para predecir inundaciones en la cuenca del Amazonas. El sistema, desarrollado por investigadores de la Universidad de São Paulo, integra datos de más de 1.000 estaciones meteorológicas con imágenes satelitales. En 2023, anticipó con tres semanas de antelación las crecidas del río Negro cerca de Manaos, permitiendo la evacuación preventiva de comunidades ribereñas y salvando miles de cabezas de ganado. El modelo demostró una precisión del 85% en sus predicciones, superando a los métodos tradicionales.

En el caso de los incendios forestales, algoritmos como los empleados en el sistema FIRMS de la NASA combinan imágenes satelitales con IA para detectar focos de incendio antes de que sean visibles a simple vista. De esta forma, en 2022, un modelo de inteligencia artificial identificó una anomalía térmica en un bosque de California 72 horas antes de que se declarara oficialmente un incendio. Este tipo de tecnología permite a los equipos de bomberos actuar antes de que el fuego se propague, disminuyendo la destrucción de ecosistemas.

Análisis de impacto ambiental‍

La medición precisa de la huella ambiental es un desafío para gobiernos e industrias; no obstante, la IA optimiza la recopilación y el análisis de estos datos. Un caso emblemático es el uso de sensores inteligentes en ciudades como Ámsterdam, donde redes de IA monitorean en vivo los niveles de contaminación del aire y recomiendan ajustes en la regulación del tráfico para reducir emisiones.

Un ejemplo más industrial es la empresa CarbonTracker, que emplea algoritmos para analizar las emisiones de carbono en plantas de energía. Sus modelos revisan datos de producción, consumo de combustible y emisiones en tiempo real, ajustando los procesos para reducir el impacto ambiental. En una prueba realizada en una planta de carbón en China, este sistema disminuyó las emisiones de CO₂ en un 12% sin afectar la producción energética.

Asimismo, la compañía GreenTech implementó un sistema similar en su red de plantas industriales en México. Utilizando sensores IoT (Internet of Things) y algoritmos de aprendizaje profundo, el sistema optimiza los procesos de producción constantemente. Durante el primer año de implementación, logró reducir el consumo energético en un 18% y las emisiones de gases de efecto invernadero en un 15% en toda su red de fábricas.

Además, la IA eficientiza el uso de agua en sectores como la agricultura y la industria textil. Tomemos el caso de Levi's, que implementó un algoritmo para reducir el consumo de agua en la producción de jeans. Este modelo analiza variables como la humedad del ambiente y la absorción de tintes para ajustar la cantidad de agua utilizada en cada lote. Con esta estrategia, la compañía redujo su consumo de agua en un 40% desde 2018, estableciendo un precedente para la industria.

Por otro lado, en el sector agrícola, una startup chilena desarrolló un sistema de riego inteligente. A través de la IA, el sistema analiza datos de humedad del suelo, condiciones climáticas y etapa de crecimiento de los cultivos para determinar el momento y la cantidad exacta de riego necesario. En pruebas realizadas en viñedos del Valle Central, el sistema redujo el consumo de agua en un 35% al tiempo que aumentaba el rendimiento de los cultivos en un 12%.

Conservación de la biodiversidad‍

La inteligencia artificial también juega un papel clave en la protección de especies en peligro de extinción. En África, el sistema PAWS (Protection Assistant for Wildlife Security) emplea inteligencia artificial para predecir dónde es más probable que ocurran actividades de caza furtiva. Este modelo analiza datos históricos de movimientos de cazadores ilegales, patrones de tráfico en reservas naturales y ubicaciones de animales en peligro de extinción.

En 2021, PAWS localizó a un grupo de cazadores furtivos en un parque nacional de Kenia al predecir con exactitud la ruta que tomarían. Gracias a este sistema, la caza ilegal de elefantes en la región disminuyó en un 54% en solo dos años.

En la Patagonia argentina, un consorcio de científicos desarrolló un sistema similar para proteger al puma andino. Utilizando una red de cámaras equipadas con IA, el sistema puede identificar automáticamente a los pumas individuales por sus patrones de manchas y seguir sus movimientos. Esta tecnología permite mapear mejor sus territorios y detectar amenazas potenciales, contribuyendo a un aumento del 23% en la población local de pumas desde su implementación en 2022.

Otro ejemplo es la monitorización de la biodiversidad en océanos. En el Pacífico, científicos desarrollaron un algoritmo que analiza sonidos submarinos para rastrear poblaciones de ballenas y detectar la presencia de embarcaciones ilegales en sus hábitats. En 2022, este alertó sobre la actividad de barcos de pesca en una zona protegida frente a las costas de Chile, lo que permitió a las autoridades intervenir a tiempo y evitar la pesca ilegal.

Startups que crecen‍

El avance de la inteligencia artificial en la protección ambiental genera nuevas oportunidades. Startups como Pachama crearon sistemas que monitorean la deforestación en tiempo real mediante imágenes satelitales y aprendizaje automático. Esta tecnología atrajo inversiones de empresas como Microsoft y Amazon, para compensar sus emisiones de carbono mediante programas de reforestación más eficientes.

De la misma manera, en el sector energético, empresas como Grid Edge utilizan IA para optimizar el consumo de electricidad en edificios inteligentes. Sus modelos predicen la demanda energética con horas de anticipación, ajustando automáticamente el uso de calefacción y refrigeración para reducir el desperdicio de energía. Un piloto realizado en Londres en 2023 disminuyó el consumo energético en un 15% en edificios comerciales sin afectar el confort de los ocupantes.

En Colombia, la startup EnergíaVerde desarrolló una plataforma que eficientiza la distribución de energía solar en comunidades rurales. El sistema anticipa patrones de consumo y condiciones climáticas para maximizar la eficiencia de los paneles solares y baterías. En su primer año de operación, la plataforma llevó energía limpia a más de 10.000 hogares rurales, reduciendo los costos energéticos en un 40%.

En conclusión, la inteligencia artificial se convierte en un pilar fundamental para la mitigación del cambio climático y la protección del medio ambiente. Desde la predicción de desastres naturales hasta la optimización del uso de recursos y la protección de especies en peligro, la IA ofrece soluciones concretas para enfrentar uno de los mayores desafíos de nuestro tiempo.

La rueda de hoy se caracterizó por una elevada volatilidad en los mercados. Tanto la deuda soberana en pesos como en dólares mostró fuertes caídas, en medio del nerviosismo generado por la espera de definiciones relacionadas con el acuerdo con el FMI. Este clima de incertidumbre impulsó un incremento en las expectativas de devaluación, lo que se reflejó en un marcado aumento en la demanda de cobertura de dólar oficial, evidenciado en un fuerte repunte de los contratos de dólar futuro y de los títulos dollar-linked. Los dólares financieros no escaparon a esta dinámica, ampliando la brecha al 21%. Mientras tanto, la inflación mayorista de febrero se aceleró respecto de enero, reflejando cierta resistencia a la desinflación en el último mes.

Los futuros de dólar en Rofex tuvieron una gran suba de 4,17%, con un volumen operado de 1.618 M de contratos, similar al del viernes pasado, lo cual refuerza la expectativa de devaluación generada en el mercado a raíz de la incertidumbre respecto del acuerdo con el Fondo. La suba fue pareja en todos los tramos, pero el contrato que más avanzó fue el de abril, con una suba de 4,94%, seguido por octubre, con 4,81%, y mayo, con 4,44%. Con esto, la devaluación implícita mensual promedio hasta diciembre de 2025 se ubicó en 2,8%. Para el contrato de abril, la TNA es 79% y cae hasta 37% TNA en febrero de 2026. El interés abierto, por su parte, se mantuvo sin variaciones en torno a 3.742 M, niveles previos a la asunción de Milei como presidente.

En el mercado cambiario, el BCRA vendió divisas por tercera rueda consecutiva, por USD 215 M, acumulando un saldo vendedor de USD 470 M en lo que va de marzo. Por su parte, las reservas brutas cayeron en USD 127 M hasta los USD 27.206 M.

El dólar oficial subió 21 centavos diarios hasta $1.069,13. De esta manera, el ritmo de devaluación corre al 0,6% promedio mensual. Los dólares financieros, por su parte, registraron una marcada suba de 3% tanto para el MEP (GD30) como para el CCL, cerrando en $1.291 y $1.293, respectivamente. Con esto, las brechas con el dólar oficial se ampliaron al 21% para ambos tipos de cambio.

La deuda soberana en pesos profundizó sus caídas, anotando otra rueda negativa. La curva a tasa fija recortó 1,7% promedio y se observaron caídas en todos los tramos, sobre todo en el más largo, que cayó 3,2%. Los duales fueron los mayores perdedores de la rueda, con caídas de 3,9%. En cuanto a los bonos CER, descontaron 1% promedio, mientras que el TZXO5 se mantuvo al margen, con una suba de 2%. En tanto, los dollar-linked fueron los grandes ganadores, subiendo 2,7%, reflejando una mayor demanda de cobertura en el corto plazo.

A la espera de las definiciones del acuerdo con el FMI, los bonos soberanos en dólares continuaron con su tendencia negativa y registraron pérdidas en torno a 2%. En tanto, el riesgo país subió 30 pb hasta 780 pb. Por su parte, los BOPREAL cayeron 1%.

El Merval anotó una nueva caída de 5,8% en dólares CCL, cerrando en un nivel de USD 1.762. YPF sufrió el golpe más fuerte, con una caída de 4,2%, al igual que TGN y Transener. Del lado de las ganancias, la única acción en obtener resultados positivos fue ALUAR, con una suba de 3,9%.

La inflación mayorista de febrero fue 1,6% m/m, acelerándose levemente frente al 1,5% m/m de enero. Mientras que los productos importados volvieron a subir 0,5% m/m, los productos nacionales aumentaron 1,7% m/m, apenas por encima del 1,6% registrado en enero. Por su parte, el índice de costo de la construcción también mostró una mayor aceleración en febrero, pasando de 0,9% m/m en enero a 2,3% m/m. Si bien es un indicador volátil, especialmente por la incidencia de la mano de obra en su composición, el componente "Materiales" se aceleró de 1,2% m/m en enero a 1,9% m/m. Ambos índices reflejan, al igual que el IPC, cierta resistencia a la desinflación en febrero.

El mercado interrumpió su racha de dos subas consecutivas el martes, con caídas en la renta variable, lideradas por el sector tecnológico, mientras que la renta fija mostró leves bajas en sus rendimientos. En Europa, mejoró el sentimiento económico para la Eurozona y el euro continúa fortaleciéndose frente al dólar. Por el lado de los commodities, el oro alcanzó un nuevo máximo histórico.

Las acciones estadounidenses retrocedieron el martes luego de dos días seguidos de suba. El S&P 500 cayó un 1,0%, acercándose a territorio de corrección, el Dow Jones un 0,5%, y el Nasdaq 100 un 1,7%, afectado por la debilidad de las acciones tecnológicas. Tesla bajó un 4,4% después de que RBC Capital Markets redujera su precio objetivo, citando una creciente competencia en el mercado de vehículos eléctricos. Las acciones de Alphabet retrocedieron un 2,3% tras conocerse que Google adquirirá la empresa de seguridad en la nube Wiz por USD 32.000 M. Otras empresas del sector tecnológico, como Nvidia y Palantir, sufrieron pérdidas de entre 2% y 3%.

Asimismo, la tasa de la UST10Y cayó hasta el 4,28% luego de haber tocado 4,33% durante la rueda, mientras que la UST2Y tuvo una leve baja de 1 pb, cerrando en 4,04%. Así, el mercado sigue descontando dos bajas de tasas de 25 pb por parte de la Fed para este año: la primera en junio y la segunda en septiembre.

En cuanto a monedas, el dólar volvió a perder terreno en un 0,24% frente al euro, que cerró en $1,09, cerca de su nivel más alto desde noviembre. Esto se dio tras la aprobación en el parlamento alemán de un aumento en el endeudamiento y una reforma de las normas fiscales, que incluye un plan de inversión de €500.000 millones y la exención del gasto en defensa de los límites de la deuda. Ahora, la medida pasa al Bundesrat, que votará el viernes. El dólar también retrocedió 0,11% frente a la libra, en tanto que en Brasil, se mantuvo estable en USDBRL 5,67.

Por el lado de commodities, el oro marcó un nuevo máximo histórico y cerró en USD 3.035 la onza. El ataque de Israel a Gaza aleja la perspectiva de un alto fuego y crecen las tensiones geopolíticas, generando más demanda por el metal precioso como activo de resguardo de valor. En energía, cayó el precio del petróleo WTI a USD 66,8 por barril, debido a la creciente expectativa de un cese en el conflicto entre Ucrania y Rusia, lo que permitiría mayor oferta. Además, los inventarios de crudo en EE. UU. aumentaron en 4,593 millones de barriles durante la semana que finalizó el 14 de marzo de 2025, tras un incremento de 4,247 millones de barriles la semana anterior.

En la noticia económica del día, se informa que el Indicador ZEW de Sentimiento Económico para la Eurozona aumentó en 15,6 puntos respecto al mes anterior. De esta forma, alcanzó los 39,8 en marzo de 2025, su nivel más alto en ocho meses y superando las expectativas de 39,6.

A medida que nos adentramos en 2025, las perspectivas de tasas de impago de las empresas de alto rendimiento de los mercados emergentes (ME) apuntan a una fuerte mejora y una mayor estabilidad. Se espera una tasa de incumplimiento de alrededor del 2,7% para el año, por debajo de la media a largo plazo del 3,4%, y del 3,4% registrado en 2024. Esta mejora refleja unas condiciones más benignas que las experimentadas durante las primeras fases de la guerra entre Rusia y Ucrania y la debilidad inicial del sector inmobiliario chino de 2022-23.

El año pasado, los desafíos regionales y sectoriales configuraron el panorama de morosidad, con Asia a la cabeza. El sector inmobiliario chino representó casi la mitad de todos los impagos, impulsado por las prolongadas presiones estructurales. Sin embargo, la estabilización en otras regiones ayudó a mitigar el impacto general. Los incumplimientos de América Latina se concentraron en los sectores del transporte y financiero, mientras que en Europa Central y del Este, Oriente Medio y África (CEEMEA) fue relativamente baja. Cabe destacar que más del 60% de los impagos del año pasado fueron reincidentes, lo que pone de relieve el reto de la reestructuración en mercados estresados.

Mejoró el contexto

La expectativa de una disminución en la tasa de impago de la deuda High Yield de los mercados emergentes para 2025 refleja una mejora significativa del contexto económico y de mercado. Aunque Asia sigue siendo una región más complicada –con una tasa de incumplimiento prevista del 4,5%–, tanto CEEMEA como Latinoamérica podrían registrar tasas del 2,0% y el 1,3%, respectivamente, muy por debajo de sus promedios históricos, lo que respalda nuestras perspectivas mayormente positivas. Estas menores estimaciones de las tasas de impago reflejan unos fundamentos corporativos más sólidos en muchos países y sectores, respaldados por la mejora de los balances, las tendencias al alza de las calificaciones y el acceso a una financiación más barata en los canales de refinanciación locales.

El mercado inmobiliario chino sigue enfrentándo contratiempos, con unas ventas físicas de inmuebles aún débiles. Si bien el empeoramiento de los impagos no es nuestra hipótesis de base para 2025, la creciente tensión en el sector inmobiliario de Hong Kong merece atención. Unos marcos legales de reestructuración más favorables y un menor número de casos de estrés financiero sugieren unos resultados potenciales mejores –si es que se producen reestructuraciones– que los del sector inmobiliario chino en 2022-24. En América Latina ya se han dado muchos casos de estrés en los últimos años, dejando al universo empresarial sobre una base más firme. En CEEMEA, hay un par de problemas idiosincrásicos, pero la tensión general sigue siendo muy baja.

De cara al futuro, el panorama se vislumbra constructivo. Nuestra expectativa para la tasa de impago de 2025 sería la más baja desde 2019, lo que refleja un universo de crédito corporativo que parece infravalorado y poco apreciado. Si bien persisten algunas dificultades, el descenso general de las tasas de impago –en particular en comparación con los elevados niveles de 2022-2023– sugiere lo que se prevé será un entorno más estable y atractivo para los inversores de alto rendimiento de ME.

El panorama de imcumplimientos corporativos en los mercados emergentes sigue mejorando

Tasas de impago EM High Yield

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*Este artículo fue originalmente publicado por Neuberger Berman en https://www.nb.com/en/global/insights/emerging-markets-low-corporate-defaults-spell-potential-opportunity

El superávit primario y financiero de febrero no logró impulsar al mercado, que sigue a la espera de definiciones con el FMI. La deuda en pesos y en dólares tuvo una jornada mayormente negativa, el BCRA amplió su racha vendedora y los dólares financieros continúan en alza. Los futuros subieron, aunque con menor volumen, mientras que las acciones se mantuvieron estables.

En febrero, el sector público nacional registró un superávit primario del 0,15% del PBI y uno financiero del 0,04% del PBI (0,5% y 0,1% acumulado, respectivamente), pese a un alza real del gasto primario de 19,2% i.a. (+8,4% en el gasto total, con intereses) y un aumento real de ingresos del 5,4% i.a. La comparación interanual sigue afectada por la fuerte licuación del gasto tras la devaluación de 2024, con jubilaciones y salarios perdiendo cerca del 30% de su poder adquisitivo en el primer trimestre de 2024. La elevada variación interanual del gasto confirma que parte del ajuste de 2024 fue transitorio, en especial en jubilaciones, cuya carga sobre el gasto aumentará con la inflación en baja. Así, el superávit primario pasaría del 1,8% del PBI en 2024 al 1,2% en 2025, suficiente para cubrir intereses y alcanzar el equilibrio fiscal. No obstante, para sostener este escenario, los ingresos deberán acelerar y el gasto no podrá crecer en términos reales por encima de los niveles actuales.

Por otro lado, la deuda soberana en pesos anotó una rueda negativa. La curva a tasa fija recortó un 0,4%, debido mayormente al tramo largo de la curva (-1,1%). El tramo corto se mantuvo sin variaciones, reflejando cada vez más la preferencia por este segmento en un contexto marcado de volatilidad e incertidumbre post electoral. En tanto, los duales se desplomaron, cayendo un 1,7%, y los bonos CER retrocedieron un 0,2%, aunque los bonos de menor duration se mantuvieron estables. Los dollar-linked, por su parte, operaron con subas del 0,1%, a pesar de que el TZVD5 recortó un 0,2%.

En cuanto a la deuda soberana en dólares, continúa sin repuntar, registrando caídas promedio del 0,1%. No obstante, el AE38 y el GD41 se mantuvieron al margen, con subas del 1,4% y 1,2%, respectivamente. En paralelo, el riesgo país subió levemente hasta los 750 pb (vs. 737 pb al cierre del viernes). Por su parte, los BOPREAL cayeron un 0,4%.

En el mercado cambiario, el BCRA vendió divisas por USD 56 M por segunda rueda consecutiva, acumulando un saldo vendedor de USD 255 M en lo que va de marzo. Mientras, las reservas brutas cayeron USD 755 M, cerrando en USD 27.333 M, explicado, en parte, por las ventas del BCRA del viernes.

Con respecto al dólar oficial, subió en 38 centavos diarios hasta los $1.068,92. De esta manera, el ritmo de devaluación corre al 0,4% mensual. Asimismo, los dólares financieros operaron con subas del 0,8% para el MEP (GD30) y del 1% para el CCL, finalizando en $1.253 y $1.257, respectivamente. Con esto, las brechas con el dólar oficial se ampliaron al 17% para el MEP y al 18% para el CCL.

Los futuros de dólar en Rofex tuvieron una nueva suba luego de la rueda del viernes. En promedio, subieron un 0,42%, impulsados por los contratos a octubre, noviembre y enero. Si bien el alza fue de similar magnitud que la del viernes, el volumen de contratos operados el lunes fue significativamente menor (0,42 M de contratos vs. 1,7 M el viernes). Con este nuevo avance, la devaluación mensual implícita promedio para febrero de 2026 se encuentra en 2,3%, con picos de 2,4% desde noviembre hasta enero. Comparando mes contra mes, los saltos más importantes se dan de octubre a noviembre (3,4%) y de noviembre a diciembre (3,0%). Para el resto de los contratos, la devaluación directa mes a mes promedio es de 2,1%.

Por su parte, el Merval avanzó un 0,5% en pesos, mientras que retrocedió un 0,8% en dólares CCL, cerrando en un nivel de USD 1.870. Las principales subas se vieron en TXAR (5,6%), COME (3,6%) e IRSA (3,6%), mientras que Supervielle (-1,9%), Banco Macro (-1,4%) y BBVA (-1,0%) tuvieron las principales bajas.

El mercado comenzó el lunes con subas tanto en renta variable como en renta fija, impulsado por una recuperación moderada en el dato de ventas minoristas en EE. UU., aunque esta recuperación resultó menor a lo esperado. En un contexto sin nuevas declaraciones ni amenazas por parte del presidente estadounidense, los tres índices principales de acciones continuaron con su rebote y registraron incrementos superiores al 1%. A su vez, la renta fija mostró una leve compresión en sus rendimientos, favoreciendo subas en los bonos, mientras que el petróleo extendió sus ganancias.

Las acciones en EE. UU. continuaron su repunte el lunes, ampliando las ganancias tras haber tocado mínimos de seis meses la semana pasada. La rueda había comenzado con el Dow Jones y el S&P 500 destacándose por encima del Nasdaq, pero con el transcurso de la jornada, los tres índices mostraron significativos avances del 1,0%. Entre las acciones líderes, las ganancias se distribuyeron en la mayoría de los sectores clave, con Walmart, Nike, UnitedHealth y 3M subiendo en torno a 2,5% cada una. En contraste, Tesla registró una fuerte caída cercana al 5%, al igual que Nvidia, mientras que otras grandes tecnológicas también cerraron en baja, reflejando la creciente percepción de que la especulación sobre un salto en la productividad a través de la inteligencia artificial podría haber sido excesiva.

El rendimiento de la UST10Y cayó el lunes en 2 pb hasta el 4,30%, luego de haber tocado 4,26% durante la rueda, en tanto que la UST2Y tuvo una leve suba de 3 pb, cerrando en 4,05% tras tocar 4,00%. De esta manera, el mercado descuenta dos bajas de tasas de 25 pb por parte de la Fed para este año: la primera en junio y la segunda en septiembre. Con estas variaciones, el índice que engloba la performance de los bonos del Tesoro tuvo una suba del 0,1%, impulsando a los demás segmentos de renta fija. Tanto Investment Grade como High Yield y Emergentes tuvieron incrementos del 0,2%.

En cuanto a las monedas, el índice de dólar (DXY) cayó un 0,3%, explicado por la pérdida del 0,4% frente al euro y a la libra. En Brasil, el dólar también perdió terreno frente al real en un 0,9%, cerrando en USD/BRL 5,68.

Entre los commodities, el petróleo WTI subió un 0,6% el lunes hasta USD 67,6 por barril, extendiendo las ganancias de la sesión anterior, impulsado por nuevas medidas de estímulo en China y los ataques de EE. UU. contra los hutíes en Yemen. Además, los datos económicos de China superaron las expectativas el lunes, reforzando la percepción de que la recuperación del país sigue ganando impulso. Se espera, además, que el presidente de EE. UU., Donald Trump, y el presidente de Rusia, Vladimir Putin, mantengan conversaciones esta semana en un intento de negociar un alto el fuego en el conflicto con Ucrania. Por su parte, el oro avanzó un 0,5% hasta USD 3.000 la onza, cercano a sus máximos históricos de la semana pasada, debido a las incertidumbres comerciales y geopolíticas. La soja, a su vez, registró una fuerte suba del 1,6% y cerró en USD 373 la tonelada.

En la noticia económica del día, las ventas minoristas en EE. UU. aumentaron un 0,2% m/m en febrero de 2025, recuperándose de una caída revisada a la baja del 1,2% m/m en enero, pero muy por debajo de las previsiones de un aumento del 0,6% m/m. Siete de las trece categorías del informe sufrieron caídas.

Trump y su política arancelaria ya traen más preocupaciones que esperanzas. A pesar del buen dato de inflación de febrero, que vino más bajo que el de enero y por debajo de las expectativas, los inversores temen las consecuencias de una economía con estanflación, al tiempo que los consumidores están cada vez con menor confianza y mayores expectativas de inflación. La política fiscal empieza a ganar protagonismo dado que el déficit siguió empeorando y se vienen negociaciones claves en el Congreso para evitar un cierre de gobierno –shutdown–. Con este marco de fondo, las acciones americanas tuvieron otra semana para el olvido, con fuertes y generalizadas caídas, en tanto que los rendimientos de los bonos del Tesoro tuvieron una ligera suba, lo que arrastró a una leve baja de los índices de renta fija. El dólar operó estable, con un leve retroceso, mientras que los commodities mostraron alzas generalizadas, entre los que se destacaron el oro, que alcanzó un nuevo récord histórico, y el cobre, que tuvo un fuerte repunte. Del otro lado del océano, siguieron llegando buenas noticias desde Alemania, donde el futuro gobierno logró un acuerdo con la oposición para su plan de estímulo fiscal, lo que alimentó las expectativas positivas sobre las acciones del viejo continente, al tiempo que los rendimientos de los bonos alemanes volvieron a subir, manteniendo al euro fuerte. También se destacó el repunte de Brasil, apoyado en mejores datos fiscales de enero. Las miradas de esta semana estarán en la tercera reunión del año de la Fed, en la que, si bien no se esperan cambios de tasas, será importante el mensaje que bajen en cuanto a la situación y perspectivas de la economía. Del lado de la agenda económica, será muy importante la publicación de las ventas minoristas de febrero, de las que se espera un repunte luego de la caída de enero.

Bajó la Inflación. Luego de siete meses consecutivos con el IPC acelerando su dinámica mensual –de 0% m/m en junio subió todos los meses hasta marcar un alza de 0,5% m/m en enero pasado–, los datos de febrero trajeron cierto alivio al anotar una suba de 0,2% m/m, acumulando en los últimos doce meses un incremento de 2,8%. La desaceleración se apoyó en la caída de 4% m/m en los precios de pasajes aéreos y de 1% m/m en los precios de las gasolinas, mientras que el resto de los rubros siguieron mostrando resistencia a la baja, tal es el caso de vivienda que anotó un alza de 0,3% m/m. La desaceleración también se reflejó en el IPC Core, que subió 0,2% m/m y 3,1% i.a. –vs. 0,5% m/m y 3,3% i.a. de enero–, impulsado por el aumento de 0,3% m/m y 4,1% i.a. en los precios de los servicios, mientras que los de los bienes subieron 0,2% m/m y quedaron iguales al nivel de un año atrás. Los precios al productor confirmaron la desaceleración de la inflación al no registrar cambios respecto a enero –recordemos que habían arrancado el año con una suba de 0,6% m/m– y quedar 3,2% por encima de los de febrero del año pasado.

Deterioro de las expectativas. La inestabilidad y las idas y vueltas con los aranceles a las importaciones tuvieron un marcado impacto en el sentimiento de los consumidores. El índice que mide el sentimiento del consumidor de la Universidad de Michigan en marzo se derrumbó a 57,9 pts., contra 64,7 pts. de enero, y cada vez más lejos de los 74 pts. anotados en diciembre, alcanzando el nivel más bajo desde noviembre de 2022. La caída del sentimiento se dio tanto en las condiciones presentes como en las futuras, empujadas por un mayor pesimismo en cuanto a finanzas personales, mercado laboral, mercados de capitales e inflación. En cuanto a esto último, también se notó un nuevo aumento en las expectativas de inflación, tanto para los próximos 12 meses, que pasaron a 4,9% –0,6 pp más que en febrero y casi el doble que en noviembre–, como para los próximos cinco años, que subieron de 3,5% en febrero a 3,9% en marzo. Aunque con menor intensidad, el alza en las expectativas de inflación para los próximos doce meses también se registró en la encuesta de la Fed de NY, que subió a 3,1% en febrero contra 3% de los tres meses previos, quedando en el nivel más alto desde mayo del año pasado.

El déficit fiscal sigue creciendo. La delicada situación de las cuentas públicas volvió a quedar expuesta con los datos fiscales de febrero. En el segundo mes del año, el Tesoro marcó un déficit de USD 307 MM, unos USD 10 MM más que en el mismo mes del año previo y superando las expectativas del mercado, que esperaban un desequilibrio de USD 303 MM. Los ingresos subieron 9% i.a., mientras que el gasto lo hizo al 6,0% i.a., impulsado por el alza de 10% i.a. en los pagos de intereses, así como también por el gasto primario, que subió 5,8% i.a. Con este resultado, en los primeros 5 meses del actual año fiscal, los ingresos subieron 2,0% i.a., mientras que el gasto total lo hizo al 13% i.a., lo que resultó en un déficit primario de USD 750 MM y uno global de USD 1.146 MM, 45% y 38% mayor al del mismo período del ejercicio anterior, respectivamente.

Repuntan las tasas. Los rendimientos de los bonos del Tesoro americano tuvieron una semana volátil, aunque cerraron con ligeras subas respecto a la semana anterior. La UST2Y subió 2 pb hasta 4,02%, mientras que la UST10Y cerró en 4,32%, el nivel más alto en dos semanas, dado que los riesgos por mayor inflación fueron compensados por la expectativa de que la Fed baje más rápido la tasa de interés –ahora el mercado espera tres recortes de 25 pb a realizarse en junio, septiembre y diciembre–. Esto golpeó a los índices de renta fija, que en la semana cayeron 0,1% en promedio, acumulando en lo que va de marzo un retroceso de 1,0%. La particularidad de la semana fue el alza de 0,1% en los bonos del Tesoro, mientras que los bonos corporativos Investment Grade y los High Yield retrocedieron 0,3% y 0,7%, respectivamente. Tampoco fue una buena semana para los emergentes, que cayeron 0,3% y en el mes pierden 1,4%.

Corrección de las acciones americanas. A pesar del repunte del viernes, con subas superiores al 2%, el resultado semanal volvió a ser muy negativo para los principales índices americanos. El S&P 500 perdió 2,3%, extendiendo la pérdida en lo que va del mes al 5,3% y al 4,0% en el acumulado anual. Le siguió el Nasdaq, que en el mismo período cayó 2,5%, 5,6% y 6,2%, respectivamente, mientras que el Dow Jones tuvo el peor desempeño semanal de los últimos dos años con una caída de 3,0%, acumulando pérdidas de 5,2% en marzo y 2,4% en el año. El Russell 2000, que incluye las empresas de menor capitalización, tuvo una baja más moderada en la semana –solo un 1,5%–, aunque es el índice con peor desempeño anual, con una pérdida acumulada de 8,2%. La caída semanal fue generalizada entre los sectores –solo escaparon a la tendencia general el energético y el de utilities–, aunque nuevamente se destacó el retroceso de las grandes tecnológicas. Por caso, Apple perdió 10,7%, Alphabet y Tesla 4,8% y Meta 2,9%, siendo Nvidia la excepción, con un rebote de 8,0% en la semana, recortando las pérdidas anuales al 9%.

El resto del mundo resiste. Mientras las acciones americanas ya marcaron una caída cercana al 10% desde los máximos registrados un mes atrás, las del resto del mundo vienen mostrando una mayor resistencia. De hecho, mientras el índice de acciones global cayó 1,7% en la semana y 2,8% en el mes, al excluir las acciones americanas, registró una baja de solo 0,6% semanal y acumula una ganancia de 2,3% en lo que va de marzo. El buen desempeño semanal y mensual se apoyó en el repunte de las bolsas emergentes en general y de China y Latam en particular, que en la semana ganaron 1,5% y 3,7%, y en el mes acumulan subas de 7,1% y 6,2%, respectivamente. En el caso de Latam, lo impulsó especialmente el índice de Brasil, que subió 4,1% en la semana y 7,2% en el mes ante la publicación de datos fiscales mejores a los esperados –récord de superávit primario en enero y el compromiso del BCB de mantener una política monetaria restrictiva para bajar la inflación–, lo que también dio soporte al real brasileño, que se apreció 0,8% y cerró la semana en USD/BRL 5,74.

¿Despega Europa? Si bien en la última semana los índices bursátiles de Europa y Alemania cedieron 1,2% y 0,5%, respectivamente, en lo que va de marzo y del año acumulan un muy buen desempeño, con ganancias de 3,1% y 14,4% respectivamente para el índice general, y de 7,1% y 18,5% para la principal economía del bloque. Este desempeño es lo que le da soporte al euro, que la semana pasada se fortaleció contra el dólar otro 0,4%, acumulando en las dos semanas de marzo un alza del 5%. Las buenas noticias del viejo continente siguen llegando desde Alemania, dado que el futuro canciller, Friederich Merz, consiguió el apoyo del partido Verde para alcanzar los dos tercios que necesita y así reformar la Constitución. Con ello, podrán levantar el freno a la deuda y liberar el fondo de EUR 500.000 M, permitiendo realizar mayores gastos en estímulo económico. Parte de esos fondos se destinarán inmediatamente al Fondo de Transición Climática –alrededor de EUR 100.000 M–. A contramano de las acciones, el rendimiento del bono del Tesoro alemán subió hasta 2,9%, alcanzando su nivel más alto desde junio de 2011.

Commodities en alza y nuevo récord del oro. Los precios de los commodities tuvieron una semana con subas generalizadas. El petróleo WTI subió 0,2% hasta USD 67 el barril, aunque en marzo acumula una caída de 3,7% y en lo que va del año un retroceso de 6,3%, presionado por los riesgos de una menor demanda global, una mayor oferta de la OPEP y las expectativas de un cese al fuego en Ucrania. La soja subió 0,6% y cerró en USD 373 la tonelada, manteniendo una cotización relativamente estable en lo que va del mes y acumulando un alza de 2% en el año. La mejor performance volvió a ser la de los metales, con el cobre a la cabeza, que subió 4,0% en la semana, extendiendo la ganancia en lo que va de marzo a 7,9% y a 22% en el acumulado anual, alcanzando los niveles más altos de los últimos nueve meses. Finalmente, el oro cerró la semana en USD 2.984 la onza –entre semana llegó a superar los USD 3.000–, lo que implicó un alza de 2,5% semanal, 4% en marzo y 13,7% en el año.

Lo que viene. La semana estará marcada por la tercera reunión del año de la Fed, que finalizará el miércoles, en la que deberá decidir si mueve la tasa de referencia del actual rango de 4,25%-4,50%. Si bien no se esperan cambios –98% de probabilidad–, lo más importante será el tono del comunicado, en donde la autoridad monetaria evaluará la marcha de la economía y los riesgos provenientes de la política arancelaria y la caída de los mercados. De hecho, junto a su decisión dará a conocer sus nuevas proyecciones económicas, que generan un particular interés porque mostrarían la visión de la entidad sobre la evolución de la política económica de Trump. No menos importante será el inicio de la semana con la publicación de las ventas minoristas de febrero, de las que se espera cierta recuperación (0,7% m/m) luego de la baja de 0,9% registrada en enero. También se publicarán el índice de producción industrial, el balance de pagos del 4Q24 y diversos indicadores del mercado inmobiliario. En el resto del mundo también será una semana clave para la política monetaria, dado que se esperan decisiones sobre las tasas de referencia en China, Japón, Reino Unido y Suiza –que no realizarían cambios–, y en Brasil, donde se proyecta que el BCB eleve la tasa Selic en 1 pp hasta 14,25%.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 14/03/2025

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